博時(shí)基金胡海濱：基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)有積極意義

　　博時(shí)招商蛇口產(chǎn)業(yè)園REIT已于6月21日正式在深交所上市引來(lái)眾多投資者們的關(guān)注?；A(chǔ)設(shè)施公募REITs已成為當(dāng)下公募圈內(nèi)最熱門(mén)的話(huà)題，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs有什么意義？做市商又有什么作用？博時(shí)基金基礎(chǔ)設(shè)施投資管理部基金經(jīng)理胡海濱最新解讀幫助大家了解公募REITs。

　　關(guān)于行業(yè)

　　1、請(qǐng)談?wù)劵A(chǔ)設(shè)施公募REITs積極意義？給中國(guó)經(jīng)濟(jì)、金融體系、投資者帶來(lái)哪些影響和變化？對(duì)未來(lái)市場(chǎng)展望？

　　答：博時(shí)基金認(rèn)為，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)均有積極意義。對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施的原持有方來(lái)說(shuō)，可以通過(guò)公募REITs盤(pán)活存量資產(chǎn)，降低自身的負(fù)債率，還能將回收回來(lái)的資金投入到新的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目里去，加快國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施補(bǔ)短板的進(jìn)程，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。對(duì)金融市場(chǎng)而言，公募REITs作為一種不同于現(xiàn)金、股票、債券的第四類(lèi)資產(chǎn)，具有分紅較為穩(wěn)定、價(jià)格波動(dòng)較小(與股票相比)、牛熊市不明顯、與其他資產(chǎn)價(jià)格相關(guān)性弱等特征，這些特征一方面特別適合追求穩(wěn)健增值的長(zhǎng)期持有型投資者，尤其適合保險(xiǎn)、養(yǎng)老金等投資人；另一方面也為機(jī)構(gòu)投資者做大類(lèi)資產(chǎn)配置提供了新的資產(chǎn)類(lèi)別，有利于機(jī)構(gòu)投資者優(yōu)化投資組合。

　　博時(shí)基金認(rèn)為，一個(gè)新的金融產(chǎn)品要有持續(xù)的生命力，需要市場(chǎng)各個(gè)參與方都能從中獲益才行。具體到公募REITs，主要的市場(chǎng)參與主體可以分為基礎(chǔ)資產(chǎn)提供方、REITs投資方和中介服務(wù)機(jī)構(gòu)三大類(lèi)。從基礎(chǔ)資產(chǎn)提供方看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)過(guò)多年發(fā)展，我們?cè)?span id="bk_90.BK0421">高速公路、鐵路、機(jī)場(chǎng)、港口、節(jié)能環(huán)保設(shè)施、產(chǎn)業(yè)園、倉(cāng)儲(chǔ)物流園等基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域積累了大量的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，保守估計(jì)也有100萬(wàn)億左右的體量。只要原始權(quán)益人主觀(guān)愿意，項(xiàng)目來(lái)源不成問(wèn)題。即使有1%的存量基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)做了公募REITs，我們的REITs市場(chǎng)體量也有萬(wàn)億規(guī)模；從REITs投資方來(lái)看，隨著國(guó)內(nèi)人民生活水平的提高和投資者的不斷成熟，對(duì)公募REITs這種絕對(duì)收益型產(chǎn)品的需求也在不斷壯大，從首批公募REITs較高的認(rèn)購(gòu)倍數(shù)就能看出來(lái)資金對(duì)于這類(lèi)資產(chǎn)的投資需求還是較為強(qiáng)烈的，還處于供不應(yīng)求的狀態(tài)。未來(lái)如果養(yǎng)老金參與REITs投資，則對(duì)REITs資產(chǎn)的需求還會(huì)更大；從中介服務(wù)機(jī)構(gòu)上看，公募REITs為券商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)等提供了新的業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。由此博時(shí)基金認(rèn)為，我國(guó)的公募REITs正處于供需兩旺的大環(huán)境下，未來(lái)具有巨大的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

　　2、公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs也是深圳綜合改革試點(diǎn)首批授權(quán)事項(xiàng)清單中的內(nèi)容，這項(xiàng)改革的加速推進(jìn)，對(duì)于深圳發(fā)展意味著什么？

　　答：深圳市經(jīng)過(guò)改革開(kāi)放的多年高速發(fā)展，基礎(chǔ)設(shè)施投資的規(guī)模和質(zhì)量都非常高，公募REITs作為深圳綜合改革試點(diǎn)首批授權(quán)事項(xiàng)清單中的一項(xiàng)，為深圳市加快推進(jìn)公募REITs試點(diǎn)提供了便利條件。深圳市區(qū)域內(nèi)的港口、碼頭、高速公路、產(chǎn)業(yè)園、物流園、軌道交通、數(shù)據(jù)中心、水電氣熱等基礎(chǔ)設(shè)施只要條件成熟都具備發(fā)行REITs的可能性。借助公募REITs，深圳市內(nèi)的基礎(chǔ)設(shè)施持有者可以加快資金回籠、提高投資效率、降低資產(chǎn)負(fù)債率，對(duì)深圳市的經(jīng)濟(jì)再上新臺(tái)階做出貢獻(xiàn)。

　　關(guān)注上市

　　3、首批產(chǎn)品首日大漲，請(qǐng)問(wèn)如何看待？

　　答：公募REITs上市首日的漲跌停限制是30%，之后交易日的漲跌停限制是10%。二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格的形成是由交易雙方買(mǎi)賣(mài)力量的對(duì)比形成的，如果漲停說(shuō)明買(mǎi)入的需求遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于賣(mài)出的需求。這里面包含兩個(gè)原因：一是投資者理性買(mǎi)入，這種情況的出現(xiàn)是因?yàn)槭着鶵EITs項(xiàng)目的預(yù)期IRR(內(nèi)部收益率)對(duì)投資人比較有吸引力，因此即使二級(jí)價(jià)格上漲，只要預(yù)期IRR在投資人的可接受范圍內(nèi)，投資人就還會(huì)在二級(jí)市場(chǎng)繼續(xù)買(mǎi)入，直到完成其資產(chǎn)配置目標(biāo)。這種情況下，隨著公募REITs價(jià)格的上漲，IRR會(huì)下降，當(dāng)IRR下降到投資人的投資目標(biāo)之下，買(mǎi)入力量就會(huì)大幅度減弱，因此如果市場(chǎng)都是理性投資人的話(huà)二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格一定會(huì)向REITs基礎(chǔ)資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值回歸。

　　另一個(gè)二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格上漲的原因是投資者盲目追高，這種情況下我們特別提醒投資者一定不要盲從，公募REITs的未來(lái)現(xiàn)金流較為穩(wěn)定，因此用現(xiàn)金流折現(xiàn)法可以比較容易的計(jì)算出其內(nèi)在價(jià)值，市場(chǎng)投資者比較容易對(duì)公募REITs的內(nèi)在價(jià)值取得較為一致的預(yù)期。這點(diǎn)與股票不同，成長(zhǎng)型股票的價(jià)值上漲一方面是基本面向好，另一方面是估值抬升，而背后邏輯都是對(duì)公司成長(zhǎng)性的良好預(yù)期。公募REITs的基礎(chǔ)資產(chǎn)基本面比較容易分析清楚，除非政策突然大幅度利好，不然很難出現(xiàn)現(xiàn)金流超預(yù)期增加的情況，因此不論是基本面還是估值都很難有炒作題材。故而盲從的結(jié)果一定是風(fēng)險(xiǎn)大于收益，請(qǐng)投資者務(wù)必理性投資，注意投資風(fēng)險(xiǎn)。

　　4、二級(jí)市場(chǎng)出現(xiàn)破發(fā)情形，您怎么看待？

　　答：破發(fā)可能分兩種情況，一種是上市后不久即破發(fā)，一種是上市較長(zhǎng)時(shí)間后出現(xiàn)破發(fā)。

　　上市后不久即破發(fā)的邏輯與價(jià)格上漲一樣，原因也有兩個(gè)：一是該REITs在一級(jí)詢(xún)價(jià)階段時(shí)其價(jià)格就已經(jīng)高于內(nèi)在價(jià)值，則二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格相對(duì)于發(fā)行價(jià)破發(fā)是一種價(jià)格回歸內(nèi)在價(jià)值的正常表現(xiàn)；二是投資者不考慮REITs內(nèi)在價(jià)值而單純的盲目殺跌。不論是哪種原因，二級(jí)價(jià)格下跌后REITs項(xiàng)目的IRR就會(huì)上升，因此投資價(jià)值會(huì)逐步顯現(xiàn)，價(jià)格就會(huì)止跌回升，投資者可以關(guān)注價(jià)格下跌后出現(xiàn)的投資機(jī)會(huì)。投資者可以對(duì)價(jià)格下跌和IRR上行之間的關(guān)系做一個(gè)分析表，理論上當(dāng)IRR上行到一定水平就會(huì)有配置型的投資者進(jìn)場(chǎng)，價(jià)格下跌就會(huì)減緩甚至價(jià)格開(kāi)始反彈。

　　如果是上市較長(zhǎng)時(shí)間后出現(xiàn)破發(fā)，請(qǐng)投資者注意這是當(dāng)前REITs的自有特性，尤其是受益權(quán)類(lèi)的REITs項(xiàng)目。這類(lèi)項(xiàng)目在每年基金分紅后，因?yàn)榉旨t的金額里包含了本金攤還的部分，故其凈資產(chǎn)會(huì)逐年減少，到受益權(quán)到期的時(shí)候?qū)?yīng)的基礎(chǔ)資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值會(huì)歸零，這種情況下一個(gè)公募REITs的二級(jí)價(jià)格低于發(fā)行時(shí)的價(jià)格是正?，F(xiàn)象。投資者應(yīng)當(dāng)關(guān)注隨著時(shí)間的推移二級(jí)價(jià)格與同一時(shí)點(diǎn)上內(nèi)在價(jià)值的高低關(guān)系，而不應(yīng)只看當(dāng)前二級(jí)價(jià)格與發(fā)行時(shí)點(diǎn)發(fā)行價(jià)格的關(guān)系。

　　5、作為封閉式產(chǎn)品，此類(lèi)基金采取封閉式運(yùn)作，不開(kāi)通申購(gòu)贖回，只能在二級(jí)市場(chǎng)交易，投資者結(jié)構(gòu)以機(jī)構(gòu)投資者為主，存在流動(dòng)性不足等問(wèn)題，公司在流動(dòng)性管理上有何準(zhǔn)備、規(guī)劃，或完善的措施？

　　答：公募REITs的交易機(jī)制上已經(jīng)引入了做市商制度，因此二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性有一定的支撐。需要說(shuō)明的是，基于公募REITs產(chǎn)品的特性其流動(dòng)性遠(yuǎn)不如股票，這是因?yàn)楣糝EITs投資人本來(lái)就是以持有為目的，而不是以交易為目的。

　　在這種情況之下，其實(shí)流動(dòng)性弱并不是一個(gè)問(wèn)題，而是REITs產(chǎn)品的一種特征。隨著時(shí)間的推移，真正愿意長(zhǎng)期持有這些基礎(chǔ)資產(chǎn)的機(jī)構(gòu)投資人基本不會(huì)再進(jìn)行賣(mài)出，因此導(dǎo)致二級(jí)換手率較低，這屬于REITs產(chǎn)品的產(chǎn)品特征。理論上來(lái)說(shuō)，在市場(chǎng)有效的情況下，REITs流動(dòng)性的特征其實(shí)都已經(jīng)體現(xiàn)在一級(jí)發(fā)行和二級(jí)交易的價(jià)格里面了。如何提高二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性呢？一方面REITs與股票相比還有做市商的機(jī)制，可以提供一定的流動(dòng)性；另一方面，我們的投資人類(lèi)型也比較分散，從散戶(hù)到不同類(lèi)型的金融機(jī)構(gòu)都是我們的投資人，不同投資人之間的風(fēng)險(xiǎn)偏好不一樣，相對(duì)來(lái)說(shuō)一定活躍度的交易。

　　在市場(chǎng)機(jī)制方面，基金公司是基金資產(chǎn)的管理人，并不是市場(chǎng)參與者，因此流動(dòng)性管理方面基金公司直接參與有限，但基金公司已經(jīng)通過(guò)投資者教育活動(dòng)充分講解了公募REITs的流行性特點(diǎn)，請(qǐng)投資者理性投資，盡量避免因?yàn)橥顿Y者的不理性而導(dǎo)致的流動(dòng)性不佳的情況出現(xiàn)。

　　6、可以介紹一下流動(dòng)性服務(wù)商機(jī)制的作用嗎？

　　答：公募REITs是以基礎(chǔ)設(shè)施為投資目標(biāo)的封閉式公募基金，是一種具有類(lèi)固收性質(zhì)的、創(chuàng)新型的權(quán)益類(lèi)投資產(chǎn)品。投資一種全新的資產(chǎn)類(lèi)別，對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者都是一種挑戰(zhàn)。投資者對(duì)于REITs產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)收益特征、投資價(jià)值判斷還需要一個(gè)不斷完善的過(guò)程。因此我們預(yù)計(jì)首批產(chǎn)品上市后，如果沒(méi)有做市商的話(huà)二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性可能相對(duì)不足，此外視基礎(chǔ)資產(chǎn)類(lèi)型的不同，流動(dòng)性還會(huì)出現(xiàn)一定的分化。從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，新產(chǎn)品容易出現(xiàn)炒作情緒，疊加流動(dòng)性相對(duì)不足，可能導(dǎo)致二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)偏大。

　　要實(shí)現(xiàn)公募REITs市場(chǎng)長(zhǎng)期健康的發(fā)展，準(zhǔn)確的定價(jià)、適當(dāng)?shù)牧鲃?dòng)性是必備的條件。只有市場(chǎng)能充分的發(fā)現(xiàn)價(jià)格，才能吸引更多的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)上市；只有具備適當(dāng)?shù)牧鲃?dòng)性，才能使得更多的投資者群體配置此類(lèi)資產(chǎn)。

　　要實(shí)現(xiàn)上述目標(biāo)，做市商是其中的重要一環(huán)。做市商依托于理論定價(jià)模型和市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)，持續(xù)為市場(chǎng)提供雙邊報(bào)價(jià)，可以作為市場(chǎng)流動(dòng)性的基石，吸引更多的投資者參與，顯著提升公募REITs產(chǎn)品的流動(dòng)性。同時(shí)，做市商持續(xù)提供雙邊報(bào)價(jià)也能起到穩(wěn)定市場(chǎng)和價(jià)值挖掘的作用，避免出現(xiàn)基于流動(dòng)性擔(dān)憂(yōu)的恐慌性?huà)伿?，降低價(jià)格非理性波動(dòng)，避免出現(xiàn)極端情況。

　　總結(jié)來(lái)說(shuō)，中國(guó)公募REITs產(chǎn)品現(xiàn)階段由于市場(chǎng)認(rèn)識(shí)不足，可能存在流動(dòng)性不足的情況，疊加新產(chǎn)品炒作情緒，進(jìn)一步加大二級(jí)市場(chǎng)交易價(jià)格的波動(dòng)。做市商可以持續(xù)為市場(chǎng)提供雙邊報(bào)價(jià)，提升流動(dòng)性，降低價(jià)格非理性波動(dòng)，助力我國(guó)公募REITs市場(chǎng)的長(zhǎng)期健康發(fā)展。

　　聚焦投資者

　　7、REITs產(chǎn)品上市后，價(jià)格會(huì)出現(xiàn)失真，會(huì)同時(shí)有幾個(gè)價(jià)格，對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，應(yīng)該參考哪一個(gè)價(jià)格？有哪些指標(biāo)可以準(zhǔn)確判斷資產(chǎn)的價(jià)格？

　　答：二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格形成是由買(mǎi)賣(mài)雙方通過(guò)集合競(jìng)價(jià)來(lái)達(dá)成的，對(duì)于普通投資者來(lái)說(shuō)首先需要尊重的是二級(jí)市場(chǎng)成交價(jià)，尤其是交易型投資者。對(duì)于持有型投資者，我們建議更關(guān)注基礎(chǔ)資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值，因?yàn)閮r(jià)格雖然會(huì)偏離基礎(chǔ)資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值，但長(zhǎng)期來(lái)看是向內(nèi)在價(jià)值回歸的?；A(chǔ)資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值可以參考基金公司每年披露的第三方評(píng)估機(jī)構(gòu)出具的評(píng)估報(bào)告，具有專(zhuān)業(yè)投研能力的投資人還可以通過(guò)自行調(diào)研的方式更加高頻的跟蹤基礎(chǔ)資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)情況，進(jìn)而判斷內(nèi)在價(jià)值。除二級(jí)市場(chǎng)交易價(jià)格、第三方評(píng)估報(bào)告外，發(fā)行價(jià)、基金凈值兩個(gè)數(shù)據(jù)的參考價(jià)值隨著REITs的上市會(huì)逐步減弱，僅供投資者參考。

　　8、上市后，作為一種新的投資品種，投資者該重點(diǎn)關(guān)注產(chǎn)品的哪些方面？

　　答：公募REITs作為一種新的金融產(chǎn)品，上市后的價(jià)格是由二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)雙方共同決定的，因此上市首日的價(jià)格表現(xiàn)要看投資者對(duì)各個(gè)REITs項(xiàng)目投資的交易意愿來(lái)決定。因?yàn)楣糝EITs的現(xiàn)金分紅比較可預(yù)期，因此其內(nèi)在價(jià)值比較容易通過(guò)DCF(現(xiàn)金流折現(xiàn)法)來(lái)計(jì)算出來(lái)，所以我們認(rèn)為公募REITs的二級(jí)價(jià)格會(huì)圍繞內(nèi)在價(jià)值波動(dòng)，波動(dòng)幅度總體而言應(yīng)小于股票。如果二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格出現(xiàn)大幅度波動(dòng)，尤其是價(jià)格大幅度上漲至顯著高于公募REITs的內(nèi)在價(jià)值時(shí)，則新進(jìn)入的投資者會(huì)面臨兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)：一是長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看價(jià)格會(huì)向內(nèi)在價(jià)值回歸，因此出現(xiàn)價(jià)格下跌導(dǎo)致投資虧損的風(fēng)險(xiǎn)；二是因?yàn)橐驗(yàn)閮r(jià)格上漲，使得持有REITs的預(yù)期IRR(內(nèi)部收益率)下降，可能不能滿(mǎn)足投資人的投資收益率要求。當(dāng)然與之對(duì)應(yīng)的，當(dāng)價(jià)格大幅度下跌至明顯偏離內(nèi)在價(jià)值時(shí)，也會(huì)出現(xiàn)投資機(jī)會(huì)。低價(jià)買(mǎi)入的投資人一方面未來(lái)價(jià)格上漲的時(shí)候可以獲利退出，也可以長(zhǎng)期持有通過(guò)分紅來(lái)獲得不錯(cuò)的持有期收益。

　　基金有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。

（文章來(lái)源：中國(guó)網(wǎng)財(cái)經(jīng)）

(原標(biāo)題：博時(shí)基金胡海濱：基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)有積極意義)

(責(zé)任編輯：DF398)