名家視點(diǎn)丨桂浩明：芝商所調(diào)整貴金屬期貨交易規(guī)則有何啟示？

　　■ 桂浩明

　　前段時間，美國芝加哥商品期貨交易所決定調(diào)整白銀等貴金屬期貨的交易規(guī)則。作為世界上成立最早、交易規(guī)模居世界前列的商品期貨交易所，此舉在國際期貨界引起了很大的反響。分析其調(diào)整的目的及意義，對于中國的證券期貨業(yè)務(wù)也有相應(yīng)的參考意義。

　　此次芝商所對貴金屬交易規(guī)則的調(diào)整，主要內(nèi)容包括：將原來按固定金額收取的貴金屬合約保證金，改為按合約名義價值的百分比計算，同時計劃推出每份對應(yīng)100盎司白銀的迷你合約（標(biāo)準(zhǔn)合約是每份5000盎司白銀）。

　　明眼人一看就明白，這是芝商所面對白銀等貴金屬價格大幅震蕩的走勢，所采取的既要控制風(fēng)險，又不影響中小投資者參與的對策。

　　去年下半年以來，白銀價格出現(xiàn)大幅上漲，特別是去年底，白銀價格漲勢十分兇猛。

　　在過去，白銀曾經(jīng)出現(xiàn)過較長時期交投清淡、價格波動有限的情況，甚至在黃金價格大漲后的一段時期，其在期貨市場的表現(xiàn)也依然如此，以致金銀比被拉得很大。但白銀行情一旦展開，其作為“窮人的黃金”特征顯現(xiàn)，沖高的態(tài)勢甚至遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過黃金。

　　芝商所為控制風(fēng)險，就只能不斷提高交易保證金比例（在最近一個多月內(nèi)就提高了三次），還是難以確保對風(fēng)險的控制，這才決定把保證金從定額收取改為根據(jù)合約金額按比例收取。這樣，隨著價格的上漲，所收取的保證金數(shù)量也就越來越多，能夠起到對過快上漲行情的明顯抑制作用。

　　目前，芝商所白銀合約保證金比例為9%，而黃金合約是3%。之所以黃金比白銀的保證金要低很多，也與近段時間白銀漲幅過大，以及因其價格相對黃金要低很多，更容易引發(fā)炒作有關(guān)。

　　同為貴金屬，這種根據(jù)不同品種特點(diǎn)設(shè)置保證金比例的做法，顯示芝商所希望通過差異化管理來維護(hù)市場有序運(yùn)行的考慮，可以說是煞費(fèi)苦心。

　　可以想象，當(dāng)合約的交易保證金提高后，對投資者而言，自然增加了參與交易的成本。尤其是在合約交易價大幅上漲后，會有相當(dāng)數(shù)量的芝商所投資者，因為資金上的原因不能再繼續(xù)盲目買賣合約，這自然會對交易行為構(gòu)成抑制。

　　同時，在市場上缺少了中小投資者后，也會影響到生態(tài)的完善。也正是基于這樣的考慮，芝商所在提高交易合約保證金的同時，又實(shí)施了另外一項操作，就是設(shè)計對應(yīng)商品數(shù)量較少的合約，也就是搞所謂的“迷你合約”。

　　在前段時間，芝交所就推出了對應(yīng)1盎司黃金的合約，并且準(zhǔn)備在2月份推出對應(yīng)100盎司白銀的合約。這樣一來，參與貴金屬商品期貨的門檻就大幅降低了，一般普通投資者都能夠進(jìn)行交易。

　　當(dāng)然，門檻低并不導(dǎo)致投資者就一定會參與交易，但至少是降低了門檻，為投資者提供了方便。

　　就芝交所的本意而言，為控制風(fēng)險，提高交易成本是必需的，而為了不影響中小投資者的參與積極性，降低交易門檻也是應(yīng)該的。這種一松一緊的安排，客觀上對沖了交易制度變革對市場造成的影響，也可以認(rèn)為是在一定程度上維系了中小投資者的參與權(quán)。

　　從商業(yè)邏輯上來說，是有其可取之處的。畢竟，對于交易所來說，控制風(fēng)險與保證交易效率、維護(hù)市場公平是同樣重要的。

　　就在不久前，國內(nèi)三大交易所同時提高了融資交易中客戶保證金的比例。在市場已經(jīng)有了較為明顯的上漲，同時融資規(guī)?？焖僭黾拥谋尘跋拢岣呷谫Y的保證金比例，客觀上是一種逆周期調(diào)控的手段，是很有必要的。

　　但進(jìn)一步說，融資規(guī)模的擴(kuò)大，說明市場有這份需求。提高保證金比例有利于控制風(fēng)險，但在此基礎(chǔ)上又該怎樣更好地滿足普通投資者的需求呢？現(xiàn)在參與兩融交易的資金門檻是50萬元，有沒有必要一定設(shè)置得那么高呢？即便考慮到風(fēng)險控制問題，在現(xiàn)階段不適合降低門檻，那么能否設(shè)計一些帶較低杠桿的基金，供希望參與信用交易的投資者購買呢？

　　當(dāng)然，這些事情提出來容易，做起來難度不小。但是，芝商所的做法擺在那里。在交易規(guī)則的安排上，需要進(jìn)行綜合考慮并兼顧多方面需求。只有這樣，才能夠既達(dá)到原有目標(biāo)，又避免對市場尤其是對中小投資者的“誤傷”。

　　本文由作者首發(fā)于金融投資報

（文章來源：金融投資報）

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