興業(yè)證券：2026年出海鏈有哪些投資機(jī)會(huì)？

　　一、 中國(guó)外貿(mào)走向多元化、高端化

　　2025年在復(fù)雜外部環(huán)境下，中國(guó)外貿(mào)持續(xù)超預(yù)期，展現(xiàn)出強(qiáng)勁韌性。2025年面對(duì)全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疲軟以及關(guān)稅摩擦升級(jí)等諸多不利因素，中國(guó)出口總額來(lái)到歷史新高，同比增長(zhǎng)5.5%。同期，中國(guó)貿(mào)易順差首次突破1萬(wàn)億美元，同比大幅上升19.8%。

　　外貿(mào)成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要引擎。宏觀經(jīng)濟(jì)層面，2025年貨物和服務(wù)凈出口對(duì)GDP增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用達(dá)到1.64個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)下自2007年以來(lái)的次高水平，僅次于2021年。上市公司層面，出口鏈2025Q3盈利增速錄得12.96%，明顯優(yōu)于全A非金融（1.92%），已經(jīng)連續(xù)9個(gè)季度取得領(lǐng)先，并且增速差擴(kuò)大至11.03pct。

　　地區(qū)結(jié)構(gòu)上來(lái)看，外需多元化特征進(jìn)一步強(qiáng)化，新興市場(chǎng)的增量有效填補(bǔ)了美國(guó)市場(chǎng)的減量。受關(guān)稅貿(mào)易摩擦影響，2025年中國(guó)對(duì)美直接出口明顯承壓，同比下降19.79%，對(duì)出口總規(guī)模形成2.91%的拖累。美國(guó)在中國(guó)出口中的比重進(jìn)一步下降3.53pct至11.15%。新興市場(chǎng)則接棒實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，成為新的出口壓艙石。除中國(guó)港澳臺(tái)地區(qū)外，非洲/東盟/中東地區(qū)出口增速靠前，分別實(shí)現(xiàn)25.9%/13.64%/9.7%的同比增長(zhǎng)，對(duì)出口總規(guī)模形成1.29%/2.24%/0.64%的拉動(dòng)。除此以外，中國(guó)對(duì)歐盟出口也正在穩(wěn)步修復(fù)，同比增長(zhǎng)8.57%對(duì)出口總規(guī)模形成1.43%的正向拉動(dòng)。

　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上來(lái)看，中國(guó)外貿(mào)商品結(jié)構(gòu)持續(xù)向價(jià)值鏈上游攀升，中高端產(chǎn)品表現(xiàn)突出。2025年電機(jī)/電氣產(chǎn)品、機(jī)械、汽車、船舶等中高端制造業(yè)仍是出口主力，分別為出口總規(guī)模帶來(lái)了44.10%/17.67%/16.05%/6.99%的拉動(dòng)。而家具、玩具、襪靴等傳統(tǒng)輕工業(yè)制品出口規(guī)模則在關(guān)稅摩擦和產(chǎn)業(yè)鏈外遷的雙重打擊下出現(xiàn)明顯下跌。

　　進(jìn)一步按照終端市場(chǎng)拆分來(lái)看，東盟承接中國(guó)產(chǎn)業(yè)鏈溢出與貿(mào)易轉(zhuǎn)口，對(duì)中國(guó)重要商品出口均貢獻(xiàn)了主要增量。其他新興市場(chǎng)亦正在成為中國(guó)車、船、電等核心工業(yè)品出口新的增長(zhǎng)極。歐洲市場(chǎng)再工業(yè)化和能源轉(zhuǎn)型進(jìn)程鎖定對(duì)華綠色工業(yè)品的需求，疊加人口老齡化驅(qū)動(dòng)對(duì)華醫(yī)藥進(jìn)口擴(kuò)容。而除了商品市場(chǎng)套利帶來(lái)的銅需求以外，美國(guó)市場(chǎng)對(duì)中國(guó)重要出口商品的直接需求均出現(xiàn)了不同程度的萎縮。

　　二、2026年出海鏈有哪些確定性較高的機(jī)會(huì)？

　　2.1、全球供應(yīng)鏈重構(gòu)

　　在全球地緣政治博弈常態(tài)化的宏觀背景下，全球工業(yè)體系正在完成從“效率優(yōu)先”向“安全與自主”的深刻范式轉(zhuǎn)型，這將持續(xù)帶來(lái)大量基礎(chǔ)設(shè)施和工業(yè)化建設(shè)需求。歐美發(fā)達(dá)國(guó)家主張本土再工業(yè)化，及“近岸外包”“友岸外包”原則下向新興市場(chǎng)國(guó)家進(jìn)行供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移。疊加美聯(lián)儲(chǔ)降息周期開啟，也將進(jìn)一步釋放新興市場(chǎng)長(zhǎng)期被高利率壓制的融資與擴(kuò)產(chǎn)潛力。

　　在此大背景下，中國(guó)出口結(jié)構(gòu)相應(yīng)出現(xiàn)適應(yīng)性調(diào)整：近年來(lái)中國(guó)出口的消費(fèi)品規(guī)模占比趨勢(shì)性收窄，而服務(wù)于全球制造業(yè)供應(yīng)鏈重建的中間品和資本品進(jìn)一步占據(jù)主導(dǎo)。

　　得益于技術(shù)突圍與規(guī)模效應(yīng)下的成本優(yōu)勢(shì)，中國(guó)在電動(dòng)汽車、電池、半導(dǎo)體、船舶、機(jī)械設(shè)備等2018年以來(lái)全球出口快速增長(zhǎng)的重要工業(yè)品類中均搶占了大量的增量市場(chǎng)份額。

　　另一方面，全球供應(yīng)鏈重構(gòu)也加速了中國(guó)企業(yè)的產(chǎn)能全球化布局。根據(jù)A股上市公司在東盟/印度/墨西哥建設(shè)產(chǎn)能/子公司公告數(shù)量觀察中國(guó)企業(yè)出海情況，2025年這一數(shù)值來(lái)到229家，較2024年將近翻倍。并且，中國(guó)產(chǎn)能出海并非是簡(jiǎn)單的供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移，而是中國(guó)本土供應(yīng)鏈的延伸，即建廠期需要大量的中國(guó)設(shè)備進(jìn)口，投產(chǎn)后則需要持續(xù)從中國(guó)進(jìn)口中間品。

　　東盟、墨西哥、印度等是中國(guó)產(chǎn)能出海的主要承接方。從進(jìn)出口份額變化和出海建廠數(shù)據(jù)來(lái)看，東盟對(duì)中國(guó)產(chǎn)業(yè)鏈外溢的承接較為全面，覆蓋了紡織服飾、家電家具、消費(fèi)電子、汽車等多項(xiàng)產(chǎn)業(yè)，而墨西哥和印度則呈現(xiàn)出鮮明的“單一賽道”特征，分別承接了中國(guó)的汽車和消費(fèi)電子產(chǎn)業(yè)鏈。

　　綜合而言，中國(guó)制造正在逐漸與本輪供應(yīng)鏈建設(shè)形成深度綁定，而這種供應(yīng)鏈的深層聯(lián)結(jié)難以被輕易切斷，反而因出海而變得更加緊密，也進(jìn)一步帶動(dòng)中國(guó)從“最終產(chǎn)品出口國(guó)”向“全球基礎(chǔ)工業(yè)提供商”的角色轉(zhuǎn)型。

　　2.2、AI擴(kuò)張周期

　　海外景氣支撐下，AI算力硬件是當(dāng)下中國(guó)資本市場(chǎng)的核心主線之一。但去年年末以來(lái)市場(chǎng)始終對(duì)AI擴(kuò)張周期的持續(xù)性抱有疑慮，擔(dān)憂海外巨頭算力軍備競(jìng)賽催生的大規(guī)模融資與資本開支對(duì)于企業(yè)自身資產(chǎn)負(fù)債表的壓力。

　　展望后續(xù)，從宏觀投資規(guī)模、上市公司財(cái)報(bào)和流動(dòng)性環(huán)境的歷史橫向?qū)Ρ葋?lái)看，AI擴(kuò)張周期仍具有持續(xù)性，能夠?qū)I算力硬件的高增長(zhǎng)形成有力支撐。

　　宏觀經(jīng)濟(jì)層面，從電腦設(shè)備+通信設(shè)備+數(shù)據(jù)中心投資和信息技術(shù)處理設(shè)備占美國(guó)GDP的比重來(lái)看，盡管AI領(lǐng)域的資本開支顯著飆升，但明顯低于科網(wǎng)泡沫時(shí)期。

　　上市公司層面，盡管科技巨頭通過(guò)舉債融資的方式以擴(kuò)大資本開支引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂，但對(duì)比科網(wǎng)泡沫，當(dāng)前美股科技龍頭資產(chǎn)負(fù)債表和現(xiàn)金流量表依然健康。截至25Q3，標(biāo)普500信息技術(shù)板塊凈債務(wù)權(quán)益比和凈債務(wù)/EBITA均低于90年代。并且主要科技龍頭充裕的自由現(xiàn)金流仍可以覆蓋資本開支，CAPEX占自由現(xiàn)金流比重距離90年代科網(wǎng)泡沫時(shí)期高點(diǎn)仍有一定距離。

　　流動(dòng)性層面，當(dāng)下也較科網(wǎng)泡沫存在顯著優(yōu)勢(shì)：為預(yù)防經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，美聯(lián)儲(chǔ)于1999年6月啟動(dòng)加息周期，一年之內(nèi)加息175bp，迅速推高了融資成本，加速了當(dāng)時(shí)互聯(lián)網(wǎng)公司的現(xiàn)金耗盡；而當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)正處于降息周期，流動(dòng)性突然收緊導(dǎo)致AI企業(yè)融資變難的擔(dān)憂在2026年大概率不會(huì)實(shí)現(xiàn)。

　　此外，從最新的科技巨頭資本開支指引來(lái)看，科技巨頭2026年資本開支維持高增，產(chǎn)業(yè)鏈新技術(shù)、新需求加速推進(jìn)。2025年，海外主要云服務(wù)廠商資本開支顯著放量，北美四大云服務(wù)廠商資本開支合計(jì)達(dá)3592億美元。2026年亞馬遜、谷歌、Meta、微軟四家云服務(wù)廠商資本開支指引合計(jì)約5987億美元，同比預(yù)計(jì)增長(zhǎng)67%，反映軍備競(jìng)賽邏輯下，全球AI算力需求依然具備較強(qiáng)確定性。

　　與此同時(shí)，AI資本開支高增長(zhǎng)的影響正在向上下游傳導(dǎo)：上游美國(guó)AI用電需求激增，極大拉動(dòng)電網(wǎng)設(shè)備、儲(chǔ)能裝備的終端需求；下游端側(cè)硬件落地路徑清晰，國(guó)內(nèi)制造業(yè)龍頭加速受益，隨著端側(cè)AI硬件出貨量持續(xù)攀升，國(guó)內(nèi)人形機(jī)器人、消費(fèi)電子等產(chǎn)業(yè)鏈龍頭將充分受益。

　　2.3、AI擴(kuò)張周期

　　除了產(chǎn)品出口和產(chǎn)能外溢之外，中國(guó)企業(yè)出海另一大趨勢(shì)在于文化與技術(shù)的全方位價(jià)值輸出。

　　文化輸出具體體現(xiàn)為IP出海（潮玩、游戲等）與生活方式出海（新餐飲、互聯(lián)網(wǎng)電商等）。

• 　　潮玩：泡泡瑪特等頭部企業(yè)通過(guò)本地化運(yùn)營(yíng)和創(chuàng)新性IP設(shè)計(jì)成功打入國(guó)際市場(chǎng)，2025年H1海外業(yè)務(wù)收入占比首次超過(guò)40%，海外增速明顯高于本土。

• 　　游戲：根據(jù)《2025年中國(guó)游戲產(chǎn)業(yè)報(bào)告》，2025年我國(guó)自主研發(fā)游戲海外市場(chǎng)實(shí)際銷售收入達(dá)到204.55億美元，同比增長(zhǎng)10.23%，這一收入規(guī)模已連續(xù)六年保持在千億元人民幣以上。并且AI技術(shù)的深度應(yīng)用正在重塑生產(chǎn)流，加速內(nèi)容生成并大幅提升本地化效率，有效降低了出海的邊際成本。

• 　　新餐飲：以蜜雪冰城為代表，在東南亞等臨近市場(chǎng)，中國(guó)新茶飲品牌憑借“高質(zhì)價(jià)比”快速搶占市場(chǎng)份額，滿足了當(dāng)?shù)啬贻p群體對(duì)新鮮體驗(yàn)和社交空間的需求。

• 　　互聯(lián)網(wǎng)電商：以Temu、Shein等為代表，依托中國(guó)強(qiáng)大的輕工業(yè)供應(yīng)鏈，通過(guò)C2M（消費(fèi)者直連制造）模式，將“多快好省”的價(jià)值主張全球化，不僅輸出了產(chǎn)品，更輸出了中國(guó)電商的高效履約標(biāo)準(zhǔn)與算法推薦能力。

　　與此同時(shí)，以創(chuàng)新藥BD為代表的技術(shù)出海也備受關(guān)注。2025年中國(guó)創(chuàng)新藥深度融入全球產(chǎn)業(yè)鏈，自主出海與License-out雙線發(fā)力，多款新藥在美歐實(shí)現(xiàn)商業(yè)化并放量，BD交易金額與數(shù)量持續(xù)攀升，成為全球創(chuàng)新藥重要供給方。而展望2026年，更多大單品潛在出海機(jī)會(huì)值得期待。

　　三、哪些出海鏈細(xì)分方向值得關(guān)注？

　　考慮到多國(guó)貿(mào)易保護(hù)風(fēng)潮抬頭和人民幣匯率升值帶來(lái)的潛在負(fù)面影響，我們將結(jié)合海外毛利率數(shù)據(jù)篩選海外盈利水平較高、有充分意愿在海外擴(kuò)張的行業(yè)。

　　綜合海外需求、海外毛利率、海外建廠等多維度因素，2026年電新（電池、電網(wǎng)設(shè)備）、機(jī)械（工程機(jī)械、專用設(shè)備、通用設(shè)備、自動(dòng)化設(shè)備）、TMT（電子、通信、游戲）以及創(chuàng)新藥、新消費(fèi)、造船、商用車、汽車零部件、化學(xué)制品等細(xì)分方向均存在確定性較強(qiáng)的出海機(jī)會(huì)。

　　在上述行業(yè)中，我們進(jìn)一步從在手訂單和盈利預(yù)期兩個(gè)角度出發(fā)，篩選出2026年業(yè)績(jī)有望加速上行的出海鏈行業(yè)。

　　在手訂單視角：以【合同負(fù)債+預(yù)收賬款】來(lái)表征企業(yè)在手訂單情況。歷史數(shù)據(jù)顯示，全A非金融在手訂單增速可以作為業(yè)績(jī)?cè)鏊俚念I(lǐng)先指標(biāo)（領(lǐng)先1.2個(gè)季度），提前反映企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活躍度。我們篩選25Q3訂單增速同比高增，并且近幾個(gè)季度訂單增速趨勢(shì)性向好的行業(yè)。

　　一致預(yù)期視角：從Wind一致預(yù)期出發(fā)，我們重點(diǎn)篩選出26年預(yù)期業(yè)績(jī)?cè)鏊僭?0%以上，并且相較于25Q3有所改善的細(xì)分方向。

　　最終，綜合考慮2026年業(yè)績(jī)表現(xiàn)和當(dāng)下估值水平，我們重點(diǎn)提示商用車、電池、工程機(jī)械、化學(xué)制藥、游戲行業(yè)的投資機(jī)會(huì)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)變化超預(yù)期，海外貿(mào)易政策變化超預(yù)期

（文章來(lái)源：興業(yè)證券）

(原標(biāo)題：【興證策略張啟堯團(tuán)隊(duì)】2026年出海鏈有哪些投資機(jī)會(huì)？)

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