都在問AI未來怎么走？華富基金張婭：市場要回到業(yè)績邏輯

　　財聯(lián)社2月12日訊進入2026年，市場對人工智能的討論并沒有因為時間翻頁而降溫。指數(shù)層面，相關(guān)板塊在高位震蕩中繼續(xù)分化，既有算力和設(shè)備端仍在兌現(xiàn)業(yè)績，也有部分概念標(biāo)的經(jīng)歷了明顯的調(diào)整。

　　面對這樣一條“又熱又顛簸”的賽道，華富基金指數(shù)基金經(jīng)理張婭在接受財聯(lián)社記者采訪時并不急于給出簡單的樂觀或謹慎判斷，而是試圖把這一年拆解成不同階段的主線接力，從節(jié)奏、結(jié)構(gòu)和業(yè)績?nèi)齻€維度來回答“AI還能走多遠”的問題。

　　在她的視角里，人工智能并不是單一板塊的交易題材，而是一條貫穿算力、半導(dǎo)體設(shè)備、基礎(chǔ)軟件、應(yīng)用場景乃至消費電子的長產(chǎn)業(yè)鏈。價格的每一次大幅波動，背后都對應(yīng)著業(yè)績兌現(xiàn)的節(jié)奏、政策與供給格局的變化，以及情緒和資金結(jié)構(gòu)的再平衡。

　　談到2026年的AI行情，她更愿意用“延續(xù)中有分化”來概括：整體邏輯不會因為時間節(jié)點自動結(jié)束，但不同季度的主線、漲跌的力度和受益方向，很可能與過去兩年大不相同。

　　春躁窗口與年內(nèi)節(jié)奏，AI行情更像是一場接力

　　談到2026年的AI走勢時，張婭的第一反應(yīng)并不是給出一個樂觀或謹慎的標(biāo)簽，而是先劃出一個她熟悉的節(jié)奏框架。她坦言自己并不喜歡做特別具體的預(yù)測，更愿意以假設(shè)方式來思考投資路徑，不過有一點她認為是確定的，AI行情不會因為時間來到2026年就戛然而止，相反，每一年都會有新的環(huán)節(jié)和主線被市場挖掘出來。

　　在她的拆解里，第一季度往往對應(yīng)所謂“春躁行情”。這一階段一方面疊加上一年度年報和一季報披露，算力端企業(yè)的業(yè)績繼續(xù)釋放，無論是海外高端算力芯片，還是國內(nèi)相關(guān)芯片和硬件，只要前期估值尚不算極端、利潤趨勢仍然向上，就有機會在未來行情中表現(xiàn)。

　　她認為，短期的應(yīng)用端催化也會穿插其中，比如大型互聯(lián)網(wǎng)公司在春晚等場景中集中展示大模型應(yīng)用，這類事件雖偏短期，卻足以點燃一波情緒。

　　真正決定全年格局的，在她看來往往要等到二季度。張婭認為，二季度大概率會在AI產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)部走出一條更清晰的主線，目前不少分析觀點都集中在國內(nèi)算力和半導(dǎo)體設(shè)備上，這也是她相對認可的方向。

　　一方面，海外高端芯片的供給邊際變化，使得大型互聯(lián)網(wǎng)公司在訓(xùn)練和推理上有條件采取“海外高端芯片加部分國產(chǎn)算力”的組合；另一方面，國內(nèi)算力經(jīng)過近兩年的積累，無論在推理性能還是在部分訓(xùn)練場景上的表現(xiàn)，都已經(jīng)能夠承接更多需求，從她接觸到的大廠信息看，國產(chǎn)算力芯片的采購正在明顯放量。

　　她特別提到，高端芯片進口限制政策經(jīng)歷了從收緊到重新放開的過程，最終的落地方案要求大型企業(yè)在使用海外芯片的同時，必須搭配一定比例的國產(chǎn)算力，這種安排一方面消除了此前的不確定性，另一方面也讓國產(chǎn)算力在訂單和發(fā)展空間上得到更明確的支撐。在她看來，這使得國內(nèi)算力在今年二季度成為潛在主線的概率不低。

　　至于下半年，她把目光更多投向應(yīng)用端。過去幾年里，真正意義上通過業(yè)績證明自己的應(yīng)用環(huán)節(jié)其實并不多，光模塊是少數(shù)從概念走向業(yè)績、進而走出主升浪的例子。今年，她更關(guān)注兩類可能的接棒者。

　　一類是偏軟應(yīng)用，包括游戲、傳媒，以及教育、醫(yī)療、金融等垂直行業(yè)，后者依托行業(yè)龍頭多年積累的數(shù)據(jù)壁壘，一旦與大模型結(jié)合，就有可能較快轉(zhuǎn)化為收入增長。

　　另一類是偏硬應(yīng)用，尤其是消費電子相關(guān)方向，例如智能眼鏡、AI手機等，這些產(chǎn)品本身承接了過去十多年移動互聯(lián)網(wǎng)培育起來的用戶習(xí)慣，消費者的接受門檻相對較低，具備更快起量的潛力。

　　她也并不回避現(xiàn)實的約束。存儲芯片價格在AI訓(xùn)練拉動下大幅上漲，反過來會壓縮消費電子廠商的利潤空間，這是她目前觀察到的一個壓力點。不過在她的假設(shè)中，這種壓力更像是階段性問題，隨著供需格局再平衡，未來幾個季度里有可能得到緩解。從投資節(jié)奏上看，她更關(guān)心的是，行業(yè)何時從“講故事”進入“看業(yè)績”的階段，以及哪一類應(yīng)用會率先在財務(wù)報表中留下可持續(xù)的印記。

　　在這樣的年度節(jié)奏下，她把第一季度視作“看業(yè)績、看催化、看主流資金提前布局線索”的階段，把二到三季度視作“蹲主線”的階段，把四季度視作“檢驗是否有新應(yīng)用足夠強，可以在下一輪成為主角”的階段。對于投資者而言，她更在意的不是簡單追問“今年AI還能不能漲”，而是能否在不同季度有意識地調(diào)整關(guān)注焦點。

　　強貝塔背后，健康上升和情緒波動并存

　　如果用一個詞概括過去幾年的AI行情，很多人會說是“強貝塔”。在張婭的拆解里，這種強烈的指數(shù)級上漲其實又可以分成兩種完全不同的形態(tài)。

　　一種是她認為相對健康的強貝塔，這類行情背后有實實在在的業(yè)績落地作為支撐。她舉例稱，去年七八月份以光模塊為代表的行情，就屬于這類情況，相關(guān)企業(yè)在訂單、收入和利潤上的改善非常直觀，人工智能相關(guān)指數(shù)在主升浪中雖然波動劇烈，但整體呈現(xiàn)的是中樞抬升的走勢。

　　另一種則是純粹由概念驅(qū)動的強貝塔，例如2023年初圍繞海外聊天機器人出現(xiàn)的那一輪、2024年初部分視頻生成工具觸發(fā)的那一輪，這類行情雖然聲勢浩大，但缺乏對應(yīng)的業(yè)績支撐，往往會在情緒退潮后集體調(diào)整，走勢更像“上去一條直線，下來也是一條直線”。

　　在她看來，后續(xù)投資者感受到的分化，在健康的強貝塔中更多是一種“新舊主線輪替”。當(dāng)一個環(huán)節(jié)的業(yè)績?nèi)匀痪S持增長，只是基數(shù)變大、增速不再具備足夠吸引力時，市場自然會把資源傾斜到基數(shù)更小、彈性更大的新環(huán)節(jié)上，這種替代過程本身就是產(chǎn)業(yè)發(fā)展中“新陳代謝”的體現(xiàn)。她在參與指數(shù)優(yōu)化時，也盡量通過季度調(diào)倉和景氣度指標(biāo)，把這種輪替納入規(guī)則，而不是簡單理解為“哪個跌得多就是被放棄”。

　　談到資金結(jié)構(gòu)時，她把參與AI的資金大致分為理性和情緒兩類。理性資金包括公募基金等機構(gòu)投資者，他們會把倉位更多配置在已經(jīng)看得見業(yè)績趨勢、或者有較強實質(zhì)性催化的方向。例如某些重要產(chǎn)品的量產(chǎn)節(jié)點、某些公司從零到一實現(xiàn)量產(chǎn)供應(yīng)等，這類事件在她定義中屬于“強催化”，即對未來業(yè)績落地的可預(yù)見性有較大提升，因此也會被相當(dāng)一部分機構(gòu)納入可參與范圍。

　　情緒化資金則更多體現(xiàn)在游資、短線資金和部分散戶的交易行為之中，他們更容易圍繞新概念、新故事進行頻繁換手。在她的觀察里，兩類資金幾乎任何時候都會同時存在于市場中，只是在不同階段各自扮演的主導(dǎo)角色不同。她認為公募基金經(jīng)理的價值之一，在于對這部分情緒資金起到一定過濾作用，把來自申購端的增量資金更多引導(dǎo)至基本面更扎實、或者至少具備強催化事件支撐的板塊，而不是完全跟隨每日熱點輪動。

　　至于投資者最擔(dān)心的下跌場景，她也給出了自己的拆分。第一類是基本面趨勢已經(jīng)發(fā)生變化的下跌，這往往會表現(xiàn)為高位一段時間內(nèi)無法再創(chuàng)新高，并出現(xiàn)頻繁的大陰線，對應(yīng)的往往是利潤環(huán)比開始連續(xù)下行的行業(yè)，這類下跌需要高度重視。

　　第二類則是估值透支過度后的回調(diào)，即便業(yè)績?nèi)匀涣己?，?dāng)估值已經(jīng)隱含三四年之后的樂觀情景時，市場也需要一到兩個季度甚至更長時間進行消化，她把去年光模塊在九十月份的震蕩歸入這一類。

　　第三類是純概念行情退潮后的回落，更多反映的是情緒的雙向波動，本身并沒有對應(yīng)的基本面支撐，因此不具備太多可操作價值。

　　在子行業(yè)層面，她判斷缺乏業(yè)績支撐的概念板塊、以及情緒過度亢奮的標(biāo)的，更容易在調(diào)整中跌得更深。相反，那些已有業(yè)績落地、但只是短期估值偏高的方向，往往更容易通過時間換空間的方式完成修復(fù)。

　　對于“泡沫”爭議，她區(qū)分了實業(yè)層面與金融市場層面的兩種含義。前者關(guān)注的是科技公司投入大規(guī)模AI之后能否最終形成收入與利潤，這個問題在她看來仍需更長時間才能得到驗證；后者則主要看股價上漲是否顯著偏離業(yè)績與現(xiàn)金流。她提到，當(dāng)前不少代表性公司股價漲幅與業(yè)績增速大致匹配，加上現(xiàn)金流狀況較為穩(wěn)健，因此很難簡單用2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫的劇本來套用。

　　不過，她也設(shè)想過一種階段性的青黃不接情景，例如算力端需求仍在，但供給競爭加劇導(dǎo)致利潤承壓，而應(yīng)用端盈利又尚未出現(xiàn)，這一階段就可能出現(xiàn)金融市場層面的泡沫，需要通過時間、估值和結(jié)構(gòu)性調(diào)整來消化。

　　在采訪的最后，財聯(lián)社記者問到張婭如何用一個詞概括未來AI的發(fā)展趨勢時，她給出的答案是“星辰大?！薄Ｔ谶@位指數(shù)基金經(jīng)理看來，人類在經(jīng)歷了多輪技術(shù)浪潮之后，已經(jīng)站在需要再次提升生產(chǎn)力臺階的路口，人工智能既是不確定性的來源，也是希望的載體。

（文章來源：財聯(lián)社）

(原標(biāo)題：都在問AI未來怎么走？華富基金張婭：市場要回到業(yè)績邏輯)

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