節(jié)前三日勝率高達(dá)八成，港股再迎“春節(jié)利是”行情？該怎么布局？機(jī)構(gòu)研判

　　恒生指數(shù)在春節(jié)前3個(gè)交易日上漲概率82%，節(jié)后并沒(méi)有明顯的日歷效應(yīng)，上漲概率僅在40%~60%，春節(jié)后-兩會(huì)的典型窗口并不天然適配港股。但這次也可能不一樣，港股近年來(lái)的定價(jià)邏輯正在發(fā)生變化，港股與A股的相關(guān)性走強(qiáng)，與美股的相關(guān)性走弱，港股存在一定的“被動(dòng)跟隨”上漲的可能性，例如24、25年的春節(jié)后。

　　如何看待港股近期的幾個(gè)利空因素？

　?。?strong>1）運(yùn)營(yíng)商并非提稅而是稅目分類調(diào)整，本質(zhì)上是行業(yè)技術(shù)演進(jìn)與業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變遷在稅收政策端的反映。當(dāng)前稅收政策的優(yōu)化方向，更側(cè)重于清理過(guò)往基于技術(shù)發(fā)展階段所形成的不合時(shí)宜的稅收優(yōu)惠，例如高新技術(shù)企業(yè)資質(zhì)的動(dòng)態(tài)復(fù)核與認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)更新，意在推動(dòng)稅收激勵(lì)精準(zhǔn)作用于真正具備技術(shù)前沿性的企業(yè)。

　?。?）人民幣兌港元匯率的走強(qiáng)，雖不會(huì)影響港股走勢(shì)，但匯兌損失影響下，確實(shí)導(dǎo)致持股體驗(yàn)更差，但人民幣不具備長(zhǎng)期大幅單邊升值基礎(chǔ)。

　?。?）特朗普提名沃什讓市場(chǎng)對(duì)于外資具備定價(jià)權(quán)的行業(yè)產(chǎn)生擔(dān)憂，但需要注意的是，如果海外流動(dòng)性超預(yù)期修復(fù)，外資具備定價(jià)權(quán)的行業(yè)也可能面臨大幅度的資金凈流入。外資具備定價(jià)權(quán)：互聯(lián)網(wǎng)、硬件設(shè)備、軟件服務(wù)、家電、傳媒等。中資具備定價(jià)權(quán)：電信服務(wù)、石油石化、煤炭、半導(dǎo)體、銀行等板塊。

　?。?）港股天量IPO對(duì)市場(chǎng)影響不大，影響主要在于IPO過(guò)后6個(gè)月的解禁高峰。典型的例如11年年中、15年下半年、19年3月、21年二季度、22年年中，解禁潮都與港股下跌出現(xiàn)在相似時(shí)間段。26年3月主要是有色金屬（紫金黃金國(guó)際、南山鋁業(yè)國(guó)際）+茶飲（蜜雪冰城）的解禁潮，中大型規(guī)模公司的解禁規(guī)模872億港元，高于去年年末的解禁小高峰。由于港股通賬戶并不能夠參與打新，享受稀缺性公司的上市紅利，卻需要承受限售股解禁帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，這可能確實(shí)是南向資金對(duì)于2026年港股的主要擔(dān)憂之一。

　　展望：市場(chǎng)情緒消化中孕育布局機(jī)會(huì)，關(guān)注節(jié)后解禁高峰帶來(lái)潛在拐點(diǎn)。在情緒低點(diǎn)分批布局（1）受益于AI產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的科技龍頭，例如互聯(lián)網(wǎng)；（2）估值已消化且基本面穩(wěn)健的高股息標(biāo)的；（3）解禁壓力釋放后可能出現(xiàn)反彈的優(yōu)質(zhì)公司。例如，寧德時(shí)代和恒瑞醫(yī)藥在2025年11月中下旬解禁前一周，均因市場(chǎng)擔(dān)憂流動(dòng)性沖擊而遭遇“搶跑式”大幅回調(diào)，風(fēng)險(xiǎn)被提前計(jì)入定價(jià)；而一旦解禁完成，利空出盡反而促使股價(jià)快速見(jiàn)底企穩(wěn)甚至回升。

　　報(bào)告正文

　　一、春節(jié)前后，港股市場(chǎng)如何反應(yīng)？

　　節(jié)前3個(gè)交易日恒指上漲概率82%?；?010至2025年恒生指數(shù)春節(jié)窗口的歷史表現(xiàn)，節(jié)前最后三個(gè)交易日（T-3至T區(qū)間），指數(shù)上行概率為82%，均值在該階段表現(xiàn)為斜率更陡且方向一致的抬升，反映出節(jié)前資金行為更趨同、短期做多一致性更強(qiáng)。

　　節(jié)后并沒(méi)有明顯的日歷效應(yīng)。節(jié)后一個(gè)月的交易窗口內(nèi)，從均值曲線看，整體維持震蕩上行，但這一均值上行更可能由少數(shù)年份的較大漲幅貢獻(xiàn)所驅(qū)動(dòng)，使得節(jié)后上漲勝率回落至約60%。因此，節(jié)后均值上漲并不等價(jià)于多數(shù)年份普漲，其可交易性更多體現(xiàn)在潛在收益的尾部貢獻(xiàn)，而非高確定性的方向優(yōu)勢(shì)，整體波動(dòng)較節(jié)前上升。

　　A股春季躁動(dòng)一般是春節(jié)后-兩會(huì)期間，背后的原因在于投資者出于規(guī)避春節(jié)假期間不確定性的考慮而降低的倉(cāng)位，節(jié)后可能回流；同時(shí)兩會(huì)前夕往往是改革、寬松政策等預(yù)期比較高漲的時(shí)期。

　　但從邏輯和數(shù)據(jù)驗(yàn)證上看，春節(jié)后-兩會(huì)的典型窗口并不天然適配港股，港股在春節(jié)后并未有明顯的日歷效應(yīng)。（1）邏輯上看，恒生指數(shù)和恒生科技雖然也是極強(qiáng)的順周期性，但從行業(yè)結(jié)構(gòu)上看，成分股主要是互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)，兩會(huì)可能出現(xiàn)的寬財(cái)政政策通常作用于地產(chǎn)鏈、基建鏈，對(duì)互聯(lián)網(wǎng)的直接拉動(dòng)效應(yīng)不大。（2）數(shù)據(jù)上也確實(shí)不支持，港股在春節(jié)后-兩會(huì)期間效果不明顯。過(guò)去15年內(nèi)，恒生指數(shù)在春節(jié)后-兩會(huì)上漲概率僅約46.7%；恒生科技在春節(jié)后-兩會(huì)階段雖為72.7%的上漲概率，但統(tǒng)計(jì)口徑較短（2016年至今），且漲幅中位數(shù)、均值較圣誕節(jié)-春節(jié)前明顯回落；此外，恒生港股通、恒生中國(guó)企業(yè)指數(shù)上漲概率也僅為40.0%和54.5%，并未體現(xiàn)明顯的春季躁動(dòng)。

　　但這次也可能不太一樣，港股近年來(lái)的定價(jià)邏輯正在發(fā)生變化。滾動(dòng)相關(guān)性分析顯示不管是成立以來(lái)還是2000年以來(lái)，均自2018年之后，港股與美股之間的相關(guān)性顯著回落，而與A股的相關(guān)性走強(qiáng)，這意味著在內(nèi)地市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好明顯抬升的背景下，港股存在一定的“被動(dòng)跟隨”上漲可能。如果A股在春節(jié)-兩會(huì)區(qū)間出現(xiàn)強(qiáng)春季躁動(dòng)，港股也可能會(huì)上漲，近期的2024年與2025年正是在A股春節(jié)后階段表現(xiàn)較強(qiáng)的背景下，港股同步出現(xiàn)階段性上漲的情形。

　　二、如何看待港股近期的幾個(gè)利空因素？

　　（一）運(yùn)營(yíng)商稅率上升導(dǎo)致對(duì)港股紅利類資產(chǎn)稅率上調(diào)的擔(dān)憂

　　運(yùn)營(yíng)商并非提稅而是稅目分類調(diào)整，本質(zhì)上是行業(yè)技術(shù)演進(jìn)與業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變遷在稅收政策端的反映。本次調(diào)整的核心在于將手機(jī)流量、寬帶接入等已高度普及的基礎(chǔ)通信服務(wù)，從原“增值電信服務(wù)”（6%）重新歸類至“基礎(chǔ)電信服務(wù)”（9%），體現(xiàn)的是其已從過(guò)去的附加服務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)樯鐣?huì)基礎(chǔ)設(shè)施的功能定位。

　　這其實(shí)與我們?cè)?026年港股年度策略報(bào)告《日積跬步，水漲船高》中提到的市場(chǎng)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)公司稅率上調(diào)擔(dān)憂的背后原因是一致的。當(dāng)前稅收政策的優(yōu)化方向，更側(cè)重于清理過(guò)往基于技術(shù)發(fā)展階段所形成的不合時(shí)宜的稅收優(yōu)惠，例如高新技術(shù)企業(yè)資質(zhì)的動(dòng)態(tài)復(fù)核與認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)更新，意在推動(dòng)稅收激勵(lì)精準(zhǔn)作用于真正具備技術(shù)前沿性的企業(yè)。（1）目前阿里/騰訊的實(shí)際有效稅率在20%左右，上調(diào)空間不大，僅有少部分子公司享受高新企業(yè)認(rèn)定，目前整體有效稅率都在20%左右（最新年報(bào)騰訊19%、阿里22%）。（2）事件主因是《國(guó)家重點(diǎn)支持的高新技術(shù)領(lǐng)域》2016年開(kāi)始沒(méi)有修訂，十幾年前舊技術(shù)還被認(rèn)為是高新技術(shù)，享受稅率15%；最新的《國(guó)家重點(diǎn)支持的高新技術(shù)領(lǐng)域》將由工業(yè)和信息化部、科技部、財(cái)政部、稅務(wù)總局等部門共同制定，2024年全國(guó)高新技術(shù)企業(yè)備案抽查率平均達(dá)到了16.5%，遠(yuǎn)高于往年的水平。十五五規(guī)劃出臺(tái)后開(kāi)始嚴(yán)查高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定，被市場(chǎng)誤傳為互聯(lián)網(wǎng)稅率上調(diào)的利空。

　　因此，對(duì)于其他紅利板塊而言，不應(yīng)簡(jiǎn)單外推為針對(duì)紅利板塊的稅收收緊；政策主線仍在于通過(guò)結(jié)構(gòu)性的稅收優(yōu)化，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)與資源更有效配置。

　　（二）近期人民幣匯率走強(qiáng)，雖不會(huì)影響港股走勢(shì)，但匯兌損失影響下，確實(shí)導(dǎo)致持股體驗(yàn)更差

　　年初以來(lái)，港股市場(chǎng)表現(xiàn)呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)分化，恒生指數(shù)雖錄得上漲，但漲幅顯著落后于韓國(guó)、巴西等主要新興市場(chǎng)，且恒生科技指數(shù)逆勢(shì)下跌。對(duì)于通過(guò)港股通投資的人民幣投資者而言，持股體驗(yàn)受到雙重壓力：一方面，港股整體超額收益有限，科技等關(guān)鍵板塊出現(xiàn)回調(diào)；另一方面，匯率層面亦產(chǎn)生顯著負(fù)面影響。期間人民幣兌美元升值0.70%，而港幣因聯(lián)系匯率制度跟隨美元波動(dòng)，兌人民幣中間價(jià)呈現(xiàn)貶值趨勢(shì)。這使得以港幣計(jì)價(jià)的港股資產(chǎn)，在兌換回人民幣后承受了額外的匯兌損失，進(jìn)一步侵蝕了以本幣計(jì)價(jià)的投資回報(bào)。但考慮到中國(guó)央行擁有龐大的外匯儲(chǔ)備和強(qiáng)大的管理工具，其政策目標(biāo)之一是保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。一旦人民幣出現(xiàn)短期過(guò)快升值，央行有很大概率會(huì)介入干預(yù)，平抑波動(dòng)。這從制度上限制了人民幣出現(xiàn)長(zhǎng)期、單邊、大幅升值的空間，人民幣不具備長(zhǎng)期大幅單邊升值基礎(chǔ)。

　　（三）如果海外流動(dòng)性超預(yù)期變化，需關(guān)注外資具備定價(jià)權(quán)的行業(yè)

　　1月30日特朗普提名沃什為下任美聯(lián)儲(chǔ)主席，沃什最具辨識(shí)度的政策組合預(yù)期是“降息與縮表并行”。一方面，通過(guò)適度降息回應(yīng)白宮對(duì)降低融資成本的訴求；另一方面，主張以縮表來(lái)修復(fù)美聯(lián)儲(chǔ)的信譽(yù)和通脹錨。在維護(hù)美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性與強(qiáng)化規(guī)則約束的背景下，這種“謹(jǐn)慎寬松+結(jié)構(gòu)性緊縮”的邏輯，旨在弱化過(guò)去對(duì)非常規(guī)貨幣工具和前瞻性指引的過(guò)度依賴，短期可能對(duì)流動(dòng)性交易形成約束，也讓市場(chǎng)對(duì)于外資具備定價(jià)權(quán)的行業(yè)產(chǎn)生擔(dān)憂，港股相關(guān)行業(yè)出現(xiàn)調(diào)整。但需要注意的是，如果海外流動(dòng)性超預(yù)期修復(fù)，外資具備定價(jià)權(quán)的行業(yè)也可能面臨大幅度的資金凈流入。

　　中資具備定價(jià)權(quán)：電信服務(wù)、石油石化、煤炭、半導(dǎo)體、銀行等板塊。

　　外資具備定價(jià)權(quán)：耐用消費(fèi)品（泡泡瑪特）、可選消費(fèi)零售（阿里、美團(tuán)、京東）、家電（美的、海爾）、軟件服務(wù)（騰訊、網(wǎng)易、百度）、硬件設(shè)備（小米、藍(lán)思科技）、傳媒（快手、騰訊音樂(lè)、網(wǎng)易云）。

　　（四）港股天量IPO對(duì)市場(chǎng)影響不大，影響主要在于IPO過(guò)后6個(gè)月的解禁高峰

　　IPO規(guī)模高峰、募資高峰（算入上市后募資，即配售+供股+代價(jià)發(fā)行）并不會(huì)扭轉(zhuǎn)港股的趨勢(shì)。典型的例如2010年、2014-2015年、2017年、2020年、2025年港股的募資高峰都未影響港股的牛市，背后可能是由于港股市場(chǎng)出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，部分企業(yè)有擴(kuò)張需求，選擇相對(duì)高點(diǎn)在資本市場(chǎng)募資。

　　IPO對(duì)港股市場(chǎng)的真正影響，可能在于主板上市之后6個(gè)月的解禁潮：（1）控股股東6個(gè)月禁售期+期滿后6個(gè)月內(nèi)不得喪失控股股東地位。（2）基石投資者至少6個(gè)月的禁售期。典型的例如2011年年中、2015年下半年、2019年3月、2021年二季度、2022年年中，解禁潮都與港股下跌出現(xiàn)在相似時(shí)間段。

　　在2026年的3月，將會(huì)有新一輪的中大型規(guī)模公司（市值300億港元以上）的限售股解禁潮，例如3月主要是有色金屬（紫金黃金國(guó)際、南山鋁業(yè)國(guó)際）+茶飲（蜜雪冰城）的解禁潮，中大型規(guī)模公司的解禁規(guī)模872億港元，高于去年年末的解禁小高峰。其中，需要注意的是，2026年的限售股解禁規(guī)模的統(tǒng)計(jì)口徑，并未包含26年上半年港股IPO公司在6個(gè)月后基石投資者解禁。

　　此外，由于港股通賬戶并不能夠參與打新，享受稀缺性公司的上市紅利，卻需要承受限售股解禁帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，這可能確實(shí)是南向資金對(duì)于2026年港股的主要擔(dān)憂之一。

　　三、展望：市場(chǎng)情緒消化中孕育布局機(jī)會(huì)，關(guān)注節(jié)后解禁高峰帶來(lái)潛在拐點(diǎn)

　　1.港股流動(dòng)性近期受壓，但邊際壓力已有釋放跡象。上周外資呈現(xiàn)階段性流出，主要受兩方面因素?cái)_動(dòng)：一方面是美國(guó)財(cái)政撥款僵局延續(xù)，政府局部“停擺”風(fēng)險(xiǎn)短期壓制風(fēng)險(xiǎn)偏好；另一方面是市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)人事變動(dòng)的過(guò)度反應(yīng)，盡管沃什被視為潛在鷹派人選，但其政策主張已被市場(chǎng)逐步定價(jià)。我們認(rèn)為，當(dāng)前流動(dòng)性環(huán)境已進(jìn)入觀察期，后續(xù)進(jìn)一步收緊的空間有限。

　　2.市場(chǎng)情緒已接近消化尾聲，情緒反轉(zhuǎn)或帶來(lái)布局窗口

　　恒生科技指數(shù)近期突破年線，反映情緒壓制因素已得到較大程度釋放。若后續(xù)出現(xiàn)積極催化，港股有望迎來(lái)情緒修復(fù)與資金回流共振。

　?。?）流動(dòng)性預(yù)期趨于穩(wěn)定：美聯(lián)儲(chǔ)人事變動(dòng)的市場(chǎng)影響已大部分消化，2026年流動(dòng)性環(huán)境雖較2025年邊際收斂，但仍有望維持相對(duì)寬松。

　?。?）內(nèi)外資配置需求仍在：南向資金定價(jià)權(quán)已穩(wěn)步提升至20%-30%，近期港股主題基金密集上報(bào)顯示中長(zhǎng)期配置意愿依然強(qiáng)勁；外資在年初積極布局中國(guó)核心資產(chǎn)，若市場(chǎng)情緒回暖，外資回流可能性較高。

　?。?）產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)具備持續(xù)性：AI應(yīng)用端與端側(cè)創(chuàng)新預(yù)計(jì)在2026年持續(xù)落地，包括DeepSeek等模型的迭代及互聯(lián)網(wǎng)大廠C端AI產(chǎn)品的推出，將為科技板塊提供基本面支撐。

　　3.關(guān)注春節(jié)后解禁高峰帶來(lái)的潛在機(jī)會(huì)

　　近期需重點(diǎn)關(guān)注2月下旬至3月初的限售股解禁高峰（近千億規(guī)模，高于去年11月下旬寧德恒瑞解禁、去年12月解禁潮），包括紫金黃金國(guó)際、南山鋁業(yè)、中國(guó)宏橋、蜜雪冰城、古茗在內(nèi)的多家公司。解禁前若市場(chǎng)已通過(guò)調(diào)整消化部分拋壓，則解禁落地后反而可能形成階段性底部。若港股近期繼續(xù)調(diào)整，則解禁窗口或迎來(lái)較好的布局時(shí)機(jī)。

　　4.配置建議：在情緒低點(diǎn)分批布局（1）受益于AI產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的科技龍頭，例如互聯(lián)網(wǎng)；（2）估值已消化且基本面穩(wěn)健的高股息標(biāo)的；（3）解禁壓力釋放后可能出現(xiàn)反彈的優(yōu)質(zhì)公司。

　　例如，寧德時(shí)代和恒瑞醫(yī)藥在2025年11月中下旬解禁前一周，兩者在解禁日前一周均因市場(chǎng)擔(dān)憂流動(dòng)性沖擊而遭遇“搶跑式”大幅回調(diào)，風(fēng)險(xiǎn)被提前計(jì)入定價(jià)；而一旦解禁完成，利空出盡反而促使股價(jià)快速見(jiàn)底企穩(wěn)甚至回升。

　　四、本周全球資金流動(dòng)

　　（一）A/H股市場(chǎng)

　　1. AH互聯(lián)互通方面

　　北向資金本周日均成交額收斂。本周（2月2日—2月6日）北向資金總成交金額為1.60萬(wàn)億元，日均成交額為3999.01億元，較上周日均成交金額減少864.86億元。

　　南向資金本周保持凈流入。本周（2月2日—2月6日）南向資金凈流入額154.08億港元，上周為凈流入103.72億港元。個(gè)股層面，南向資金凈買入額排名靠前的個(gè)股包括騰訊控股（凈買入159.80億港元），盈富基金（凈買入37.99億港元），小米集團(tuán)-W（凈買入36.11億港元）；凈賣出額排名靠前的個(gè)股包括中芯國(guó)際（凈賣出25.21億港元），紫金礦業(yè)（凈賣出14.77億港元），華虹半導(dǎo)體（凈賣出8.44億港元）。

　　2.外資流向方面：A資金流出收斂、H資金流出收斂

　　A資金流出收斂、H資金流出收斂。截至本周三（1月28日—2月4日），A股外資凈流出15.89億美元，上周流出172.81億美元；H股外資凈流出0.63億美元，上周流出6.21億美元。

　　（二）海外重要市場(chǎng)

　　1.美股資金流向

　　美股主被動(dòng)資金流入收斂。截至本周三（1月28日—2月4日），美股主動(dòng)資金流入2.20億美元，較上周流入32.17億美元收斂；被動(dòng)資金流入56.10億美元，較上周流入60.09億美元收斂。

　　2.其他重要市場(chǎng)資金流向：本周日本市場(chǎng)資金轉(zhuǎn)流出、發(fā)達(dá)歐洲市場(chǎng)資金轉(zhuǎn)流入

　　本周日本市場(chǎng)資金轉(zhuǎn)流出、發(fā)達(dá)歐洲市場(chǎng)資金轉(zhuǎn)流入。其中，日本市場(chǎng)本周流出1.65億美元，上周流入0.47億美元；發(fā)達(dá)歐洲市場(chǎng)本周流入42.26億美元，上周流出3.70億美元。

（文章來(lái)源：華爾街見(jiàn)聞）

(原標(biāo)題：春節(jié)前后，港股如何反應(yīng)？)

(責(zé)任編輯：17)