大成基金戴軍：扎根深度研究，提升選股盈利概率

　　在公募行業(yè)，歷經(jīng)多輪牛熊洗禮后，長期業(yè)績依然亮眼的基金經(jīng)理并不多見。大成基金研究部總監(jiān)戴軍就是其中之一。十余年淬煉，不斷破局生長，如今的他逐漸成為深諳均衡投資之道、堅守高盈利概率的老將。

　　“中庸不是平庸，而是可持續(xù)?！苯?，戴軍在接受中國證券報記者專訪時表示，于他而言，均衡投資是一種主動選擇，在各類風(fēng)格策略中尋求有原則的靈活，并以此應(yīng)對市場風(fēng)云變幻。在投資上，他傾向于扎根深度研究提升選股盈利概率，用組合管理抵御市場波動，在聚焦消費、醫(yī)藥、制造業(yè)賽道的同時，持續(xù)拓展能力圈邊界。

選擇均衡 錨定正收益

　　戴軍的基金經(jīng)理之路，起步時并不平坦。2015年5月21日，戴軍正式管理基金產(chǎn)品。起初，A股市場延續(xù)一路上行態(tài)勢，但幾周后就出現(xiàn)大幅調(diào)整。

　　“我當(dāng)時在筆記本上寫了A、B兩個計劃，A計劃是應(yīng)對市場繼續(xù)上漲，而B計劃應(yīng)對下跌，結(jié)果B計劃還沒寫完，就開始跌了。”回憶起那段經(jīng)歷，戴軍依然歷歷在目。彼時，他管理的產(chǎn)品回撤一度超40%。這對于一位投資新人來說，無疑是巨大的壓力。

　　“剛開始入行時，我的職業(yè)目標(biāo)是成為一名優(yōu)秀的基金經(jīng)理。真正成為基金經(jīng)理后，我開始在實踐中思考‘優(yōu)秀’二字的分量。作為一名身負讓持有人的利益最大化責(zé)任的基金經(jīng)理，首先要追求正向收益?！贝鬈娬f，這是懂得敬畏市場后做出的選擇。

　　壓力并沒有擊垮戴軍，反而讓他開始深入反思。觀人知己，研究了過去一眾基金經(jīng)理的投資生涯后，他逐漸明晰了自己的方向，并在參與管理社保基金期間，系統(tǒng)學(xué)習(xí)了組合管理方法，深化了對企業(yè)價值的認知，疊加親歷市場狂熱泡沫破滅后油然而生的敬畏之心，多方因素交織，釀就了其平衡優(yōu)選的投資底色。

　　在戴軍看來，無論是生活還是投資，都應(yīng)避免極端化。落實到投資，價值風(fēng)格、成長風(fēng)格都是市場的一部分，最好的狀態(tài)是兩種風(fēng)格能力兼具，并在其中進行有原則的靈活調(diào)整。就像古代講的中庸之道。平衡的投資風(fēng)格可能在某一階段業(yè)績不夠突出，但長期來看更具韌性，能更好地應(yīng)對市場的各種變化和不確定性。

　　正是在均衡投資的指引下，2015年至2016年，他并未像很多投資者一樣極致押注當(dāng)時火熱的“互聯(lián)網(wǎng)+”等板塊，而是將主要精力聚焦于消費、醫(yī)藥、制造業(yè)這些相對冷門，對他來說更算得清楚內(nèi)在價值的領(lǐng)域。這一選擇讓他受益匪淺。2017年，其管理的大成優(yōu)選混合（LOF）基金凈值不僅收復(fù)了之前的失地，還一舉超過了2015年的高點。

　　值得注意的是，區(qū)別于許多投資者關(guān)注漲幅與排名，戴軍談吐間主要是把投資的“利潤”掛在嘴邊，始終錨定正收益做決策。他說，翻看過往接管產(chǎn)品的時點，很多都是在市場調(diào)整初期接管的，這更讓其堅定了追求正收益的目標(biāo)。

深度研究 構(gòu)建五檔定價機制

　　面對投資的紛繁復(fù)雜、市場的漲漲跌跌，如何實現(xiàn)長盈？戴軍只說了一句：“最重要的是盈利概率?！?/p>

　　戴軍在復(fù)盤中會格外關(guān)注盈利概率。他說，回顧過去十幾年，其買賣的股票數(shù)量大概六、七十只，整體盈利概率能夠達到50%以上。對于有些產(chǎn)生負收益的個股，他也會記錄下來當(dāng)時犯了什么錯誤：是買入價格太高，還是誤判了企業(yè)價值，或者是沒有及時意識到行業(yè)的急劇變化。失敗和成功的案例兩邊相互校對，不斷打磨自己的投資體系。

　　如何提高投資盈利概率？在戴軍看來，一方面需要依賴于對個股的深度研究，這在他的投資決策中權(quán)重占比很高。他會對標(biāo)的進行全方位的基本面分析，包括公司的商業(yè)模式、競爭優(yōu)勢、財務(wù)狀況、管理層能力等。尚未研究透徹時不急于進場。另一方面，則是要擁有清晰的定價體系，準(zhǔn)確把握公司內(nèi)在價值，買入那些自己能夠算得清楚價值的資產(chǎn)。

　　為了精準(zhǔn)判斷個股價值，戴軍構(gòu)建了一套定價體系，并劃分為五檔：資產(chǎn)定價、收益定價、成長定價、趨勢定價和泡沫定價。資產(chǎn)定價是指目前股票價格只反映了公司扎實的凈資產(chǎn)，這是價值的安全底線；收益定價是股票價格反映了基于可持續(xù)商業(yè)模式的盈利；成長定價則是反映了未來盈利增長帶來的企業(yè)價值提升；趨勢定價是指高景氣產(chǎn)業(yè)趨勢給公司帶來的潛在回報；泡沫價值則更多是由市場情緒推升。

　　在買入時，他主要傾向于在定價的早期階段進場，即資產(chǎn)定價至成長定價區(qū)間。當(dāng)標(biāo)的估值已經(jīng)充分體現(xiàn)強產(chǎn)業(yè)趨勢時，他可能會選擇回避，并轉(zhuǎn)而考慮適時兌現(xiàn)收益。

　　在賣出時，他表示，最理想的狀態(tài)是在低位買入后，一直拿到泡沫階段賣出。如果看對了標(biāo)的，買入的成本區(qū)間足夠低，企業(yè)價值也在往預(yù)設(shè)的方向發(fā)展，做賣出的選擇時會比較從容。但現(xiàn)實未必能事事如意。因此，有時候看錯了，也需要及時調(diào)整，避免產(chǎn)生更大的損失。

　　總結(jié)來說，其賣出主要有三種情況：一是買入時不夠謹(jǐn)慎，對企業(yè)價值判斷失誤。比如一些公司發(fā)展中出現(xiàn)治理結(jié)構(gòu)惡化；二是公司基本面未達預(yù)期，比如業(yè)務(wù)成長性不足。由于有些股票回調(diào)可能較久，熬時間后盈利也未必回正，不如看看其它更好的機會；三是標(biāo)的達到預(yù)期估值，甚至因突然成為市場熱門品種而超出預(yù)期估值。

　　戴軍管理的產(chǎn)品前十大重倉股市值占比通常在45%-60%之間，這也是他根據(jù)選股盈利概率動態(tài)調(diào)整的結(jié)果?！霸缙诠芾頃r占比很高，后來意識到能力有限便降低了比例，現(xiàn)在選股盈利概率提升了，又適當(dāng)提高了集中度。”他認為，主動投資的超額收益來源于看得比別人更深、更遠，因此，在組合中需要給予優(yōu)質(zhì)個股足夠的權(quán)重。

精控組合 聚焦三大行業(yè)

　　如果說五維定價是選股的“火眼金睛”，那么組合管理就是控制風(fēng)險的“安全屏障”。戴軍將組合管理的重要性比喻為黑夜中行走的手電筒，雖然只能照到前方五六米，但最重要的是能提醒基金經(jīng)理避開懸崖，不往市場演繹的極端方向走。

　　他將組合管理拆解為大類資產(chǎn)配置、行業(yè)配置和風(fēng)格配置三個維度，核心原則是“不做單邊押注，保持均衡適度”。

　　基于組合管理思維，在大類資產(chǎn)配置上，當(dāng)股債比價出現(xiàn)極端情況時會做相應(yīng)調(diào)整。在行業(yè)配置上，警惕單一行業(yè)過度擁擠的信號。例如，當(dāng)某一行業(yè)板塊成交額占全市場比重超過30%時，不再加倉。在風(fēng)格配置上，平衡大小盤持倉，比如在小微盤股市盈率高達百倍的估值下，不再增加這類標(biāo)的的倉位。

　　此外，在戴軍的組合管理中，控制單一行業(yè)和個股的風(fēng)險暴露也很重要。

　　行業(yè)配置層面，戴軍主要將消費、醫(yī)藥、制造業(yè)作為核心布局領(lǐng)域。這三個行業(yè)不僅是他深耕多年的領(lǐng)域，也是他認為能夠持續(xù)創(chuàng)造產(chǎn)業(yè)價值的賽道。他認為，復(fù)盤美股百年歷史，真正能夠持續(xù)創(chuàng)造價值的公司可能不到10%。比起面面俱到，聚焦自己能看懂、能研究透的領(lǐng)域，把握住關(guān)鍵少數(shù)更為重要。

　　個股權(quán)重配置上，戴軍借鑒凱利公式的核心邏輯，形成了“358”持倉法則，他把持倉組合按照倉位比例分為3個點、5個點、8個點三個檔次，對不同持倉比例的股票要求的風(fēng)險收益特征有所區(qū)別，保證收益彈性的同時，控制下行風(fēng)險。

　　這種配置方式的優(yōu)勢在于，能夠較好地兼顧公募基金管理所需的安全性和收益性。而且，在這種模式下，即使出現(xiàn)市場環(huán)境或者企業(yè)經(jīng)營變化導(dǎo)致股票回調(diào)，也能通過追加投資降低成本。

　　他尤其青睞投資兩類公司。一類是具備平臺型優(yōu)勢，能夠跨區(qū)域、跨產(chǎn)品運營。這類公司往往抗風(fēng)險能力較強。另一類是能夠打造第二、第三成長曲線。這類公司在原有業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上不斷拓展新的增長點，具備長期成長潛力?！爱?dāng)然，如果能兼具兩種特點，同時價格處于合理偏低區(qū)間，投資這種公司的體驗將更加美妙?！贝鬈娦χf。

　　戴軍是一個換手率偏低的基金經(jīng)理。在他看來，很多時候，投資百分之八十的收益是由百分之二十的交易所貢獻，相當(dāng)一部分交易其實并不產(chǎn)生價值。因此，比起頻繁買賣，他更偏好長期持股，通過對企業(yè)價值和組合管理風(fēng)險收益特征的深入判斷，獲取超額收益。

　　對于后市，戴軍并沒有給出明確的漲跌判斷。他認為，在人口老齡化趨勢下，2025年至2035年這十年或是產(chǎn)業(yè)升級的關(guān)鍵窗口期。疊加內(nèi)外環(huán)境復(fù)雜交織，對基金經(jīng)理投資能力的要求將越來越高。雖然無法準(zhǔn)確預(yù)測市場走勢，但基金經(jīng)理可以通過加強自身能力建設(shè)，把握確定性機會，以自己的確定性應(yīng)對市場的不確定性。

　　十年磨一劍，戴軍用十年時間構(gòu)建了自己的投資體系，也用十年時間證明了遵循均衡投資之道、把握投資盈利概率的價值。在充滿變化與誘惑的市場中，他表示，將始終保持對市場的敬畏之心，在市場狂熱時不激進，在市場低谷時不喪失信心，努力以低換手率、長期主義的視角繪就可持續(xù)的凈值曲線。

　　展望未來，戴軍表示，人人都贊譽煙花的絢爛，但煙花往往綻放在生命周期的頂點。比起煙花，他更愿意成為一個園丁，用一次次高盈利概率的投資持續(xù)澆灌出朵朵繁花。“倘若回首職業(yè)生涯，能成為一個始終保持正收益的基金經(jīng)理，這便是我最滿意的狀態(tài)?！彼f。

（文章來源：中國證券報）

(原標(biāo)題：大成基金戴軍：扎根深度研究，提升選股盈利概率)

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