信達策略：短期調整 2月仍積極

　　2025年12月中旬春季行情啟動以來，市場經(jīng)歷了兩個階段變化，2025年12月17日-2026年1月12日，機構沖量ETF疊加杠桿資金快速流入，上證指數(shù)加速上漲，伴隨著換手率急速增長。2026年1月13日-2026年1月30日，政策引導降溫下，寬基ETF大規(guī)模流出，上證指數(shù)震蕩，換手率高位回落。我們認為市場短期調整的內在原因在于，一是每一輪牛市都會有多次換手率比較接近的高點，換手率急速增長后，市場容易出現(xiàn)震蕩或休整。二是有色金屬為代表的部分板塊成交占比達到高位后內在調整壓力加大。近期機構對貴金屬交易限制增加，凱文·沃什被提名為新一任美聯(lián)儲主席，海外流動性搖擺帶來大宗商品價格波動，都增加了板塊波動的壓力。但我們認為目前春季行情尚未面臨政策轉向、流動性實質性收緊、海外黑天鵝沖擊或基本面大幅走弱等破壞邏輯的利空，短期調整消化后，2月有望繼續(xù)春季行情下半場。后續(xù)增量資金層面潛在的利多還有險資增配權益資產、定存集中到期重配、公募新發(fā)回暖、私募補倉、外資回流等等。宏觀層面可能的增量利多可以關注1月的信貸數(shù)據(jù)和通脹數(shù)據(jù)。風格上來看，2月通常是小盤成長占優(yōu)，重主題、輕行業(yè)的時間段，高彈性成長主題在賺錢效應階段性休整后仍可能有表現(xiàn)。另外，我們仍然建議關注產業(yè)層面中期邏輯較強的方向，短期經(jīng)過估值消化調整之后，中期持續(xù)性可能強。

　　（1）調整的內在原因1：換手率沖高后的震蕩消化。 2025年12月中旬春季行情啟動以來，市場經(jīng)歷了兩個階段變化，第一階段是2025年12月17日-2026年1月12日，海外流動性擾動落地，市場風險偏好回升，資金層面先有配置型資金年底ETF沖量，杠桿資金快速流入形成共振，商業(yè)航天、AI應用等主題催化密集。期間上證指數(shù)快速上漲8.9個百分點，同時換手率急速增長。第二階段是2026年1月13日-2026年1月30日，政策層面開始出現(xiàn)引導慢牛的信號，杠桿資金流入斜率放緩，寬基ETF開始大規(guī)模流出。期間上證指數(shù)下跌1.14個百分點，換手率在2026年1月14日達到3.8%的高點后開始回落。每一輪牛市都會有多次換手率比較接近的高點，換手率急速增長后，市場容易出現(xiàn)震蕩或休整。比如2024年10月初換手率達到4.3%的高點，2025年8月底換手率達到3.4%的高點，之后都出現(xiàn)了月度的市場震蕩。2015年牛市后期兩次換手率高點過后市場震蕩的時間最短1周，最長1個月。2026年1月14日全A換手率達到高點后市場開始震蕩，從時間上來說2月存在市場結束震蕩重新上行的可能。

　　（2）調整的內在原因2：有色金屬成交占比達到高位。2025年12月中旬春季行情啟動以來，軍工、傳媒、計算機、機械設備等科技成長板塊在第一階段表現(xiàn)較強，第二階段表現(xiàn)偏弱。僅有色金屬在貴金屬價格上行和全球產能格局偏強的背景下，是為數(shù)不多持續(xù)領漲的行業(yè)，成為資金和主題博弈最為集中的板塊之一。截至2026年1月29日，有色金屬在全行業(yè)中的成交額占比快速提升到13%，處于過去5年最高分位水平。即使牛市還沒結束，部分賽道加速漲1個月可能也會休整。而近期機構對貴金屬交易限制增加，凱文·沃什被提名為新一任美聯(lián)儲主席，海外流動性搖擺帶來大宗商品市場波動，都增加了板塊波動的壓力。

　?。?）2月有望繼續(xù)春季行情下半場。從日歷效應來看，2月通常是春季行情中勝率最好的月份。1月底業(yè)績預告披露完畢后，市場又即將進入一段業(yè)績空窗期，春節(jié)前流動性通常也比較充裕，使得市場再次開始博弈寬松政策和景氣預期。增量資金層面潛在的利多還有險資增配權益資產、定存集中到期重配、公募新發(fā)回暖、私募補倉、外資回流等等。宏觀層面可能的增量利多可以關注1月的信貸數(shù)據(jù)和通脹數(shù)據(jù)，這兩個數(shù)據(jù)比較容易在年初出現(xiàn)季節(jié)性高點，有利于穩(wěn)住經(jīng)濟預期。因此2月仍然建議積極參與。

　　從風格上來看，2月通常是小盤成長占優(yōu)，重主題、輕行業(yè)的時間段。春節(jié)前后海內外AI大模型、機器人、商業(yè)航天等領域有望繼續(xù)迎來密集的產業(yè)催化，高彈性成長主題在賺錢效應階段性休整后仍可能有表現(xiàn)。另外，我們仍然建議關注產業(yè)層面中期邏輯較強的方向，牛市中期換手率沖高前后持續(xù)性好的行業(yè)大多基于產業(yè)景氣，春季行情下半場留住博弈性資金也需要更多的中期邏輯指引。短期經(jīng)過估值消化調整之后，中期持續(xù)性可能強。

　　（4）當下的判斷：戰(zhàn)術上，牛市的基礎依然堅實，年度上存在盈利改善和資金流入共振的可能性。戰(zhàn)略上，我們認為春節(jié)前流動性環(huán)境大概率較好，市場可能繼續(xù)偏強。2月或是更確定的窗口期，增量資金的潛在利多在于險資增配權益、定存集中到期重配、公募基金發(fā)行回暖等。未來1年市場短期的波動可能來自于監(jiān)管政策和供給放量速度。過去1年影響市場熊轉牛的因素中，政策和資金的影響遠大于盈利的影響。本輪牛市的圖景已經(jīng)基本形成:（1）資本市場支持政策持續(xù)發(fā)力，宏觀流動性環(huán)境寬松；（2）產業(yè)資本（回購增持、分紅）和國家隊，持續(xù)貢獻增量資金，支撐市場底部；（3）保險、理財、信托等中長期資金入市仍有較大空間，公募基金新規(guī)有利于平滑波動；（4）資產荒和賺錢效應累積驅動的居民資金流入條件逐漸成熟。我們認為當期支撐流動性牛市的基礎依然堅實。流動性牛市中的調整和結束可能受政策對渠道資金監(jiān)管變化的影響，需要關注監(jiān)管政策變化的情況。流動性牛市的核心基礎是股市供需結構扭轉，如果股權融資規(guī)模放量加速，股市供需格局再次轉弱，那么市場也存在波動加大的可能。

　　（5）近期配置觀點：2月通常是小盤成長占優(yōu)，重主題、輕行業(yè)的時間段，高彈性成長主題板塊在賺錢效應階段性休整后仍可能有表現(xiàn)。另外我們仍然建議關注產業(yè)層面中期邏輯好的板塊。短期經(jīng)過估值消化調整之后，中期持續(xù)性可能較強，如AI算力與應用（AI資本開支周期上行，應用業(yè)績驗證）、半導體（國產替代）、資源品（價格彈性高）、電力設備（出海+供需格局改善）、機械設備（出海）、化工&建材（通脹）。金融板塊中，非銀的彈性有望逐步增加，關注保險業(yè)績改善+估值修復行情。社服可能受益于節(jié)日消費有階段性表現(xiàn)。

　　配置行業(yè)展望：（1）有色金屬&軍工：政策、業(yè)績、主題邏輯均較順暢，短期過熱后會面臨波動加大，再次順風可能在風險偏好回升期。有色金屬產能格局好，需求同時受益于新舊動能和海內外經(jīng)濟共振，業(yè)績兌現(xiàn)強。貴金屬對流動性寬松敏感，也會受地緣政治影響走強。軍工在牛市中后期通常表現(xiàn)較好，尤其是盈利不強資金強的牛市。商業(yè)航天、衛(wèi)星產業(yè)鏈等主題，政策、技術、資本市場催化密集，有望在市場風險偏好回升期持續(xù)活躍。（2）TMT：春季行情主線，產業(yè)邏輯好，高彈性與高波動并存。持續(xù)性相對好的板塊或集中在業(yè)績驗證強、交易擁擠度適中的領域，如半導體、存儲、GPU等。小盤成長強、主題行情活躍時期，AI應用持續(xù)有機會，但行情輪動速度可能較快。如果有超預期的產業(yè)事件催化，勝率和賠率可能均較好。港股互聯(lián)網(wǎng)估值性價比較高，美聯(lián)儲降息和人民幣升值可能驅動估值修復。（3）機械設備：工程機械是順周期中出海邏輯較好的方向。機器人主題活躍，商業(yè)化落地等產業(yè)催化較多。（4）電力設備：受益于全球競爭優(yōu)勢且基本面改善，估值性價比好，成長中底倉配置。（5）基礎化工：“反內卷”政策約束供給，需求受益于新能源新材料等成長行業(yè)相對有彈性，部分品種漲價驅動景氣改善。（6）非銀金融：受益于保費開門紅及投資端業(yè)績回升，非銀中保險有望率先表現(xiàn)出彈性。牛市概率上升，非銀的業(yè)績彈性大概率存在。后續(xù)伴隨著居民資金加速流入，獲得超額收益的確定性較高。（7）消費：政策增量和預期均較高，估值位置安全，建議關注可能受益于政策催化、基數(shù)效應、景氣反轉共振的服務消費，如出行鏈、免稅、教育等。港股新消費建議等待海外市場波動放緩。

（文章來源：信達證券）

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