興證策略：春季行情仍會有新高

　　一、春季行情仍會有新高

　　本輪“開門紅”在流動性和風(fēng)險偏好驅(qū)動下，熱點(diǎn)集中、主題驅(qū)動的特征比較明顯，也造成了部分板塊的結(jié)構(gòu)性過熱。本周政策上調(diào)融資保證金比例，防范系統(tǒng)性風(fēng)險、引導(dǎo)市場回歸理性，同時寬基ETF遭遇較多凈流出、部分高位標(biāo)的出現(xiàn)回調(diào)，市場進(jìn)入震蕩休整階段。

　　本次市場降溫，再次印證了本輪慢牛、長牛的底層邏輯。我們此前強(qiáng)調(diào)，本輪活躍資本市場肩負(fù)著偉大的歷史使命，要實(shí)現(xiàn)國家的高質(zhì)量發(fā)展、承載居民的財富效應(yīng)，通過自身活躍，與實(shí)體經(jīng)濟(jì)、科技創(chuàng)新形成正反饋，當(dāng)前更需要一輪“慢?！?、“長?！保@便決定了本輪市場一定是底部緩慢抬升的穩(wěn)步市場。因此，前期市場上漲斜率過快后，需要短期震蕩休整回歸本色。

　　但我們強(qiáng)調(diào)，此次降溫的影響更偏短期，支撐春季行情向上的基本面和政策等核心邏輯并未發(fā)生任何變化。并且由于前期市場過熱更多體現(xiàn)在結(jié)構(gòu)層面，本輪情緒降溫也會更偏結(jié)構(gòu)性，而非系統(tǒng)性。歷史對比來看，本輪春季行情無論是時間還是空間均仍在半途，短期休整過后，春季行情仍會有新高。

　　首先，回顧歷史，調(diào)整兩融保證金比例對市場的影響更多偏短期，長期趨勢影響不大。兩融保證金比例調(diào)整更多是針對兩融業(yè)務(wù)本身的調(diào)節(jié)工具以及引導(dǎo)市場預(yù)期的手段，并非直接影響市場方向的決定因素。2015年以來，融資和融券保證金比例曾有過六輪調(diào)整，復(fù)盤來看對市場的影響更偏短期，長期趨勢仍取決于當(dāng)時的基本面、政策基調(diào)、市場情緒等。

　　其次，歷史對比來看，本輪春季行情無論是時間還是空間均仍在半途。本輪行情自去年12月17日至今（截至1月16日），持續(xù)21個交易日，主要寬基上證指數(shù)/萬得全A/創(chuàng)業(yè)板指漲幅分別為7.24%/10.33%/9.24%。而2008年以來歷輪春季行情，平均持續(xù)天數(shù)為46個交易日，大多數(shù)情況下均能延續(xù)至春節(jié)之后，上證指數(shù)/萬得全A/創(chuàng)業(yè)板指的平均漲幅分別為16.14%/19.27%/16.76%。因此，歷史對比來看，本輪春季行情演繹至今，無論是時間還是空間均仍在半途。

　　并且，回顧歷輪春季行情的結(jié)束信號，大多為基本面驗(yàn)證不及預(yù)期/宏觀政策收緊。本輪來看，當(dāng)前支撐春季行情向上的基本面和政策等核心邏輯并未發(fā)生任何變化。

　　基本面層面，低基數(shù)下，本輪年報預(yù)告上市公司業(yè)績驗(yàn)證壓力整體不大，反而是一些結(jié)構(gòu)性的亮點(diǎn)有望對行情形成提振。截至1月17日，已有363家A股上市公司發(fā)布2025年年報業(yè)績預(yù)告，其中預(yù)告凈利潤增速超50%的個股有111家，主要集中在電子（存儲、半導(dǎo)體設(shè)備、元件、光學(xué)光電子）、通信設(shè)備、新能源（電池、電網(wǎng)設(shè)備、光伏設(shè)備）、有色（金屬新材料、工業(yè)金屬）、醫(yī)藥（化學(xué)制藥、醫(yī)療服務(wù)）、機(jī)械（專用設(shè)備、通用設(shè)備）、化工等領(lǐng)域，有望為結(jié)構(gòu)性機(jī)會提供指引線索。

　　政策層面，五年規(guī)劃開局之年政策前置發(fā)力信號明確，呵護(hù)態(tài)度依然未變。繼前期地產(chǎn)、消費(fèi)等一系列政策落地后，近期貨幣政策同步發(fā)力，央行宣布下調(diào)再貸款、再貼現(xiàn)利率并增加多項(xiàng)再貸款額度，并表態(tài)“降準(zhǔn)降息還有一定空間”，繼續(xù)釋放流動性寬松預(yù)期。政策前置發(fā)力后，后續(xù)更多數(shù)據(jù)對基本面預(yù)期改善的提振也值得期待，包括地產(chǎn)高頻數(shù)據(jù)、PPI、M1、社融信貸等。

　　最后，由于前期市場過熱更多體現(xiàn)在結(jié)構(gòu)層面，本輪情緒降溫也會更偏結(jié)構(gòu)性，而非系統(tǒng)性。本次情緒降溫后，調(diào)整較大的方向主要集中在傳媒、軍工等前期結(jié)構(gòu)性過熱的AI應(yīng)用、商業(yè)航天領(lǐng)域，具備業(yè)績確定性的AI硬件、制造、資源品等領(lǐng)域反而受益于主題退潮釋放的流動性實(shí)現(xiàn)上漲，市場正在悄然圍繞業(yè)績進(jìn)行一輪結(jié)構(gòu)再平衡。

　　總結(jié)來看，本次降溫的影響更偏短期、偏結(jié)構(gòu)，支撐春季行情向上的基本面、政策等核心邏輯并未發(fā)生任何變化，尤其是業(yè)績預(yù)告亮點(diǎn)有望為更多結(jié)構(gòu)性線索提供指引。指數(shù)波動空間有限，當(dāng)前更建議通過調(diào)整結(jié)構(gòu)而非降低倉位應(yīng)對。

　　二、1月下半月業(yè)績披露期，聚焦基本面進(jìn)行結(jié)構(gòu)上的調(diào)整

　　短期，隨著市場情緒回歸理性，疊加上市公司年報預(yù)告陸續(xù)披露，業(yè)績將成為階段性主導(dǎo)市場的重要因素，市場或?qū)@基本面進(jìn)行一輪結(jié)構(gòu)上的調(diào)整，前期熱點(diǎn)板塊面臨業(yè)績驗(yàn)證，同時部分低位績優(yōu)板塊也有望承接新一輪資金流入。

　　去年11月以來盈利預(yù)測上修較多的行業(yè)主要集中在：

　　科技：除了高景氣的上游算力硬件（通信設(shè)備、元件、半導(dǎo)體），近期盈利預(yù)測上修較多的行業(yè)主要集中在中下游端側(cè)應(yīng)用領(lǐng)域，包括消費(fèi)電子、計算機(jī)（計算機(jī)設(shè)備、軟件）、傳媒（影視院線、游戲、電視廣播）等；

　　先進(jìn)制造：新能源（光伏設(shè)備、電池、風(fēng)電設(shè)備）、軍工（航海裝備）、汽車（商用車）、機(jī)器人鏈（自動化設(shè)備、家電零部件）、醫(yī)療服務(wù)等；

　　周期：建材（玻璃玻纖）、有色（工業(yè)金屬、能源金屬、小金屬）、煤炭、鋼鐵、化工（農(nóng)化制品、非金屬材料）、航運(yùn)港口、環(huán)境治理；

　　消費(fèi)：食品加工、零售、白電、互聯(lián)網(wǎng)電商；

　　金融：保險、券商、農(nóng)商行。

　　其中，本輪行情以來漲幅偏低的行業(yè)主要包括：AI硬件（消費(fèi)電子、通信設(shè)備、元件、計算機(jī)設(shè)備）、新能源（電池、光伏設(shè)備）、汽車（摩托車、商用車）、周期（鋼鐵、玻璃玻纖、農(nóng)化制品）、紅利（白電、煤炭、航運(yùn)港口、物流、農(nóng)商行）、消費(fèi)（零售、食品加工、影視院線）、非銀（保險、券商）等。

　　三、2月有望再度迎來核心做多窗口，對于主題可再次提高關(guān)注度

　　參考?xì)v史經(jīng)驗(yàn)，從年初行情節(jié)奏上來看，年報業(yè)績預(yù)告披露窗口（1月下半月）指數(shù)本身面臨一定的調(diào)整壓力，尤其是對缺乏基本面支撐的小微盤影響較大。

　　隨著1月業(yè)績預(yù)告披露完畢，2月重回基本面空窗期，疊加臨近春節(jié)流動性充裕，一直到兩會前都是市場躁動的核心窗口，風(fēng)格上也是小微盤、成長等高彈性板塊表現(xiàn)更好，屆時市場向上彈性有望再一次打開。基本面空窗期市場風(fēng)險偏好抬升，市場迎來一段典型的由流動性和風(fēng)險偏好驅(qū)動的躁動窗口。日歷效應(yīng)看，2月是主要指數(shù)全年勝率最高的月份之一，結(jié)構(gòu)上也以小微盤、成長等高彈性板塊明顯占優(yōu)，有望是本輪春季行情再創(chuàng)新高的核心做多窗口。

　　結(jié)構(gòu)上，對于前期經(jīng)歷情緒降溫的主題，2月可以再次提高關(guān)注度。當(dāng)前以商業(yè)航天、AI應(yīng)用為代表的賽道作為未來產(chǎn)業(yè)的發(fā)展方向，政策大力支持，且基本面和產(chǎn)業(yè)趨勢確實(shí)正在發(fā)生積極變化，只是短期過度交易、部分標(biāo)的估值脫離基本面的過熱情緒需要降溫。進(jìn)入2月基本面空窗期，資金回歸遠(yuǎn)期成長性主導(dǎo)的審美模式，疊加產(chǎn)業(yè)上的密集催化來臨（尤其對于AI應(yīng)用），前期經(jīng)歷情緒降溫的主題可以再次提高關(guān)注度。

　　風(fēng)險提示：經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)波動，政策寬松低于預(yù)期，美聯(lián)儲降息不及預(yù)期等。

（文章來源：興業(yè)證券）

(原標(biāo)題：【興證策略張啟堯團(tuán)隊】春季行情仍會有新高)

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