十大首席經(jīng)濟學(xué)家展望2026：變局、挑戰(zhàn)、突破

　　2025，全球經(jīng)濟在波動中尋求新的平衡。

　　2026，我們在挑戰(zhàn)中尋找一些確定性。全球經(jīng)濟增長前景如何？中國經(jīng)濟有哪些新動向？美聯(lián)儲是否會激進降息？中國貨幣政策如何繼續(xù)適度寬松？財政政策怎樣促進居民增收？黃金是否會續(xù)創(chuàng)新高？人民幣會繼續(xù)升值嗎？房地產(chǎn)市場風(fēng)險能否出清？美股AI泡沫會被戳破嗎？A股能否站穩(wěn)4000點？科技股能否持續(xù)帶動市場？

　　行至歲末，挑戰(zhàn)依舊。

　　帶著這些問題，第一財經(jīng)攜手十位“年度機構(gòu)首席經(jīng)濟學(xué)家”，為你預(yù)測2026。

　　全球

中金公司首席經(jīng)濟學(xué)家、研究部負責(zé)人、中金研究院院長

　　第一財經(jīng)：2026年全球經(jīng)濟增長前景如何，中國經(jīng)濟有哪些新動向？

　　彭文生：地緣競爭日益成為影響全球經(jīng)濟和市場的關(guān)注點，這既涉及傳統(tǒng)的經(jīng)貿(mào)，更包括人工智能等創(chuàng)新領(lǐng)域的博弈。資源稟賦、規(guī)模經(jīng)濟、交易成本是國際貿(mào)易與全球產(chǎn)業(yè)鏈的三個決定因素。其中，資源稟賦和傳統(tǒng)理解的比較優(yōu)勢有關(guān)（勞動密集、資本密集、自然資源）；交易成本包括運輸成本、關(guān)稅和非關(guān)稅保護主義措施等；對于美國關(guān)稅的影響，中國的規(guī)模經(jīng)濟優(yōu)勢是一個重要因素。

　　在新的地緣形勢下，以內(nèi)部循環(huán)為主體、內(nèi)外部循環(huán)相互促進的雙循環(huán)呈現(xiàn)一些新的動向。內(nèi)循環(huán)方面，實體經(jīng)濟供給改善、需求疲弱的態(tài)勢持續(xù)，但股市顯著上漲，主要源自風(fēng)險溢價下降。金融周期下半場，去杠桿帶來超額儲蓄，資金向市場預(yù)期改善驅(qū)動下的風(fēng)險資產(chǎn)傾斜。另一方面，近期數(shù)據(jù)顯示，外循環(huán)閉環(huán)的新模式初露端倪，過去中國出口消費品給美國，對應(yīng)的對外資產(chǎn)通過持有美國國債形成；新動向是中國向新興市場和帶路國家出口資本品和中間品，用于當(dāng)?shù)赝顿Y，對應(yīng)的對外資產(chǎn)通過銀行貸款、企業(yè)出海投資等形成。2025年美國增加關(guān)稅起到加速這個變化的作用。

　　實現(xiàn)內(nèi)外部循環(huán)相互促進的兩個關(guān)鍵點是創(chuàng)新發(fā)展和提振內(nèi)需，以充分發(fā)揮中國的規(guī)模經(jīng)濟優(yōu)勢。DeepSeek的突破是市場重估中國創(chuàng)新能力的觸發(fā)因素之一，提升了投資者的風(fēng)險偏好。規(guī)模定律意味著AI大模型研發(fā)現(xiàn)在處于規(guī)模報酬遞減階段，AI應(yīng)用能否帶來更廣層面的規(guī)模報酬遞增是下一步發(fā)展的關(guān)鍵。圍繞創(chuàng)新發(fā)展，中國需要更加重視需求。提振消費需求不僅促進宏觀平衡，也改善科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新的市場環(huán)境。財政擴張可以發(fā)揮關(guān)鍵作用，一個有效抓手是化解債務(wù)負擔(dān)，中央層面的債務(wù)增加，可以協(xié)助地方政府降低債務(wù)負擔(dān)。針對個人債務(wù)負擔(dān)問題，財政擴張還可以直接作用于消費需求。尤其是以生育、養(yǎng)育、教育等民生問題為導(dǎo)向的財政支出，包括改善低收入群體的社會保障。歷史經(jīng)驗顯示，科技進步既增加了改善社會保障的必要性，也為此提供了資源。后者在宏觀上體現(xiàn)為總供給相對總需求的過剩，財政擴張改善低收入群體的社會保障就是把這些資源利用起來。

摩根士丹利中國首席經(jīng)濟學(xué)家

　　第一財經(jīng)：隨著鮑威爾任期即將結(jié)束，美聯(lián)儲是否會激進降息？預(yù)計明年美聯(lián)儲降息幾次？

　　邢自強：2025年，美國就業(yè)市場下行風(fēng)險加劇，美聯(lián)儲自9月起已累計降息75個基點。我們預(yù)計，隨著2026年初勞動力市場進一步降溫后，美聯(lián)儲將于1月和4月會議各降息25個基點，共計50個基點，最終將聯(lián)邦基金利率目標區(qū)間下調(diào)至3.00%～3.25%。

　　不過，與當(dāng)前經(jīng)濟形勢的復(fù)雜性類似，美聯(lián)儲內(nèi)部也存在分歧。鷹派委員關(guān)注經(jīng)濟溫和增長、AI相關(guān)資本支出強勁，以及資產(chǎn)市場熱度較高，認為當(dāng)前貨幣政策無需進一步寬松；鴿派委員則更擔(dān)憂勞動力需求疲軟和消費增長放緩，主張盡快將利率降至中性水平。

　　我們的美國經(jīng)濟基準情景顯示，美聯(lián)儲雙重目標正面臨雙重壓力。一方面，關(guān)稅推升商品價格，預(yù)計至2027年通脹率仍高于2%的政策目標，美聯(lián)儲需保持對通脹的警惕；另一方面，自2025年5月以來，就業(yè)增長顯著放緩，勞動力市場面臨下行風(fēng)險。

　　美聯(lián)儲如何權(quán)衡？此前我們預(yù)計，美聯(lián)儲將更長時間優(yōu)先抑制通脹，隨后開啟降息，最終利率水平更低。但實際路徑顯示，美聯(lián)儲已基于就業(yè)風(fēng)險提前降息，目前通脹與就業(yè)風(fēng)險趨于平衡。后續(xù)政策路徑將高度依賴經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)。

　　我們判斷，隨著企業(yè)部門繼續(xù)傳導(dǎo)關(guān)稅成本，就業(yè)市場將維持疲軟。美國失業(yè)率將持續(xù)攀升，在2026年二季度觸及4.7%的峰值，而關(guān)稅將暫時推升通脹水平?；谶@一判斷，我們預(yù)計2026年1月和4月各降息25個基點，最終將政策利率目標區(qū)間鎖定在3.0%～3.25%。

中銀證券全球首席經(jīng)濟學(xué)家

　　第一財經(jīng)：市場預(yù)期明年美聯(lián)儲會鴿派降息，美元走勢如何？人民幣匯率怎么走？

　　管濤：若美聯(lián)儲進一步大幅降息，美國政府政策進一步擴大美元信用裂痕，明年美元指數(shù)（即美元匯率）或延續(xù)弱勢調(diào)整。但今年美元指數(shù)大跌已較為充分定價了各種利空，以下三因素或令明年美指沒有預(yù)想的那么弱：一是市場可能高估了國際貨幣體系多極化的沖擊，因為本輪最大受益者是黃金，而黃金交易主要以美元為計價結(jié)算貨幣；二是市場可能低估了美聯(lián)儲捍衛(wèi)獨立性的決心，尤其是明年不排除美國經(jīng)濟增速反彈，“美國例外論”回歸；三是市場需警惕美元避險角色的回歸，因為明年全球經(jīng)貿(mào)摩擦的中心或不再是美國。

　　中國經(jīng)濟恢復(fù)、貿(mào)易順差，以及美指貶值和中美貿(mào)易休戰(zhàn)或繼續(xù)利好明年人民幣匯率。但需慎言新周期，因為美元指數(shù)可能沒有預(yù)想的那么弱、中國外需環(huán)境尚存較多變數(shù)，同時國內(nèi)著力“四穩(wěn)”仍需付出艱辛的努力。當(dāng)前影響人民幣匯率漲跌的因素同時存在，當(dāng)利多主導(dǎo)時，人民幣升值；利空主導(dǎo)時，則人民幣貶值。中央經(jīng)濟工作會議公報連續(xù)四年強調(diào)匯率維穩(wěn)，就是要在讓市場決定匯率形成、保持匯率雙向波動靈活性的前提下，穩(wěn)定市場預(yù)期，防范匯率雙向超調(diào)風(fēng)險。同時，要增強政策前瞻性、針對性、協(xié)同性，從“調(diào)結(jié)構(gòu)、擴內(nèi)需”入手來“減順差、促平衡”，而不是削足適履。

高盛首席中國經(jīng)濟學(xué)家

　　第一財經(jīng)：黃金是否會續(xù)創(chuàng)新高，全球央行增持黃金能否持續(xù)？

　　閃輝：回顧2025年，隨著美國利率下行，黃金價格漲勢加速，年初至12月中旬漲幅約65%。展望2026年，高盛的大宗商品研究團隊仍看多黃金。我們認為，央行維持在高位的結(jié)構(gòu)性需求和美聯(lián)儲降息帶來的周期性因素，將共同在2026年繼續(xù)推升黃金價格。我們預(yù)測，黃金價格可能在2026年年底前進一步升至每盎司4900美元。

　　就央行購金，我們預(yù)計2026年央行購金量將保持強勁，平均每月購金規(guī)模70噸，與各國央行近12個月平均66噸的購金規(guī)模較為接近，但已經(jīng)相當(dāng)于2022年之前每月購金平均值17噸4倍有余。支持央行購金保持強勁的原因有三：首先，2022年，俄羅斯儲備被凍結(jié)，徹底改變了新興市場儲備管理者對地緣政治風(fēng)險的看法。新興市場央行正通過多元化配置黃金來對沖地緣政治風(fēng)險；其次，包括中國人民銀行在內(nèi)，新興市場央行黃金儲備占比估計仍相對低于全球央行水平；第三，我們的調(diào)研顯示，央行對黃金的需求現(xiàn)在達到創(chuàng)紀錄高位。

　　在央行購金之外，私人配置前景不可小覷。當(dāng)前，黃金ETF僅占美國私人金融投資組合的0.17%，比2012年的峰值低6個基點。我們認為，私人投資者可能擴大對黃金的多元化配置，這為我們黃金價格在2026年12月前上漲至4900美元的基本情景帶來了上行風(fēng)險。

中泰國際首席經(jīng)濟學(xué)家

　　第一財經(jīng)：美股是否會再創(chuàng)新高？AI泡沫會被戳破嗎？

　　李迅雷：核心結(jié)論一：美股再創(chuàng)新高具備基本面與流動性層面的支撐，但過程可能伴隨波動，并非坦途。

　　我們認為，美股，特別是以科技巨頭為引領(lǐng)的指數(shù)，在2026年繼續(xù)向上拓展空間的可能性是存在的。這一判斷主要基于以下幾點關(guān)鍵邏輯：

　　首先，企業(yè)盈利基本盤相對堅實，估值尚未進入極端區(qū)間。與2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫由缺乏營收的概念股驅(qū)動不同，本輪AI行情由擁有強大現(xiàn)金流和明確盈利底線的科技巨頭（如微軟、谷歌等）主導(dǎo)。當(dāng)前，納斯達克指數(shù)的市盈率約為42倍，雖不低廉，但遠低于2000年泡沫頂峰時的122倍。同時，這些巨頭的高強度資本開支與其產(chǎn)生的強勁經(jīng)營性現(xiàn)金流高度匹配，且凈債務(wù)水平保持低位，構(gòu)筑了扎實的財務(wù)安全墊。這表明市場的上行有真實的盈利增長作為基礎(chǔ)，而非純粹的估值空中樓閣。

　　其次，宏觀流動性環(huán)境可能出現(xiàn)有利轉(zhuǎn)向。2026年下半年，美聯(lián)儲主席可能更迭，若新人選上臺，存在轉(zhuǎn)向“鴿派超預(yù)期”政策的可能性。一旦貨幣政策出現(xiàn)主動寬松，將為整個成長股板塊，尤其是對利率敏感的“長久期”科技資產(chǎn)，提供額外的估值支撐力，從而推動指數(shù)上行。

　　然而，這一過程將非一帆風(fēng)順。主要潛在波折點在于：第一，2026年上半年，美聯(lián)儲可能整體仍保持偏“鷹派”姿態(tài)，這會對市場形成一定的流動性約束。第二，中美關(guān)系的階段性緊張可能形成情緒擾動，例如在5、6月份的美國中期選舉競選初期。第三，也是最關(guān)鍵的一點，市場需要持續(xù)看到AI投資轉(zhuǎn)化為盈利的驗證。如果海外AI龍頭公司的盈利持續(xù)不及預(yù)期，可能放大市場的短期波動。因此，美股創(chuàng)新高的路徑更可能是在盈利兌現(xiàn)與流動性預(yù)期改善的共振下“震蕩攀升”，而非單邊暴漲。

　　核心結(jié)論二：當(dāng)前的AI熱潮與歷史泡沫有本質(zhì)區(qū)別，出現(xiàn)類似2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫全面、慘烈破滅的概率較低，但行業(yè)內(nèi)部劇烈分化與階段性調(diào)整難以避免。

　　我們認為，斷言“AI泡沫”將被徹底戳破為時尚早，更準確的描述是，產(chǎn)業(yè)將進入一個“去偽存真”的篩選與分化階段。支撐這一判斷的依據(jù)在于本次AI浪潮的若干結(jié)構(gòu)性特征：

　　其一，需求真實且面臨硬約束，不同于虛假的“往返交易”。2000年電信泡沫的典型特征是光纖容量嚴重過剩，公司間通過互換資產(chǎn)虛增營收。而當(dāng)前AI產(chǎn)業(yè)的核心特征卻是“算力短缺”。數(shù)據(jù)顯示，訓(xùn)練大模型所需的計算量（FLOPs）正以每年數(shù)倍的速度增長，且面臨能源（電力）這一物理世界的硬約束。這種由真實技術(shù)迭代驅(qū)動的、持續(xù)的“短缺經(jīng)濟”，與泡沫時期“供過于求”的典型特征截然不同。

　　其二，資本開支更具“防御性”和戰(zhàn)略理性?？萍季揞^的天量投資并非無序擴張，而是鞏固未來護城河的“防御性”戰(zhàn)略布局。錯過AI時代的風(fēng)險遠高于過度投資的風(fēng)險。同時，它們的投資節(jié)奏顯示出財務(wù)克制，資本開支主要用于升級現(xiàn)有龐大的資產(chǎn)基石。這種為鎖定未來競爭優(yōu)勢而進行的投資，其韌性和持續(xù)性會更強。

　　其三，產(chǎn)業(yè)生態(tài)高度融合，抗風(fēng)險能力更強。與2000年分散的電信運營商不同，當(dāng)前主導(dǎo)AI發(fā)展的是業(yè)務(wù)覆蓋云、模型、平臺、應(yīng)用的全棧型科技巨頭。這種垂直整合的生態(tài)使產(chǎn)業(yè)鏈耦合更緊密，抗波動能力可能更強。

　　但是，這絕不意味著沒有風(fēng)險?！癑曲線效應(yīng)”意味著生產(chǎn)力爆發(fā)滯后于投資高峰。在AI投資全面轉(zhuǎn)化為可量化的生產(chǎn)率提升和廣泛盈利之前，市場必然會對投資回報率進行反復(fù)審視與質(zhì)疑。任何技術(shù)迭代放緩、龍頭公司財報不及預(yù)期，或宏觀流動性緊縮的信號，都可能觸發(fā)針對高估值個股的劇烈調(diào)整。因此，行業(yè)內(nèi)部的劇烈分化將不可避免：擁有真實技術(shù)、產(chǎn)品、現(xiàn)金流和生態(tài)優(yōu)勢的龍頭企業(yè)有望穿越周期，而大量蹭概念、無核心競爭力的公司則可能在潮水退去時被證偽。

　　總結(jié)而言，美股市場與AI產(chǎn)業(yè)的前景，緊密交織于“真實需求”、“盈利驗證”與“流動性節(jié)奏”這三重變量的動態(tài)平衡之中。更可能的場景是：美股在巨頭盈利支撐和流動性轉(zhuǎn)松預(yù)期下有望挑戰(zhàn)新高，但路徑波折；AI作為一場深刻的通用技術(shù)革命，其產(chǎn)業(yè)前景是真實的，但資本市場將在狂熱與質(zhì)疑的交替中，完成對真正贏家的篩選，而非簡單的泡沫破滅。

　　中國

廣開首席產(chǎn)業(yè)研究院院長兼首席經(jīng)濟學(xué)家、中國首席經(jīng)濟學(xué)家論壇理事長

　　第一財經(jīng)：2026年中國經(jīng)濟增長前景如何？增長的動力和挑戰(zhàn)分別來自哪里？

　　連平：2026年，中國經(jīng)濟有希望保持5%左右的增長，經(jīng)濟運行將穩(wěn)中有進。從外部環(huán)境看，在主要經(jīng)濟體財政政策和貨幣政策擴張的推動下，全球貿(mào)易環(huán)境有望得到一定恢復(fù)。雖然對美國的進出口增速繼續(xù)下降，但對歐盟、東盟以及“一帶一路”國家的出口將持續(xù)增長，機電產(chǎn)品和高新技術(shù)產(chǎn)品繼續(xù)扮演出口“壓艙石”的角色。多元化的出口市場和中高水平的出口商品結(jié)構(gòu)所形成的韌性，將推動出口保持平穩(wěn)較快增長。

　　2025年，內(nèi)需增長承受了較大壓力。房地產(chǎn)市場持續(xù)低速，投資增速大幅下滑至-15.9%?；ㄍ顿Y增速不斷走低，已出現(xiàn)階段性的負增長。在出口和生產(chǎn)的推動下，制造業(yè)投資增速則相對穩(wěn)定。外商投資下降幅度較大帶動了民間投資降速較快。由于居民就業(yè)承壓和收入增長放緩，加上儲蓄傾向上升，消費動力明顯不足。2026年，逆周期政策將加大力度維穩(wěn)房地產(chǎn)，推動投資回升并進一步刺激消費，內(nèi)需將逐步趨向改善。

　　盡管食品價格總體下行，全球原油供應(yīng)過剩預(yù)期較強，但在上游有色金屬價格上行和服務(wù)消費潛力持續(xù)釋放之下，核心CPI在2025年下半年穩(wěn)步上行，PPI同比負值穩(wěn)步收窄。在宏觀政策的支持下，尤其是貨幣政策針對性調(diào)節(jié)下，2026年物價形勢將進一步改善，通縮壓力逐步減輕。

　　當(dāng)前，新一輪科技革命推升市場“含科量”，宏觀政策大力開創(chuàng)寬松貨幣金融環(huán)境，資產(chǎn)配置需求產(chǎn)生重大趨勢性轉(zhuǎn)變，類平準基金史無前例地呵護市場，監(jiān)管政策支持力度空前加大，中國股票市場的“春天”正在到來。2026年，中國股票市場將較好地發(fā)揮直接融資的功能，支持實體經(jīng)濟發(fā)展，提升投資者的財產(chǎn)性收入，促進居民消費傾向回穩(wěn)。

　　2026年，宏觀政策將更加積極有為。財政赤字率和赤字規(guī)模都將在2025年的基礎(chǔ)上合理擴張，國債發(fā)行規(guī)模將加大，繼續(xù)落地地方化債舉措，保持財政支出力度不減有增，新增政府債務(wù)總規(guī)模有可能超13萬億元。適度寬松的貨幣政策將繼續(xù)實施，為保持充裕的流動性，降低融資成本，央行有可能會繼續(xù)降息降準，可能會調(diào)降政策利率10至30個基點，調(diào)降準備金率約50個基點。

工銀國際首席經(jīng)濟學(xué)家

　　第一財經(jīng)：中國如何繼續(xù)實施適度寬松的貨幣政策？怎樣理解靈活高效的政策協(xié)同？

　　程實：適度寬松包含兩個層面的重要政策指向：一方面，基調(diào)是寬松的，為宏觀經(jīng)濟復(fù)蘇和高質(zhì)量發(fā)展穩(wěn)步推進營造積極、正面的貨幣金融環(huán)境；另一方面，節(jié)奏、力度是適度的，以激活經(jīng)濟潛能為目標，整體給力但仍保有一定余力，以國際國內(nèi)宏觀環(huán)境變化為參考，審時度勢、相機抉擇。預(yù)計2026年貨幣政策將通過更充裕的流動性、更順暢的傳導(dǎo)機制，以及更精準的結(jié)構(gòu)性工具組合，強化逆周期和跨周期調(diào)節(jié)力度，發(fā)揮存量政策和增量政策的集成效應(yīng)，為促進需求修復(fù)、推動物價合理回升、支持實體經(jīng)濟有效增長輸入堅實有力的貨幣金融助力。

　　綜合考慮全球降息外部環(huán)境和實體經(jīng)濟內(nèi)部需求，中國政策利率與準備金率均存在進一步下調(diào)空間，市場普遍預(yù)期2026年或?qū)⒔迪?0個基點左右、降準50個基點左右。

　　同時，“靈活高效”的提出，也意味著貨幣政策將在宏觀政策體系中承擔(dān)更重要的協(xié)同角色，與財政政策共同提升治理效能。在財政政策強調(diào)“加強財政科學(xué)管理，優(yōu)化財政支出結(jié)構(gòu)”的背景下，貨幣政策通過降低融資成本、改善信用條件、提升信貸投放意愿等方式，將進一步放大財政支持擴大內(nèi)需、激勵科技創(chuàng)新，以及定向助力中小微企業(yè)的政策效果，使金融資源能夠更直接、更有效地抵達實體經(jīng)濟，進而放大政策協(xié)同的乘數(shù)效應(yīng)，將金融五篇大文章做到實處。

　　總之，適度寬松貨幣政策的靈活調(diào)整、跨周期配置與結(jié)構(gòu)性工具精準發(fā)力，將成為2026年穩(wěn)定宏觀預(yù)期、提振市場信心的重要力量，也將為推動經(jīng)濟“質(zhì)的有效提升和量的合理增長”提供持續(xù)支撐，為“十五五”良好開局夯實貨幣金融條件。

粵開證券首席經(jīng)濟學(xué)家

　　第一財經(jīng)：“更加積極的財政政策”具體體現(xiàn)在哪些方面，并在多大程度上帶動經(jīng)濟增長？明年財政政策是否會加碼提振消費？

　　羅志恒：2026年，財政形勢大概率仍是頂壓前行，但財政作為國家治理的基礎(chǔ)和重要支柱的角色意味著財政政策仍要更加積極，以財政支出帶動全社會需求擴張，為進一步擴大內(nèi)需、提振消費、穩(wěn)定房地產(chǎn)市場、保障“十五五”開局之年的重大項目建設(shè)落地提供財政保障。當(dāng)前，財政政策已成為經(jīng)濟運行的關(guān)鍵政策，投資于物影響投資，投資于人影響消費，預(yù)計明年經(jīng)濟增速在5%左右；當(dāng)前經(jīng)濟運行的核心在地方政府的積極性，通過加大中央轉(zhuǎn)移支付或者提高地方債務(wù)限額保障地方政府的積極性，有利于帶動居民和企業(yè)行為從防御走向擴張。

　　更加積極體現(xiàn)在財政支出的力度保障和結(jié)構(gòu)優(yōu)化。其一，力度方面，赤字規(guī)模、專項債和超長期國債構(gòu)成的當(dāng)年新增債務(wù)規(guī)模預(yù)計將進一步提高，赤字率預(yù)計不低于4%，赤字規(guī)模預(yù)計接近6萬億元，需要關(guān)注的是財政支出增速是否能高于名義GDP增速；同時，中央對地方的轉(zhuǎn)移支付規(guī)模也將進一步加大，大概率仍在10萬億元以上，由此緩解地方財政困難，激發(fā)地方發(fā)展經(jīng)濟的積極性和能力。其二，結(jié)構(gòu)方面，近年來，財政在持續(xù)優(yōu)化支出結(jié)構(gòu)，醫(yī)療、養(yǎng)老、教育和住房保障等支出占財政支出的比重接近40%，預(yù)計2026年會延續(xù)該趨勢。財政以支出結(jié)構(gòu)的優(yōu)化來實現(xiàn)收入分配和社保制度的完善，預(yù)計“十五五”還將提高育兒補貼金額、延長學(xué)前教育免費年限、進一步提高城鄉(xiāng)居民養(yǎng)老金。

　　2026年，財政促進投資“止跌回穩(wěn)”是應(yīng)有之義，當(dāng)然進一步促進消費也會繼續(xù)加碼?！皣a”補貼范圍和標準將發(fā)生變化，但更需要關(guān)注的是財政促進居民增收，財政通過轉(zhuǎn)移支付增加中低收入群體收入、提高城鄉(xiāng)養(yǎng)老金，以及降低生育教育托育成本。從中長期看，劃轉(zhuǎn)國資充實財政并專項用于完善社保體系建設(shè)是大勢所趨。

野村證券首席經(jīng)濟學(xué)家

　　第一財經(jīng)：房地產(chǎn)能否止跌回穩(wěn)？市場風(fēng)險能否出清？房地產(chǎn)預(yù)期逐步企穩(wěn)還需要哪些支持政策？

　　陸挺：當(dāng)前的房地產(chǎn)市場仍處于下行階段，不能盲目樂觀。首先，房價仍在加速下跌，70城二手房價11月份環(huán)比下跌0.7%，高于年初的0.3%，今年累計下跌5.3%。其次，新房銷售面積和金額也處于加速下跌過程，11月份分別同比下降17.1%和24.7%，而上半年僅下行3.5%和5.5%。第三，房地產(chǎn)新開工面積和投資規(guī)模持續(xù)加速萎縮，11月份分別同比下跌27.6%和30.1%，而一季度時僅下行20.0%和11.2%。最后，一批大型房企仍深陷嚴重債務(wù)困境。

　　在此背景下，房地產(chǎn)市場面臨的下降螺旋不僅未緩解，反而加劇。第一螺旋：房價下跌時間延長和范圍擴大，導(dǎo)致購房者預(yù)期進一步轉(zhuǎn)弱，房價下跌與銷售下降形成相互強化的惡性循環(huán)。第二螺旋：房企信譽與購房者信心嚴重受損。盡管“保交樓”過去三年已取得顯著成效，但多數(shù)房企處于實質(zhì)性違約狀態(tài)，幾乎喪失融資能力，無法恢復(fù)信用，既不能正常融資，也無法復(fù)制預(yù)售模式，而現(xiàn)房銷售又對房企融資提出更高要求，致使問題房企難以自我修復(fù)。第三螺旋：房地產(chǎn)下滑與地方財政形成負面反饋。地方政府被迫削減公共支出，影響薪酬發(fā)放，拖累房地產(chǎn)需求；財政壓力又催生“趨利性執(zhí)法”，導(dǎo)致營商環(huán)境持續(xù)惡化。

　　2026年房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)存在希望，但需正視嚴峻形勢，降低預(yù)期并做好房地產(chǎn)市場再度下跌的準備。從長期視角看，房地產(chǎn)仍是國民經(jīng)濟的支柱之一。即使房價從高峰期下跌30%，其占居民財富比例仍超50%。我國城市化尚未完成（城市人口占比67%，戶籍人口過半），未來仍有約20%人口需遷入城市；每年1000萬畢業(yè)生帶來剛性住房需求；城市間人口流動持續(xù)，核心城市虹吸效應(yīng)強化；改善性住房需求規(guī)模龐大。同時，財政改革需時間，土地財政不可能戛然而止，包括衣食住行在內(nèi)的傳統(tǒng)經(jīng)濟仍是國民經(jīng)濟的壓艙石。

　　從政策制定角度，我認為，可用“出清、放松、順勢、托舉”八字概括房地產(chǎn)市場企穩(wěn)所需的政策。“出清”是基礎(chǔ)：持續(xù)五年的房地產(chǎn)業(yè)萎縮已形成龐雜的不良債務(wù)鏈條，信用關(guān)系破裂。債務(wù)不出清，貨幣政策傳導(dǎo)受阻。對全國性大型問題房企，應(yīng)由中央政府統(tǒng)籌清理債務(wù)；房企金融債務(wù)與企業(yè)間債務(wù)需同步梳理，避免三角債惡化。債務(wù)清償和破產(chǎn)重組并非拯救房企，而是保障各方利益，確保經(jīng)濟正常運行?！胺潘伞笔侵盖謇硐拶徬奘鄣认拗平灰椎恼摺！绊槃荨本褪且瞥で恋刭Y源配置、落戶和人口流動的政策，讓市場機制決定土地配置與開發(fā)?！巴信e”方面，一是金融托舉，主要是加快建立適配現(xiàn)房銷售的融資體系。二是財政托舉，尤其是要加大政府收購商品住房用于提供保障房的規(guī)模。三是基建托舉，關(guān)鍵是優(yōu)先支持人口凈流入城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，防止財政崩潰引發(fā)居民消費投資的連鎖萎縮。未來幾年房地產(chǎn)市場能否最終企穩(wěn)，取決于債務(wù)出清與政策協(xié)同的實效，而非短期刺激。

蓮華資產(chǎn)管理公司管理合伙人、首席投資官，著名經(jīng)濟學(xué)家

　　第一財經(jīng)：A股能否站穩(wěn)4000點，AI和相關(guān)科技股能否持續(xù)帶動市場？A股下一個風(fēng)口在哪里？

　　洪灝：站在2025年這個關(guān)鍵的周期節(jié)點上，我們不僅是在討論一個具體的點位，更是在討論中國資本市場生態(tài)的“范式轉(zhuǎn)移”。針對大家關(guān)心的三個核心問題，我系統(tǒng)性地分享一下我的觀察與思考：

　　一、4000點：從“心理障礙”到“均值回歸”的支持位

　　關(guān)于上證指數(shù)能否站穩(wěn)4000點，我的觀點一直比較明確：4000點不應(yīng)被視為上漲的終點，而應(yīng)被視為中國資產(chǎn)價值重估的一個新起點。

　　從宏觀周期來看，A股經(jīng)歷了長期的震蕩與磨底。如果用“巴菲特指標”（股市總市值/GDP）來衡量，中國股市的估值水平在很長一段時間內(nèi)都遠低于其長期均值。如果用市值和廣義貨幣、居民存款的比例來衡量，中國市場的估值在當(dāng)下的4000點僅處在長期均值附近。當(dāng)前，我們正處于一個明顯的均值回歸過程中。4000點作為一個重要的整數(shù)關(guān)口，在短期內(nèi)確實會因為獲利回吐產(chǎn)生一定的波動和“糾結(jié)”，但隨著政策底（2024年9月）、情緒底（2024年末）和流動性底（2025年7月）的相繼確立，它有望從過去的“阻力位”轉(zhuǎn)化為未來的“強支持位”。

　　更重要的是，驅(qū)動這一輪站穩(wěn)4000點的力量已經(jīng)發(fā)生了結(jié)構(gòu)性變化。過去是散戶驅(qū)動的“瘋牛”，而現(xiàn)在我們看到的是以ETF、長期機構(gòu)資金以及部分回流外資為主導(dǎo)的定價權(quán)回歸。當(dāng)市場的“分母端”（流動性與風(fēng)險偏好）持續(xù)改善，且“分子端”（企業(yè)盈利能力）在“十五五”規(guī)劃開局之年觸底回升時，4000點的站穩(wěn)將是大概率事件。

　　二、 AI與科技股：生產(chǎn)力革命下的“長坡厚雪”

　　關(guān)于AI及相關(guān)科技股能否持續(xù)帶動市場，我認為這已經(jīng)不是一個“短期主題”，而是一場全要素生產(chǎn)率的革命。

　　正如我此前多次強調(diào)的，人工智能（AI）的出現(xiàn)標志著人類進入了“語言即指令”的新紀元。雖然市場上關(guān)于AI是否存在泡沫的爭論不絕于耳，但從歷史長波來看，每一場偉大的技術(shù)革命在沖頂階段都會伴隨巨大的泡沫，而在泡沫的上升期，往往是投資收益最誘人的階段。

　　對于中國科技股而言，核心邏輯在于“自主可控”與“垂直應(yīng)用”。在算力受限的背景下，中國企業(yè)在AI的應(yīng)用端、HBM（高帶寬存儲）、芯片國產(chǎn)化替代，以及AI賦能傳統(tǒng)制造業(yè)（AI+）方面展現(xiàn)出了極強的韌性?？萍脊傻淖邉輰摹扒榫w溢價”轉(zhuǎn)向“業(yè)績兌現(xiàn)”。只要當(dāng)前的經(jīng)濟周期位置企穩(wěn)、流動性保持充裕，科技自主自強就是一個至少持續(xù)五年的大故事，它不僅是市場的領(lǐng)頭羊，更是重塑中國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的核心引擎。

　　三、下一個風(fēng)口：政策傾斜與資產(chǎn)重估的交匯點

　　如果問A股的下一個風(fēng)口在哪里，我認為應(yīng)該關(guān)注三個關(guān)鍵詞：新質(zhì)生產(chǎn)力、人民幣重估，以及消費轉(zhuǎn)型。

　　新質(zhì)生產(chǎn)力與出海：隨著“十五五”規(guī)劃的展開，那些具備全球競爭力的中國先進制造業(yè)——即“出海”的主力軍，將迎來估值修復(fù)。它們不僅賺國內(nèi)的錢，更在賺全球的錢。

　　人民幣資產(chǎn)的避險屬性：隨著美聯(lián)儲貨幣政策的轉(zhuǎn)向以及美元信用周期的波動，人民幣資產(chǎn)正在從“風(fēng)險資產(chǎn)”轉(zhuǎn)變?yōu)椤氨茈U資產(chǎn)”。人民幣匯率的潛在升值將帶動國內(nèi)資產(chǎn)價格的系統(tǒng)性重估。

　　消費的“轉(zhuǎn)型元年”：2026年前后將是中國消費結(jié)構(gòu)從“量”到“質(zhì)”的正式轉(zhuǎn)型點。政策面對內(nèi)需的提振將不再僅僅局限于傳統(tǒng)的家電汽車，而是轉(zhuǎn)向提升社會福利、增強居民購買力帶來的新型服務(wù)消費與品牌消費。

　　以上，都是在“十五五”規(guī)劃中提出的未來幾年的工作重點。此外，在低利率環(huán)境下，“高股息+低波動”的紅利資產(chǎn)依然應(yīng)該是底倉配置的壓艙石。黃金、白銀等貴金屬應(yīng)該是投資者對沖長期美元貶值趨勢的資產(chǎn)配置。

　　因此，對于投資者而言，當(dāng)前的策略不應(yīng)是盲目地“獲利了結(jié)”，而是應(yīng)該在震蕩中去弱留強。4000點上方的風(fēng)景，取決于我們對中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型邏輯的深度理解。

（文章來源：第一財經(jīng)）

(原標題：十大首席經(jīng)濟學(xué)家展望2026：變局、挑戰(zhàn)、突破)

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