摩根大通賴以哲：車(chē)企估值敘事變了 出海和AI或成新估值錨點(diǎn)

　　剛結(jié)束的廣州車(chē)展，給摩根大通亞洲汽車(chē)行業(yè)研究主管賴以哲（Nick Lai）留下的最深印象是“冷”。作為2025年的收官之戰(zhàn)，這場(chǎng)車(chē)展被他稱為“過(guò)去十年來(lái)國(guó)內(nèi)規(guī)模最小的一個(gè)車(chē)展”。

　　當(dāng)一些外資品牌的重磅新車(chē)紛紛選擇隱身，當(dāng)保時(shí)捷、捷豹路虎和現(xiàn)代等二線品牌缺席，行業(yè)傳遞出的信號(hào)十分明確：所有人都把“子彈”留到了2026年——特別是明年4月的北京車(chē)展。

　　賴以哲在接受華爾街見(jiàn)聞采訪時(shí)預(yù)警，2026年中國(guó)車(chē)市或?qū)⑦M(jìn)入更具挑戰(zhàn)性的大環(huán)境。他指出，接下來(lái)資本市場(chǎng)將不再為單純的銷(xiāo)量規(guī)模買(mǎi)單，估值的錨點(diǎn)正快速向AI技術(shù)變現(xiàn)能力與出海盈利水平切換，只有具備這兩大阿爾法（Alpha）屬性的企業(yè)，才能如此市場(chǎng)中突圍并獲得溢價(jià)。

　　賴以哲認(rèn)為，2026年競(jìng)爭(zhēng)激烈的根本原因是對(duì)手太多了。截至2025年底，中國(guó)汽車(chē)行業(yè)的產(chǎn)能儲(chǔ)備估計(jì)為5000萬(wàn)臺(tái)。然而，2025年的全行業(yè)產(chǎn)品產(chǎn)量預(yù)估僅為3400萬(wàn)臺(tái)左右。

　　此外，賴以哲預(yù)測(cè)，明年碳酸鋰價(jià)格將整體上漲。疊加“以舊換新”補(bǔ)貼政策可能收緊，車(chē)企的毛利空間或?qū)⒈贿M(jìn)一步壓縮。不過(guò)主機(jī)廠仍可以通過(guò)多種策略緩解這些壓力，比如打造更好的銷(xiāo)售組合、進(jìn)行海外擴(kuò)張或推出有競(jìng)爭(zhēng)力的新能源車(chē)款，在廣州車(chē)展上就看到了幾款中國(guó)品牌的有趣的新能源新車(chē)型。

　　“假設(shè)明年（2026年）本土需求持平，成本壓力從主機(jī)廠傳導(dǎo)到一級(jí)供應(yīng)商，供應(yīng)鏈上的每一環(huán)可能都要扛一下?！?/p>

　　在如此高強(qiáng)度的競(jìng)爭(zhēng)下，賴以哲認(rèn)為，2026年將是格局分化進(jìn)一步加劇的一年。

　　賴以哲觀察到，部分外資品牌已開(kāi)始理性止損。

　　當(dāng)然，并非所有外資都在退守。大眾、奧迪、日產(chǎn)和豐田等品牌選擇擁抱華為等本土供應(yīng)鏈，試圖通過(guò)技術(shù)同盟扳回一城。

　　對(duì)于外資品牌而言，擁抱中國(guó)本土供應(yīng)鏈已不再是選擇題，而是生存題。賴以哲認(rèn)為，合資品牌正在走向兩極分化：一類是像大眾這樣，由中方管理層掌握高主導(dǎo)權(quán)，積極利用本土供應(yīng)鏈和平臺(tái)，這類企業(yè)有望“扳回一城”；另一類則依然堅(jiān)持全球同步策略，在產(chǎn)品迭代上難以適應(yīng)中國(guó)速度，未來(lái)恐將面臨更大的挑戰(zhàn)。

　　賴以哲判斷，弱勢(shì)品牌將因缺乏造血能力而加速出局，行業(yè)集中度將進(jìn)一步向頭部靠攏。

　　在這樣一個(gè)紅海市場(chǎng)中，資本市場(chǎng)如何挑選贏家？賴以哲指出，投資者的估值邏輯正在發(fā)生本質(zhì)變化。

　　回顧2025年，雖然汽車(chē)板塊整體跑輸MSCI中國(guó)指數(shù)，但年中股價(jià)翻倍的汽車(chē)公司數(shù)量卻創(chuàng)下歷史新高（5家）。這說(shuō)明市場(chǎng)不再對(duì)板塊進(jìn)行貝塔（Beta）投資，而是尋找能跑出阿爾法（Alpha）的個(gè)股。

　　展望2026年，賴以哲指出了兩個(gè)新的估值錨點(diǎn)：出海和AI。

　　當(dāng)國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)白熱化之時(shí)，海外市場(chǎng)成了新的增長(zhǎng)點(diǎn)。賴以哲測(cè)算，2025年中國(guó)汽車(chē)出口量預(yù)估在660萬(wàn)臺(tái)左右，而2026年這一數(shù)字將突破700萬(wàn)臺(tái)。更關(guān)鍵的是利潤(rùn)貢獻(xiàn)，“海外賣(mài)一臺(tái)車(chē)產(chǎn)生的利潤(rùn)大約為國(guó)內(nèi)兩臺(tái)到四臺(tái)”。

　　賴以哲預(yù)計(jì)，到2026年，部分主機(jī)廠的海外業(yè)務(wù)獲利貢獻(xiàn)占比將高達(dá)20%甚至50%以上。誰(shuí)能成功出海，誰(shuí)就能在估值模型中獲得更高的盈利預(yù)期。

　　除了賣(mài)車(chē)賺錢(qián)，資本市場(chǎng)開(kāi)始為“科技屬性”支付溢價(jià)?！懊髂辏?026年）有些個(gè)別公司有AI的故事要講，比如機(jī)器人或者自動(dòng)駕駛的車(chē)型會(huì)不會(huì)發(fā)酵……”賴以哲強(qiáng)調(diào)，雖然人形機(jī)器人還處于初級(jí)階段，部分企業(yè)已率先布局。

　　未來(lái)的車(chē)企估值，將不再局限于制造業(yè)的PE（市盈率）邏輯，而是會(huì)疊加AI、芯片、機(jī)器人等科技股的估值體系。擁有這些故事的企業(yè)，其股價(jià)表現(xiàn)將與傳統(tǒng)車(chē)企進(jìn)一步拉開(kāi)差距。

　　2026年，中國(guó)車(chē)市進(jìn)入真正的“決賽圈”。對(duì)于車(chē)企而言，單純靠“卷價(jià)格”的時(shí)代已經(jīng)結(jié)束。那些能在海外市場(chǎng)獲取利潤(rùn)，并在資本市場(chǎng)講好“AI+出行”新故事的企業(yè)，才能獲得資本的青睞與生存的權(quán)利。

（文章來(lái)源：華爾街見(jiàn)聞）

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