諾安基金鄧心怡：做科技投資 前瞻才能獲取超額收益

　　喜歡在論文中尋找產(chǎn)業(yè)前瞻趨勢，常常為看到的技術(shù)進(jìn)步而激動不已……寥寥數(shù)語，一個熱衷于科技產(chǎn)業(yè)投資的基金經(jīng)理形象躍然紙上?；げ牧蠈I(yè)出身，2013年開始研究布局新能源，如今逐漸聚焦科技產(chǎn)業(yè)，諾安基金權(quán)益事業(yè)部副總經(jīng)理、研究部總經(jīng)理鄧心怡正立足于人工智能（AI）浪潮開啟她的投資新征程。

　　近日，鄧心怡在接受中國證券報記者專訪時表示，“前瞻再前瞻一些”是令她覺得踏實的超額收益策略。在產(chǎn)業(yè)趨勢初露苗頭、市場還沒有充分定價前進(jìn)入，能夠更穩(wěn)妥地獲得可觀回報。與此同時，“讀論文”成為她前瞻性嗅到投資機會的重要法寶。展望未來，她認(rèn)為，AI有望成為科技產(chǎn)業(yè)浪潮中的核心驅(qū)動力，看好該板塊蘊藏的豐富投資機會。

　　鄧心怡，曾任職于中國對外貿(mào)易信托有限公司，從事投資研究工作。2020年11月加入諾安基金，現(xiàn)任權(quán)益事業(yè)部副總經(jīng)理兼研究部總經(jīng)理。自2022年7月6日起擔(dān)任基金經(jīng)理，現(xiàn)管理諾安穩(wěn)健回報混合、諾安平衡混合、諾安優(yōu)勢行業(yè)混合、諾安研究優(yōu)選混合等多只產(chǎn)品。

　　讀論文發(fā)現(xiàn)投資機會

　　中國證券報：可以先簡單介紹下你的投資經(jīng)歷嗎？

　　鄧心怡：我最早是在外貿(mào)信托公司做自營投資，當(dāng)時主要研究新能源、新材料、化工環(huán)保等，更多是偏一級市場的投資。期間我們見證了中國新能源汽車產(chǎn)業(yè)的蝶變式發(fā)展。像2013年剛開始做新能源投資布局的時候，市場還在爭論新能源汽車是不是真實的需求。到了2017年，它已經(jīng)有了實質(zhì)性的飛躍。

　　2019年左右，我開始參與港股的投資，研究了很多港股互聯(lián)網(wǎng)公司，系統(tǒng)性梳理了互聯(lián)網(wǎng)到移動互聯(lián)網(wǎng)的變化，這讓我更清晰地認(rèn)識到智能化和科技浪潮給投資帶來的賦能。產(chǎn)業(yè)快速迭代中蘊含著大量前瞻性布局的機會，這種投資未來的性價比相對比較可靠，因為它的底層扎根在技術(shù)。

　　中國證券報：對于基民而言，某種程度上，了解基金經(jīng)理的風(fēng)格是投資的一大前提?，F(xiàn)在基金經(jīng)理的定位標(biāo)簽也有很多，你怎么看待自己的投資策略或者標(biāo)簽？

　　鄧心怡：我自己的投資策略還是以科技成長為核心，這是我的核心能力圈和最關(guān)注的領(lǐng)域，對于全市場視角而言，我要在自己的能力圈進(jìn)一步延伸。之所以要延伸到全市場視角，是因為科技投資不是孤立的，需要結(jié)合宏觀中觀微觀多個維度去做更準(zhǔn)確的判斷。

　　宏觀維度，我們會及時跟蹤宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、產(chǎn)業(yè)政策，去識別不同產(chǎn)業(yè)未來的發(fā)展趨勢、空間和速度；中觀維度，當(dāng)我們開始聚焦到某一個產(chǎn)業(yè)的時候，會根據(jù)其未來三到五年的市場空間進(jìn)行定價；微觀維度，對產(chǎn)業(yè)中的個股進(jìn)行研究，去識別它們在產(chǎn)業(yè)趨勢中的競爭壁壘、市場份額、未來市值增長空間等。

　　我想貫穿始終的是在不同產(chǎn)業(yè)里找到具有高成長性的投資標(biāo)的。而高成長的核心驅(qū)動力無疑是技術(shù)變化和生產(chǎn)力變革。很多投資機會其實都來源于此。

　　中國證券報：你是如何形成自己的獨特投資策略的？

　　鄧心怡：投資策略的形成源于之前在沃頓商學(xué)院的學(xué)習(xí)經(jīng)歷。當(dāng)時在學(xué)習(xí)公司估值時，讓我印象很深的是，對一個公司或者產(chǎn)業(yè)進(jìn)行定價，要盡可能地用簡單的變量去描繪，這樣的判斷才更準(zhǔn)確。如果模型的變量關(guān)系過于復(fù)雜，就很容易失效。我認(rèn)為，產(chǎn)業(yè)投資其實也是這樣的。如果產(chǎn)業(yè)的驅(qū)動力足夠明確，我們對投資節(jié)奏的把握和投資標(biāo)的的聚焦就更容易。

　　另外，這段經(jīng)歷也讓我認(rèn)識到，對于科技投資來說，好的資產(chǎn)固然重要，但對資產(chǎn)進(jìn)行合理定價也非常關(guān)鍵。因此，除了尋找好資產(chǎn)外，投資還需要選擇好的時點去布局。在時點選擇上，我們希望能做得更前瞻一些。因為更前瞻意味著我們有機會獲取市場對它充分定價前的收益，這會讓我覺得踏實一點。

　　中國證券報：如何實現(xiàn)更前瞻的布局？通過哪些方式發(fā)現(xiàn)前瞻性機會？

　　鄧心怡：我覺得核心還是要回到產(chǎn)業(yè)的發(fā)展中。至于怎樣更好了解產(chǎn)業(yè)發(fā)展，一個很有效的方法就是讀論文。其實很多技術(shù)的實際應(yīng)用和產(chǎn)品落地都是出現(xiàn)在論文發(fā)布之后。以人工智能產(chǎn)業(yè)浪潮為例，我們認(rèn)為核心的變量就是大模型技術(shù)迭代能力。因此，我們會要求研究員充分地研讀相關(guān)論文，以更早地識別模型迭代中可能存在的投資機會或風(fēng)險。

　　其實論文可以幫助我們?nèi)プR別哪些已經(jīng)成為產(chǎn)業(yè)事實，哪些還只是產(chǎn)業(yè)預(yù)期。因為產(chǎn)業(yè)發(fā)展和資本市場股價兌現(xiàn)之間還存在時間差。有時候，可能資本市場覺得還只是主題投資，但其實在論文里已被證明有足夠的確定性，只是在等待最后的商業(yè)化和產(chǎn)品化。我們更前瞻地讀論文，能夠讓我們布局的時候更明確。

　　布局人工智能產(chǎn)業(yè)的星辰大海

　　中國證券報：基于你的投資框架，最看好后續(xù)哪個產(chǎn)業(yè)的投資機會？

　　鄧心怡：人工智能無疑是這一輪科技浪潮中最核心的驅(qū)動因素。我覺得人工智能浪潮和當(dāng)年的移動互聯(lián)網(wǎng)浪潮是具有可比性的，這種可比性來自于計算能力的提升和信息分發(fā)方式的變化。參考當(dāng)年的移動互聯(lián)網(wǎng)，人工智能的產(chǎn)業(yè)空間足夠大，可投資的時間也足夠長，能夠讓我們有很充裕的時間從容布局。

　　我尤其關(guān)注AI應(yīng)用領(lǐng)域，希望能夠把移動互聯(lián)網(wǎng)當(dāng)時應(yīng)用的變化是怎么推廣的，最后勝出者是依靠哪些技術(shù)和核心競爭力等問題研究清楚，然后運用到對AI應(yīng)用的研究上。

　　中國證券報：根據(jù)現(xiàn)有的研究情況，以AI應(yīng)用為例，具備哪些特征的公司更有可能跑出來，有望媲美當(dāng)年移動互聯(lián)網(wǎng)浪潮中的龍頭企業(yè)？

　　鄧心怡：我認(rèn)為，在回答這個問題之前，我們首先要對不同的AI應(yīng)用公司進(jìn)行定性分類，區(qū)分清楚“鏟子型”公司和真正的應(yīng)用型公司。

　　如果是一個純靠大模型功能提供工具的公司，核心關(guān)注的應(yīng)該是它本身的模型能力。但如果是一個應(yīng)用型公司，也就是運用大模型能力去撬動千行百業(yè)生產(chǎn)力變革的公司，則要去關(guān)注它的現(xiàn)有客戶數(shù)據(jù)和生態(tài)壁壘。這類公司也是我們重點關(guān)注的。人工成本越高的領(lǐng)域，AI應(yīng)用能夠撬動的生產(chǎn)力杠桿效應(yīng)可能越大。

　　此外，從To B（面向企業(yè)）和To C（面向個人消費者）維度進(jìn)行區(qū)分，我認(rèn)為，To C類的AI應(yīng)用可能更有想象空間。尤其是AI應(yīng)用在提供情緒價值上的意義，其未來通過大模型的能力能夠釋放的商業(yè)價值非常大，這是我們關(guān)注的方向。

　　中國證券報：進(jìn)一步細(xì)化到投資上，如何把握那些能夠兌現(xiàn)產(chǎn)業(yè)趨勢預(yù)期的個股進(jìn)行操作？

　　鄧心怡：從產(chǎn)業(yè)聚焦到個股選擇，我們首先是基于技術(shù)這一底層根基進(jìn)行挑選。企業(yè)有一定的技術(shù)積累，技術(shù)積累能夠匹配產(chǎn)業(yè)變化的需要，才大概率有機會捕捉到這種變化給它帶來的業(yè)績增長機會。

　　其次是對個股進(jìn)行估值定價。比如我們可能會對其未來三到五年市場空間對應(yīng)的營收進(jìn)行預(yù)測，然后結(jié)合市盈率、市銷率等估值體系做出定價區(qū)間，選擇那些估值回報空間更大的標(biāo)的。

　　再者，動態(tài)地開展產(chǎn)業(yè)調(diào)研，跟蹤高頻數(shù)據(jù)，實時對比產(chǎn)業(yè)實際進(jìn)展與我們的預(yù)期進(jìn)展之間的差距，從中動態(tài)評估投資機會和風(fēng)險的變化。我們認(rèn)為，找到可跟蹤的高頻數(shù)據(jù)，了解產(chǎn)業(yè)實時變化至關(guān)重要。在科技產(chǎn)業(yè)變化過程中，能夠準(zhǔn)確把握產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展機會的公司，往往能夠給投資者帶來合理可觀的回報。

　　注重識別高波動來源

　　中國證券報：你2023年新接手一只基金后，整個市場回撤較大，那段時間有沒有壓力，或者說有沒有動搖你對于科技投資的理念？

　　鄧心怡：我覺得那段時間對我的投資和認(rèn)知進(jìn)行了非常好的打磨。確實，2023年接手后，整個市場尤其是人工智能產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)歷了一輪較大的回撤。這個過程中，我主要思考兩個問題。第一，人工智能是不是真實的產(chǎn)業(yè)趨勢，是否存在真實的需求；第二，如果是的話，從組合管理的角度，我該怎樣更好去提高自己布局的能力。

　　我覺得第一個問題反而是容易回答的。記得大概是2023年7、8月份的時候，因為Open AI的日活躍用戶數(shù)量斷崖式下降，市場有聲音質(zhì)疑AI是不是偽需求。到了2023年9月份左右，隨著日活數(shù)據(jù)恢復(fù)增長，這個質(zhì)疑也就不攻自破了。之后，美股AI產(chǎn)業(yè)鏈率先實現(xiàn)股價修復(fù)。疊加與產(chǎn)業(yè)人士的交流，我愈發(fā)相信AI產(chǎn)業(yè)具有真實需求，并更堅定地基于技術(shù)變化去做投資布局。

　　第二個問題，我當(dāng)時閱讀了很多資料，對海內(nèi)外市場表現(xiàn)進(jìn)行復(fù)盤，并請教了很多前輩。期間的積累也對改善我的組合管理能力起到了較大的幫助。其實科技板塊本身是高成長高迭代的，對應(yīng)的就是高波動。我認(rèn)為，首先要識別波動的來源，到底是來源于技術(shù)變化還是定價變化。

　　如果是技術(shù)變化，那說明我們對產(chǎn)業(yè)的跟蹤需要糾偏，這時可能需要做一些布局方向的切換；如果是定價的變化，就需要在估值定價體系上進(jìn)行調(diào)整，做出更準(zhǔn)確合理和留有容錯空間的判斷。但如果發(fā)現(xiàn)它只是某一個事件沖擊后的階段性情緒表達(dá)，那么情緒演繹慢慢釋放后，我們反而會更重倉去配置。波動中也蘊藏著一些投資機會。

　　中國證券報：近年來，隨著ETF的大發(fā)展，關(guān)于行業(yè)主題ETF和行業(yè)型主動權(quán)益基金的討論逐漸增多。您怎么看待兩者的定位差別和主動權(quán)益基金的相對優(yōu)勢？

　　鄧心怡：我認(rèn)為主動權(quán)益基金和行業(yè)ETF都是投資者參與產(chǎn)業(yè)投資布局的工具。行業(yè)ETF通過被動跟蹤指數(shù)，可以更清晰呈現(xiàn)它的持倉情況。主動權(quán)益基金的相對優(yōu)勢可能在于兩個方面。

　　一方面，主動權(quán)益基金的基金經(jīng)理對產(chǎn)業(yè)的深度研究，可以使他們更及時捕捉產(chǎn)業(yè)投資機會。體現(xiàn)在產(chǎn)品上，主動權(quán)益基金持倉的集中度或者說在不同產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)的集中度，是有別于被動指數(shù)基金的。

　　另一方面，主動權(quán)益基金在持倉結(jié)構(gòu)上有更高的靈活度，可以更及時地調(diào)整倉位結(jié)構(gòu)，進(jìn)行更前瞻性的布局。比如，可能有一些身處產(chǎn)業(yè)變化中的個股，因為還在發(fā)展早期，沒有被納入指數(shù)成分股，相關(guān)ETF無法布局。而此時，主動權(quán)益基金可以在行業(yè)ETF尚未開始配置的時候，就將其納入組合，捕捉更大的收益空間。

（文章來源：中國證券報）

(原標(biāo)題：諾安基金鄧心怡：做科技投資 前瞻才能獲取超額收益)

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