諾安基金鄧心怡：做科技投資 前瞻才能獲取超額收益

　　喜歡在論文中尋找產(chǎn)業(yè)前瞻趨勢(shì)，常常為看到的技術(shù)進(jìn)步而激動(dòng)不已……寥寥數(shù)語(yǔ)，一個(gè)熱衷于科技產(chǎn)業(yè)投資的基金經(jīng)理形象躍然紙上?；げ牧蠈?zhuān)業(yè)出身，2013年開(kāi)始研究布局新能源，如今逐漸聚焦科技產(chǎn)業(yè)，諾安基金權(quán)益事業(yè)部副總經(jīng)理、研究部總經(jīng)理鄧心怡正立足于人工智能（AI）浪潮開(kāi)啟她的投資新征程。

　　近日，鄧心怡在接受中國(guó)證券報(bào)記者專(zhuān)訪時(shí)表示，“前瞻再前瞻一些”是令她覺(jué)得踏實(shí)的超額收益策略。在產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)初露苗頭、市場(chǎng)還沒(méi)有充分定價(jià)前進(jìn)入，能夠更穩(wěn)妥地獲得可觀回報(bào)。與此同時(shí)，“讀論文”成為她前瞻性嗅到投資機(jī)會(huì)的重要法寶。展望未來(lái)，她認(rèn)為，AI有望成為科技產(chǎn)業(yè)浪潮中的核心驅(qū)動(dòng)力，看好該板塊蘊(yùn)藏的豐富投資機(jī)會(huì)。

　　鄧心怡，曾任職于中國(guó)對(duì)外貿(mào)易信托有限公司，從事投資研究工作。2020年11月加入諾安基金，現(xiàn)任權(quán)益事業(yè)部副總經(jīng)理兼研究部總經(jīng)理。自2022年7月6日起擔(dān)任基金經(jīng)理，現(xiàn)管理諾安穩(wěn)健回報(bào)混合、諾安平衡混合、諾安優(yōu)勢(shì)行業(yè)混合、諾安研究?jī)?yōu)選混合等多只產(chǎn)品。

　　讀論文發(fā)現(xiàn)投資機(jī)會(huì)

　　中國(guó)證券報(bào)：可以先簡(jiǎn)單介紹下你的投資經(jīng)歷嗎？

　　鄧心怡：我最早是在外貿(mào)信托公司做自營(yíng)投資，當(dāng)時(shí)主要研究新能源、新材料、化工環(huán)保等，更多是偏一級(jí)市場(chǎng)的投資。期間我們見(jiàn)證了中國(guó)新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)的蝶變式發(fā)展。像2013年剛開(kāi)始做新能源投資布局的時(shí)候，市場(chǎng)還在爭(zhēng)論新能源汽車(chē)是不是真實(shí)的需求。到了2017年，它已經(jīng)有了實(shí)質(zhì)性的飛躍。

　　2019年左右，我開(kāi)始參與港股的投資，研究了很多港股互聯(lián)網(wǎng)公司，系統(tǒng)性梳理了互聯(lián)網(wǎng)到移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的變化，這讓我更清晰地認(rèn)識(shí)到智能化和科技浪潮給投資帶來(lái)的賦能。產(chǎn)業(yè)快速迭代中蘊(yùn)含著大量前瞻性布局的機(jī)會(huì)，這種投資未來(lái)的性?xún)r(jià)比相對(duì)比較可靠，因?yàn)樗牡讓釉诩夹g(shù)。

　　中國(guó)證券報(bào)：對(duì)于基民而言，某種程度上，了解基金經(jīng)理的風(fēng)格是投資的一大前提?，F(xiàn)在基金經(jīng)理的定位標(biāo)簽也有很多，你怎么看待自己的投資策略或者標(biāo)簽？

　　鄧心怡：我自己的投資策略還是以科技成長(zhǎng)為核心，這是我的核心能力圈和最關(guān)注的領(lǐng)域，對(duì)于全市場(chǎng)視角而言，我要在自己的能力圈進(jìn)一步延伸。之所以要延伸到全市場(chǎng)視角，是因?yàn)榭萍纪顿Y不是孤立的，需要結(jié)合宏觀中觀微觀多個(gè)維度去做更準(zhǔn)確的判斷。

　　宏觀維度，我們會(huì)及時(shí)跟蹤宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、產(chǎn)業(yè)政策，去識(shí)別不同產(chǎn)業(yè)未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)、空間和速度；中觀維度，當(dāng)我們開(kāi)始聚焦到某一個(gè)產(chǎn)業(yè)的時(shí)候，會(huì)根據(jù)其未來(lái)三到五年的市場(chǎng)空間進(jìn)行定價(jià)；微觀維度，對(duì)產(chǎn)業(yè)中的個(gè)股進(jìn)行研究，去識(shí)別它們?cè)诋a(chǎn)業(yè)趨勢(shì)中的競(jìng)爭(zhēng)壁壘、市場(chǎng)份額、未來(lái)市值增長(zhǎng)空間等。

　　我想貫穿始終的是在不同產(chǎn)業(yè)里找到具有高成長(zhǎng)性的投資標(biāo)的。而高成長(zhǎng)的核心驅(qū)動(dòng)力無(wú)疑是技術(shù)變化和生產(chǎn)力變革。很多投資機(jī)會(huì)其實(shí)都來(lái)源于此。

　　中國(guó)證券報(bào)：你是如何形成自己的獨(dú)特投資策略的？

　　鄧心怡：投資策略的形成源于之前在沃頓商學(xué)院的學(xué)習(xí)經(jīng)歷。當(dāng)時(shí)在學(xué)習(xí)公司估值時(shí)，讓我印象很深的是，對(duì)一個(gè)公司或者產(chǎn)業(yè)進(jìn)行定價(jià)，要盡可能地用簡(jiǎn)單的變量去描繪，這樣的判斷才更準(zhǔn)確。如果模型的變量關(guān)系過(guò)于復(fù)雜，就很容易失效。我認(rèn)為，產(chǎn)業(yè)投資其實(shí)也是這樣的。如果產(chǎn)業(yè)的驅(qū)動(dòng)力足夠明確，我們對(duì)投資節(jié)奏的把握和投資標(biāo)的的聚焦就更容易。

　　另外，這段經(jīng)歷也讓我認(rèn)識(shí)到，對(duì)于科技投資來(lái)說(shuō)，好的資產(chǎn)固然重要，但對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行合理定價(jià)也非常關(guān)鍵。因此，除了尋找好資產(chǎn)外，投資還需要選擇好的時(shí)點(diǎn)去布局。在時(shí)點(diǎn)選擇上，我們希望能做得更前瞻一些。因?yàn)楦罢耙馕吨覀冇袡C(jī)會(huì)獲取市場(chǎng)對(duì)它充分定價(jià)前的收益，這會(huì)讓我覺(jué)得踏實(shí)一點(diǎn)。

　　中國(guó)證券報(bào)：如何實(shí)現(xiàn)更前瞻的布局？通過(guò)哪些方式發(fā)現(xiàn)前瞻性機(jī)會(huì)？

　　鄧心怡：我覺(jué)得核心還是要回到產(chǎn)業(yè)的發(fā)展中。至于怎樣更好了解產(chǎn)業(yè)發(fā)展，一個(gè)很有效的方法就是讀論文。其實(shí)很多技術(shù)的實(shí)際應(yīng)用和產(chǎn)品落地都是出現(xiàn)在論文發(fā)布之后。以人工智能產(chǎn)業(yè)浪潮為例，我們認(rèn)為核心的變量就是大模型技術(shù)迭代能力。因此，我們會(huì)要求研究員充分地研讀相關(guān)論文，以更早地識(shí)別模型迭代中可能存在的投資機(jī)會(huì)或風(fēng)險(xiǎn)。

　　其實(shí)論文可以幫助我們?nèi)プR(shí)別哪些已經(jīng)成為產(chǎn)業(yè)事實(shí)，哪些還只是產(chǎn)業(yè)預(yù)期。因?yàn)楫a(chǎn)業(yè)發(fā)展和資本市場(chǎng)股價(jià)兌現(xiàn)之間還存在時(shí)間差。有時(shí)候，可能資本市場(chǎng)覺(jué)得還只是主題投資，但其實(shí)在論文里已被證明有足夠的確定性，只是在等待最后的商業(yè)化和產(chǎn)品化。我們更前瞻地讀論文，能夠讓我們布局的時(shí)候更明確。

　　布局人工智能產(chǎn)業(yè)的星辰大海

　　中國(guó)證券報(bào)：基于你的投資框架，最看好后續(xù)哪個(gè)產(chǎn)業(yè)的投資機(jī)會(huì)？

　　鄧心怡：人工智能無(wú)疑是這一輪科技浪潮中最核心的驅(qū)動(dòng)因素。我覺(jué)得人工智能浪潮和當(dāng)年的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)浪潮是具有可比性的，這種可比性來(lái)自于計(jì)算能力的提升和信息分發(fā)方式的變化。參考當(dāng)年的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)，人工智能的產(chǎn)業(yè)空間足夠大，可投資的時(shí)間也足夠長(zhǎng)，能夠讓我們有很充裕的時(shí)間從容布局。

　　我尤其關(guān)注AI應(yīng)用領(lǐng)域，希望能夠把移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)當(dāng)時(shí)應(yīng)用的變化是怎么推廣的，最后勝出者是依靠哪些技術(shù)和核心競(jìng)爭(zhēng)力等問(wèn)題研究清楚，然后運(yùn)用到對(duì)AI應(yīng)用的研究上。

　　中國(guó)證券報(bào)：根據(jù)現(xiàn)有的研究情況，以AI應(yīng)用為例，具備哪些特征的公司更有可能跑出來(lái)，有望媲美當(dāng)年移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)浪潮中的龍頭企業(yè)？

　　鄧心怡：我認(rèn)為，在回答這個(gè)問(wèn)題之前，我們首先要對(duì)不同的AI應(yīng)用公司進(jìn)行定性分類(lèi)，區(qū)分清楚“鏟子型”公司和真正的應(yīng)用型公司。

　　如果是一個(gè)純靠大模型功能提供工具的公司，核心關(guān)注的應(yīng)該是它本身的模型能力。但如果是一個(gè)應(yīng)用型公司，也就是運(yùn)用大模型能力去撬動(dòng)千行百業(yè)生產(chǎn)力變革的公司，則要去關(guān)注它的現(xiàn)有客戶(hù)數(shù)據(jù)和生態(tài)壁壘。這類(lèi)公司也是我們重點(diǎn)關(guān)注的。人工成本越高的領(lǐng)域，AI應(yīng)用能夠撬動(dòng)的生產(chǎn)力杠桿效應(yīng)可能越大。

　　此外，從To B（面向企業(yè)）和To C（面向個(gè)人消費(fèi)者）維度進(jìn)行區(qū)分，我認(rèn)為，To C類(lèi)的AI應(yīng)用可能更有想象空間。尤其是AI應(yīng)用在提供情緒價(jià)值上的意義，其未來(lái)通過(guò)大模型的能力能夠釋放的商業(yè)價(jià)值非常大，這是我們關(guān)注的方向。

　　中國(guó)證券報(bào)：進(jìn)一步細(xì)化到投資上，如何把握那些能夠兌現(xiàn)產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)預(yù)期的個(gè)股進(jìn)行操作？

　　鄧心怡：從產(chǎn)業(yè)聚焦到個(gè)股選擇，我們首先是基于技術(shù)這一底層根基進(jìn)行挑選。企業(yè)有一定的技術(shù)積累，技術(shù)積累能夠匹配產(chǎn)業(yè)變化的需要，才大概率有機(jī)會(huì)捕捉到這種變化給它帶來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)機(jī)會(huì)。

　　其次是對(duì)個(gè)股進(jìn)行估值定價(jià)。比如我們可能會(huì)對(duì)其未來(lái)三到五年市場(chǎng)空間對(duì)應(yīng)的營(yíng)收進(jìn)行預(yù)測(cè)，然后結(jié)合市盈率、市銷(xiāo)率等估值體系做出定價(jià)區(qū)間，選擇那些估值回報(bào)空間更大的標(biāo)的。

　　再者，動(dòng)態(tài)地開(kāi)展產(chǎn)業(yè)調(diào)研，跟蹤高頻數(shù)據(jù)，實(shí)時(shí)對(duì)比產(chǎn)業(yè)實(shí)際進(jìn)展與我們的預(yù)期進(jìn)展之間的差距，從中動(dòng)態(tài)評(píng)估投資機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)的變化。我們認(rèn)為，找到可跟蹤的高頻數(shù)據(jù)，了解產(chǎn)業(yè)實(shí)時(shí)變化至關(guān)重要。在科技產(chǎn)業(yè)變化過(guò)程中，能夠準(zhǔn)確把握產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展機(jī)會(huì)的公司，往往能夠給投資者帶來(lái)合理可觀的回報(bào)。

　　注重識(shí)別高波動(dòng)來(lái)源

　　中國(guó)證券報(bào)：你2023年新接手一只基金后，整個(gè)市場(chǎng)回撤較大，那段時(shí)間有沒(méi)有壓力，或者說(shuō)有沒(méi)有動(dòng)搖你對(duì)于科技投資的理念？

　　鄧心怡：我覺(jué)得那段時(shí)間對(duì)我的投資和認(rèn)知進(jìn)行了非常好的打磨。確實(shí)，2023年接手后，整個(gè)市場(chǎng)尤其是人工智能產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)歷了一輪較大的回撤。這個(gè)過(guò)程中，我主要思考兩個(gè)問(wèn)題。第一，人工智能是不是真實(shí)的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，是否存在真實(shí)的需求；第二，如果是的話，從組合管理的角度，我該怎樣更好去提高自己布局的能力。

　　我覺(jué)得第一個(gè)問(wèn)題反而是容易回答的。記得大概是2023年7、8月份的時(shí)候，因?yàn)镺pen AI的日活躍用戶(hù)數(shù)量斷崖式下降，市場(chǎng)有聲音質(zhì)疑AI是不是偽需求。到了2023年9月份左右，隨著日活數(shù)據(jù)恢復(fù)增長(zhǎng)，這個(gè)質(zhì)疑也就不攻自破了。之后，美股AI產(chǎn)業(yè)鏈率先實(shí)現(xiàn)股價(jià)修復(fù)。疊加與產(chǎn)業(yè)人士的交流，我愈發(fā)相信AI產(chǎn)業(yè)具有真實(shí)需求，并更堅(jiān)定地基于技術(shù)變化去做投資布局。

　　第二個(gè)問(wèn)題，我當(dāng)時(shí)閱讀了很多資料，對(duì)海內(nèi)外市場(chǎng)表現(xiàn)進(jìn)行復(fù)盤(pán)，并請(qǐng)教了很多前輩。期間的積累也對(duì)改善我的組合管理能力起到了較大的幫助。其實(shí)科技板塊本身是高成長(zhǎng)高迭代的，對(duì)應(yīng)的就是高波動(dòng)。我認(rèn)為，首先要識(shí)別波動(dòng)的來(lái)源，到底是來(lái)源于技術(shù)變化還是定價(jià)變化。

　　如果是技術(shù)變化，那說(shuō)明我們對(duì)產(chǎn)業(yè)的跟蹤需要糾偏，這時(shí)可能需要做一些布局方向的切換；如果是定價(jià)的變化，就需要在估值定價(jià)體系上進(jìn)行調(diào)整，做出更準(zhǔn)確合理和留有容錯(cuò)空間的判斷。但如果發(fā)現(xiàn)它只是某一個(gè)事件沖擊后的階段性情緒表達(dá)，那么情緒演繹慢慢釋放后，我們反而會(huì)更重倉(cāng)去配置。波動(dòng)中也蘊(yùn)藏著一些投資機(jī)會(huì)。

　　中國(guó)證券報(bào)：近年來(lái)，隨著ETF的大發(fā)展，關(guān)于行業(yè)主題ETF和行業(yè)型主動(dòng)權(quán)益基金的討論逐漸增多。您怎么看待兩者的定位差別和主動(dòng)權(quán)益基金的相對(duì)優(yōu)勢(shì)？

　　鄧心怡：我認(rèn)為主動(dòng)權(quán)益基金和行業(yè)ETF都是投資者參與產(chǎn)業(yè)投資布局的工具。行業(yè)ETF通過(guò)被動(dòng)跟蹤指數(shù)，可以更清晰呈現(xiàn)它的持倉(cāng)情況。主動(dòng)權(quán)益基金的相對(duì)優(yōu)勢(shì)可能在于兩個(gè)方面。

　　一方面，主動(dòng)權(quán)益基金的基金經(jīng)理對(duì)產(chǎn)業(yè)的深度研究，可以使他們更及時(shí)捕捉產(chǎn)業(yè)投資機(jī)會(huì)。體現(xiàn)在產(chǎn)品上，主動(dòng)權(quán)益基金持倉(cāng)的集中度或者說(shuō)在不同產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)的集中度，是有別于被動(dòng)指數(shù)基金的。

　　另一方面，主動(dòng)權(quán)益基金在持倉(cāng)結(jié)構(gòu)上有更高的靈活度，可以更及時(shí)地調(diào)整倉(cāng)位結(jié)構(gòu)，進(jìn)行更前瞻性的布局。比如，可能有一些身處產(chǎn)業(yè)變化中的個(gè)股，因?yàn)檫€在發(fā)展早期，沒(méi)有被納入指數(shù)成分股，相關(guān)ETF無(wú)法布局。而此時(shí)，主動(dòng)權(quán)益基金可以在行業(yè)ETF尚未開(kāi)始配置的時(shí)候，就將其納入組合，捕捉更大的收益空間。

（文章來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)）

(原標(biāo)題：諾安基金鄧心怡：做科技投資 前瞻才能獲取超額收益)

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