取勢(shì) 重質(zhì) 向未來 績優(yōu)基金經(jīng)理詳解投資“心法”

　　長假后，市場(chǎng)有所調(diào)整，行情接下來將如何演繹？績優(yōu)基金經(jīng)理關(guān)注哪些因素？接下來又有哪些投資機(jī)會(huì)值得把握？上海證券報(bào)記者邀請(qǐng)了國泰優(yōu)質(zhì)核心混合基金經(jīng)理李海、金信轉(zhuǎn)型創(chuàng)新成長基金經(jīng)理?xiàng)畛⒅袣W價(jià)值發(fā)現(xiàn)基金經(jīng)理柳世慶，對(duì)上述議題展開探討。

　　聚焦趨勢(shì)

　　看重公司基本面

　　上海證券報(bào)：在投資中，會(huì)通過哪些核心指標(biāo)或研究框架來進(jìn)行資產(chǎn)配置？在選擇行業(yè)時(shí)主要看哪些方面？具體到個(gè)股選擇，主要關(guān)注哪些核心指標(biāo)和因素？

　　李海：我的投資方法比較“簡單”，專注于精選高質(zhì)量企業(yè)，整體風(fēng)格偏向價(jià)值成長。這一策略的核心在于如何界定“高質(zhì)量”。就股票投資而言，高質(zhì)量公司是指那些能夠持續(xù)創(chuàng)造價(jià)值的優(yōu)秀企業(yè)。從定性角度看，一家好公司的“好”主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是具備良好的商業(yè)模式；二是擁有優(yōu)秀的管理層。從定量角度看，則主要包括三個(gè)維度：護(hù)城河、回報(bào)率與成長性。在行業(yè)配置上，我們青睞回報(bào)率高的領(lǐng)域；但從組合管理角度看，如果單一行業(yè)占比過高，我們也會(huì)適度加以控制。

　　楊超：我主要根據(jù)周期、成長、主題、市場(chǎng)風(fēng)格四個(gè)維度，從精選阿爾法角度出發(fā)，在全市場(chǎng)精選行業(yè)及個(gè)股配置。具體來看，周期維度是投資框架的基石，成長維度解決的是投資空間問題，主題和市場(chǎng)風(fēng)格維度則是幫助提升投資效率。

　　在個(gè)股選擇上，先從宏觀和中觀層面尋找景氣度向上的行業(yè)，通過PB、PS等估值指標(biāo)找到估值低的標(biāo)的，再綜合投資收益的空間和效率精選個(gè)股：如果契合當(dāng)前的市場(chǎng)主題熱點(diǎn)和市場(chǎng)風(fēng)格，往往能夠獲得更高的估值溢價(jià)，有希望帶來更高的收益空間；而提高收益效率，則須利用促進(jìn)估值回歸的積極因素，避免等待時(shí)間太長。

　　柳世慶：我會(huì)關(guān)注宏觀因素對(duì)于資產(chǎn)配置的影響，同時(shí)將行業(yè)中觀研究作為聯(lián)接宏觀分析與微觀證據(jù)的橋梁：在宏觀層面，重點(diǎn)關(guān)注PPI等反映制造業(yè)價(jià)格變化的指標(biāo)，以此判斷企業(yè)盈利趨勢(shì)，并結(jié)合政策環(huán)境在不同資產(chǎn)類別中靈活采用積極或保守策略；在中觀層面，將行業(yè)景氣度作為驗(yàn)證宏觀判斷的重要依據(jù)，通過周期分析捕捉結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)；在微觀層面，聚焦企業(yè)競爭格局與治理結(jié)構(gòu)的變化，評(píng)估其經(jīng)營質(zhì)量與財(cái)務(wù)穩(wěn)健性。對(duì)于成長型行業(yè)，我關(guān)注利潤增長的可持續(xù)性；對(duì)于成熟行業(yè)，則更看重資產(chǎn)負(fù)債表的安全性與現(xiàn)金流表現(xiàn)。最終落地到個(gè)股選擇，我偏好在合理估值區(qū)間內(nèi)具備穩(wěn)健增長潛力的企業(yè)。

　　上海證券報(bào)：在進(jìn)行長期價(jià)值投資與捕捉短期投資機(jī)會(huì)時(shí)，如何做到平衡？在當(dāng)前結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)顯著的市場(chǎng)行情中如何進(jìn)行操作？

　　李海：我們始終對(duì)市場(chǎng)中長期表現(xiàn)持積極態(tài)度。近年來，在經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展過程中，一些原本被看好的企業(yè)，實(shí)際表現(xiàn)可能未達(dá)預(yù)期。與此同時(shí)，我們也注意到一些企業(yè)展現(xiàn)出非常優(yōu)秀的特質(zhì)。因此，在投資組合中，我們進(jìn)行了一些標(biāo)的之間的替換。

　　楊超：我長期進(jìn)行化工行業(yè)研究，看到化工產(chǎn)品價(jià)值周期的起起落落帶來股價(jià)波動(dòng)，周期思維對(duì)我的投資策略影響比較深。我喜歡在行業(yè)周期底部，挖掘價(jià)值低估的品種。在逆向布局時(shí)，須綜合平衡“時(shí)間成本”與“收益空間”，在左側(cè)布局時(shí)要挖掘短期盈利有改善跡象的標(biāo)的。在投資組合中，我不會(huì)主觀設(shè)定各要素的比例，而是根據(jù)不同市場(chǎng)環(huán)境動(dòng)態(tài)調(diào)整。在市場(chǎng)較弱、風(fēng)險(xiǎn)偏好較低時(shí)，周期底部因素板塊的權(quán)重會(huì)更高一些；如果市場(chǎng)較好，可能會(huì)對(duì)成長性、主題熱點(diǎn)板塊給予更高權(quán)重。

　　柳世慶：股票市場(chǎng)的表現(xiàn)從來都不是線性的。當(dāng)市場(chǎng)定價(jià)暫時(shí)偏離行業(yè)和企業(yè)的中長期經(jīng)營表現(xiàn)時(shí)，便孕育出長期投資價(jià)值。然而，股價(jià)反映價(jià)值的時(shí)點(diǎn)往往難以預(yù)測(cè)。因此，挖掘和評(píng)估企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，始終是投資的核心。同時(shí)，我也會(huì)運(yùn)用宏觀策略手段，對(duì)未來1年左右的市場(chǎng)情況進(jìn)行研判，包括經(jīng)濟(jì)與行業(yè)周期、流動(dòng)性和市場(chǎng)風(fēng)格的演變等，為捕捉階段性機(jī)會(huì)提供參考。但考慮到宏觀變量更為復(fù)雜且不確定，在實(shí)際操作中，公司與行業(yè)基本面的分析仍占據(jù)主要權(quán)重。

　　從投資的角度來說，我的組合始終處于相對(duì)均衡的狀態(tài)。今年以來，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)涌現(xiàn)，與這種投資思路相當(dāng)契合。當(dāng)然，基于宏觀策略層面的判斷，我會(huì)給予成長方向更多關(guān)注。但是，我不會(huì)在某個(gè)時(shí)間段過度聚焦某個(gè)賽道，而是在不同的方向?qū)ふ覚C(jī)會(huì)，希望通過控制持倉的估值水平及單一賽道的集中度來降低風(fēng)險(xiǎn)。

　　樂觀后市

　　中國資產(chǎn)重估進(jìn)行時(shí)

　　上海證券報(bào)：結(jié)合當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和市場(chǎng)環(huán)境，如何看待A股市場(chǎng)后續(xù)走勢(shì)？

　　李海：過去3年，我持續(xù)看多A股市場(chǎng)。盡管判斷市場(chǎng)趨勢(shì)并非易事，但我始終認(rèn)為，A股市場(chǎng)的上漲邏輯比較堅(jiān)實(shí)。隨著經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇，以及創(chuàng)新藥、科技等領(lǐng)域企業(yè)不斷取得突破，中國資產(chǎn)重估的進(jìn)程才剛剛開始。

　　即便經(jīng)歷了近期的結(jié)構(gòu)性上漲，我們依然認(rèn)為，當(dāng)前市場(chǎng)整體估值處于合理水平。結(jié)構(gòu)上既有估值偏高的板塊，也有依然被低估的領(lǐng)域。因此，在投資策略上保持行業(yè)的多樣性和風(fēng)格的均衡性至關(guān)重要。

　　楊超：如今，越來越多產(chǎn)業(yè)全球競爭力都在增強(qiáng)，如傳統(tǒng)制造業(yè)、創(chuàng)新藥、芯片等。此外，不少板塊依然被低估。股票市場(chǎng)的估值水平，還沒有充分反映產(chǎn)業(yè)競爭力。去年上半年，我重點(diǎn)挖掘了芯片的投資機(jī)會(huì)，出發(fā)點(diǎn)是從周期維度找到低估的品種，當(dāng)然此后收益空間較大也是與產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好快速提升有關(guān)。隨著風(fēng)險(xiǎn)偏好的提升，市場(chǎng)中長期的成長空間定價(jià)就會(huì)更樂觀一些。

　　柳世慶：過去1年，支撐市場(chǎng)上漲的邏輯如同樹木的根莖與枝葉，一以貫之、脈絡(luò)清晰。對(duì)于未來，我們持審慎樂觀態(tài)度，認(rèn)為市場(chǎng)仍具備一定的估值安全邊際。值得關(guān)注的是，宏觀政策有力支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展的預(yù)期仍在延續(xù)。接下來，關(guān)鍵在于實(shí)體經(jīng)濟(jì)動(dòng)能與企業(yè)盈利能否在政策助力下實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定回升。

　　當(dāng)前，“反內(nèi)卷”政策穩(wěn)步推進(jìn)，正在從中長期層面改善企業(yè)的經(jīng)營環(huán)境，助力盈利能力回歸常態(tài)，市場(chǎng)基本面預(yù)期有望穩(wěn)步修復(fù)。隨著長期預(yù)期保持穩(wěn)定，中國資產(chǎn)的價(jià)值重估也將具備更加堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

　　上海證券報(bào)：展望未來，哪些因素有望主導(dǎo)市場(chǎng)走勢(shì)？應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注哪些方面的變化？

　　李海：在基金中報(bào)中，我們提到，“一個(gè)股權(quán)投資的新時(shí)代已經(jīng)來臨”。近年來，雖然部分行業(yè)龍頭公司業(yè)績?cè)鏊儆兴陆担?jīng)營質(zhì)量反而穩(wěn)步提升，同時(shí)也不再需要過去那樣大規(guī)模的資本開支。在這一“剪刀差”效應(yīng)下，企業(yè)能夠創(chuàng)造更多的自由現(xiàn)金流，因此，除股價(jià)上漲外，股東還能獲得穩(wěn)定、可持續(xù)的股息回報(bào)。這正是“股權(quán)投資新時(shí)代”來臨的標(biāo)志。

　　楊超：近一兩年，AI算力、創(chuàng)新藥等投資機(jī)會(huì)凸顯。從中長期維度看，更看好科技成長，尤其是AI驅(qū)動(dòng)的產(chǎn)業(yè)投資機(jī)會(huì)。最好的投資機(jī)會(huì)，往往是契合時(shí)代發(fā)展的投資機(jī)會(huì)，當(dāng)前最重要的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)就是AI帶來的產(chǎn)業(yè)變化。

　　柳世慶：展望未來，積極的宏觀政策仍將延續(xù)，雖然邊際擴(kuò)張力度或趨緩，但整體環(huán)境依舊友好：國內(nèi)方面，雖仍面臨部分價(jià)格指標(biāo)下行的壓力，但在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型與政策呵護(hù)下，資本市場(chǎng)機(jī)會(huì)仍存；外部方面，經(jīng)歷上半年不確定性后，中國制造業(yè)優(yōu)勢(shì)愈發(fā)突出，有望成為核心資產(chǎn)重估的重要錨點(diǎn)，疊加海外政策轉(zhuǎn)向積極預(yù)期，為市場(chǎng)營造更優(yōu)外部環(huán)境。

　　總體而言，下半年機(jī)會(huì)將多于上半年。我將繼續(xù)以挖掘行業(yè)和企業(yè)價(jià)值為主要目標(biāo)，重點(diǎn)關(guān)注具備持續(xù)自由現(xiàn)金流能力、盈利改善及估值合理的科技方向。

　　投資未來

　　看好新興成長產(chǎn)業(yè)

　　上海證券報(bào)：目前看好哪些領(lǐng)域的投資機(jī)會(huì)？主要邏輯是什么？

　　李海：在消費(fèi)板塊方面，我們的最新觀點(diǎn)可以概括為：“舊”消費(fèi)轉(zhuǎn)守為攻；“新”消費(fèi)優(yōu)中選優(yōu)。

　　所謂“舊”消費(fèi)，主要指白酒、乳業(yè)等傳統(tǒng)消費(fèi)領(lǐng)域。在經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇、資產(chǎn)價(jià)格企穩(wěn)的背景下，居民收入有望回升，傳統(tǒng)消費(fèi)板塊的吸引力也將隨之修復(fù)。經(jīng)過前幾年的震蕩調(diào)整，傳統(tǒng)消費(fèi)板塊的估值已進(jìn)一步回落，與此同時(shí)行業(yè)競爭格局持續(xù)改善，龍頭企業(yè)的市場(chǎng)地位穩(wěn)固，擁有健康的自由現(xiàn)金流和可觀的股息率，股東回報(bào)水平也在不斷提升。而且，部分企業(yè)已成功培育出第二增長曲線，在新產(chǎn)品、新品類和新市場(chǎng)的推動(dòng)下，其股價(jià)有望迎來積極表現(xiàn)。

　　在“新”消費(fèi)領(lǐng)域，高估值與高增長并存，須從中篩選出真正具備“護(hù)城河”的投資標(biāo)的。

　　在港股互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司方面，我們看好的邏輯主要包括三點(diǎn)：第一，商業(yè)模式較好，具備高回報(bào)、強(qiáng)現(xiàn)金流，有一定的成長性，且護(hù)城河較深；第二，具備全球競爭力，盡管過去兩年相關(guān)公司的股價(jià)已有一定程度的上漲，但其估值仍處于全球較低水平；第三，AI浪潮正逐漸從硬件創(chuàng)新延伸至軟件與應(yīng)用創(chuàng)新，這可能為互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司帶來業(yè)務(wù)重構(gòu)的重要機(jī)遇，并成為其價(jià)值重估的關(guān)鍵催化劑。

　　楊超：當(dāng)前主要看好以下幾個(gè)方面：

　　一是半導(dǎo)體芯片方向，主要邏輯是“周期拐點(diǎn)+自主可控”，疊加AI賦能打開空間。中國企業(yè)在模擬芯片、晶圓代工等領(lǐng)域的技術(shù)突破加速，市場(chǎng)份額持續(xù)提升，不少優(yōu)秀標(biāo)的的市值和估值，尚未充分反映其全球競爭力，長期來看有重估機(jī)會(huì)。此外，當(dāng)前芯片行業(yè)不僅迎來周期回升，更受益于AI產(chǎn)業(yè)爆發(fā)，中國企業(yè)在算力芯片、傳感器等領(lǐng)域研發(fā)投入超預(yù)期，疊加政策支持，其成長空間尚未充分釋放，中長期值得關(guān)注。

　　二是大飛機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈，隨著國產(chǎn)化加速推進(jìn)，業(yè)績釋放期正在臨近。我研究大飛機(jī)產(chǎn)業(yè)已有1年多時(shí)間，看到大飛機(jī)領(lǐng)域在不斷進(jìn)步，國產(chǎn)發(fā)動(dòng)機(jī)研發(fā)加速。隨著大飛機(jī)交付量增加，產(chǎn)業(yè)鏈上下游會(huì)逐步進(jìn)入業(yè)績釋放期，從零部件到材料環(huán)節(jié)，都有望出現(xiàn)值得長期持有的標(biāo)的。

　　三是創(chuàng)新藥板塊。近期海外藥企頻繁購買中國新藥權(quán)益，說明中國創(chuàng)新藥的全球競爭力持續(xù)提升。

　　柳世慶：一是宏觀政策驅(qū)動(dòng)?！胺磧?nèi)卷”政策穩(wěn)步推進(jìn)下，優(yōu)勢(shì)企業(yè)有望保持穩(wěn)健盈利與現(xiàn)金流。全球主要經(jīng)濟(jì)體轉(zhuǎn)向?qū)捤烧?，也為中國?jīng)濟(jì)復(fù)蘇提供了良好外部環(huán)境，一些供給受限、具備全球定價(jià)能力的周期行業(yè)或迎來機(jī)會(huì)。

　　二是中國制造出海值得長期關(guān)注，無論是科技領(lǐng)域的海外算力、創(chuàng)新藥，還是傳統(tǒng)制造業(yè)，都在全球市場(chǎng)中尋找新的增長空間。

　　三是經(jīng)歷估值調(diào)整后，與經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)熱度相關(guān)的金融等行業(yè)也具備配置價(jià)值。

（文章來源：上海證券報(bào)）

(原標(biāo)題：取勢(shì) 重質(zhì) 向未來 績優(yōu)基金經(jīng)理詳解投資“心法”)

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