萬(wàn)億美元豪賭，AI泡沫警報(bào)大作

　　2026財(cái)年第一財(cái)季（截至2025年8月31日），甲骨文營(yíng)收增長(zhǎng)12%至149億美元，其中云計(jì)算收入增長(zhǎng)28%至72億美元，云應(yīng)用（SaaS）收入38億美元、增長(zhǎng)11%，但軟件收入下降1%至57億美元，整體表現(xiàn)喜憂(yōu)參半。

　　但是，在全面參與AI競(jìng)賽的前提下，甲骨文高達(dá)數(shù)千億美元的已簽約項(xiàng)目令市場(chǎng)為之瘋狂。甲骨文高管稱(chēng)，在第一財(cái)季與三家客戶(hù)簽署了四份價(jià)值數(shù)十億美元的合同；在接下來(lái)的幾個(gè)月里，甲骨文預(yù)計(jì)還會(huì)簽下幾筆數(shù)十億美元的合同，RPO（剩余履約義務(wù)）可能會(huì)超過(guò)5000億美元。

　　市場(chǎng)對(duì)甲骨文財(cái)報(bào)的反饋堪稱(chēng)瘋狂。財(cái)報(bào)公布后，股價(jià)盤(pán)中一度暴漲41%，收盤(pán)漲近36%，創(chuàng)有史以來(lái)最大單日漲幅，公司市值因此增加2440億美元至9220億美元。

　　市場(chǎng)正押注加大AI投資、重金建設(shè)數(shù)據(jù)中心的企業(yè)。除甲骨文外，英偉達(dá)與OpenAI走在最前：前者市值約4.4萬(wàn)億美元，后者估值提升至超過(guò)8000億美元。英偉達(dá)憑借較低的融資成本，一邊向英特爾投入約50億美元，一邊還計(jì)劃在OpenAI的合作項(xiàng)目追加約1000億美元資金。隨著收入預(yù)期抬升，OpenAI估值同步上行。近三個(gè)月，二級(jí)市場(chǎng)AI半導(dǎo)體與基礎(chǔ)設(shè)施整體走強(qiáng)。

　　資本狂歡之下，不安情緒正在投資人、創(chuàng)業(yè)者和一線(xiàn)從業(yè)者間悄然蔓延。人工智能熱潮會(huì)不會(huì)泡沫化？越來(lái)越多人擔(dān)心，一場(chǎng)迫在眉睫的AI泡沫，可能成為下一個(gè)全球經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的引爆點(diǎn)。

　　虛火還是剛需？

　　10月6日，在舊金山舉辦的OpenAI年度開(kāi)發(fā)者大會(huì)（DevDay）上，OpenAI首席執(zhí)行官奧特曼（Sam Altman）就AI泡沫化給出了不同尋常的回應(yīng)。

　　“我知道寫(xiě)泡沫化的故事很誘人，”奧特曼表示，“事實(shí)上，我認(rèn)為AI的許多領(lǐng)域現(xiàn)在確實(shí)有點(diǎn)泡沫化。”

　　此番言論在當(dāng)今美國(guó)科技領(lǐng)袖中頗為罕見(jiàn)，他們通常對(duì)此類(lèi)問(wèn)題諱莫如深。奧特曼進(jìn)一步稱(chēng)，他預(yù)期投資人會(huì)做出一些錯(cuò)誤的判斷，而一些“愚蠢”的新創(chuàng)公司也可能輕易獲得大筆資金。

　　不過(guò)，奧特曼話(huà)鋒一轉(zhuǎn)，明確將OpenAI與行業(yè)內(nèi)的泡沫現(xiàn)象區(qū)分開(kāi)來(lái)。他強(qiáng)調(diào)，對(duì)OpenAI而言，“這里確實(shí)正在發(fā)生一些真實(shí)的事情”，意指其技術(shù)進(jìn)步和業(yè)務(wù)發(fā)展具有實(shí)質(zhì)性。對(duì)OpenAI本身，奧特曼給出的判斷更為篤定：模型能力、產(chǎn)品矩陣和商業(yè)化“出現(xiàn)了可驗(yàn)證的進(jìn)展”。

　　盡管奧特曼試圖將公司與市場(chǎng)的非理性繁榮剝離開(kāi)來(lái)，但并非所有人都被說(shuō)服。

　　OpenAI正身處風(fēng)暴中心。

　　近一個(gè)月，隨著OpenAI與英偉達(dá)、AMD、博通乃至甲骨文的合作計(jì)劃持續(xù)推進(jìn)，美國(guó)科技巨頭之間交織出錯(cuò)綜復(fù)雜的算力與資本合作關(guān)系。總的來(lái)看，OpenAI采購(gòu)部署AMD芯片的同時(shí)，還能獲得以特定價(jià)格入股AMD的權(quán)利；英偉達(dá)向OpenAI投資了高達(dá)1000億美元，雙方共建大規(guī)模數(shù)據(jù)中心，后者再以投資款采購(gòu)英偉達(dá)芯片。

　　微軟既是OpenAI的主要股東，同時(shí)還是人工智能云計(jì)算公司CoreWeave的主要客戶(hù)，而CoreWeave又是英偉達(dá)持股較多的公司；據(jù)估計(jì)，截至英偉達(dá)2025財(cái)年第四季度，微軟貢獻(xiàn)了英偉達(dá)近20%的年化收入。

　　這些股權(quán)與采購(gòu)的“糾纏”讓產(chǎn)業(yè)鏈更像一張彼此勾連的網(wǎng)?；榭蛻?hù)的關(guān)系在短期內(nèi)推高了多家公司的預(yù)期新增收入，有些增量甚至達(dá)到公司現(xiàn)有收入的數(shù)倍。

　　隨著AI領(lǐng)域日益復(fù)雜的融資安排愈發(fā)普遍，其對(duì)行業(yè)真實(shí)需求的潛在扭曲引發(fā)硅谷專(zhuān)家警覺(jué)。質(zhì)疑者認(rèn)為，AI科技公司市值的快速飆升，部分源于“財(cái)務(wù)工程”而非內(nèi)在價(jià)值。他們把這類(lèi)交易稱(chēng)為“循環(huán)融資”（round-tripping）甚至“供應(yīng)商融資”（vendor financing）——通過(guò)投資或借貸給客戶(hù)，促使其持續(xù)購(gòu)買(mǎi)自身產(chǎn)品，從而人為制造需求并推高營(yíng)收與估值。

　　面對(duì)質(zhì)疑，奧特曼回應(yīng)稱(chēng)：“沒(méi)錯(cuò)，這些投資和貸款前所未見(jiàn)?！钡a(bǔ)充，市場(chǎng)的另一面是，“企業(yè)營(yíng)收的增長(zhǎng)速度也前所未有?！辈贿^(guò)，盡管OpenAI的營(yíng)收增長(zhǎng)迅速，該公司迄今仍未實(shí)現(xiàn)盈利。

　　被視作AI算力需求晴雨表的臺(tái)積電，10月16日交出超預(yù)期業(yè)績(jī)，并把2025年全年?duì)I收增速指引再次上調(diào)至近35%。這已是臺(tái)積電年內(nèi)第二次上調(diào)全年展望，市場(chǎng)普遍將其解讀為給“AI需求疑慮”服下一劑“定心丸”。

　　業(yè)務(wù)上，臺(tái)積電既是英偉達(dá)、AMD等高端AI芯片的獨(dú)家代工方，也承接多家互聯(lián)網(wǎng)公司的ASIC及其他芯片訂單；同時(shí)，臺(tái)積電的先進(jìn)封裝能力對(duì)AI芯片量產(chǎn)與性能釋放至關(guān)重要。

　　對(duì)于外界關(guān)切的AI需求判斷，臺(tái)積電董事長(zhǎng)兼總裁魏哲家在業(yè)績(jī)電話(huà)會(huì)上稱(chēng)，當(dāng)前AI客戶(hù)拉貨“全面強(qiáng)勁”，甚至比三個(gè)月前更強(qiáng)，相關(guān)長(zhǎng)期復(fù)合增速略高于此前預(yù)期?！拔覀冎苯訌目蛻?hù)那里收到強(qiáng)烈信號(hào)，要求我們具備支持其業(yè)務(wù)的能力，因此我們對(duì)AI大趨勢(shì)的信心正在增強(qiáng)?！彼岬?，大型語(yǔ)言模型的令牌（token）處理量呈爆發(fā)式上升，反映AI的高頻采用，帶動(dòng)算力需求抬升，從而驗(yàn)證了對(duì)先進(jìn)制程與高端封裝的持續(xù)需求。

　　在產(chǎn)能擴(kuò)充上，魏哲家強(qiáng)調(diào)將維持謹(jǐn)慎節(jié)奏：除逐條核對(duì)客戶(hù)訂單規(guī)劃外，還會(huì)親自查訪(fǎng)“客戶(hù)的客戶(hù)”，并通過(guò)內(nèi)部評(píng)估機(jī)制把關(guān)，力求更精準(zhǔn)地推進(jìn)產(chǎn)能布局與建設(shè)。

　　互聯(lián)網(wǎng)泡沫鏡鑒

　　在科技產(chǎn)業(yè)的歷史里，“泡沫”并非新課題。上世紀(jì)90年代末的互聯(lián)網(wǎng)狂飆，在2000—2002年引發(fā)全球科技股大幅回撤與大量初創(chuàng)公司倒閉，也拖累電信行業(yè)爆出債務(wù)危機(jī)。

　　在10月14日發(fā)布的《世界經(jīng)濟(jì)展望》中，IMF首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家皮埃爾-奧利維耶·古蘭沙稱(chēng)，如今人工智能投資激增，與90年代末互聯(lián)網(wǎng)泡沫相呼應(yīng)，但更可能不是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

　　互聯(lián)網(wǎng)早期，大量資本涌入電信基礎(chǔ)設(shè)施，押注需求將呈指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)，樂(lè)觀情緒刺激科技投資，抬高股票估值。然而，當(dāng)需求放緩時(shí)，破產(chǎn)潮隨之而來(lái)。問(wèn)題并不在于互聯(lián)網(wǎng)缺乏潛力，而在于資本大規(guī)模投入的時(shí)點(diǎn)快于普及速度。AI投資亦然。麻省理工學(xué)院今年8月的一項(xiàng)研究顯示，實(shí)施AI試點(diǎn)項(xiàng)目的公司中，高達(dá)95%并未取得任何投資回報(bào)。

　　不過(guò)，互聯(lián)網(wǎng)泡沫留下的光纖骨干網(wǎng)和數(shù)據(jù)中心，為隨后移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)與云計(jì)算繁榮奠定了基礎(chǔ)。類(lèi)比之下，即便當(dāng)下AI出現(xiàn)估值回調(diào)，電力與算力基礎(chǔ)設(shè)施、模型與數(shù)據(jù)資產(chǎn)的沉淀，同樣可能為下一階段的繁盛奠定基礎(chǔ)。

　　尚不能斷言人工智能浪潮究竟是機(jī)遇還是危機(jī)，但軍備競(jìng)賽中的AI公司已然處于兩難：擴(kuò)產(chǎn)還是觀望？自建數(shù)據(jù)中心還是外包云算力？這考驗(yàn)管理層和投資者的判斷。

　　對(duì)追逐AI紅利的公司而言，繼續(xù)加碼意味著巨額資本支出與盈利壓力；一旦需求兌現(xiàn)放緩、推理成本曲線(xiàn)降不下來(lái)，資產(chǎn)減值與期限錯(cuò)配將迅速放大。若踩剎車(chē)，不僅可能錯(cuò)過(guò)AI需求與生態(tài)窗口，還可能被市場(chǎng)解讀為增長(zhǎng)見(jiàn)頂、戰(zhàn)略搖擺，引發(fā)估值下調(diào)與合作伙伴觀望，進(jìn)一步放大競(jìng)爭(zhēng)壓力。

　　需要注意的是，當(dāng)前推高AI增長(zhǎng)的主要是盈利與現(xiàn)金流相對(duì)穩(wěn)健的科技巨頭，即便熱潮退去，它們大概率仍能維持增長(zhǎng)。但也有人提醒，最嚴(yán)重的人工智能泡沫風(fēng)險(xiǎn)可能出現(xiàn)在能源領(lǐng)域，市場(chǎng)正涌現(xiàn)一批尚無(wú)營(yíng)收、寄望未來(lái)科技公司為其尚未建成的電力項(xiàng)目買(mǎi)單的開(kāi)發(fā)商，一旦AI需求不及預(yù)期，這些沒(méi)有收入的能源公司將跌得最慘，而且?guī)缀鯖](méi)有緩沖。

（文章來(lái)源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道）

(原標(biāo)題：萬(wàn)億美元豪賭，AI泡沫警報(bào)大作)

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