短期狂歡還是“超級周期”？基金解構有色金屬

　　國際金價站上歷史之巔，倫銅價格強勢叩響萬元大關，白銀則以驚人的彈性展開補漲……近期，一場關于有色金屬的“熱浪”正在席卷全球。

　　資本市場對此反應熱烈，Wind數(shù)據顯示，有色金屬相關ETF成為近期資金追捧的焦點，僅在近一個月便獲得超200億元的資金凈流入，紫金礦業(yè)、洛陽鉬業(yè)、興業(yè)銀錫等板塊內龍頭個股的股價更是屢創(chuàng)新高。

　　這究竟是一場由短期情緒驅動的“周期狂歡”，還是一輪由底層邏輯重構引爆的“超級周期”？為此，券商中國記者采訪了多位公募基金經理，力圖解碼本輪有色金屬強勢行情背后的深層邏輯與未來圖景。

　　“美元錨”松動重塑有色金屬定價

　　與以往由單一經濟復蘇驅動的周期性行情不同，受訪基金經理普遍認為，本輪有色金屬牛市的根基，深植于一個更為宏大的宏觀背景——全球貨幣體系與美元信用的長期重估。

　　匯添富指數(shù)分析師狄則徐及有色50ETF基金經理孫浩指出，本輪行情的中長期邏輯根植于有色金屬的貨幣屬性。他們認為：“美國財政與貨幣紀律的雙重松動趨勢已定，美元信用的邊際貶損是驅動有色金屬長期強勢表現(xiàn)的底層宏觀邏輯。在此背景下，商品本身就是對抗貨幣貶值的硬通貨?！?/p>

　　這一觀點得到了多位業(yè)內人士的認同。萬家基金權益投資部基金經理葉勇強調，全球貨幣的持續(xù)超發(fā)、弱美元化的大趨勢，以及美聯(lián)儲降息周期的開啟，將持續(xù)推升以黃金為代表的貴金屬價格，疊加逆全球化下各國對于戰(zhàn)略金屬資源的儲備需求，有色金屬將是本輪大宗商品牛市的主力軍。

　　作為全球資產定價之“錨”，美元的信用波動，最直接地反映在黃金上，但又不止步于黃金。近期，以金、銀、銅為代表的有色金屬普遍行情凌厲，其中，國際金價突破4000美元/盎司大關，創(chuàng)下歷史新高；倫敦期銅則一度站上11000美元/噸，逼近歷史前高；而此前漲幅相對滯后的白銀，也開啟了波瀾壯闊的補漲行情，倫敦銀現(xiàn)突破50美元/盎司，近一個月上漲超20%，展現(xiàn)出驚人的彈性。

　　“黃金是這輪大宗商品牛市的‘先行指標’或‘領頭羊’，它的突破為其他具有金融屬性的有色金屬打開了向上的價格空間?！币晃皇茉L基金經理表示，白銀兼具貴金屬和工業(yè)金屬雙重屬性，其金融屬性使其緊隨黃金上漲，而工業(yè)屬性則為其提供了更強的需求彈性，因此在行情中段往往表現(xiàn)出更高的貝塔；同樣，作為全球經濟的“晴雨表”，銅價的強勢，除了反映基本面需求，也蘊含了對沖通脹和貨幣貶值的金融需求。

　　因此，理解本輪有色行情的第一把鑰匙，或許是跳出單純的“周期品”框架，從“硬通貨”的視角去審視有色金屬。在全球利率下行的時代，它們的價值之錨，正從短期工業(yè)供需，向長期貨幣信用悄然轉移。

　　供給“緊箍咒”與需求“新引擎”

　　如果說“美元錨”松動為有色金屬提供了“水漲船高”的宏觀環(huán)境，那么堅實的供需基本面，則為這艘“商品航母”提供了強勁的內生動力。

　　供給端，一頂長周期的“緊箍咒”正越收越緊。

　　狄則徐和孫浩分析指出，供給端的約束是長期的。一方面，全球主要礦山的品位呈現(xiàn)趨勢性下滑，這意味著需要開采更多的礦石才能獲得同等數(shù)量的金屬，邊際成本顯著抬升。另一方面，新增產能成本高企，這需要有足夠高的金屬價格預期，才能驅動礦業(yè)巨頭們進行新一輪大規(guī)模的資本開支。

　　西部利得資源鑫選混合的基金經理管浩陽認為，當前，有色金屬在供給端面臨三重枷鎖：

　　一是資本開支不足。由于礦石品位下滑、成本上升，礦山回報率下降，導致雖然大宗商品價格上漲較多，但仍不足以刺激大規(guī)模投資，大部分大宗商品尤其是有色金屬領域仍然沒有很大的資本開支，企業(yè)擴產謹慎。

　　二是優(yōu)質礦山減少。由于資源消耗，當前大型礦山、優(yōu)質礦山的勘探其實并不盡如人意。

　　三是資源品戰(zhàn)略地位升維。從剛果金禁止鈷出口，到印尼提高鎳礦關稅，各國正通過行政手段推升資源價值，未來，更多金屬可能成為戰(zhàn)略籌碼，資源品正在從“周期商品”變成“戰(zhàn)略資產”，獲取壁壘將持續(xù)提高。

　　需求端，一個以AI和新能源為核心的“新引擎”正強勢啟動。

　　信達澳亞基金經理張明燁指出，AI給化工、有色行業(yè)帶來大量新需求，包括人工智能大數(shù)據中心建設對銅需求旺盛，直接加劇了銅的緊俏。此外，AI推動的電力基礎設施升級（如電網重建）也支撐了銅需求。在材料方面，AI相關技術有望帶動液冷上游氟化液與PCB相關樹脂需求提升，延伸的其他材料的需求可進一步挖掘。

　　融通產業(yè)趨勢精選基金經理李文海認為，新能源的需求已經在多個周期行業(yè)占據舉足輕重的需求占比，包括磷、電解鋁、銅等傳統(tǒng)周期行業(yè)，新能源的需求占據20%左右甚至更高的份額，相對來說，固態(tài)電池、AI目前的占比沒有那么高，但是以這些行業(yè)的增速和應用前景，可以合理推測這些新需求有望重現(xiàn)當年新能源的需求爆發(fā)，未來成為傳統(tǒng)周期行業(yè)的主要增長極。

　　“科技創(chuàng)新，材料先行?！秉S道立用一句簡明的話概括了上游資源品與下游產業(yè)趨勢的關系，十五年前，房地產和基建是中國經濟的核心動能，在銅、鋁的需求結構中占比分別超過三成和五成，而隨著近年經濟結構轉型崛起，地產基建需求占比大幅下降，新能源產業(yè)在銅需求中的占比已超15%，在鋁需求中的占比已超20%。產業(yè)需求的驅動力發(fā)生了巨大的變化。

　　板塊有望迎來“戴維斯雙擊”

　　不過值得注意的是，由于主要有色金屬品種均在近期突破重要關口，板塊內龍頭個股的股價更是屢創(chuàng)新高，市場波動有所加大。

　　比如，10月9日至10日這兩個交易日，銅價便經歷了“大起大落”，倫敦期銅一度站上11000美元/噸，但卻在10月10日大跌4.54%，報收10374美元/噸，紫金礦業(yè)、洛陽鉬業(yè)等龍頭個股均在10月10日發(fā)生一定回調。

　　狄則徐和孫浩指出，這主要是因為當前市場對商品高價的持續(xù)性仍存疑慮，板塊估值受“周期品”認知束縛，表現(xiàn)為股價漲幅滯后于EPS（每股收益）的上修幅度。一旦“商品高價非周期性波動”成為共識，在盈利持續(xù)釋放的驅動下，板塊有望迎來業(yè)績與估值雙升的“戴維斯雙擊”。

　　葉勇認為，有色金屬作為全球定價品種，是本輪大宗商品牛市的主力軍。一方面，在中長期資本開支周期推動下，有色已經進入中長期供給緊張的價格上行大周期，過去三年，以金銀銅鋁為代表的有色金屬價格已持續(xù)震蕩上行，每年價格中樞上一個臺階；另一方面，全球制造業(yè)投資周期持續(xù)上行，疊加逆全球化下對于戰(zhàn)略金屬資源的儲備需求，將持續(xù)提升對于有色金屬的需求；當下又疊加國內宏觀面觸底回升預期，邏輯進一步強化。多重邏輯疊加下，有色金屬或成為本輪“慢?！毙星榈暮诵钠贩N，未來一到兩年首先看好工業(yè)有色、小金屬和黃金。

　　李文海認為，基于行業(yè)資本開支高峰期過去、下游需求回暖，有色會在未來一到兩年維持較高的景氣度，但也存在潛在的風險，一方面是關稅壁壘對全球經濟的影響還需要持續(xù)關注，另一方面目前美國的經濟數(shù)據出現(xiàn)一定惡化，要提防他們政策應對不當可能帶來需求的衰退。

（文章來源：券商中國）

(原標題：短期狂歡還是“超級周期”？基金解構有色金屬)

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