瘋狂的赴港RWA：融資還是“融勢(shì)”？

　　“我們這個(gè)項(xiàng)目，適合拿到香港做RWA嗎？”深圳南山一家咖啡館里，幾個(gè)人圍坐在木桌旁，其中一位企業(yè)方人員翻開(kāi)項(xiàng)目書(shū)認(rèn)真詢問(wèn)道。

　　近幾個(gè)月來(lái)，這樣的對(duì)話場(chǎng)景在大灣區(qū)多個(gè)城市不斷上演。

　　RWA，Real World Assets-tokenization，翻譯過(guò)來(lái)為“真實(shí)世界資產(chǎn)代幣化”，是指將真實(shí)世界資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榛?span id="bk_90.BK0830">區(qū)塊鏈技術(shù)、可交易的數(shù)字資產(chǎn)權(quán)證（Token）。

　　據(jù)第一財(cái)經(jīng)不完全統(tǒng)計(jì)，近兩年，已有超13家機(jī)構(gòu)試水RWA，包括朗新集團(tuán)、華夏基金、太平洋保險(xiǎn)等知名企業(yè)，底層資產(chǎn)涵蓋新能源設(shè)備、金融產(chǎn)品乃至農(nóng)產(chǎn)品。它們的背后，站著螞蟻數(shù)科、OSL等技術(shù)支持方，共同構(gòu)筑起“境內(nèi)資產(chǎn)-香港確權(quán)-全球流通”的新通路。

　　如今，更多企業(yè)正加大力度布局，RWA咨詢中介的業(yè)務(wù)量激增。除融資作用外，上市公司更關(guān)注RWA的多元價(jià)值。例如，為企業(yè)出海鋪路，帶來(lái)品牌曝光，甚至推動(dòng)股價(jià)提升。

　　隨著RWA融資浪潮再起，是否存在過(guò)熱風(fēng)險(xiǎn)？多位業(yè)內(nèi)人士提示，并非所有資產(chǎn)都適合進(jìn)行RWA。即便資產(chǎn)符合規(guī)范，行業(yè)初期仍存在融資成本較高、融資效果不確定等風(fēng)險(xiǎn)。

　　赴港RWA單量激增

　　據(jù)第一財(cái)經(jīng)記者不完全梳理，2024年至今，成功進(jìn)行RWA的案例有朗新集團(tuán)、巡鷹集團(tuán)、華夏基金、太平洋保險(xiǎn)等13家機(jī)構(gòu)或企業(yè)，底層資產(chǎn)包括基金、債券、實(shí)物黃金、房產(chǎn)抵押信貸、農(nóng)產(chǎn)品等，技術(shù)合作方包括螞蟻數(shù)科、OSL、HashKey。

　　例如，朗新集團(tuán)旗下新電途平臺(tái)將充電樁收益權(quán)作為底層資產(chǎn)；協(xié)鑫能科基于光伏電站未來(lái)發(fā)電收益權(quán)發(fā)行RWA；巡鷹集團(tuán)和奧瑞德則分別以換電資產(chǎn)收益權(quán)和AI服務(wù)器收益權(quán)作為底層資產(chǎn)。根據(jù)香港監(jiān)管要求，上述項(xiàng)目均未向零售投資者開(kāi)放，僅限機(jī)構(gòu)或?qū)I(yè)投資者，并且無(wú)二級(jí)市場(chǎng)交易，已完成數(shù)千萬(wàn)至2億元不等的募資。

　　越來(lái)越多的企業(yè)正嘗試復(fù)制成功經(jīng)驗(yàn)。一家RWA咨詢的投資機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人張景（化名）對(duì)記者表示，近期，房地產(chǎn)企業(yè)咨詢RWA的熱情顯著上升，希望將租金穩(wěn)定的成熟商業(yè)地產(chǎn)通過(guò)RWA融資緩解資金壓力。另外，文旅潮玩、光伏新能源和充電樁等領(lǐng)域的企業(yè)也表現(xiàn)出較高興趣。

　　曼昆（深圳）律師事務(wù)所合伙人邵嘉碘律師告訴記者，最近一年接到RWA領(lǐng)域的咨詢量直線上升，咨詢方不僅包括企業(yè)，技術(shù)服務(wù)方、持牌管理人，還有部分做資源撮合的中介。

　　RWA.xyz數(shù)據(jù)顯示，截至2025年7月底，全球鏈上RWA資產(chǎn)總市值已突破250億美元（不含穩(wěn)定幣）；波士頓咨詢等機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，到2030年，RWA市場(chǎng)規(guī)模有望突破10萬(wàn)億美元大關(guān)。

　　目前，包括朗新集團(tuán)、協(xié)鑫能科等多家上市公司在香港發(fā)行RWA，這些上市公司并未在相關(guān)年報(bào)、公告中披露相關(guān)RWA項(xiàng)目發(fā)行的具體細(xì)節(jié)，包括剝離的資產(chǎn)收益權(quán)、募集資金情況等。邵嘉碘表示，上市公司若未進(jìn)行相關(guān)披露，可能因其未達(dá)到披露標(biāo)準(zhǔn)，或雖已做出決策并發(fā)布公告，但議題相對(duì)常規(guī)，未突出與RWA（真實(shí)資產(chǎn)代幣化）明顯相關(guān)，因而在上市公司公告中無(wú)法窺見(jiàn)具體細(xì)節(jié)。

　　警惕過(guò)熱風(fēng)險(xiǎn)

　　與傳統(tǒng)融資渠道相比，作為新興模式的RWA在融資成本上并不占優(yōu)勢(shì)。第一財(cái)經(jīng)記者從多位業(yè)內(nèi)人士處了解到，目前在港發(fā)行RWA項(xiàng)目的總費(fèi)用通常不低于250萬(wàn)港元，具體視項(xiàng)目復(fù)雜程度而定。部分機(jī)構(gòu)在保薦發(fā)行時(shí)會(huì)收取3%至5%的傭金，但也有機(jī)構(gòu)免收這項(xiàng)費(fèi)用。除此之外，發(fā)行方還需向投資人承諾一定的投資回報(bào)率。

　　“底層資產(chǎn)屬于非標(biāo)類型的，承諾回報(bào)一般要超過(guò)8%；如果是債券類資產(chǎn)，可以稍低一些。否則產(chǎn)品很難推銷出去?！币幻麡I(yè)內(nèi)人士透露，相較于一些常規(guī)的融資方式，RWA融資成本更高。

　　“真的能落地的案例不多，我們更多時(shí)候是在‘勸退’大家?！鄙奂蔚夥Q，許多人對(duì)于RWA存在誤解，以為資產(chǎn)一旦上鏈便會(huì)迅速售罄，甚至視其為一種“小型IPO”。然而現(xiàn)實(shí)遠(yuǎn)非如此，當(dāng)前的難點(diǎn)主要包括兩方面：一是發(fā)行成本較高，不少企業(yè)在了解實(shí)際費(fèi)用后便猶豫不前；更關(guān)鍵的一點(diǎn)在于，發(fā)行成功與否根本取決于資產(chǎn)能否吸引專業(yè)投資者。目前，此類非標(biāo)資產(chǎn)在香港僅面向?qū)I(yè)投資者私募發(fā)行，他們會(huì)嚴(yán)格審查項(xiàng)目資產(chǎn)收益率、安全性、企業(yè)信用及資產(chǎn)負(fù)債率等核心指標(biāo)。

　　因此，代幣上鏈并不等于募資順利。計(jì)劃融資5000萬(wàn)元，最終可能僅能獲得1000萬(wàn)左右，不一定能全額募足。一旦企業(yè)意識(shí)到前期成本投入無(wú)法換來(lái)確定的融資結(jié)果，往往會(huì)重新衡量是否還要進(jìn)入這個(gè)領(lǐng)域。

　　而在融資成本、融資額度都不具備顯著優(yōu)勢(shì)的情況下，為何不少內(nèi)地公司仍然熱衷赴港RWA？

　　“與其說(shuō)是為了融資，不如說(shuō)是為了‘融勢(shì)’。”一名RWA信息咨詢中介人士對(duì)記者表示，銀行貸款相對(duì)便宜很多，大多企業(yè)并非單純?yōu)榱巳谫Y，而是看中RWA的多元價(jià)值。例如，為企業(yè)出海鋪路，帶來(lái)品牌曝光，甚至推動(dòng)股價(jià)提升。不少企業(yè)在推進(jìn)RWA后，股價(jià)顯著拉升，這種“市值管理”效應(yīng)被部分市場(chǎng)人士稱為“幣股聯(lián)動(dòng)”。

　　據(jù)邵嘉碘透露，目前做RWA的更多是上市公司。一是，他們支付得起較高的中介費(fèi)；二是， RWA發(fā)行除了融資還能給上市公司額外帶來(lái)幣股聯(lián)動(dòng)的品牌效應(yīng)，因此上市公司更有動(dòng)力去做RWA。

　　例如，奧瑞德RWA發(fā)行日的第二個(gè)交易日（8月11日）單日暴漲10%；國(guó)泰君安國(guó)際8月26日推出首批結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品通證，8月29日該股漲超15%；協(xié)鑫能科原本股價(jià)低迷，宣布與螞蟻數(shù)科合作之后，股價(jià)在3個(gè)月內(nèi)翻倍，從4月9日的6.24元/股，一路漲至7月1日最高14.90元/股；朗新集團(tuán)從2024年8月低點(diǎn)7.27元/股，漲至2025年6月最高26.07元/股，漲了2.6倍。

　　另一方面，RWA的確具備盤活“沉睡資產(chǎn)”的潛力，能夠降低傳統(tǒng)模式下高投資門檻和長(zhǎng)監(jiān)測(cè)周期帶來(lái)的阻力。

　　一名加密貨幣行業(yè)人士對(duì)記者表示，即便流程較簡(jiǎn)單的銀行貸款也需提交財(cái)報(bào)、抵押物評(píng)估，審批可能需要1~2個(gè)月。而RWA借助區(qū)塊鏈和智能合約可實(shí)現(xiàn)全流程數(shù)字化，減少中介環(huán)節(jié)與人工操作，資產(chǎn)確權(quán)可通過(guò)鏈上對(duì)接官方數(shù)據(jù)庫(kù)完成，發(fā)行與收益分配依靠合約自動(dòng)執(zhí)行，信息披露實(shí)時(shí)上鏈、無(wú)須線下報(bào)備，整體流程和時(shí)間都大大縮短。

　　并非萬(wàn)物皆可RWA

　　但在實(shí)際操作環(huán)節(jié)，赴港RWA并不容易。

　　據(jù)張景介紹，內(nèi)地企業(yè)需先將境內(nèi)資產(chǎn)與經(jīng)營(yíng)權(quán)益通過(guò)內(nèi)地聯(lián)盟鏈進(jìn)行確權(quán)，再在香港設(shè)立一家SPV公司，由后者持有相關(guān)境內(nèi)資產(chǎn)與經(jīng)營(yíng)權(quán)益，并上鏈以穩(wěn)定幣形式開(kāi)展代幣化融資。在這一過(guò)程中，內(nèi)地資產(chǎn)規(guī)模最好達(dá)到3億元以上，因?yàn)橐话愀案跼WA的融資成本會(huì)超過(guò)100萬(wàn)元。如果募資規(guī)模太小，可能不太劃算。而且，還需要注意的是，發(fā)行的RWA需要有人“買單”，一些光伏發(fā)電項(xiàng)目可能需要每年能提供5%~10%的分紅回報(bào)。這些條件大多數(shù)企業(yè)滿足起來(lái)較為困難。

　　并非所有資產(chǎn)都適合RWA。在香港金融管理局的“Ensemble”沙盒項(xiàng)目中，明確將“固定收益和投資基金、流動(dòng)性管理、綠色和可持續(xù)金融，以及貿(mào)易和供應(yīng)鏈融資”界定為RWA的四大主題。

　　北京市競(jìng)天公誠(chéng)律師事務(wù)所合伙人李力認(rèn)為，能產(chǎn)生持續(xù)穩(wěn)定現(xiàn)金流的可特定化的金融資產(chǎn)，也就是適合作為資產(chǎn)支持證券底層資產(chǎn)的資產(chǎn)類別，具備RWA的潛力和可能性。

　　其中，具備數(shù)字孿生屬性、可通過(guò)物聯(lián)網(wǎng)等技術(shù)實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)實(shí)時(shí)同步的實(shí)物資產(chǎn)（例如，充電樁、換電站、分布式光伏等），便于跟蹤、結(jié)算、審計(jì)、評(píng)估其底層資產(chǎn)的現(xiàn)金流收益情況，與加密資產(chǎn)“去中心化”“透明公開(kāi)”的特點(diǎn)更匹配；而具有綠色環(huán)保、節(jié)能減碳等應(yīng)用背景的資產(chǎn)，則更符合產(chǎn)業(yè)政策的引導(dǎo)方向。

　　近期，香港Web3.0標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)會(huì)、香港理工大學(xué)等機(jī)構(gòu)聯(lián)合發(fā)布的《RWA產(chǎn)業(yè)發(fā)展研究報(bào)告·產(chǎn)業(yè)篇2025》（下稱《報(bào)告》）顯示，并非所有資產(chǎn)都適合進(jìn)行RWA代幣化，“萬(wàn)物皆可RWA”是一個(gè)偽命題。成功實(shí)現(xiàn)規(guī)模化落地的資產(chǎn)需要滿足價(jià)值穩(wěn)定性、法律確權(quán)清晰性及鏈下數(shù)據(jù)可驗(yàn)證性三大門檻。

　　即便底層資產(chǎn)符合條件，RWA仍需面臨嚴(yán)格的監(jiān)管要求。

　　《報(bào)告》顯示，RWA仍處于監(jiān)管“重疊”與“空白”并存階段，監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以在現(xiàn)有證券、商品、信貸等監(jiān)管體系基礎(chǔ)上，依據(jù)RWA底層資產(chǎn)屬性、收益結(jié)構(gòu)與市場(chǎng)流通程度，明確分類監(jiān)管邏輯，建立“穿透式+功能導(dǎo)向”的合規(guī)路徑，打通資產(chǎn)的數(shù)據(jù)化、資產(chǎn)化和通證化全過(guò)程。

　　OKX研究院高級(jí)研究員趙偉對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，風(fēng)險(xiǎn)控制的關(guān)鍵在于提升透明度和強(qiáng)化托管機(jī)制。如果監(jiān)管不足或透明度缺失，RWA可能積累系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

　　趙偉認(rèn)為，對(duì)于適合標(biāo)準(zhǔn)化和鏈上管理的資產(chǎn)，底層資產(chǎn)質(zhì)量、現(xiàn)金流分配和資產(chǎn)池構(gòu)成應(yīng)盡可能上鏈并保持可追溯，以避免“黑箱化”的信息不對(duì)稱。同時(shí)，鏈下托管與獨(dú)立審計(jì)不可或缺，以確保代幣與真實(shí)資產(chǎn)嚴(yán)格對(duì)應(yīng)。在監(jiān)管路徑上，可以采取分層思路，將不同類型的 RWA 按照資產(chǎn)屬性納入相應(yīng)的監(jiān)管框架。早期階段可限定在合格交易者范圍內(nèi)，逐步降低風(fēng)險(xiǎn)敞口。

　　“目前香港 RWA 的模式，在現(xiàn)有的監(jiān)管框架下是有法可依的，是受監(jiān)管的。”邵嘉碘表示，但投資者需要意識(shí)到RWA產(chǎn)品并非沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)。首先，底層資產(chǎn)本身不是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的。此類產(chǎn)品多數(shù)出售的是未來(lái)收益權(quán)，資產(chǎn)的未來(lái)收益并非“板上釘釘”保證。其次，市場(chǎng)中不同項(xiàng)目設(shè)計(jì)的RWA發(fā)行結(jié)構(gòu)存在差異，這些結(jié)構(gòu)是否完全合規(guī)、能否適應(yīng)當(dāng)?shù)胤ㄒ?guī)并有效保障投資者權(quán)益，有較大差異，甚至見(jiàn)仁見(jiàn)智。最后，RWA項(xiàng)目的發(fā)行方或平臺(tái)方，其本身也可能存在履約風(fēng)險(xiǎn)，歐美已經(jīng)有一些RWA發(fā)行平臺(tái)爆出了違約丑聞。

　　因此，邵嘉碘表示，風(fēng)險(xiǎn)既可能來(lái)自資產(chǎn)本身，也可能來(lái)自交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)，甚至來(lái)自于發(fā)行人或平臺(tái)的信用，投資者應(yīng)理性看待所謂“資產(chǎn)背書(shū)”，不應(yīng)盲目認(rèn)為有底層資產(chǎn)即絕對(duì)安全"。

　　市場(chǎng)過(guò)熱背景下，近期，路透社援引兩位知情人士觀點(diǎn)稱，中國(guó)證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)已建議部分本土券商暫停在香港的現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn)（RWA）代幣化業(yè)務(wù)。不過(guò)，上述消息并未被證實(shí)。

　　能否用于中概股回流

　　RWA在香港蓄勢(shì)高漲之時(shí)，在美國(guó)，股票代幣因其底層資產(chǎn)清晰、認(rèn)知度高，成為RWA中最受歡迎的資產(chǎn)類別。

　　2025年6月30日，美國(guó)網(wǎng)絡(luò)券商Robinhood與美國(guó)加密貨幣交易所Kraken同日宣布推出美股代幣化產(chǎn)品，支持英偉達(dá)、特斯拉、蘋果和微軟等熱門美股股票和ETF交易，為用戶提供全天24小時(shí)不間斷的交易服務(wù)。此外，中心化加密貨幣交易所Bybit，以及Raydium、Art.fun等去中心化加密貨幣交易平臺(tái)也上線了股票代幣化產(chǎn)品。

　　美股代幣化的熱潮也掀起市場(chǎng)對(duì)港股代幣化的討論。2025年7月，香港立法會(huì)議員邱達(dá)根在接受采訪時(shí)表示：“有人提出相關(guān)議題，但目前還在初步階段?！?/p>

　　不過(guò)，這一過(guò)程可能存在難點(diǎn)。一名資深Web3.0從業(yè)者對(duì)記者表示，如果做港股代幣化，本質(zhì)上只是一種價(jià)格映射，并未真正改變股票在港交所的登記和交易方式。股票的實(shí)名持有人仍是券商或?qū)I(yè)投資者，實(shí)際交易依舊在現(xiàn)有港交所體系內(nèi)完成。鏈上代幣并不代表股票本身，只是一種價(jià)格追蹤工具或發(fā)行人對(duì)鏈上持有人的一種兌付承諾。從法律層面，目前暫時(shí)沒(méi)有很大障礙，但在監(jiān)管態(tài)度上可能有一定困難。除了法律與技術(shù)層面的約束外，美股擁有更多適合代幣化的熱門標(biāo)的（如英偉達(dá)、蘋果等股票），更容易吸引用戶和流量，而港股市場(chǎng)在這方面相對(duì)缺乏可比的熱度與吸引力。

　　有觀點(diǎn)認(rèn)為，RWA為中概股回流提供了一種新思路。趙偉對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，RWA 的確為中概股回流提供了一個(gè)全新的探索方向。相比傳統(tǒng)的二次上市，RWA 在技術(shù)層面具備更高的靈活性，理論上能夠以更低的門檻和更快的速度，將境外資產(chǎn)映射至香港市場(chǎng)，從而拓展交易流動(dòng)性和交易者基礎(chǔ)。

　　Wind資訊顯示，截至目前，還有406家中國(guó)公司在美國(guó)交易所上市，總市值1.1萬(wàn)億美元。其中，阿里巴巴（NYSE:BABA，09988.HK）、京東（NASDAQ:JD，09618.HK）等頭部中概股已在香港二次上市或雙重上市，但仍有多家知名企業(yè)尚未“回流”。

　　高盛4月份就曾預(yù)估，有27只中概股有望回流香港上市，總市值超1.4萬(wàn)億港元。這27家中概股包括拼多多、滿幫、富途、傳奇生物、唯品會(huì)、極氪等。

　　趙偉認(rèn)為，股票代幣化若要真正大規(guī)模落地，仍然存在不少挑戰(zhàn)。首先是監(jiān)管認(rèn)定，如果代幣直接對(duì)應(yīng)股票權(quán)益，便不可避免觸及證券法框架，跨境合規(guī)與交易者保護(hù)將是制度設(shè)計(jì)的核心。其次是技術(shù)層面的可靠性，尤其在確權(quán)、托管、清算與交割環(huán)節(jié)，如何確保鏈上代幣與鏈下資產(chǎn)嚴(yán)格對(duì)應(yīng)，仍缺乏成熟范式。此外，市場(chǎng)端的接受度也需要時(shí)間培養(yǎng)，機(jī)構(gòu)交易者對(duì)合規(guī)與風(fēng)險(xiǎn)尤為敏感。

　　此外，市場(chǎng)還在探索更多方向。趙偉對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，RWA 的發(fā)展往往順應(yīng)現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)的熱點(diǎn)。比如，跨境金融產(chǎn)品就是重要突破口。香港作為國(guó)際金融中心，可以通過(guò) RWA 將更多債券、基金份額引入鏈上，從而服務(wù)亞洲乃至全球交易者。股權(quán)類資產(chǎn)方面，短期內(nèi)可能僅限于有限試點(diǎn)，但隨著監(jiān)管框架逐步清晰，相關(guān)探索也值得關(guān)注。

（文章來(lái)源：第一財(cái)經(jīng)）

(原標(biāo)題：瘋狂的赴港RWA：融資還是“融勢(shì)”？)

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