東方紅資產(chǎn)管理江琦：把握科技成長(zhǎng)變化 創(chuàng)新藥已是長(zhǎng)周期行情

　　“看到今年創(chuàng)新藥的行情，你能想象一年前的光景嗎？我記得2024年8月是一段比較暗淡的日子，市場(chǎng)情緒較為悲觀，我看好的許多醫(yī)藥標(biāo)的都表現(xiàn)不佳，那時(shí)候感覺(jué)有些束手無(wú)策了?！眮?lái)自東方紅資產(chǎn)管理的醫(yī)藥基金經(jīng)理江琦回憶起那段時(shí)光，“于是我選擇走訪我重倉(cāng)的公司，和企業(yè)家們聊一聊，了解他們對(duì)市場(chǎng)最真實(shí)的想法。”當(dāng)看到企業(yè)家們?nèi)匀恍判膱?jiān)定、規(guī)劃清晰、執(zhí)行力強(qiáng)時(shí)，她更加確信二級(jí)市場(chǎng)的波動(dòng)終將過(guò)去，而基本面的蛻變才是長(zhǎng)期回報(bào)的基石。

　　這份堅(jiān)守最終被時(shí)間驗(yàn)證。2025年，創(chuàng)新藥板塊迎來(lái)久違的爆發(fā)。截至8月22日，江琦管理的東方紅醫(yī)療升級(jí)股票發(fā)起基金（A類份額）年內(nèi)回報(bào)率已達(dá)82.35%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)同期業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)。二季度持倉(cāng)全面重倉(cāng)創(chuàng)新藥品種，江琦在管產(chǎn)品的業(yè)績(jī)爆發(fā)并非是押注式投資的運(yùn)氣。翻看過(guò)往季報(bào)，東方紅醫(yī)療升級(jí)股票發(fā)起基金曾對(duì)器械、中藥、CXO等不同類型的醫(yī)藥細(xì)分領(lǐng)域進(jìn)行布局，且往往能捕捉到細(xì)分領(lǐng)域的上行風(fēng)口。

　　近期，第二批新型浮動(dòng)費(fèi)率基金發(fā)行，由江琦和高義共同管理的東方紅醫(yī)療創(chuàng)新混合基金（QDII)于9月10日起正式發(fā)售。江琦表示，創(chuàng)新藥依然會(huì)是布局關(guān)注的重要方向。面對(duì)創(chuàng)新藥市場(chǎng)的熱情，她在接受中國(guó)證券報(bào)記者采訪時(shí)表示：“創(chuàng)新藥市場(chǎng)可能出現(xiàn)一定分化，市場(chǎng)資金或更青睞真創(chuàng)新公司。中長(zhǎng)期層面，我認(rèn)為創(chuàng)新藥板塊是由基本面驅(qū)動(dòng)的長(zhǎng)周期行情，ADC、雙抗、多抗、基因療法、創(chuàng)新小分子等多個(gè)細(xì)分領(lǐng)域已經(jīng)涌現(xiàn)出了不少優(yōu)質(zhì)成果，投資機(jī)遇豐富?！?/p>

　　江琦,上海交通大學(xué)生物工程專業(yè)本科,金融學(xué)碩士研究生。具有15年證券基金從業(yè)經(jīng)歷，2022年3月開(kāi)始管理公募基金，擔(dān)任東方紅醫(yī)療升級(jí)股票發(fā)起基金的基金經(jīng)理。

　　研究細(xì)分領(lǐng)域構(gòu)建更優(yōu)組合

　　“我覺(jué)得醫(yī)藥基金經(jīng)理可能是市場(chǎng)上最不抱團(tuán)的一類基金經(jīng)理，如果大家看到了抱團(tuán)，多數(shù)都是被動(dòng)抱團(tuán)，企業(yè)的發(fā)展讓大家慢慢都看好。”江琦坦言，“我和同行們交流的時(shí)候有這樣的感覺(jué)，哪怕我們都對(duì)某一細(xì)分領(lǐng)域非?？春茫覀?cè)诎鍓K的參與度、管線研發(fā)預(yù)判等方面還是會(huì)產(chǎn)生很多分歧?！?/p>

　　醫(yī)藥投資的門檻并不低。做醫(yī)藥基金經(jīng)理，需要長(zhǎng)期的積淀，才能在某一技術(shù)或研發(fā)成果出現(xiàn)重大變化時(shí)，敏銳捕捉到其可能帶來(lái)的市場(chǎng)影響。長(zhǎng)期的醫(yī)藥行業(yè)研究經(jīng)歷，為江琦烙下了深刻的印記?！昂芏鄷r(shí)候，只要公司愿意交流，哪怕是行業(yè)處于低谷時(shí)期，我都會(huì)認(rèn)真對(duì)待，因?yàn)槲夷軓闹袑W(xué)到很多東西。”那些日復(fù)一日看似枯燥的案頭工作和調(diào)研工作，無(wú)形之中淬煉出她對(duì)行業(yè)拐點(diǎn)的嗅覺(jué)。

　　翻閱?wèn)|方紅醫(yī)療升級(jí)股票發(fā)起基金的過(guò)往持倉(cāng)報(bào)告，中藥、器械、創(chuàng)新藥等多個(gè)細(xì)分領(lǐng)域標(biāo)的都曾出現(xiàn)在重倉(cāng)股名單中。看似分散的持倉(cāng)背后，是她應(yīng)對(duì)醫(yī)藥行業(yè)復(fù)雜周期的核心武器——組合思維?！搬t(yī)藥細(xì)分領(lǐng)域的政策周期很明顯，比如2010年-2011年的化學(xué)藥、2011年-2014年的器械、2015年的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療和基因細(xì)胞治療、2019年-2021年的CXO消費(fèi)醫(yī)療等?！彼忉屨f(shuō)，“組合不是輪動(dòng)，而是在不同階段，依據(jù)政策支持力度與行業(yè)增速，調(diào)整子行業(yè)配比?！?/p>

　　值得一提的是，在構(gòu)建多元化組合的過(guò)程中，為了更精準(zhǔn)地捕捉細(xì)分領(lǐng)域的貝塔因素，江琦建立了一套獨(dú)特的行業(yè)分類方式，首先將醫(yī)藥分為18個(gè)子行業(yè)，然后進(jìn)一步對(duì)高成長(zhǎng)領(lǐng)域基于成長(zhǎng)性和科技創(chuàng)新性進(jìn)行二次細(xì)分。

　　政策為舵，增速為帆，是江琦篩選細(xì)分領(lǐng)域的兩大鐵律。政策層面，她錨定國(guó)家戰(zhàn)略重心變化軌跡，重點(diǎn)關(guān)注受益的細(xì)分領(lǐng)域。比如，當(dāng)2023年中醫(yī)藥振興發(fā)展重大工程實(shí)施方案出爐之際，政策系數(shù)便壓倒性地高于集采風(fēng)險(xiǎn)尚存的醫(yī)療器械。增速層面，江琦認(rèn)為，20%的年復(fù)合增長(zhǎng)率是一項(xiàng)重要指標(biāo)。

　　此外，江琦還會(huì)依據(jù)整體市場(chǎng)環(huán)境對(duì)細(xì)分領(lǐng)域進(jìn)行調(diào)整。比如，當(dāng)市場(chǎng)情緒較為疲軟時(shí)候，她會(huì)對(duì)“確定性”有更多需求。屆時(shí)，估值較低、現(xiàn)金流充沛、處于經(jīng)營(yíng)拐點(diǎn)的企業(yè)會(huì)更容易受到她的青睞，因?yàn)檫@類企業(yè)更具備“深度價(jià)值”——抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)、增速邊際提升、自身反轉(zhuǎn)明確。

　　“我更愿意去挖掘處在周期底部的行業(yè)機(jī)遇?！苯f(shuō)，只要企業(yè)運(yùn)營(yíng)扎實(shí)、無(wú)重大瑕疵，即使行業(yè)暫時(shí)承壓，也值得深入研究。這種“偏左側(cè)”的交易偏好，源于她對(duì)醫(yī)藥科技成長(zhǎng)本質(zhì)的堅(jiān)信——低谷期的潛心研究，終將在行業(yè)復(fù)蘇時(shí)轉(zhuǎn)化為更好的爆發(fā)力。

　　用嚴(yán)苛標(biāo)準(zhǔn)衡量企業(yè)價(jià)值

　　江琦拒絕“一刀切”的估值方式：“不同類型的公司，必須用適合它的尺子去丈量?！苯硎荆凸乐倒究碢E與安全邊際；利潤(rùn)上升期的公司，要看PEG；對(duì)于無(wú)利潤(rùn)的公司，需要緊盯邊際變化，如收入放量速度等；創(chuàng)新藥估值又是另一套體系——核心是產(chǎn)品全球競(jìng)爭(zhēng)力與變現(xiàn)潛力。

　　她為創(chuàng)新藥企業(yè)估值劃出了幾大關(guān)鍵維度。首先，看其研發(fā)藥物的全球排位，全球首創(chuàng)最優(yōu)、全球前三是價(jià)值核心。其次，看其戰(zhàn)略合作，研發(fā)管線最好是與跨國(guó)巨頭進(jìn)行了重大戰(zhàn)略合作（BD），有了這方面的背書(shū)，其研發(fā)管線的確定性與估值溢價(jià)可能進(jìn)一步提升。最后，看其峰值銷售潛力。基于適應(yīng)癥廣度、定價(jià)能力（尤其是海外市場(chǎng)）、競(jìng)爭(zhēng)格局預(yù)判其遠(yuǎn)期價(jià)值。中國(guó)創(chuàng)新藥“物美價(jià)廉”，海外定價(jià)通常遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)價(jià)格，如果出海成功，將極大打開(kāi)天花板。

　　“我認(rèn)為，選擇好的創(chuàng)新藥公司，核心是抓住醫(yī)藥行業(yè)科技成長(zhǎng)帶來(lái)的變化?！苯f(shuō)，一些技術(shù)的顛覆性突破，正帶來(lái)腫瘤生存期延長(zhǎng)、慢性病給藥方式革命等質(zhì)變，其商業(yè)價(jià)值常超線性預(yù)期。

　　當(dāng)然，創(chuàng)新藥畢竟是一項(xiàng)門檻較高的學(xué)科，想要始終保持專業(yè)的判斷并不容易，這需要多年的行業(yè)深耕。而江琦多年賣方與買方的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)給予了她不少自信。以江琦的某重倉(cāng)股為例，其雙抗ADC藥物的毒性數(shù)據(jù)曾備受市場(chǎng)質(zhì)疑，而江琦通過(guò)深入咨詢臨床專家進(jìn)行科學(xué)評(píng)估后，判斷風(fēng)險(xiǎn)可控，最終該企業(yè)憑借優(yōu)異數(shù)據(jù)與國(guó)際大藥企達(dá)成重磅合作，驗(yàn)證了她的眼光。

　　江琦觀察到，2024年成為了創(chuàng)新藥企“開(kāi)花結(jié)果”的臨界點(diǎn)。“其實(shí)在2024年，我們就已經(jīng)欣喜地看到了創(chuàng)新藥領(lǐng)域的變化，比如某科創(chuàng)板醫(yī)藥企業(yè)從零起步，最終實(shí)現(xiàn)市值飛躍式增長(zhǎng)；多家企業(yè)核心產(chǎn)品上市放量，大幅減虧或盈利在望；多家創(chuàng)新藥企的產(chǎn)品進(jìn)入研發(fā)后期。”江琦表示，“我們覺(jué)得2026年-2027年或是創(chuàng)新藥行情的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，BD只是開(kāi)始，我們要思考后面的發(fā)展——臨床、上市。因?yàn)槎鄠€(gè)有潛力的藥物已經(jīng)進(jìn)入臨床后期階段，中國(guó)創(chuàng)新藥可能在之后的兩到三年內(nèi)迎來(lái)在海外市場(chǎng)的申報(bào)上市潮，這將標(biāo)志著產(chǎn)業(yè)正式進(jìn)入‘1-10’的規(guī)模化出海階段。”

　　制度改革為創(chuàng)新藥發(fā)展帶來(lái)活力

　　今年6月30日，《支持創(chuàng)新藥高質(zhì)量發(fā)展的若干措施》印發(fā)。國(guó)家醫(yī)保局相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，《若干措施》的出臺(tái)將對(duì)創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展發(fā)揮重要作用，立足醫(yī)保、衛(wèi)生健康部門職能，提出5方面16條措施。

　　談及《若干措施》，江琦特別提到，這份文件中首次增設(shè)了“商保創(chuàng)新藥目錄”。在江琦看來(lái)，這或許能為中國(guó)創(chuàng)新藥支付端改革帶來(lái)里程碑式的意義?！拔艺J(rèn)為商業(yè)保險(xiǎn)發(fā)展是長(zhǎng)期變量，其核心是給予‘真創(chuàng)新’科學(xué)定價(jià)與更長(zhǎng)生命周期，改變估值邏輯?！彼J(rèn)為，支付端的改革或?qū)⒋偈官Y源向頭部創(chuàng)新藥企和商業(yè)化能力強(qiáng)者傾斜。

　　“拐點(diǎn)已至，BD只是起點(diǎn)。”江琦觀察到，領(lǐng)先藥企已不滿足于授權(quán)合作（License-out），開(kāi)始謀劃自建全球臨床與商業(yè)化能力，“這將是下一階段最大機(jī)遇，但僅屬于極少數(shù)有實(shí)力與雄心的企業(yè)?！贝送猓鎸?duì)當(dāng)前行業(yè)估值，她依然樂(lè)觀：“我認(rèn)為現(xiàn)在許多中國(guó)的創(chuàng)新藥公司仍是小公司。若以未來(lái)幾年或在海外上市的產(chǎn)品為預(yù)測(cè)標(biāo)的，部分藥品所產(chǎn)生的利潤(rùn)空間巨大。”

　　展望下半年的行情，江琦表示，創(chuàng)新藥板塊可能出現(xiàn)一定分化。“上半年的火熱行情是政策端、產(chǎn)業(yè)端、情緒端等多方面因素共振產(chǎn)生的結(jié)果，當(dāng)情緒逐漸回歸理性后，資金可能會(huì)向著真創(chuàng)新且具有深度價(jià)值的創(chuàng)新藥公司轉(zhuǎn)移。”江琦認(rèn)為，“靜待花開(kāi)”是面對(duì)當(dāng)下創(chuàng)新藥行情的最好姿態(tài)?！半p抗、細(xì)胞基因治療（CGT）、ADC、創(chuàng)新小分子……各技術(shù)平臺(tái)都有機(jī)會(huì)，這是由基本面推動(dòng)的長(zhǎng)周期行情。”

　　在未來(lái)的選股策略上，她重點(diǎn)關(guān)注兩類公司，一是具備持續(xù)高速增長(zhǎng)能力或巨大成長(zhǎng)空間的強(qiáng)成長(zhǎng)性或潛力型公司；二是基本面迎來(lái)積極轉(zhuǎn)折、當(dāng)前估值相對(duì)較低的拐點(diǎn)型低估值公司。

　　由江琦和高義共同管理的東方紅醫(yī)藥創(chuàng)新混合基金（QDII)9月10日起開(kāi)始募集，這只基金也是第二批新型浮動(dòng)費(fèi)率產(chǎn)品之一。談及布局思路，江琦表示，創(chuàng)新藥仍然會(huì)是未來(lái)較長(zhǎng)一段時(shí)間布局關(guān)注的重心。值得注意的是，東方紅醫(yī)藥創(chuàng)新混合可通過(guò)港股通或QDII境外投資額度投資于香港股票市場(chǎng)，根據(jù)合同設(shè)置，通過(guò)QDII額度投資的股票占股票資產(chǎn)的0-20%，可靈活配置港股通以外的優(yōu)質(zhì)港股生物科技公司，力爭(zhēng)在高彈性與流動(dòng)性之間尋找平衡點(diǎn)?！拔覀儾皇菚r(shí)刻滿倉(cāng)港股，但工具箱里有這把刀，就能在機(jī)會(huì)來(lái)臨時(shí)做到更精準(zhǔn)出擊?！苯f(shuō)。

（文章來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)）

(原標(biāo)題：東方紅資產(chǎn)管理江琦：把握科技成長(zhǎng)變化 創(chuàng)新藥已是長(zhǎng)周期行情)

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