【財(cái)經(jīng)分析】信用債結(jié)構(gòu)性“跑贏”利率債 短端品種或?yàn)殡A段“良配”

　　新華財(cái)經(jīng)上海9月3日電（記者楊溢仁）盡管受“股債蹺蹺板”影響，近期債市情緒依舊偏弱，但記者觀察發(fā)現(xiàn)，目前信用債的表現(xiàn)整體強(qiáng)于利率債。

　　分析人士指出，縱觀7月以來(lái)的債市調(diào)整，短期信用債、低等級(jí)信用債收益率的反彈幅度明顯更小?？紤]到9月不乏偏多因素支撐，則對(duì)于信用債，各機(jī)構(gòu)仍可把握票息資產(chǎn)，階段性博取資本利得。

　　信用債表現(xiàn)相對(duì)占優(yōu)

　　剛剛過(guò)去的8月，信用債結(jié)構(gòu)性“跑贏”利率債，信用利差未曾大幅上行。

　　分析其原因，首先，“經(jīng)濟(jì)基本面仍不算強(qiáng)。”財(cái)通證券研究所首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家孫彬彬指出，“尤以8月的PMI數(shù)據(jù)來(lái)看，制造業(yè)PMI為49.4，整體仍處于榮枯線以下。”

　　其次，“股債蹺蹺板”效應(yīng)有所弱化?，F(xiàn)階段，股市“走?！睂?duì)債市雖仍有影響，可市場(chǎng)形成的“負(fù)反饋”明顯有所弱化。

　　再者，來(lái)自資金面的支撐作用不容小覷。

　　“就目前來(lái)看，資金面大概率將維持穩(wěn)定狀態(tài)?！币晃粰C(jī)構(gòu)交易員在接受記者采訪時(shí)指出，“二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中關(guān)于‘落實(shí)落細(xì)適度寬松的貨幣政策，根據(jù)國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)和金融市場(chǎng)運(yùn)行情況，把握好政策實(shí)施力度和節(jié)奏’的表述，說(shuō)明政策的主基調(diào)仍是‘呵護(hù)’。再者，觀察二季度的基本面數(shù)據(jù)，不難發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前市場(chǎng)情況確實(shí)也不支持資金利率大幅上行?！?/p>

　　“從中長(zhǎng)期來(lái)看，債市仍具備勝率。”前述交易員補(bǔ)充表示，“9月，市場(chǎng)中關(guān)于美聯(lián)儲(chǔ)降息的預(yù)期有所升溫，而國(guó)內(nèi)方面，三季度末至四季度初，隨著高層對(duì)經(jīng)濟(jì)的新一輪審視，不排除其為明年經(jīng)濟(jì)開(kāi)好局而做出進(jìn)一步降息決定的可能。若新一輪寬松預(yù)期形成，那么債市利率當(dāng)前的阻力位可能被順暢突破，進(jìn)而帶來(lái)更多的交易機(jī)會(huì)?！?/p>

　　需求端仍有利好支撐

　　中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司提供的數(shù)據(jù)顯示，截至9月2日收盤，銀行間信用債市場(chǎng)收益率波動(dòng)下探。舉例來(lái)看，中債中短期票據(jù)收益率曲線（AAA）3M期限下行1BP至1.59%，3年期收益率穩(wěn)定在1.92%附近，5年期收益率行至2.05%一線。

　　那么，誰(shuí)在支撐信用二級(jí)買盤？

　　根據(jù)記者觀察，銀行理財(cái)仍是8月信用債的主力買盤，而保險(xiǎn)等配置盤亦貢獻(xiàn)了重要的邊際增量。不僅如此，公募基金的增持力度雖相對(duì)有所減弱，但在信用債ETF放量的背景下，公募基金對(duì)交易所信用債的配置需求卻有所提升。

　　來(lái)自天風(fēng)證券研究所的數(shù)據(jù)顯示，8月，銀行理財(cái)和其他產(chǎn)品合計(jì)于二級(jí)市場(chǎng)凈買入信用債約1800億元，是當(dāng)月信用債的主要二級(jí)買入力量。其中，理財(cái)直接或通過(guò)信托等產(chǎn)品買入短融、中短票、企業(yè)債等普通信用債的體量均在600億元左右；理財(cái)直接買入商金債、二永債、PPN等產(chǎn)品的絕對(duì)量也超過(guò)了400億元。

　　再看到保險(xiǎn)等配置盤方面，伴隨著債市震蕩回調(diào)，部分信用品種的票息價(jià)值有所顯現(xiàn)，保險(xiǎn)等配置盤對(duì)信用債的二級(jí)買入力度也出現(xiàn)了明顯提升。其中，8月單月，保險(xiǎn)凈買入信用債規(guī)模合計(jì)達(dá)562億元，增持力度僅次于銀行理財(cái)、其他產(chǎn)品。

　　不僅如此，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)除顯著增持普通信用債外（包括增持5年期以上超長(zhǎng)端普通信用債），其對(duì)商金債、二永債、PPN等券種的增持力度亦相對(duì)明顯。

　　擇券布局可關(guān)注短端

　　據(jù)券商統(tǒng)計(jì)，2025年8月，2.5年期以內(nèi)的信用債品種均錄得正向回報(bào)，而3年期及以上信用債多錄得負(fù)收益，虧損幅度隨著期限的拉長(zhǎng)而加深，尤其是中高等級(jí)票息補(bǔ)償相對(duì)更弱的信用品種。顯然，身處于震蕩回調(diào)的市場(chǎng)中，短端券種的防守性相對(duì)更強(qiáng)。

　　展望9月，信用債市場(chǎng)如何布局？

　　“個(gè)人建議關(guān)注城投債，尤其是短久期高票息品種，仍然可以繼續(xù)參與?！鼻笆鼋灰讍T表示，“建議關(guān)注豫航空港、西安高新、珠海華發(fā)等2年期左右的債券?！?/p>

　　“當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我們對(duì)于后續(xù)債市仍持相對(duì)謹(jǐn)慎的態(tài)度，但出現(xiàn)大幅超調(diào)和贖回負(fù)反饋的概率料相對(duì)較低。”天風(fēng)證券研究所固收首席分析師譚逸鳴則表示，“在此情景下，票息策略應(yīng)該是較好的一種選擇，久期和流動(dòng)性壓力應(yīng)盡量避免較大程度暴露在信用品種上?！?/p>

　　具體到投資策略方面，首先，可以著重考慮精選調(diào)整后的中短端票息資產(chǎn)，建議重點(diǎn)梳理剩余期限在0.1年至2.0年、估值區(qū)間在1.95%至2.51%區(qū)間、主體評(píng)級(jí)在AA+及以上等級(jí)、隱含評(píng)級(jí)在AA(2)及以上等級(jí)的央國(guó)企信用票息分布。

　　其次，3年至5年的騎乘增厚收益同樣可重點(diǎn)考慮。目前，信用利差已調(diào)整出一定的性價(jià)比，各機(jī)構(gòu)可在把握流動(dòng)性的前提下，尋找主體與個(gè)券的凸點(diǎn)。

　　再者，當(dāng)前依舊建議各機(jī)構(gòu)謹(jǐn)慎參與超長(zhǎng)端信用債。特別是對(duì)于流動(dòng)性訴求較強(qiáng)的機(jī)構(gòu)而言，考慮到債市做多力量有限，利率端暫未出現(xiàn)明顯企穩(wěn)跡象，建議謹(jǐn)慎參與超長(zhǎng)端信用債。

　　事實(shí)上，7月以來(lái)，超長(zhǎng)期信用債的交易活躍度整體已從高位回落，公募基金減持明顯。

　　最后，第二批科創(chuàng)債ETF雖可能帶來(lái)增量配置需求，但成分券“超漲”情況下或難再現(xiàn)此前“搶券”行情，而回調(diào)“超跌”后的機(jī)會(huì)可予以把握。

　　“當(dāng)前需提前思考遠(yuǎn)期降息的觸發(fā)因素，做好心理準(zhǔn)備和‘熱身’。同時(shí)，基于短期債市踏空風(fēng)險(xiǎn)有限的判斷，則各機(jī)構(gòu)不必過(guò)度擔(dān)心會(huì)錯(cuò)過(guò)交易機(jī)會(huì)，應(yīng)以更從容的心態(tài)應(yīng)對(duì)震蕩環(huán)境。”中信保誠(chéng)基金固收投決會(huì)委員、利率策略組組長(zhǎng)楊穆彬認(rèn)為，“具體到策略層面，考慮到短期內(nèi)基準(zhǔn)利率上下空間有限，則建議側(cè)重挖掘利差機(jī)會(huì)。例如，增值稅新規(guī)落地后，新券定價(jià)可能存在利差擺動(dòng)空間，初期市場(chǎng)未必充分定價(jià)，利差較大時(shí)或有結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)；若新券因部分銀行稅前考核等因素導(dǎo)致利差過(guò)低，老券也可能出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。各機(jī)構(gòu)可通過(guò)充分把握這類利差機(jī)會(huì)，挖掘增量收益，這有助于過(guò)濾市場(chǎng)情緒干擾，讓自身操作節(jié)奏更加平穩(wěn)?！?/p>

（文章來(lái)源：新華財(cái)經(jīng)）

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