中泰證券：短期維持謹(jǐn)慎樂觀 中期堅(jiān)定把握科技主線和港股紅利

　　報(bào)告摘要

　　一、如何理解近期市場(chǎng)資金面變化？

　　本周A股市場(chǎng)震蕩分化。上周我們已提示，短期內(nèi)市場(chǎng)波動(dòng)可能加劇，但總體而言，主要指數(shù)與科技板塊行情尚未結(jié)束。當(dāng)前市場(chǎng)聚焦兩大關(guān)鍵議題：一是美聯(lián)儲(chǔ)未來將傾向“鷹派”還是“鴿派”；二是上周上證指數(shù)突破3800點(diǎn)后，本周市場(chǎng)震蕩調(diào)整，市場(chǎng)及科技股將如何演繹下一階段走勢(shì)。

　　美聯(lián)儲(chǔ)未來的“鷹派”或“鴿派”傾向，關(guān)鍵取決于鮑威爾是否獲得連任。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)主席具備再次任職的可能性時(shí)，他往往更傾向于迎合白宮的需求，展現(xiàn)出“鴿派”特征；相反，如果美聯(lián)儲(chǔ)主席確定無法連任，其政策立場(chǎng)可能趨于強(qiáng)硬，體現(xiàn)“鷹派”傾向。鑒于當(dāng)前局勢(shì)，在明年年中美聯(lián)儲(chǔ)主席更迭之前，特朗普是否改變對(duì)鮑威爾不留任的強(qiáng)硬立場(chǎng)，將成為美聯(lián)儲(chǔ)未來一年政策方向的核心變量。同時(shí)考慮到特朗普作為極具現(xiàn)實(shí)主義色彩的政治人物，其立場(chǎng)往往靈活多變，則其改變目前立場(chǎng)的概率或超過預(yù)期。

　　本周A股整體延續(xù)震蕩偏強(qiáng)格局，上證指數(shù)盤中一度沖高至3888.60點(diǎn)，隨后承壓回落，周三下跌明顯，周四和周五逐步回升，呈現(xiàn)“先揚(yáng)后抑、回升筑底”的走勢(shì)格局。從當(dāng)前市場(chǎng)特征來看，資金面指標(biāo)不僅是衡量市場(chǎng)韌性的重要參考，更是跟蹤本輪行情演繹的核心維度。

　　從資金流入角度來看，截至8月28日，跟蹤滬深300、中證500指數(shù)的ETF總體成交額達(dá)107.8億和43.2億，成交規(guī)模持續(xù)上升，投資者在指數(shù)化產(chǎn)品上的參與度顯著提高。與此同時(shí)，跟蹤中證500、中證2000指數(shù)的ETF凈申購(gòu)金額持續(xù)增長(zhǎng)，中小盤板塊受到資金青睞。創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板ETF凈贖回金額擴(kuò)大，表明當(dāng)前高估值或成長(zhǎng)性題材承接了資金撤離壓力，結(jié)構(gòu)存在高低切換情況。從杠桿資金的角度來看，8月以來融資余額持續(xù)攀升，融資融券余額環(huán)比增速整體維持在較高位，并在近兩周出現(xiàn)明顯加速趨勢(shì)，說明風(fēng)險(xiǎn)偏好正在逐步恢復(fù)，投資者對(duì)市場(chǎng)繼續(xù)加碼的信心增強(qiáng)。從資金面結(jié)構(gòu)的角度來看，自8月以來，散戶資金雖整體呈現(xiàn)凈流入趨勢(shì)，但在本周轉(zhuǎn)為微幅凈流出，表明其在階段性獲利或短線情緒調(diào)整后的回撤。相比之下，機(jī)構(gòu)資金自8月初已進(jìn)入凈流出狀態(tài)，本周這一趨勢(shì)進(jìn)一步加劇，表明機(jī)構(gòu)整體對(duì)市場(chǎng)持更加謹(jǐn)慎態(tài)度。

　　在當(dāng)前資金面背景下，我們認(rèn)為市場(chǎng)后續(xù)演繹或?qū)⒊尸F(xiàn)以下特征：首先，大盤/滬深300指數(shù)震蕩為主，強(qiáng)勢(shì)延續(xù)空間有限，后續(xù)走勢(shì)更可能表現(xiàn)為震蕩與結(jié)構(gòu)性輪動(dòng)，而非市場(chǎng)期待的全面普漲。其次，紅利板塊防御性配置價(jià)值凸顯，盡管短期并非市場(chǎng)主攻方向，但在資金面趨緊與大股東減持壓力下，紅利資產(chǎn)的配置價(jià)值正在上升，或在未來階段成為穩(wěn)定市場(chǎng)的重要支撐。第三，科創(chuàng)與創(chuàng)業(yè)板短期波動(dòng)放大，中期主線不變。近期科創(chuàng)、創(chuàng)業(yè)板資金承壓，ETF與機(jī)構(gòu)資金均呈現(xiàn)流出，9月初短期波動(dòng)或?qū)⑦M(jìn)一步放大。但考慮到10月四中全會(huì)有望推出以“新質(zhì)生產(chǎn)力”為核心的“十五五”規(guī)劃，科技板塊的中期邏輯依舊堅(jiān)實(shí)。若9月出現(xiàn)調(diào)整，應(yīng)視為中期布局科技的戰(zhàn)略性機(jī)會(huì)。

　　二、投資建議

　　伴隨9月3日閱兵臨近，近期市場(chǎng)或持續(xù)維持樂觀情緒。但是，根據(jù)本周的資金面分析，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)仍需注意9月中上旬波動(dòng)加大的風(fēng)險(xiǎn)。短期維持謹(jǐn)慎樂觀，防御配置優(yōu)先，中期堅(jiān)定把握科技主線和港股紅利。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：全球流動(dòng)性超預(yù)期收緊，市場(chǎng)博弈的復(fù)雜性超預(yù)期，政策變化的節(jié)奏復(fù)雜性超預(yù)期等。

　　報(bào)告正文

　　一

　　如何理解近期市場(chǎng)資金面變化？

　　本周市場(chǎng)震蕩上漲。從主要指數(shù)來看，本周萬(wàn)得全A和滬深300指數(shù)分別上漲1.90%、2.71%，中證2000指數(shù)下跌0.78%。從風(fēng)格指數(shù)來看，本周大盤成長(zhǎng)、中盤成長(zhǎng)板塊漲幅較大。成交額方面，本周萬(wàn)得全A日均成交額為2.98萬(wàn)億，環(huán)比上升15.29%，市場(chǎng)熱度持續(xù)上升。

　　一、如何理解近期市場(chǎng)資金面變化？

　　本周A股市場(chǎng)震蕩分化。上證指數(shù)在周中顯著調(diào)整后，尾段略有回升，全周收跌。上周我們已提示，短期內(nèi)市場(chǎng)波動(dòng)可能加劇，但總體而言，主要指數(shù)與科技板塊行情尚未結(jié)束。當(dāng)前市場(chǎng)聚焦兩大關(guān)鍵議題：一是美聯(lián)儲(chǔ)未來將傾向“鷹派”還是“鴿派”；二是上周上證指數(shù)突破3800點(diǎn)后，本周市場(chǎng)震蕩調(diào)整，市場(chǎng)及科技股將如何演繹下一階段走勢(shì)。

　　美聯(lián)儲(chǔ)未來的“鷹派”或“鴿派”傾向，關(guān)鍵取決于鮑威爾是否獲得連任。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)主席具備再次任職的可能性時(shí)，他往往更傾向于迎合白宮的需求，展現(xiàn)出“鴿派”特征；相反，如果美聯(lián)儲(chǔ)主席確定無法連任，其政策立場(chǎng)可能趨于強(qiáng)硬，體現(xiàn)“鷹派”傾向。鑒于當(dāng)前局勢(shì)，在明年年中美聯(lián)儲(chǔ)主席更迭之前，特朗普是否改變對(duì)鮑威爾不留任的強(qiáng)硬立場(chǎng)，將成為美聯(lián)儲(chǔ)未來一年政策方向的核心變量。同時(shí)考慮到特朗普作為極具現(xiàn)實(shí)主義色彩的政治人物，其立場(chǎng)往往靈活多變，則其改變目前立場(chǎng)的概率或超過預(yù)期。

　　本周A股整體延續(xù)震蕩偏強(qiáng)格局，上證指數(shù)于周二盤中一度沖高至3888.60點(diǎn)，隨后承壓回落，周三下跌明顯，周四和周五逐步回升，呈現(xiàn)“先揚(yáng)后抑、回升筑底”的走勢(shì)格局。從當(dāng)前市場(chǎng)特征來看，本輪行情的主線仍在于預(yù)期管理。在需求端調(diào)控工具中，資本市場(chǎng)被賦予最核心的功能定位。政策層面“引入長(zhǎng)線資金、穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期”的導(dǎo)向愈加明確，匯金、保險(xiǎn)等長(zhǎng)期資金的持續(xù)入市，成為支撐市場(chǎng)運(yùn)行的關(guān)鍵抓手。由此，資金面指標(biāo)不僅是衡量市場(chǎng)韌性的重要參考，更是跟蹤本輪行情演繹的核心維度。

　　從資金流入角度來看，長(zhǎng)期資金活躍度上升，結(jié)構(gòu)性偏好轉(zhuǎn)換。截至8月28日，跟蹤滬深300、中證500指數(shù)的ETF總體成交額達(dá)107.8億和43.2億，成交規(guī)模持續(xù)上升，投資者在指數(shù)化產(chǎn)品上的參與度顯著提高。與此同時(shí)，跟蹤中證500、中證2000指數(shù)的ETF凈申購(gòu)金額持續(xù)增長(zhǎng)，中小盤板塊受到資金青睞。創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板ETF凈贖回金額擴(kuò)大，表明當(dāng)前高估值或成長(zhǎng)性題材承接了資金撤離壓力，結(jié)構(gòu)存在高低切換情況。

　　從杠桿資金的角度來看，8月以來融資余額持續(xù)攀升，截至8月28日，融資余額已經(jīng)達(dá)到2.23萬(wàn)億元，占全A市值的1.90%，與2015年市場(chǎng)高位相比仍有較大上行空間。與此同時(shí)，8月的融資融券余額環(huán)比增速整體維持在較高位，并在近兩周出現(xiàn)明顯加速趨勢(shì)，說明風(fēng)險(xiǎn)偏好正在逐步恢復(fù)，投資者對(duì)市場(chǎng)繼續(xù)加碼的信心增強(qiáng)，尤其短期流動(dòng)性推動(dòng)特征明顯。

　　從資金面結(jié)構(gòu)的角度來看，自8月以來，散戶資金雖整體呈現(xiàn)凈流入趨勢(shì)，但在本周轉(zhuǎn)為微幅凈流出，表明其在階段性獲利或短線情緒調(diào)整后的回撤。相比之下，機(jī)構(gòu)資金自8月初已進(jìn)入凈流出狀態(tài)，本周這一趨勢(shì)進(jìn)一步加劇。尤其在中證2000板塊，機(jī)構(gòu)資金流出力度最大；同時(shí)，滬深300、科創(chuàng)50、紅利指數(shù)也均出現(xiàn)機(jī)構(gòu)資金持續(xù)流出，表明機(jī)構(gòu)整體對(duì)市場(chǎng)持更加謹(jǐn)慎態(tài)度。

　　在當(dāng)前資金面背景下，我們認(rèn)為市場(chǎng)后續(xù)演繹或?qū)⒊尸F(xiàn)以下特征：

　　首先，大盤/滬深300指數(shù)震蕩為主，強(qiáng)勢(shì)延續(xù)空間有限。盡管指數(shù)仍處于歷史高位區(qū)間，但機(jī)構(gòu)資金持續(xù)凈流出，ETF通道亦呈現(xiàn)資金撤離跡象；同時(shí)，重要股東凈減持規(guī)模已超過300億元。產(chǎn)業(yè)資本兌現(xiàn)與主力資金流出疊加，使得滬深300或難以維持強(qiáng)趨勢(shì)行情，后續(xù)走勢(shì)更可能表現(xiàn)為震蕩與結(jié)構(gòu)性輪動(dòng)，而非市場(chǎng)期待的全面普漲。

　　其次，紅利板塊防御性配置價(jià)值凸顯。紅利類ETF仍保持資金凈流入，在機(jī)構(gòu)資金普遍流出的背景下凸顯防御功能。盡管短期并非市場(chǎng)主攻方向，但在資金面趨緊與大股東減持壓力下，紅利資產(chǎn)的配置價(jià)值正在上升，或在未來階段成為穩(wěn)定市場(chǎng)的重要支撐。

　　第三，科創(chuàng)與創(chuàng)業(yè)板短期波動(dòng)放大，中期主線不變。近期科創(chuàng)、創(chuàng)業(yè)板資金承壓，ETF與機(jī)構(gòu)資金均呈現(xiàn)流出，9月初短期波動(dòng)或?qū)⑦M(jìn)一步放大。但考慮到10月即將召開的二十屆四中全會(huì)有望推出以“新質(zhì)生產(chǎn)力”為核心的“十五五”規(guī)劃，科技板塊的中期邏輯依舊堅(jiān)實(shí)。若9月出現(xiàn)調(diào)整，應(yīng)視為中期布局科技的戰(zhàn)略性機(jī)會(huì)。

　　二

　　投資建議

　　伴隨9月3日閱兵臨近，近期市場(chǎng)或持續(xù)維持樂觀情緒。但是，根據(jù)本周的資金面分析，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)仍需注意9月中上旬波動(dòng)加大的風(fēng)險(xiǎn)。短期維持謹(jǐn)慎樂觀，防御配置優(yōu)先，中期堅(jiān)定把握科技主線和港股紅利。

　　1）紅利板塊：紅利ETF仍有凈流入，凸顯機(jī)構(gòu)防御需求。在產(chǎn)業(yè)資本兌現(xiàn)壓力下，紅利類資產(chǎn)兼具穩(wěn)定分紅與政策安全邊際，具備配置價(jià)值。

　　2）科技板塊：科技板塊雖面臨短期贖回壓力（科創(chuàng)、創(chuàng)業(yè)板ETF資金流出），但中期邏輯堅(jiān)實(shí)：10月即將召開的二十屆四中全會(huì)有望推出以“新質(zhì)生產(chǎn)力”為核心的“十五五”規(guī)劃，將再次強(qiáng)化半導(dǎo)體、算力、自主可控等方向。

　　三

　　下周展望

　　四

　　周度市場(chǎng)回顧及展望（8月25日-8月29日）

　　本周市場(chǎng)主要指數(shù)大多上漲，創(chuàng)業(yè)板指漲幅較大。三大指數(shù)中，上證指數(shù)上漲0.84%，深證指數(shù)上漲4.36%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)上漲7.74%。本周大類行業(yè)漲跌不一，其中信息技術(shù)指數(shù)、材料指數(shù)上漲明顯，能源指數(shù)、金融指數(shù)跌幅較大。從風(fēng)格表現(xiàn)來看，本周大盤成長(zhǎng)板塊漲幅較大。

　　本周中信一級(jí)行業(yè)漲跌不一，其中通信、有色金屬、電子領(lǐng)漲市場(chǎng)。活躍度方面，本周一級(jí)行業(yè)活躍度大多回升，其中計(jì)算機(jī)、電子、商貿(mào)零售回升明顯。

　　4.1 指數(shù)與行業(yè)表現(xiàn)

　　寬基指數(shù)：本周市場(chǎng)主要指數(shù)大多上漲，創(chuàng)業(yè)板指漲幅較大?；钴S度方面，本周創(chuàng)業(yè)板指換手率回升明顯。

　　大類行業(yè)：本周大類行業(yè)漲跌不一，其中信息技術(shù)指數(shù)、材料指數(shù)上漲明顯。換手率方面，信息技術(shù)指數(shù)回升明顯。

　　一級(jí)行業(yè)：本周中信一級(jí)行業(yè)漲跌不一，其中通信、有色金屬、電子領(lǐng)漲市場(chǎng)?；钴S度方面，本周一級(jí)行業(yè)活躍度大多回升，其中計(jì)算機(jī)、電子、商貿(mào)零售回升明顯。

　　4.2 情緒指標(biāo)跟蹤

　　全市場(chǎng)活躍度：過去十年全A日均換手率區(qū)間大致為0.4%-3%，20日平滑后本周全A換手率較上周有所上升。截至8月29日，5日平均換手率達(dá)2.58%，處于十年分位的99.4%。創(chuàng)業(yè)板指換手率區(qū)間大致為1%-5%，20日平滑后創(chuàng)業(yè)板指換手率有所上升。截至8月29日，創(chuàng)業(yè)板5日平均換手率為4.66%，處于歷史分位的98.5%。

　　場(chǎng)內(nèi)融資：本周融資余額有所上升，截至8月28日，融資余額為22284.01億元，較上周末上升964.77億元，5日平滑后融資買入額占全市場(chǎng)成交額11.41%，較上周上升0.4%。

　　次新股指標(biāo)：5日平滑后次新股指數(shù)換手率較上周回升1.74%，截至8月29日，次新股5日平均換手率達(dá)到11.59%，處于歷史分位92.70%。

　　4.3 估值指標(biāo)跟蹤

　　主要行業(yè)估值：PB估值中煤炭、有色金屬、機(jī)械、國(guó)防軍工、汽車、電子、計(jì)算機(jī)行業(yè)估值水平高于歷史中位數(shù)；

　　主要行業(yè)估值：PE估值中化工、鋼鐵、電子、紡織服裝、醫(yī)藥生物、房地產(chǎn)、商業(yè)貿(mào)易、綜合、建筑材料、建筑裝飾、國(guó)防軍工、計(jì)算機(jī)、傳媒、通信、銀行、汽車、機(jī)械設(shè)備行業(yè)估值水平高于歷史中位數(shù)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：全球流動(dòng)性超預(yù)期收緊，市場(chǎng)博弈的復(fù)雜性超預(yù)期，政策變化的節(jié)奏復(fù)雜性超預(yù)期等。

（文章來源：中泰證券）

(原標(biāo)題：【中泰策略 | 周論】如何理解近期市場(chǎng)資金面變化？)

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