民生加銀基金裴禹翔：聚焦低波錨定確定性 盡顯穩(wěn)健投資底色

　　今年以來(lái)，在債市復(fù)雜多變的行情中，民生加銀基金的基金經(jīng)理裴禹翔通過(guò)緊密的宏觀追蹤、嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)控制和靈活的交易策略，持續(xù)追求低波動(dòng)與高確定性的投資結(jié)果。其專注于中高等級(jí)債券資產(chǎn)，摒棄信用挖掘和信用下沉，在控制回撤的基礎(chǔ)上爭(zhēng)取做出超額收益，力求創(chuàng)造相對(duì)穩(wěn)健的投資回報(bào)。對(duì)于固收+策略的“+”法，裴禹翔采取不跟風(fēng)的精選可轉(zhuǎn)債策略，僅在市場(chǎng)具有確定性機(jī)遇時(shí)階段性把握交易機(jī)會(huì)。

　　對(duì)于下半年的市場(chǎng)，裴禹翔認(rèn)為，無(wú)論從相對(duì)利差還是從利率下行趨勢(shì)來(lái)看，債券仍具備投資價(jià)值。只要經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)、政策預(yù)期、外部環(huán)境這三個(gè)核心因素不變，就將以積極姿態(tài)進(jìn)行組合配置，同時(shí)靈活參與行情交易。

　　追求相對(duì)穩(wěn)健回報(bào)

　　作為一名具有9年投資經(jīng)驗(yàn)的債券基金經(jīng)理，裴禹翔的投資風(fēng)格鮮明：專注中高等級(jí)債券資產(chǎn)，極少做信用挖掘和信用下沉，對(duì)波動(dòng)和回撤的容忍度較低。在投資中，裴禹翔堅(jiān)持優(yōu)選中高等級(jí)債券品種，在組合運(yùn)作中預(yù)設(shè)久期中樞，實(shí)際久期不偏離中樞過(guò)多，避免因市場(chǎng)情緒過(guò)熱而過(guò)度加杠桿、拉長(zhǎng)久期，減少市場(chǎng)調(diào)整時(shí)的回撤壓力。

　　對(duì)于城投債和產(chǎn)業(yè)債，裴禹翔有著更細(xì)致的篩選標(biāo)準(zhǔn)，城投債優(yōu)先選行政級(jí)別高、財(cái)政收入穩(wěn)定、平臺(tái)及關(guān)聯(lián)方現(xiàn)金流健康的主體；產(chǎn)業(yè)債則重點(diǎn)看經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流、再融資能力，以及產(chǎn)業(yè)相關(guān)事件性影響。

　　對(duì)于固收+策略產(chǎn)品中“+”的部分，裴禹翔的策略更加謹(jǐn)慎，聚焦權(quán)益?zhèn)}位精準(zhǔn)化設(shè)置，避免分散化的低效倉(cāng)位，只在確定有機(jī)會(huì)的標(biāo)的上集中配置。他精選低波動(dòng)的可轉(zhuǎn)債品種，不做長(zhǎng)期配置，僅在特定標(biāo)的出現(xiàn)投資機(jī)會(huì)時(shí)階段性交易，避免受權(quán)益市場(chǎng)震蕩擾動(dòng)。

　　在交易策略上，裴禹翔擅長(zhǎng)基于預(yù)期差捕捉機(jī)會(huì)。他舉例，當(dāng)市場(chǎng)因傳聞定價(jià)時(shí)，其判斷這些傳聞可能缺乏真實(shí)性，于是逆向操作以獲取價(jià)差收益。

　　“絕對(duì)收益很難做到，因?yàn)閭毕⑺街鹉晗滦?。但我?huì)努力把回撤控制在接近行業(yè)中性水平，并在此基礎(chǔ)上盡可能地增厚收益。”裴禹翔表示。

　　力爭(zhēng)多元化與精細(xì)化

　　對(duì)宏觀環(huán)境與中觀行業(yè)的精準(zhǔn)研判離不開(kāi)成熟的固收研究體系。裴禹翔介紹，公司的固收研究體系包括宏觀、中觀、微觀三層研究框架，從宏觀利率環(huán)境研判入手，再到行業(yè)景氣度分析，最后落腳到發(fā)債主體的財(cái)務(wù)質(zhì)地分析。比如，在分析城投債時(shí)，需要根據(jù)地方財(cái)政實(shí)力、債務(wù)率、項(xiàng)目現(xiàn)金流等標(biāo)準(zhǔn)化體系指標(biāo)，結(jié)合區(qū)域經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，預(yù)判信用風(fēng)險(xiǎn)變化。

　　近年來(lái)，民生加銀基金固收條線進(jìn)行了戰(zhàn)略調(diào)整，積極順應(yīng)市場(chǎng)趨勢(shì)和政策導(dǎo)向，朝著策略多元化、管理精細(xì)化方向邁進(jìn)。在波動(dòng)市場(chǎng)中，固收業(yè)務(wù)展現(xiàn)出了較強(qiáng)的韌性和適應(yīng)性。整體來(lái)說(shuō)，在債券市場(chǎng)收益率波動(dòng)頻繁的時(shí)期，通過(guò)精準(zhǔn)的利率研判和靈活的久期管理，固收組合有效規(guī)避了利率風(fēng)險(xiǎn)。

　　今年以來(lái)，債券市場(chǎng)震蕩明顯加劇，10年期國(guó)債收益率的振幅走闊，操作難度顯著提升。裴禹翔坦言，震蕩市的核心挑戰(zhàn)在于“容錯(cuò)率低”。比如，在趨勢(shì)性行情中，即使交易犯錯(cuò)，只要持有基礎(chǔ)倉(cāng)位，年終回報(bào)仍較為可觀；但在震蕩市中，若在關(guān)鍵拐點(diǎn)做錯(cuò)，組合收益率就會(huì)大幅落后。

　　對(duì)此，民生加銀固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)的應(yīng)對(duì)策略是多交流、早布局，在團(tuán)隊(duì)碰撞中動(dòng)態(tài)修正宏觀研判。例如，當(dāng)市場(chǎng)對(duì)政策力度預(yù)期出現(xiàn)分歧時(shí)，團(tuán)隊(duì)會(huì)結(jié)合高頻數(shù)據(jù)和政策細(xì)節(jié)交叉驗(yàn)證，最終形成更貼近實(shí)際的結(jié)論?！拔覀儠?huì)經(jīng)常反思自身判斷與市場(chǎng)情緒是否一致，若高度一致，就考慮左側(cè)布局或右側(cè)提前止盈?！迸嵊硐柩a(bǔ)充道。此外，團(tuán)隊(duì)還會(huì)借助量化模型輔助決策，將模型給出的結(jié)論作為參考，指導(dǎo)加倉(cāng)或減倉(cāng)動(dòng)作。

　　債市仍有配置機(jī)遇

　　談及今年二季度的操作調(diào)整，裴禹翔表示，相較于一季度，二季度的管理策略更加積極，這一調(diào)整主要是由于二季度資金面較一季度明顯寬松，意味著加杠桿的成本壓力下降，且央行對(duì)債券市場(chǎng)的態(tài)度從3月中旬開(kāi)始轉(zhuǎn)變，明確釋放出積極信號(hào)?；谶@些判斷，裴禹翔在3月底至4月初對(duì)組合做了調(diào)整，久期和杠桿都有所提升。

　　近期，A股市場(chǎng)表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，上證指數(shù)突破3800點(diǎn)，相比之下債市表現(xiàn)較為遜色，股債蹺蹺板向權(quán)益市場(chǎng)傾斜。對(duì)于當(dāng)前市場(chǎng)關(guān)注的股債性價(jià)比問(wèn)題，裴禹翔從相對(duì)利差和未來(lái)趨勢(shì)兩個(gè)維度判斷，債基仍有配置機(jī)遇。他認(rèn)為，債券收益率絕對(duì)水平雖偏低，但與政策利率相比，利差仍具配置價(jià)值。比如，對(duì)比半年期AAA級(jí)信用債等高等級(jí)的短期信用債利率與OMO（公開(kāi)市場(chǎng)操作）利率，仍有約30個(gè)基點(diǎn)的套息空間。此外，基于基本面來(lái)看，債市也仍有收益率下行空間。而權(quán)益市場(chǎng)從盈利與市值匹配度來(lái)看，并非特別便宜。

　　裴禹翔分析認(rèn)為，從宏觀經(jīng)濟(jì)來(lái)看，目前落地的政策力度和節(jié)奏偏溫和，逆周期刺激色彩較弱，更多帶有反思和調(diào)整屬性，并不以短期刺激為目標(biāo)。這一判斷直接決定了其對(duì)債市的中長(zhǎng)期看法，在經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)、政策預(yù)期、外部環(huán)境這三個(gè)核心因素不變的情況下，債券市場(chǎng)收益率震蕩下行的趨勢(shì)料將延續(xù)。下半年，債市收益率有望出現(xiàn)顯著下行。因此，裴禹翔所管組合自今年二季度以來(lái)維持積極配置。他表示，只要核心判斷不變，組合久期中樞就會(huì)保持在偏積極水平，同時(shí)靈活參與行情交易，但若三個(gè)核心因素出現(xiàn)大的變化，則會(huì)果斷轉(zhuǎn)向防守，降低債券久期，減少交易行為。

（文章來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)）

(原標(biāo)題：民生加銀基金裴禹翔：聚焦低波錨定確定性 盡顯穩(wěn)健投資底色)

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