中信證券：預(yù)計美聯(lián)儲將在9月議息會議上再度降息

　　中信證券研報表示，美聯(lián)儲2025年7月議息會議維持政策利率不變，符合市場預(yù)期。鮑威爾發(fā)言未透露出太多9月利率調(diào)整的前景。

　　本次記者會最值得關(guān)注的是美聯(lián)儲對關(guān)稅通脹的判斷再次發(fā)生變化，“關(guān)稅通脹是一次性的”是鮑威爾當(dāng)前認(rèn)為的合理的基準(zhǔn)情形。在“關(guān)稅通脹是一次性的”假設(shè)疊加美國經(jīng)濟(jì)增長弱于去年的情況下，“適度限制性的”利率政策應(yīng)當(dāng)減少限制性。

　　中信證券維持此前觀點(diǎn)，預(yù)計美聯(lián)儲將在9月的議息會議上再度降息。

　　全文如下

　　海外研究｜美聯(lián)儲對關(guān)稅通脹態(tài)度再轉(zhuǎn)彎（2025年7月）

　　美聯(lián)儲2025年7月議息會議維持政策利率不變，符合市場預(yù)期。鮑威爾發(fā)言未透露出太多9月利率調(diào)整的前景。本次記者會最值得關(guān)注的是美聯(lián)儲對關(guān)稅通脹的判斷再次發(fā)生變化，“關(guān)稅通脹是一次性的”是鮑威爾當(dāng)前認(rèn)為的合理的基準(zhǔn)情形。我們認(rèn)為，在“關(guān)稅通脹是一次性的”假設(shè)疊加美國經(jīng)濟(jì)增長弱于去年的情況下，“適度限制性的”利率政策應(yīng)當(dāng)減少限制性。我們維持此前觀點(diǎn)，預(yù)計美聯(lián)儲將在9月的議息會議上再度降息。市場方面，短期來看，美國貨幣政策和發(fā)債計劃均基本符合預(yù)期，預(yù)計美債利率窄幅波動。美股方面，更多反映Q2財報季業(yè)績情況，宏觀因素影響相對較弱。美元方面，美歐和美日關(guān)稅協(xié)議落地后，美元指數(shù)快速上行，預(yù)計短期將試探100這一關(guān)鍵點(diǎn)位，短期仍有沖高風(fēng)險。

　　▍2025年7月美聯(lián)儲議息會議聲明要點(diǎn)：

　　1）利率工具方面，委員會決定將聯(lián)邦基金利率的目標(biāo)區(qū)間維持4.25-4.5%不變，符合市場預(yù)期。理事鮑曼和沃勒表示反對，二人支持降息25bps，理事Kugler缺席未投票。

　　2）資產(chǎn)負(fù)債表方面，委員會維持縮表節(jié)奏不變，美國國債每月贖回上限為50億美元、機(jī)構(gòu)債務(wù)和MBS每月贖回上限為350億美元。

　　3）經(jīng)濟(jì)前景方面，盡管凈出口波動繼續(xù)影響數(shù)據(jù)，但近期指標(biāo)顯示，上半年美國經(jīng)濟(jì)活動增長有所放緩。失業(yè)率保持在低位，勞動力市場狀況依然穩(wěn)健。通脹率仍然略高。委員會力求在長期內(nèi)實(shí)現(xiàn)就業(yè)最大化，并將通脹率保持在2%左右。經(jīng)濟(jì)前景的不確定性依然高。委員會正密切關(guān)注其雙重使命可能帶來的風(fēng)險。

　　▍2025年7月美聯(lián)儲議息會議聲明相對前次會議的變化不大：

　　將“經(jīng)濟(jì)活動持續(xù)穩(wěn)健擴(kuò)張”改為“上半年經(jīng)濟(jì)活動增長有所放緩”，將“經(jīng)濟(jì)前景的不確定性有所減弱”改為“經(jīng)濟(jì)前景的不確定性依然高?！?

　　▍鮑威爾發(fā)言未透露出太多9月利率調(diào)整的前景，表示就業(yè)符合目標(biāo)、通脹仍高于目標(biāo)。

　　不確定性方面，美聯(lián)儲主席鮑威爾表示不確定性較上一次會議沒有更進(jìn)一步下降，因此在聲明中做了修改。經(jīng)濟(jì)增長方面，鮑威爾表示上半年美國經(jīng)濟(jì)增長有所下滑，PDFP（Real final sales to private domestic purchasers，核心內(nèi)需）從Q1的1.9%下滑至Q2的1.2%，但經(jīng)濟(jì)增長并不是美聯(lián)儲的雙重職責(zé)之一，就業(yè)市場整體來看依舊平衡，并未明顯走弱，表示當(dāng)前最大就業(yè)目標(biāo)滿足（但他表示關(guān)注就業(yè)市場的下行風(fēng)險）。通脹方面，鮑威爾表示當(dāng)前通脹仍高于目標(biāo)，不過提出關(guān)稅通脹是一次性的是合理的基準(zhǔn)情形（reasonable base case），并表明通脹結(jié)構(gòu)中服務(wù)通脹有所降溫。利率政策方面，鮑威爾表示當(dāng)前利率是“適度限制性的”（modestly restrictive），表示后續(xù)將依據(jù)數(shù)據(jù)，沒有預(yù)先的利率路徑。其他因素方面，鮑威爾預(yù)計OBBBA的減稅政策對明年美國經(jīng)濟(jì)增長刺激并不顯著，美聯(lián)儲不對美國政府財政狀況和美元強(qiáng)弱負(fù)責(zé)。

　　▍我們認(rèn)為本次記者會最值得關(guān)注的是美聯(lián)儲對關(guān)稅-通脹的判斷再次發(fā)生變化，“關(guān)稅通脹是一次性的”是鮑威爾當(dāng)前認(rèn)為的合理的基準(zhǔn)情形。

　　3月，鮑威爾的“通脹暫時論”重出江湖，但4月2日“對等關(guān)稅”大超預(yù)期后，鮑威爾在4月16日發(fā)言中表示“通脹效應(yīng)也可能更加持續(xù)”。5月，鮑威爾對“通脹暫時論”的信心更弱，表示通脹情況將依賴于關(guān)稅規(guī)模和關(guān)稅對價格的傳導(dǎo)時間等因素。6月，他表示關(guān)稅對通脹的影響過程仍是不確定的，“知道通脹將至，但不清楚規(guī)?！?。然而，本次記者會中鮑威爾表示關(guān)稅通脹是一次性的是合理的基準(zhǔn)情形（reasonable base case），美聯(lián)儲對關(guān)稅通脹態(tài)度再轉(zhuǎn)彎。此外，對于目前關(guān)稅對價格的傳導(dǎo)，鮑威爾表示出口商和消費(fèi)者承擔(dān)價格上漲的部分較少，主要是消費(fèi)者的上游承擔(dān)。這與我們在《海外宏觀經(jīng)濟(jì)專題—追蹤關(guān)稅的傳導(dǎo)過程：羊毛出在誰身上？》（20250710）中“美國進(jìn)口商是美國跨境貿(mào)易中關(guān)稅升幅的主要承擔(dān)者”的判斷一致。

　　▍我們認(rèn)為，在“關(guān)稅通脹是一次性的”假設(shè)疊加美國經(jīng)濟(jì)增長弱于去年的情況下，“適度限制性的”利率政策應(yīng)當(dāng)減少限制性。我們維持此前觀點(diǎn)，預(yù)計美聯(lián)儲將在9月的議息會議上再度降息。

　　盡管Q2美國GDP增長3%，但Q1增速為-0.5%，上半年經(jīng)濟(jì)增長較去年走弱，且核心內(nèi)需增速持續(xù)下滑。在美國經(jīng)濟(jì)增長弱于去年和“關(guān)稅通脹是一次性的”這一假設(shè)下，“適度限制性的”利率政策應(yīng)當(dāng)減少限制性。另外，鮑威爾表示就業(yè)數(shù)據(jù)中更加關(guān)注失業(yè)率，強(qiáng)調(diào)整體失業(yè)率維持在4.1%。不過，我們在《2025年6月美國非農(nóng)數(shù)據(jù)點(diǎn)評—撥開BLS統(tǒng)計迷霧，美國就業(yè)市場再度走弱》（20250704）中提到“若將6月新增的25.6萬Discouraged workers加回美國勞動力人數(shù)和失業(yè)人數(shù)計算，則6月的勞動力參與率為62.37%，失業(yè)率將上升至4.261%?！泵绹蜆I(yè)市場并不如整體失業(yè)率顯示的健康。我們維持此前觀點(diǎn)，結(jié)合美聯(lián)儲貨幣政策框架評估完成的時間，預(yù)期鮑威爾會在Jackson Hole會議上“官宣”放棄平均通脹目標(biāo)制，回歸傳統(tǒng)的通脹目標(biāo)。我們預(yù)計美聯(lián)儲將在9月的議息會議上再度降息。

　　▍市場方面，短期來看，美國貨幣政策和發(fā)債計劃均基本符合預(yù)期，預(yù)計美債利率窄幅波動。美股方面，更多反映Q2財報季業(yè)績情況，宏觀因素影響相對較弱。美元方面，美歐和美日關(guān)稅協(xié)議落地后，美元指數(shù)快速上行，預(yù)計短期將試探100這一關(guān)鍵點(diǎn)位，短期仍有沖高風(fēng)險。

　　▍風(fēng)險因素：

　　美國通脹超預(yù)期反彈；美國勞動力市場超預(yù)期走強(qiáng)；特朗普關(guān)稅政策超預(yù)期。

（文章來源：新華財經(jīng)）

(原標(biāo)題：中信證券：預(yù)計美聯(lián)儲將在9月議息會議上再度降息)

(責(zé)任編輯：13)