創(chuàng)新藥新政出爐，接著漲？永贏基金單林拆解產(chǎn)業(yè)周期下“硬科技”投資邏輯

　　創(chuàng)新藥迎來全鏈條政策東風(fēng)，國(guó)家醫(yī)保局聯(lián)合國(guó)家衛(wèi)生健康委日前正式印發(fā)《支持創(chuàng)新藥高質(zhì)量發(fā)展的若干措施》，瞄準(zhǔn)創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)的核心痛點(diǎn)，提出16項(xiàng)針對(duì)性舉措。

　　“16條新舉措”助力之下，再次撬動(dòng)其創(chuàng)新藥板塊上漲，截至7月7日，創(chuàng)新藥主題年內(nèi)漲幅依然領(lǐng)跑，在全市場(chǎng)年內(nèi)收益率前十名中，有8個(gè)席位被創(chuàng)新藥主題基金占據(jù)。其中，永贏醫(yī)藥創(chuàng)新智選A以79.45%的回報(bào)率，在8席里排名第三。

　　四年沉寂，一朝起跳，創(chuàng)新藥成為市場(chǎng)最亮眼的存在，同時(shí)成就了一批年輕基金經(jīng)理，以永贏醫(yī)藥創(chuàng)新智選基金經(jīng)理單林為例，2023年加入永贏基金，2024年6月開始擔(dān)任醫(yī)藥主題基金經(jīng)理，投資管理經(jīng)驗(yàn)僅一年就突出重圍，是公司產(chǎn)品布局真有體系還是幸存者偏差？市場(chǎng)頗為好奇。

　　運(yùn)氣，換個(gè)說法，一定程度上就是行業(yè)的貝塔，基金經(jīng)理并不否認(rèn)產(chǎn)品業(yè)績(jī)受益于行業(yè)上漲。對(duì)于投資者而言，更為關(guān)心的是面對(duì)創(chuàng)新藥大爆發(fā)，這些年輕基金經(jīng)理如何相較于同類跑出超額，大漲之后，創(chuàng)新藥未來還有哪些可以期待的上漲動(dòng)力？近日，單林在接受財(cái)聯(lián)社專訪時(shí)給出他的解讀。

　　創(chuàng)新藥行情的核心邏輯：從“跟跑”到“領(lǐng)跑”的產(chǎn)業(yè)躍遷

　　“創(chuàng)新藥的種子，現(xiàn)在已經(jīng)慢慢發(fā)芽成長(zhǎng)起來。”談及創(chuàng)新藥今年以來強(qiáng)勢(shì)反彈，單林認(rèn)為，上半年的行情是板塊在超跌多年的背景下，估值和基本面雙重修復(fù)的過程，目前仍未完全修復(fù)，更重要的是重磅創(chuàng)新藥的全球價(jià)值仍有待市場(chǎng)進(jìn)一步挖掘與定價(jià)。

　　在單林來看，這一輪創(chuàng)新藥行情不是簡(jiǎn)單的反彈，而是產(chǎn)業(yè)周期與估值周期的共振。過去，中國(guó)的創(chuàng)新藥企業(yè)更多是“快速跟進(jìn)”海外靶點(diǎn)，商業(yè)化回報(bào)有限。但現(xiàn)在可以看到真正具備全球價(jià)值的創(chuàng)新藥開始涌現(xiàn)。

　　無疑，這一輪創(chuàng)新藥的崛起，最大的催化劑是BD業(yè)務(wù)在海外頻頻拿下數(shù)十億美元大單。單林表示，海外大藥廠的核心品種將在2025-2032年面臨“專利懸崖”，急需引進(jìn)新產(chǎn)品填補(bǔ)管線空缺。中國(guó)創(chuàng)新藥企業(yè)憑借性價(jià)比和研發(fā)效率等優(yōu)勢(shì)，成為理想的BD對(duì)象。

　　“這種全球化商業(yè)潛力，是過去仿制藥時(shí)代無法比擬的。”單林表示，國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥企業(yè)技術(shù)水平也在持續(xù)提升，比如某些公司的PD-1雙抗，不僅是全球首個(gè)在特定適應(yīng)癥上證明有效的藥物，更有可能成為下一代重磅品種。這種創(chuàng)新不是簡(jiǎn)單的“Me-too”，而是“Me-better”甚至“First-in-class”。

　　此外，單林認(rèn)為，政策環(huán)境的變化同樣關(guān)鍵。醫(yī)保支付從“唯低價(jià)是取”轉(zhuǎn)向支持創(chuàng)新，比如“簡(jiǎn)易續(xù)約”規(guī)則讓降價(jià)幅度更溫和，監(jiān)管層還縮短了突破性療法的審批時(shí)間。這些調(diào)整讓創(chuàng)新藥的商業(yè)模式真正形成閉環(huán)，即研發(fā)投入能夠通過市場(chǎng)回報(bào)回收，激勵(lì)企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新。

　　此次創(chuàng)新藥16條支持舉措落地，單林認(rèn)為，該文件與去年披露的全產(chǎn)業(yè)鏈支持創(chuàng)新藥政策一以貫之，形成了鼓勵(lì)國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥的“政策組合拳”。一方面，對(duì)于創(chuàng)新藥進(jìn)入醫(yī)保、商保目錄，新藥價(jià)格形成體系，續(xù)約價(jià)格體系等都做了詳實(shí)的介紹與政策引導(dǎo)，鼓勵(lì)真正帶來臨床獲益的創(chuàng)新藥進(jìn)入醫(yī)保、商保，惠及更多患者；另一方面，對(duì)創(chuàng)新藥的醫(yī)院準(zhǔn)入、支付標(biāo)準(zhǔn)、甚至國(guó)際化都給予了較為全面的指引，藥品目錄形成、院端準(zhǔn)入、支付準(zhǔn)則等條款，這均有利于穩(wěn)定藥企盈利預(yù)期，引導(dǎo)行業(yè)往“真創(chuàng)新”發(fā)展。

　　當(dāng)下更為聚焦“硬科技”與業(yè)績(jī)兌現(xiàn)

　　截至7月8日，創(chuàng)新藥指數(shù)年內(nèi)漲幅達(dá)到56.14%，醫(yī)藥板塊并沒有明顯的擴(kuò)散跡象，近半年的上漲始終聚焦在創(chuàng)新藥板塊，強(qiáng)勢(shì)反彈之后，市場(chǎng)觀點(diǎn)亦有分歧：“行業(yè)整體行情剛剛啟動(dòng)”與“個(gè)別創(chuàng)新藥漲多了”交織，在單林看來，他更認(rèn)可創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展的確定性。

　　“在全行業(yè)資產(chǎn)比較下來，創(chuàng)新藥仍是確定性比較強(qiáng)、置信度比較高、空間比較大的資產(chǎn)。國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥企業(yè)依然會(huì)依托優(yōu)秀的臨床數(shù)據(jù)，持續(xù)地產(chǎn)品出海及商業(yè)化兌現(xiàn)，有望帶來更好的表現(xiàn)。”單林表示，同時(shí)，站在當(dāng)前并不算低的位置上，也要求基金經(jīng)理去甄別相應(yīng)資產(chǎn)的屬性，找到“真創(chuàng)新”，識(shí)別“偽科學(xué)”，中期的創(chuàng)新藥牛市一定是要考慮企業(yè)的兌現(xiàn)能力。

　　單林表示，隨著核心產(chǎn)品商業(yè)化放量，收入高增長(zhǎng)的置信度較高，疊加全球競(jìng)爭(zhēng)力的增強(qiáng)，創(chuàng)新藥企在平衡研發(fā)投入的同時(shí)，行業(yè)將迎來系統(tǒng)性盈利拐點(diǎn)?；貧w到投資的邏輯，最為關(guān)注硬科技、高增長(zhǎng)、產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)三類資產(chǎn)。

　　具體而言，一是“硬科技”資產(chǎn)，即能賺全球錢的企業(yè)。美國(guó)創(chuàng)新藥市場(chǎng)是全球最具吸引力的市場(chǎng)，全球萬億美金的創(chuàng)新藥市場(chǎng)美國(guó)占一半，如果一款創(chuàng)新藥能夠在美國(guó)立足并盈利，那么其在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)也必然不會(huì)表現(xiàn)差。比如，有創(chuàng)新藥企的核心產(chǎn)品通過美國(guó)FDA（食品藥品監(jiān)督管理局）審批，在美國(guó)市場(chǎng)的定價(jià)是國(guó)內(nèi)價(jià)格的數(shù)十倍，這不僅帶來利潤(rùn)增長(zhǎng)，更意味著商業(yè)價(jià)值的重估。

　　二是“高增長(zhǎng)”資產(chǎn)，即重點(diǎn)關(guān)注進(jìn)入醫(yī)保放量期的品種。業(yè)績(jī)爆發(fā)力是股價(jià)的核心驅(qū)動(dòng)力。中國(guó)龐大的人口基數(shù)和眾多患者群體為藥品市場(chǎng)提供了巨大潛力。只要一款產(chǎn)品在爆發(fā)力、市場(chǎng)格局、價(jià)格優(yōu)勢(shì)以及醫(yī)保政策支持等方面表現(xiàn)出階段性優(yōu)勢(shì)，相關(guān)股票往往能夠?qū)崿F(xiàn)超額收益。

　　三是具備產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的資產(chǎn)。創(chuàng)新藥領(lǐng)域不僅有中長(zhǎng)期持續(xù)增長(zhǎng)的潛力企業(yè)，還會(huì)出現(xiàn)從無到有的突破，某些疾病領(lǐng)域從原本無藥可治到如今有藥可醫(yī)，這將極大地改變患者群體的治療現(xiàn)狀。因此，在產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向上，需要全面覆蓋產(chǎn)業(yè)鏈，尤其是在產(chǎn)業(yè)鏈早期發(fā)展階段。在這類企業(yè)中，會(huì)格外關(guān)注ADC（抗體偶聯(lián)藥物）、雙抗等新技術(shù)平臺(tái)，以及未被充分滿足的臨床需求，如罕見病、神經(jīng)退行性疾病等領(lǐng)域的企業(yè)。

　　業(yè)績(jī)來自于“守正出奇”

　　回到市場(chǎng)最好奇的問題，同樣是投資創(chuàng)新藥主題，永贏醫(yī)藥創(chuàng)新智選為何能夠跑出超額，做到全市場(chǎng)創(chuàng)新藥主題第三的業(yè)績(jī)，扎實(shí)的研究是基礎(chǔ)。

　　醫(yī)藥博士出身，歷任東方證券醫(yī)藥研究員、長(zhǎng)江證券醫(yī)藥研究員，單林對(duì)醫(yī)藥板塊的研究積淀，不能僅用一年多的管理年限來看待，他完整經(jīng)歷了整個(gè)醫(yī)藥板塊慘烈的熊市，期間，單林覆蓋了對(duì)創(chuàng)新藥、仿制藥、中藥等整個(gè)醫(yī)藥板塊的研究。

　　在選股層面，單林總結(jié)超額來自于兩點(diǎn)：一是人無我有，當(dāng)別人還沒有挖掘到的時(shí)候，提前左側(cè)布局并且重倉；二是人有我優(yōu)，即對(duì)公司的認(rèn)知與跟蹤，能夠更早了解到公司邊際變化。

　　單林進(jìn)一步介紹，盡最大的管理能力為持有人做到阿爾法增強(qiáng)，具體到投資策略上，堅(jiān)持守正出奇，保持“70-80%勝率資產(chǎn)+20-30%賠率資產(chǎn)”的思路。

　　所謂“守正類資產(chǎn)”著眼于中長(zhǎng)期的產(chǎn)業(yè)維度，專注于識(shí)別并解決主要矛盾，降低交易頻次。這類企業(yè)在早期就進(jìn)入研究視野，持續(xù)跟蹤公司的發(fā)展進(jìn)程，包括業(yè)務(wù)推進(jìn)、創(chuàng)新布局以及研發(fā)節(jié)奏等關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。這些企業(yè)逐步兌現(xiàn)預(yù)期，其穩(wěn)定性和確定性使其成為投資組合的核心底倉，我們也會(huì)定期檢查這些企業(yè)的發(fā)展是否符合之前的預(yù)期。

　　“出奇”類資產(chǎn)分布在20-30%賠率資產(chǎn)上，更多基于中期視角，最佳介入時(shí)機(jī)通常是在左側(cè)，即市場(chǎng)關(guān)注度較低、預(yù)期尚未充分反映時(shí)。“從投資風(fēng)格上，我在左側(cè)介入時(shí)不會(huì)過度集中。因?yàn)檫@類資產(chǎn)需要經(jīng)過驗(yàn)證，以確認(rèn)其是否真的具備高賠率潛力?！眴瘟直硎荆?dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)估值泡沫時(shí)，會(huì)選擇合適的時(shí)機(jī)兌現(xiàn)早期介入的盈利，這是一個(gè)持續(xù)動(dòng)態(tài)觀察的過程。

　　敢于在任職基金經(jīng)理后就重倉，單林的判斷來自于他在實(shí)驗(yàn)室多年的積累。“我并不是對(duì)整個(gè)創(chuàng)新藥盲目樂觀，也不會(huì)完全按照二級(jí)市場(chǎng)的思路去線性外推行業(yè)的發(fā)展，對(duì)標(biāo)的的判斷來自于一款藥物從實(shí)驗(yàn)室的研發(fā)、動(dòng)物實(shí)驗(yàn)、臨床試驗(yàn)，到上市銷售，了解每一個(gè)環(huán)節(jié)?！眴瘟滞瑫r(shí)很清晰地認(rèn)識(shí)到，隨著產(chǎn)品規(guī)模的變大，很多賠率性資產(chǎn)機(jī)會(huì)或者很難參與，這也是需要在產(chǎn)品管理過程中進(jìn)行調(diào)整的。

　　機(jī)遇與風(fēng)險(xiǎn)并存，“市場(chǎng)有可能把預(yù)期快速打滿”

　　從醫(yī)藥板塊四年的負(fù)反饋的下跌泥潭中，二級(jí)市場(chǎng)的反饋是遠(yuǎn)遠(yuǎn)滯后于產(chǎn)業(yè)表現(xiàn)的，大漲之后，資金陸續(xù)涌入，不少基金經(jīng)理看好創(chuàng)新藥未來三年行情，該如何把握后續(xù)節(jié)奏？

　　單林表示，創(chuàng)新藥板塊中期趨勢(shì)沒有明顯變化，無論是近期港股創(chuàng)新藥標(biāo)的與海外跨國(guó)藥企（MNC）合作掀起的行業(yè)熱度，還是腫瘤免疫治療藥物展現(xiàn)出強(qiáng)勢(shì)的臨床獲益數(shù)據(jù)后股價(jià)的暴漲，本質(zhì)上都是過去5-10年辛勤耕耘的體現(xiàn)，現(xiàn)在到了開花結(jié)果的時(shí)候。

　　“從產(chǎn)業(yè)維度，創(chuàng)新藥未來幾年可能有大級(jí)別行情，因?yàn)槠髽I(yè)盈利是可預(yù)期的，但是從二級(jí)市場(chǎng)的投資來看，這個(gè)過程可能被壓縮到更短，市場(chǎng)很有可能把預(yù)期快速打滿，達(dá)到相應(yīng)的估值水平。”單林表示，未來市場(chǎng)變化需要基金經(jīng)理去動(dòng)態(tài)判斷，所有資產(chǎn)都有周期，但是好的資產(chǎn)永遠(yuǎn)稀缺。

　　同時(shí)，單林認(rèn)為，需要警惕有些“偽創(chuàng)新”濫竽充數(shù)的情況，將更多聚焦中期兌現(xiàn)度高、置信度強(qiáng)、又能賺全球市場(chǎng)錢的創(chuàng)新藥品種。

（文章來源：財(cái)聯(lián)社）

(原標(biāo)題：創(chuàng)新藥新政出爐，接著漲？永贏基金單林拆解產(chǎn)業(yè)周期下“硬科技”投資邏輯)

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