浙商證券：債市生態(tài)格局迎來新變化 積極把握做多窗口

　　短期30年國債新老券成交活躍度顯著提升，長期關(guān)注指數(shù)久期提升，短期與長期因素共振或推動債市走出趨勢性突破行情，積極把握做多窗口期。

　　1.短期關(guān)注30年國債成交活躍度顯著提升：近期雖然非活躍券明顯跑贏活躍券，但總體來看30年國債新老券成交活躍度均出現(xiàn)顯著提升，提示投資者關(guān)注短期內(nèi)30年國債成交活躍度顯著提升可能推動利率趨勢性行情。

　　2. 長周期視角下關(guān)注債券指數(shù)久期提升：長周期視角下，基于公募基金指數(shù)化趨勢，提示投資者關(guān)注債券指數(shù)久期提升。當(dāng)前中長期債基久期位于歷史較高位置，體現(xiàn)投資者對于本輪債市行情放大收益訴求較強(qiáng)。跨季后中長期債基久期再度上行至4以上，仍舊處于2023年以來歷史高位，體現(xiàn)投資者對本輪債市行情放大收益訴求較強(qiáng)，基于業(yè)績訴求跟蹤指數(shù)加久期趨勢或已逐步體現(xiàn)。

　　3. 策略思考：債市生態(tài)格局迎來新變化，積極把握做多窗口。當(dāng)前債市生態(tài)格局或已迎來新變化，短期超長債成交活躍度迅速提升或體現(xiàn)投資者做多情緒較強(qiáng)，且2025年以來債市跌多漲少，基金加久期放大收益提升業(yè)績訴求較強(qiáng)。長周期視角下，公募基金指數(shù)化或推動投資者對指數(shù)跟蹤更為緊密，指數(shù)久期當(dāng)前同樣處于上升通道，基于業(yè)績訴求跟蹤指數(shù)加久期趨勢或已逐步體現(xiàn)。短周期與長周期方向共振或能形成趨勢性行情，建議投資者積極把握做多窗口期。

　　正文

　　1 債市周度觀察

　　過去一周（2025年6月30日-2025年7月4日）跨季后資金利率下臺階，利率曲線小幅牛陡，非活躍券跑贏活躍券。6月30日為跨季最后一天，央行雖然維持千億以上逆回購凈投放，但資金面較為緊張，DR007大幅上行至1.92%附近，債市有所調(diào)整。7月1日跨季后資金面自發(fā)轉(zhuǎn)松，銀行融出能力增強(qiáng)，DR007下行至1.55%附近，資金面分層進(jìn)一步緩解，利率進(jìn)入下行區(qū)間，且非活躍券明顯跑贏活躍券。7月2日至7月4日，權(quán)益市場持續(xù)拉升，債市維持窄幅震蕩偏弱格局。整周來看，雖然央行披露6月并未進(jìn)行國債買賣操作，但由于跨季后資金利率下臺階，帶動利率曲線小幅牛陡，權(quán)益市場持續(xù)拉升對債市形成一定擾動，但債市總體仍然表現(xiàn)出較強(qiáng)的韌性。

　　1.1 短期關(guān)注30年國債成交活躍度顯著提升

　　近期雖然非活躍券明顯跑贏活躍券，但總體來看30年國債新老券成交活躍度均出現(xiàn)顯著提升，提示投資者關(guān)注短期內(nèi)30年國債成交活躍度顯著提升可能推動利率趨勢性行情。

　　活躍券方面，當(dāng)前30年國債活躍券成交筆數(shù)處于高位運(yùn)行，提示投資者關(guān)注成交活躍度提升可能推動利率趨勢性行情。參考2023年12月至2024年3月期間30年國債活躍券成交筆數(shù)從300筆以上迅速上升至1500筆附近，對應(yīng)30年國債利率從2.97%附近下行至2.48%附近，累計下行幅度超40BP。2024年10月至2024年12月期間30年國債活躍券成交筆數(shù)從200筆以上再次上行至1500筆附近，30年國債利率從2.38%附近下行至2.06%附近，累計下行幅度超30BP。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，成交活躍度明顯提升或帶動30年國債利率走出趨勢性下行，而2025年5月8日以來30年國債成交筆數(shù)從600筆以上上升至超2500筆水平，雖然近期成交筆數(shù)略有回落，但仍舊維持高位運(yùn)行，提示投資者關(guān)注成交活躍度提升可能帶來的長債利率趨勢性行情。

　　非活躍券方面，近期老券成交活躍度同樣大幅提高，或成為債市突破行情的催化劑。我們于2025年7月4日外發(fā)報告《非活躍券流動性溢價持續(xù)提升》提及近期債市出現(xiàn)非活躍券跑贏活躍券的現(xiàn)象，以2400001.IB為例，近期成交筆數(shù)由6月初的30筆以上上行至7月2日峰值330筆，隨后回落至7月3日的180筆，期間2400001.IB利率下行約8.5BP，超過活躍券利率下行幅度4.7BP，體現(xiàn)投資者做多情緒較強(qiáng)。進(jìn)一步的，老券流動性溢價提升或通過國債期貨CTD券利率下行進(jìn)一步催化國債期貨突破行情，繼而給予現(xiàn)券投資者更強(qiáng)做多信號，帶動活躍券利率突破前低。

　　1.2 長周期視角下關(guān)注債券指數(shù)久期提升

　　長周期視角下，基于公募基金指數(shù)化趨勢，提示投資者關(guān)注債券指數(shù)久期提升。公募基金指數(shù)化背景下，債券基金經(jīng)理對指數(shù)表現(xiàn)關(guān)注度提升，表現(xiàn)為會定期根據(jù)指數(shù)調(diào)整持倉券種成分或權(quán)重變化，對基金持倉進(jìn)行相應(yīng)調(diào)倉，以緊密跟蹤指數(shù)表現(xiàn)，追求與指數(shù)相近的收益，降低主動管理風(fēng)險。當(dāng)前中債-新綜合財富總值指數(shù)攀升，對應(yīng)久期亦上行至6.08附近，長周期視角下債券指數(shù)久期提升，為緊密跟蹤指數(shù)表現(xiàn)基金經(jīng)理或同樣傾向于加久期。

　　當(dāng)前中長期債基久期位于歷史較高位置，體現(xiàn)投資者對于本輪債市行情放大收益訴求較強(qiáng)。2025年以來債市總體跌多漲少，且上漲多為超預(yù)期脈沖式行情，投資者較難把握，因此若出現(xiàn)新的趨勢性做多行情，投資者更傾向于左側(cè)入場，加久期放大債基收益，以熨平全年收益。6月初以來，中長期債基久期持續(xù)提升，或體現(xiàn)投資者左側(cè)入場情緒，雖然6月末權(quán)益市場拉升以及資金面短暫緊張帶動債市調(diào)整，債基久期略有回落，但跨季后中長期債基久期再度上行至4以上，仍舊處于2023年以來歷史高位，體現(xiàn)投資者對本輪債市行情放大收益訴求較強(qiáng)，基于業(yè)績訴求跟蹤指數(shù)加久期趨勢或已逐步體現(xiàn)。

　　1.3 策略思考：債市生態(tài)格局迎來新變化，積極把握做多窗口

　　當(dāng)前債市生態(tài)格局或已迎來新變化，短期超長債成交活躍度迅速提升或體現(xiàn)投資者做多情緒較強(qiáng)，且2025年以來債市跌多漲少，基金加久期放大收益提升業(yè)績訴求較強(qiáng)。長周期視角下，公募基金指數(shù)化或推動投資者對指數(shù)跟蹤更為緊密，指數(shù)久期當(dāng)前同樣處于上升通道，基于業(yè)績訴求跟蹤指數(shù)加久期趨勢或已逐步體現(xiàn)。短周期與長周期方向共振或能形成趨勢性行情，建議投資者積極把握做多窗口期。

　　2 債市資產(chǎn)表現(xiàn)

　　3 實(shí)體高頻跟蹤

　　4 風(fēng)險提示

　　宏觀經(jīng)濟(jì)政策或發(fā)生超預(yù)期的邊際變化，可能導(dǎo)致資產(chǎn)定價邏輯發(fā)生改變，造成債券市場出現(xiàn)調(diào)整；

　　機(jī)構(gòu)行為具有一定不可預(yù)測性，當(dāng)機(jī)構(gòu)行為大幅趨同并形成負(fù)反饋時，可能導(dǎo)致債券市場出現(xiàn)調(diào)整。

（文章來源：浙商證券）

(原標(biāo)題：債市生態(tài)格局迎來新變化)

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