未盈利企業(yè)加速趕考IPO 一級(jí)市場(chǎng)投資格局或?qū)⑸?/h1>

2025年07月02日 19:41

來(lái)源： 第一財(cái)經(jīng)

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　　科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)重啟后，又迎來(lái)新進(jìn)展，首家申請(qǐng)采用該標(biāo)準(zhǔn)上市的企業(yè)過(guò)會(huì)。

　　7月1日晚，上交所官網(wǎng)披露了武漢禾元生物科技股份有限公司（下稱“禾元生物”）過(guò)會(huì)的消息。除了第五套標(biāo)準(zhǔn)的IPO審核有新進(jìn)展外，IPO申請(qǐng)獲受理的未盈利企業(yè)也不斷增加。6月18日科創(chuàng)板新政之后，有4家未盈利企業(yè)的IPO申請(qǐng)獲得受理，超過(guò)今年以來(lái)未盈利企業(yè)受理數(shù)的一半。

　　有未盈利的醫(yī)療器械企業(yè)告訴第一財(cái)經(jīng)，當(dāng)前的政策和落地案例增強(qiáng)了企業(yè)的信心，正在籌備IPO事宜。

　　“隨著支持未盈利企業(yè)上市的政策落實(shí)到位，未盈利企業(yè)IPO的數(shù)量會(huì)更多、時(shí)間也會(huì)提前，這將大大改善一級(jí)市場(chǎng)投資機(jī)構(gòu)的信心和預(yù)期?！鄙虾＝鹌种悄芸萍纪顿Y管理有限公司總裁田華峰稱，在此基礎(chǔ)上，一級(jí)市場(chǎng)的投資格局將發(fā)生重大轉(zhuǎn)變，機(jī)構(gòu)不再往兩端走（投資低估值早期項(xiàng)目和成熟的后期項(xiàng)目），將會(huì)及時(shí)修復(fù)一級(jí)市場(chǎng)投資生態(tài)中出現(xiàn)的斷層。

　　關(guān)于支持未盈利企業(yè)上市還需要完善哪些方面？多位股權(quán)投資機(jī)構(gòu)高管希望，科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板未盈利企業(yè)的IPO數(shù)量保持一定比例，加強(qiáng)對(duì)未盈利企業(yè)募集資金用途的監(jiān)管，明確風(fēng)險(xiǎn)揭示關(guān)鍵要點(diǎn)，主要向?qū)I(yè)的投資機(jī)構(gòu)配售。

　　未盈利企業(yè)加速擁抱IPO，一級(jí)市場(chǎng)或?qū)⑸?/strong>

　　6月18日，科創(chuàng)板迎來(lái)進(jìn)一步深化改革的“1+6”政策措施，即：設(shè)置科創(chuàng)板科創(chuàng)成長(zhǎng)層，重啟未盈利企業(yè)適用科創(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)上市，同時(shí)推出了擴(kuò)大第五套標(biāo)準(zhǔn)適用范圍、試點(diǎn)引入資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者制度、面向優(yōu)質(zhì)科技型企業(yè)試點(diǎn)IPO預(yù)先審閱機(jī)制等6項(xiàng)舉措。創(chuàng)業(yè)板也正式啟用第三套標(biāo)準(zhǔn)，支持優(yōu)質(zhì)未盈利創(chuàng)新企業(yè)上市。

　　之后相關(guān)案例逐步落地。6月24日，排隊(duì)兩年半的禾元生物上會(huì)時(shí)間確定，并于7月1日過(guò)會(huì)；6月26日～6月30日期間，有4家未盈利企業(yè)的IPO申請(qǐng)獲得受理，其中創(chuàng)業(yè)板在6月27日迎來(lái)了首單獲得受理的未盈利企業(yè)，6月份滬深交易所受理了6家未盈利企業(yè)的IPO申請(qǐng)。今年以來(lái)，7家獲得受理的未盈利擬IPO企業(yè)中，6家申報(bào)科創(chuàng)板。

　　田華峰對(duì)第一財(cái)經(jīng)稱，適用科創(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)會(huì)積極重啟IPO申報(bào)，同樣適用科創(chuàng)板第二套、第三套、第四套標(biāo)準(zhǔn)以及創(chuàng)業(yè)板第三套標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)也會(huì)積極申報(bào)，因?yàn)椴恍枰葘?shí)現(xiàn)盈利去適用第一套標(biāo)準(zhǔn)了。

　　“這對(duì)B輪融資以后的企業(yè)來(lái)說(shuō)，可謂是‘久旱逢甘霖’。由于IPO收緊導(dǎo)致投資機(jī)構(gòu)往兩端走，這類企業(yè)B輪以后的融資遇到了很大挑戰(zhàn)和困難。如今隨著未盈利企業(yè)IPO數(shù)量增加，將大大改善一級(jí)市場(chǎng)投資機(jī)構(gòu)的信心和預(yù)期，從而讓他們更加放心地進(jìn)行B輪以后的投資。”田華峰說(shuō)。

　　他同時(shí)稱，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板堅(jiān)定不移地支持未盈利企業(yè)上市，必然會(huì)大大強(qiáng)化一級(jí)市場(chǎng)投資機(jī)構(gòu)投資未盈利企業(yè)的信心，讓他們及時(shí)修復(fù)一級(jí)市場(chǎng)投資生態(tài)中出現(xiàn)的斷層，這對(duì)未盈利的創(chuàng)業(yè)企業(yè)來(lái)說(shuō)也是強(qiáng)心針，讓他們能夠心無(wú)旁騖地投入科研攻關(guān)，同時(shí)對(duì)潛在的創(chuàng)業(yè)者也是鼓舞，讓他們創(chuàng)業(yè)無(wú)后顧之憂，從而引導(dǎo)資金與人才向硬科技領(lǐng)域聚集。

　　國(guó)方創(chuàng)新戰(zhàn)略總監(jiān)劉歆宇也稱，最近兩年IPO頗為慘淡，未盈利企業(yè)通過(guò)第五套標(biāo)準(zhǔn)上市的路徑一度中斷，退出渠道的不通暢也導(dǎo)致一級(jí)市場(chǎng)整體承壓明顯?？苿?chuàng)板“1+6”政策措施的出臺(tái)，表明監(jiān)管層支持科創(chuàng)企業(yè)發(fā)展的大方向沒(méi)有變化，這給一級(jí)市場(chǎng)無(wú)論是LP還是GP都給予了更大的信心。

　　“未盈利企業(yè)的融資渠道得到拓寬，帶來(lái)更多優(yōu)質(zhì)投資選擇，機(jī)構(gòu)自然會(huì)將目光更多聚焦于此。”盈科資本產(chǎn)業(yè)投資事業(yè)部總裁馮志強(qiáng)稱，投資中，機(jī)構(gòu)會(huì)著重考量企業(yè)核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)、商業(yè)化潛力以及估值合理性，精準(zhǔn)篩選優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。此外，機(jī)構(gòu)還會(huì)借助政策便利，于上市前為企業(yè)提供戰(zhàn)略融資等增值服務(wù)，優(yōu)化股權(quán)架構(gòu)，提升企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力，實(shí)現(xiàn)價(jià)值提升。

　　當(dāng)前，創(chuàng)業(yè)板跟隨科創(chuàng)板的步伐，允許未盈利企業(yè)上市，那么后續(xù)主板是否也會(huì)接納未盈利企業(yè)？

　　對(duì)此，馮志強(qiáng)認(rèn)為，主板與創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板定位不同，更偏重成熟企業(yè)。后續(xù)是否向主板推廣，需綜合多方因素，短期全面推廣可能性較低。

　　田華峰也認(rèn)為，這個(gè)措施不會(huì)向主板推廣，一方面，如果科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板支持未盈利企業(yè)IPO工作落實(shí)到位，那么就不需要主板來(lái)復(fù)制同樣的功能；另一方面，主板的定位和科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板不一樣，主板面向的是具有較大資本規(guī)模和穩(wěn)定盈利能力的大型成熟企業(yè)，從而體現(xiàn)出“國(guó)民經(jīng)濟(jì)晴雨表”的功能，不同板塊之間有明顯的定位差異，共同構(gòu)成多層次的資本市場(chǎng)。

　　還有何進(jìn)一步完善空間？

　　除了重啟未盈利企業(yè)適用科創(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)上市，并擴(kuò)大適用范圍外，對(duì)于適用科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)，科創(chuàng)板試點(diǎn)引入資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者制度。這是否也對(duì)股權(quán)投資機(jī)構(gòu)提出了更高的要求？

　　“這一舉措是重大進(jìn)步。”田華峰分析稱，一方面，通過(guò)資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者制度可以提高資本市場(chǎng)識(shí)別優(yōu)質(zhì)科技型企業(yè)的精準(zhǔn)度和效率，因?yàn)橘Y深專業(yè)投資機(jī)構(gòu)是用真金白銀來(lái)支持科技型企業(yè)，如果不存在道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇的話，這些機(jī)構(gòu)的投資就能證明其投資標(biāo)的優(yōu)質(zhì)；另一方面，可以加速一級(jí)市場(chǎng)投資機(jī)構(gòu)的優(yōu)勝劣汰，只有能夠成為資深專業(yè)投資機(jī)構(gòu)，才能持續(xù)不斷獲得優(yōu)質(zhì)科技型企業(yè)的青睞，從而也會(huì)大大便利投資機(jī)構(gòu)后續(xù)基金的募集。

　　馮志強(qiáng)告訴記者，成為資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者成為了各大機(jī)構(gòu)的目標(biāo)，最終有助于機(jī)構(gòu)整體精準(zhǔn)識(shí)優(yōu)、提升定價(jià)效率，增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，從而更好把握投資契機(jī)。

　　“一級(jí)市場(chǎng)投資依然要講究商業(yè)本質(zhì)，允許上市只是其中的一個(gè)環(huán)節(jié)，企業(yè)能夠吸引資本投入的核心關(guān)鍵，本質(zhì)還是在于能否實(shí)現(xiàn)自身的正向循環(huán)發(fā)展，并不意味著這些企業(yè)就可以‘躺贏’?！眲㈧в钫J(rèn)為，政策倡導(dǎo)的是把決策權(quán)交給市場(chǎng)本身，這對(duì)投資機(jī)構(gòu)也會(huì)提出更高的要求，市場(chǎng)出清可能會(huì)加速。

　　關(guān)于配套措施，田華峰稱，希望監(jiān)管機(jī)構(gòu)能夠出臺(tái)比較具體的資深專業(yè)投資機(jī)構(gòu)的選擇標(biāo)準(zhǔn)和相關(guān)管理辦法。選擇標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)該是多維度的，既有定性也有定量指標(biāo)，而不僅僅只看第三方機(jī)構(gòu)的排名。同時(shí)，在遴選資深專業(yè)投資機(jī)構(gòu)時(shí)，希望監(jiān)管層不僅只青睞那些平臺(tái)類管理人，也要適當(dāng)關(guān)注在細(xì)分領(lǐng)域精耕細(xì)作的精品管理人。

　　整體而言，針對(duì)未盈利企業(yè)上市，一級(jí)市場(chǎng)股權(quán)投資機(jī)構(gòu)期望落地哪些舉措，或者還有哪些配套舉措可以進(jìn)一步完善？

　　田華峰有兩大期望，一是在IPO保持一定數(shù)量（每年至少200家）的前提下，科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板未盈利企業(yè)的IPO應(yīng)該保持一定比例，并且能夠長(zhǎng)期堅(jiān)持下去，只有這樣才能真正改善一級(jí)市場(chǎng)投資機(jī)構(gòu)與創(chuàng)業(yè)者的預(yù)期；二是對(duì)于投資未盈利企業(yè)的投資機(jī)構(gòu)，投資的項(xiàng)目在IPO后退出時(shí)，對(duì)基金中的自然人LP統(tǒng)一按照20%計(jì)征個(gè)人所得稅，而不管其管理的基金是備案的創(chuàng)投基金還是私募股權(quán)投資基金。

　　“以上舉措如果實(shí)施到位，可以大幅度提升一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性，從而加快二級(jí)市場(chǎng)退出資金回流一級(jí)市場(chǎng)、繼續(xù)支持科技創(chuàng)新的速度，而中國(guó)一級(jí)市場(chǎng)資金供給不足，一個(gè)很重要的原因是大量的資金長(zhǎng)期沉淀下來(lái)無(wú)法及時(shí)退出?！碧锶A峰稱。

　　對(duì)于還有哪些方面可以進(jìn)一步完善？田華峰認(rèn)為，監(jiān)管層需要考慮這些企業(yè)上市多年還未能實(shí)現(xiàn)盈利從而導(dǎo)致股價(jià)持續(xù)下跌帶來(lái)的挑戰(zhàn)，這方面適用于第五套標(biāo)準(zhǔn)的生物醫(yī)藥企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)最大。對(duì)于適用第五套標(biāo)準(zhǔn)的未盈利企業(yè)，是否可以延續(xù)IPO前的“資深專業(yè)投資機(jī)構(gòu)制度”，是否可以主要向?qū)I(yè)的投資機(jī)構(gòu)配售，限制個(gè)人投資者參與的比例，因?yàn)閺摹?-1”的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該主要由一級(jí)市場(chǎng)或?qū)I(yè)投資機(jī)構(gòu)來(lái)承擔(dān)。

　　馮志強(qiáng)希望，加強(qiáng)對(duì)未盈利企業(yè)募集資金用途的監(jiān)管，保證資金切實(shí)用于企業(yè)發(fā)展，杜絕濫用。同時(shí)，信息披露要更細(xì)化，明確風(fēng)險(xiǎn)揭示關(guān)鍵要點(diǎn)；估值體系也需優(yōu)化，建立更適配其的估值方法。

（文章來(lái)源：第一財(cái)經(jīng)）

(責(zé)任編輯：18)