湘財(cái)基金張泉：錨定可兌現(xiàn)業(yè)績(jī)的成長(zhǎng)階段 踐行醫(yī)藥行業(yè)基本面投資

　　在過(guò)往十余年的制造業(yè)以及醫(yī)藥投研經(jīng)歷中，湘財(cái)醫(yī)藥健康基金經(jīng)理張泉一路以來(lái)接觸了很多勤奮、踏實(shí)、埋頭苦干的企業(yè)家；耳濡目染下，培養(yǎng)了他更偏向于風(fēng)格穩(wěn)健和強(qiáng)調(diào)業(yè)績(jī)兌現(xiàn)的投資"審美"。雖然管理的是偏成長(zhǎng)類(lèi)的醫(yī)藥主題基金，但在追求成長(zhǎng)性的同時(shí)，張泉對(duì)于回撤也有著嚴(yán)格的把控。

　　站在當(dāng)前位置，張泉將目光投向了具備存量市場(chǎng)整合和新興需求崛起機(jī)會(huì)的原料藥、器械耗材、CDMO等醫(yī)藥先進(jìn)制造企業(yè)。在他看來(lái)，很多細(xì)分賽道的龍頭公司在各自擅長(zhǎng)的領(lǐng)域已初步具備全球競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，這類(lèi)細(xì)分龍頭有望在未來(lái)幾年迎來(lái)不錯(cuò)的成長(zhǎng)期，這將是他接下來(lái)重點(diǎn)挖掘和配置的方向。

　　挖掘最好成長(zhǎng)階段

　　在加入公募基金行業(yè)之前，張泉曾經(jīng)有過(guò)制造業(yè)以及賣(mài)方研究的從業(yè)經(jīng)歷?，F(xiàn)在回過(guò)頭來(lái)看，張泉感慨道，讓自己印象最深刻的，就是那些跬步千里、把公司做大做強(qiáng)的制造業(yè)公司。

　　"醫(yī)藥是一條很寬廣的大賽道，既有科技屬性很強(qiáng)的創(chuàng)新藥械、AI醫(yī)療等公司，也有以先進(jìn)制造為內(nèi)核的傳統(tǒng)藥械、原料藥、CDMO等公司，還有消費(fèi)類(lèi)的院外中藥、醫(yī)療服務(wù)等公司，在投資過(guò)程中有很多主題機(jī)會(huì)。但是一路走來(lái)，給我?guī)?lái)更多正反饋的，還是那些踏踏實(shí)實(shí)創(chuàng)造業(yè)績(jī)的公司。所以，我希望能夠找到并陪伴一個(gè)公司走過(guò)最好的成長(zhǎng)階段，享受成長(zhǎng)過(guò)程中估值和利潤(rùn)增長(zhǎng)雙擊帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)。"相比急漲急跌的主題投資或者賽道投資，張泉顯然更傾向于公司能夠兌現(xiàn)利潤(rùn)且利潤(rùn)能夠支撐股價(jià)上漲的基本面投資范式。

　　如何兼顧相對(duì)較低的買(mǎi)點(diǎn)和業(yè)績(jī)可預(yù)期的未來(lái)，張泉提供了一個(gè)可行的思路：當(dāng)一家公司走完第一增長(zhǎng)曲線，第二增長(zhǎng)曲線還未兌現(xiàn)，并且已經(jīng)投入較多資源的時(shí)候，這家公司可能會(huì)進(jìn)入一段時(shí)間的蟄伏期，疊加資本市場(chǎng)表現(xiàn)較弱，估值和業(yè)績(jī)可能都會(huì)處于底部位置，這時(shí)買(mǎi)入持有并等待新一輪的業(yè)績(jī)成長(zhǎng)，可能就是一次好的機(jī)會(huì)。

　　從做賣(mài)方研究開(kāi)始，張泉的工作就是去了解行業(yè)周期、細(xì)分賽道景氣度以及各家公司的發(fā)展階段，對(duì)產(chǎn)業(yè)本身的景氣度、上下游產(chǎn)業(yè)鏈的競(jìng)爭(zhēng)格局、公司業(yè)務(wù)的成長(zhǎng)階段、企業(yè)管理運(yùn)營(yíng)效率等多個(gè)維度進(jìn)行細(xì)致的跟蹤。正是這些研究的積累，支撐著張泉挖掘出那些階段性處于蟄伏期但后續(xù)能夠兌現(xiàn)業(yè)績(jī)成長(zhǎng)的公司。如果公司經(jīng)營(yíng)周期向上，行業(yè)景氣度向上，再疊加資本市場(chǎng)周期向上以及流動(dòng)性支持，這就是可遇而不可求的投資機(jī)會(huì)。

　　當(dāng)看到有較強(qiáng)確定性的投資機(jī)會(huì)時(shí)，張泉坦言自己是敢去出手的。他更加強(qiáng)調(diào)在適度分散的基礎(chǔ)上，重倉(cāng)配置自己深度研究過(guò)的標(biāo)的。當(dāng)然，如果市場(chǎng)階段性給出基于未來(lái)的合理定價(jià)，他也會(huì)選擇果斷賣(mài)出、兌現(xiàn)盈利。

　　聚焦產(chǎn)業(yè)升級(jí)階段的醫(yī)藥先進(jìn)制造企業(yè)

　　經(jīng)過(guò)持續(xù)的市場(chǎng)跟蹤，張泉發(fā)現(xiàn)，國(guó)內(nèi)的醫(yī)藥制造企業(yè)，尤其是很多細(xì)分賽道的龍頭公司，在各自擅長(zhǎng)的領(lǐng)域已經(jīng)初步具備了全球競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。在行業(yè)整合和新需求釋放的大背景下，這類(lèi)細(xì)分龍頭有望在未來(lái)幾年迎來(lái)一段不錯(cuò)的成長(zhǎng)期。

　　"雖然出海也有關(guān)稅等因素的持續(xù)擾動(dòng)，但是一大批中國(guó)醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)已經(jīng)初步具備了全球競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，在行業(yè)存量市場(chǎng)整合和新需求持續(xù)釋放的情況下，未來(lái)幾年很多公司或?qū)⒂瓉?lái)業(yè)績(jī)的高增長(zhǎng)期，這也是我后續(xù)更偏重挖掘的方向。"張泉表示。

　　相比其他制造行業(yè)，張泉介紹，醫(yī)藥制造行業(yè)比較特殊。以原料藥行業(yè)為例，由于藥品有生命周期，新產(chǎn)品的不斷迭代會(huì)催生出持續(xù)不斷的新機(jī)會(huì)。此外，與普通制造業(yè)相比，極高的合規(guī)成本和注冊(cè)壁壘也讓頭部企業(yè)擁有了普通制造業(yè)龍頭不具備的護(hù)城河。雖然部分成熟品種因充分競(jìng)爭(zhēng)使得利潤(rùn)率水平類(lèi)似于傳統(tǒng)制造業(yè)，但在新品和合規(guī)壁壘的加持下，長(zhǎng)期來(lái)看，整個(gè)行業(yè)的毛利率和凈利率水平要優(yōu)于普通制造業(yè)。

　　"目前中國(guó)的原料藥企業(yè)不僅能做老品種，還有能力第一時(shí)間切入到新品種的供應(yīng)上，具備非常多的新業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)，既包括'專利懸崖'的仿制爭(zhēng)奪，也包括給原研企業(yè)做CMO、CDMO，甚至通過(guò)制劑一體化開(kāi)拓市場(chǎng)等。"過(guò)去幾年，張泉注意到，這些公司普遍都進(jìn)行了大量的產(chǎn)能建設(shè)和研發(fā)投入，為未來(lái)的新產(chǎn)品放量做好了充分的準(zhǔn)備。

　　張泉測(cè)算表示，當(dāng)前無(wú)論是原料藥、器械耗材還是CDMO等醫(yī)藥制造賽道的公司，產(chǎn)能投建周期已經(jīng)基本結(jié)束。同時(shí)，隨著老產(chǎn)品的行業(yè)整合結(jié)束和新需求的不斷涌現(xiàn)，在新訂單、新客戶的拉動(dòng)下，這些公司有望迎來(lái)經(jīng)營(yíng)效率的持續(xù)提升以及新一輪的利潤(rùn)爆發(fā)式增長(zhǎng)。

　　創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)利潤(rùn)兌現(xiàn)尚需時(shí)日

　　對(duì)于今年行情迅速爆發(fā)的創(chuàng)新藥板塊，張泉坦言，由于投資范式匹配度等原因，他并沒(méi)有過(guò)多參與，創(chuàng)新藥距離產(chǎn)業(yè)真正的全面利潤(rùn)兌現(xiàn)還需要一段時(shí)間。

　　一方面，此前A股創(chuàng)新藥標(biāo)的相對(duì)稀缺，所以市場(chǎng)一直給予一定的溢價(jià)，相對(duì)較高的估值導(dǎo)致投資性價(jià)比不足；另一方面，創(chuàng)新藥企業(yè)要想大規(guī)模兌現(xiàn)利潤(rùn)，即藥品在海外真正上市且達(dá)到預(yù)測(cè)銷(xiāo)售峰值，還有很長(zhǎng)的路要走，較大的不確定性不太符合自己的投資框架。

　　"但是單純把這輪創(chuàng)新藥行情定義為主題炒作，我也是不認(rèn)可的。因?yàn)樾袠I(yè)基本面的確出現(xiàn)了積極的變化，很多創(chuàng)新藥企業(yè)真金白銀地拿到了海外大藥企的首付款，這是中國(guó)創(chuàng)新被全球認(rèn)可過(guò)程中的一次價(jià)值重估。"張泉解釋道。

　　不只是首付款，后續(xù)隨著臨床階段持續(xù)推進(jìn)，這些創(chuàng)新藥企業(yè)還能持續(xù)兌現(xiàn)"里程碑"付款，有些進(jìn)展順利并上市的藥品銷(xiāo)售峰值可能還會(huì)超出現(xiàn)在的預(yù)期。張泉認(rèn)為，隨著我國(guó)創(chuàng)新藥行業(yè)持續(xù)發(fā)展，未來(lái)還會(huì)有更多更好的機(jī)會(huì)值得參與其中，"創(chuàng)新藥無(wú)疑是未來(lái)醫(yī)藥行業(yè)最為重要的發(fā)展方向之一，我也將繼續(xù)提升自己在創(chuàng)新藥領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)認(rèn)知和研究深度，捕捉其中真正具備價(jià)值的投資機(jī)會(huì)"。

（文章來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)）

(原標(biāo)題：湘財(cái)基金張泉：錨定可兌現(xiàn)業(yè)績(jī)的成長(zhǎng)階段 踐行醫(yī)藥行業(yè)基本面投資)

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