消費主題基金業(yè)績首尾差距拉大，有資金逆勢抄底白酒

　　當(dāng)“塑料茅臺”泡泡瑪特（09992.HK）近一年股價暴漲5.6倍風(fēng)頭無兩，貴州茅臺（600519.SH）股價卻較四年前高位跌去近四成。

　　今年以來，大消費板塊呈現(xiàn)顯著結(jié)構(gòu)性分化。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至6月25日收盤，中證白酒指數(shù)較2021年2月創(chuàng)下的歷史高點已回落逾57%，19只白酒個股年內(nèi)全線下跌；反觀新消費賽道，不僅泡泡瑪特表現(xiàn)亮眼，老鋪黃金（06181.HK）近一年股價漲超11倍，若羽臣(003010.SZ)同期漲幅也超6.8倍。

　　新舊消費板塊的分化，正傳導(dǎo)至基金業(yè)績：消費主題基金年內(nèi)首尾差距已達53個百分點。同時，基金經(jīng)理操作出現(xiàn)明顯分歧：有人果斷調(diào)轉(zhuǎn)槍口，重倉泡泡瑪特等新消費標(biāo)的；也有人逆勢堅守，甚至大幅加倉白酒龍頭；更有基金經(jīng)理采取“新舊兼顧”策略。

　　頗具戲劇性的是，在機構(gòu)分歧加大的背景下，資金抄底意愿卻悄然轉(zhuǎn)強，鵬華中證酒ETF近一個月吸金超20億元。

　　“當(dāng)前白酒板塊價格下跌主要是由階段性的原因造成的，長期價值邏輯并沒有發(fā)生改變?！睎|方馬拉松投資管理公司總經(jīng)理兼投資經(jīng)理陸江川對第一財經(jīng)表示，新消費板塊的股價上漲幅度較大，估值已經(jīng)充分地反映了消費變遷的預(yù)期，甚至已經(jīng)有泡沫化的反應(yīng)，因此對后續(xù)板塊投資持謹慎態(tài)度。

　　“這一輪消費行情的本質(zhì)來自景氣、業(yè)績，以及極低情緒、極低估值、極低持倉下的股價反轉(zhuǎn)和市值的重估。”嘉實基金大消費研究總監(jiān)吳越受訪稱，當(dāng)前消費行業(yè)的反彈，更多是價值體系合理化的回歸，無論是時間維度上還是空間維度上，包括現(xiàn)在所謂的交易維度上，都還沒有到瘋狂的位置。

　　消費基金業(yè)績分化加劇

　　當(dāng)潮玩盲盒席卷全球、古法金飾成為社交平臺新寵……多家新消費公司正在銷量、股價、社交討論等方面占領(lǐng)高地。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至6月25日，老鋪黃金近一年漲幅超11倍，泡泡瑪特、若羽臣股價均實現(xiàn)5.6倍以上增長，三者年內(nèi)漲幅均超180%。

　　相比而言，傳統(tǒng)消費板塊尤其是白酒行業(yè)持續(xù)調(diào)整。數(shù)據(jù)顯示，19只白酒個股年內(nèi)“全軍覆沒”，平均跌幅超過15%；跌幅最小的山西汾酒為-1.57%，貴州茅臺跌幅達5.78%，酒鬼酒等5只個股跌幅超過20%。

　　板塊走勢分化直接傳導(dǎo)至基金業(yè)績。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至6月24日，剔除REITs和聯(lián)接產(chǎn)品，基金全稱中帶有“消費”關(guān)鍵字樣的產(chǎn)品共有199只（僅計算初始基金，下同），超過六成產(chǎn)品今年以來實現(xiàn)上漲，15只年內(nèi)回報率逾20%。

　　其中，永贏新興消費智選A以年內(nèi)33.25%的累計回報領(lǐng)跑，國聯(lián)滬港深大消費A、富國全球消費精選A、海富通消費優(yōu)選A、銀華品質(zhì)消費A等產(chǎn)品的同期回報均超過30%。從漲幅居前的產(chǎn)品來看，重倉股集中在泡泡瑪特、蜜雪集團、老鋪黃金等新消費標(biāo)的，以及創(chuàng)新藥方向的熱門公司。

　　反觀業(yè)績墊底的產(chǎn)品，國融融信消費嚴選A今年以來累計跌幅已經(jīng)超過兩成，達到-20.33%。該產(chǎn)品一季度末重倉的主要是伊利股份、貴州茅臺、五糧液等傳統(tǒng)消費個股。至此，消費主題基金半年以內(nèi)已經(jīng)拉開了超過53個百分點的差距。

　　除了名稱中有所體現(xiàn)的產(chǎn)品，部分重倉白酒的產(chǎn)品也同樣表現(xiàn)略顯遜色。如知名基金經(jīng)理張坤管理的易方達藍籌精選，年內(nèi)回報為1.59%；劉彥春管理的景順長城新興成長A同期下跌4.75%，二者半數(shù)重倉股均為白酒。同期，鵬華中證酒ETF、招商中證白酒A、鵬華中證酒A等指數(shù)產(chǎn)品年內(nèi)跌超9%。

　　對于持續(xù)走低的白酒板塊，基金經(jīng)理在配置方面出現(xiàn)明顯分歧。截至今年一季度末，公募基金共重倉16只白酒個股，合計持有10.55億股；持倉主要集中在貴州茅臺、五糧液、山西汾酒、瀘州老窖、古井貢酒、今世緣、洋河股份這7只龍頭股上。其中五糧液被大幅減倉近1.21億股，主要是多只滬深300ETF、中證500ETF等產(chǎn)品減倉退出重倉行列。

　　從主動權(quán)益投資視角來看，多位基金經(jīng)理一季度逆勢增加白酒配置。如蕭楠管理的易方達高質(zhì)量嚴選三年持有不僅將五糧液持倉翻倍，更讓貴州茅臺和山西汾酒重返十大重倉股行列；匯添富價值精選A基金經(jīng)理勞杰男時隔一年后重新重倉貴州茅臺和五糧液，顯示出對傳統(tǒng)消費龍頭的持續(xù)看好。

　　部分基金經(jīng)理則早早調(diào)轉(zhuǎn)風(fēng)向。以景順長城品質(zhì)長青為例，該產(chǎn)品在連續(xù)11個季度重倉茅臺后果斷轉(zhuǎn)向。去年一季度，貴州茅臺退出該基金前十大重倉股，泡泡瑪特新晉重倉第六位，隨后連續(xù)重倉五個季度至今，并成為當(dāng)前第一大重倉股。

　　此外，還有部分基金經(jīng)理采取“新舊兼顧”策略。如重倉多期泡泡瑪特、老鋪黃金的富國消費精選30基金經(jīng)理周文波，也同樣在一季度加倉白酒個股，其中貴州茅臺持股數(shù)量增加258%，今世緣則進入前十大重倉股。

　　另一方面，交銀新成長、景順長城新興成長A等多只產(chǎn)品則對白酒板塊進行減倉。如王君正管理的華夏回報A一季度減倉兩成貴州茅臺，并將山西汾酒剔除出前十大重倉股；易方達藍籌精選則減倉近30%的洋河股份。

　　值得關(guān)注的是，盡管白酒板塊持續(xù)調(diào)整，資金抄底意愿卻顯著升溫。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至6月24日，3只酒類主題的指數(shù)產(chǎn)品近一個月獲得了不同程度的資金進場。其中，鵬華中證酒A凈流入20.71億元，招商中證白酒A也獲得2.38億元的加倉。

　　大消費冷熱分化背后

　　事實上，白酒板塊已經(jīng)連續(xù)下跌四年有余，截至6月25日，中證白酒指數(shù)較2021年2月份的高點下跌56%。面對近來風(fēng)頭無兩的新消費公司，大消費板塊冷熱不均的情況顯得更為明顯。這種分化背后究竟蘊含著怎樣的邏輯？

　　當(dāng)前市場有觀點認為，年輕人不喜歡喝白酒，白酒將逐步退出生活消費場景。對此，陸江川接受第一財經(jīng)采訪時表示，消費者偏好變化不是本輪白酒消費需求疲軟的主要原因。在他看來，白酒板塊股價的下跌并非長期邏輯的改變，而是典型的周期性特征。

　　陸江川分析稱，白酒板塊持續(xù)下跌，一方面是宏觀經(jīng)濟有效需求疲軟，消費場景不足。白酒特別是高端白酒是場景消費品，具有典型的順周期特征。本輪經(jīng)濟調(diào)整導(dǎo)致經(jīng)濟活躍度下滑，是白酒需求不振的主要原因。

　　“社會庫存釋放導(dǎo)致白酒渠道壓力加大；地方禁酒令導(dǎo)致部分消費場景受限，并且我們觀察到這種場景受限，具有一定的擴散性，導(dǎo)致非政府招待場景也間接受到一定影響?！标懡ㄕJ為，白酒企業(yè)多年的高速發(fā)展，渠道擴張導(dǎo)致廠商之間的關(guān)系比較緊張，渠道存在大面積的價格倒掛現(xiàn)象，需要一定的時間消化。

　　吳越對第一財經(jīng)表示，今年消費結(jié)構(gòu)性行情背后的驅(qū)動力主要來自三大變化：首先來自外圍的不確定性從而帶來的內(nèi)需確定性，其次是政策層面從去年9月開始持續(xù)加碼，今年又把提振內(nèi)需、提振消費放到政府工作首位。此外，今年有高增長、高景氣、收入和業(yè)績的確定性比較強的細分線索較為稀缺，在經(jīng)過近四年單邊下行后，消費低估值、低持倉之下逐漸吸引資金關(guān)注，進而醞釀了這一輪消費行情。

　　“不能因為某些個股或消費公司的上漲，就輕易貼新興的標(biāo)簽。需要更加專業(yè)性和合理性看待它們共同的特征。”吳越稱，這一輪消費行情不是新舊之分，而是來自傳統(tǒng)分析框架下，去尋找業(yè)績不受海外和國內(nèi)宏觀基本面壓力的影響，仍保持了高增長，質(zhì)地很優(yōu)秀，長期空間很大的公司。

　　第一財經(jīng)記者在業(yè)內(nèi)多方采訪發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前機構(gòu)對消費板塊的配置存在明顯分歧。有基金經(jīng)理認為，盡管當(dāng)前新消費板塊存在一定的過熱風(fēng)險，但未來趨勢有望延續(xù)，因此后續(xù)將繼續(xù)積極關(guān)注；但對白酒板塊則持有謹慎態(tài)度。

　　對白酒個股進行增持操作的一位基金經(jīng)理則表示，此舉是因為對傳統(tǒng)消費龍頭的信心較過去兩年有所增強。一方面，傳統(tǒng)消費公司已具有較好的風(fēng)險收益比；另一方面，部分公司基本面底已出現(xiàn)，繼續(xù)大幅惡化的概率較低，且已被充分定價。

　　陸江川也表示，當(dāng)前白酒板塊價格下跌主要是由階段性的原因造成的，長期價值邏輯并沒有發(fā)生改變。反而是股價下跌后，多家頭部公司的股息率都已超過5%，跌出了長期投資價值，因此在配置方向上，他們可能會從分紅的角度逐步進行加倉。

　　對于經(jīng)過一輪上漲的新消費板塊，陸江川則持謹慎態(tài)度。“新消費公司的最大特點是偏向于精神消費，可選屬性強，消費基礎(chǔ)和文化不夠堅實，因此能否帶來持續(xù)的產(chǎn)業(yè)發(fā)展需要進一步的跟蹤。另外像潮玩等一些行業(yè)消費者偏好變化快，未來需求點把握難度較大。因此在估值上應(yīng)給予更多的風(fēng)險補償?！彼Q。

　　“現(xiàn)在是一個拐點期和反轉(zhuǎn)期，后續(xù)到明年整體宏觀經(jīng)濟如果開始企穩(wěn)弱復(fù)蘇的話，白酒、家電等傳統(tǒng)消費可能也都會有絕對收益的行情?！眳窃椒治龇Q。

　　新舊消費：從渠道為王到情緒消費

　　從“渠道為王”到“為情緒價值買單”，消費市場的游戲規(guī)則是如何一步步改變的？

　　“消費品的投資核心在于品牌。擁有品牌力的消費品公司，通常它們的產(chǎn)品凈利率更高，終端動銷更快，能夠更多向上下游占據(jù)現(xiàn)金流，這就是投資尋覓的高ROE來源，即高凈利率*高周轉(zhuǎn)率*高杠桿?！敝袣W基金消費組研究員韓佳偉對第一財經(jīng)表示。

　　“品牌力是由企業(yè)長期在產(chǎn)品和渠道上耕耘最終沉淀的結(jié)果，這是一個動態(tài)變化的過程?！痹谒磥恚舷M指品牌力更側(cè)重于通過渠道力打造的那部分消費品，新消費則指更側(cè)重于產(chǎn)品力的那部分消費品。

　　“消費的發(fā)展，伴隨著中國線下銷售渠道的幾輪變革，在數(shù)十年前的階段，消費渠道和接受信息的渠道都相對單一。一個產(chǎn)品是否能做大，取決于它能否鋪貨到消費者樓下的小店/超市?！表n佳偉認為，在這個階段成長起來的品牌，產(chǎn)品未必是最好的，但渠道的精耕細作一定是最強的。

　　隨著時間的推移，消費市場的權(quán)力天平開始傾斜。韓佳偉進一步指出，電商渠道的崛起讓消費品的銷售不必跨越萬水千山，而是點對點、去中間商。另一方面，傳播媒介的變化讓消費者的主體性第一次被深刻體現(xiàn)，如消費者從被動接受品牌方的灌輸，轉(zhuǎn)變?yōu)橹鲃影l(fā)掘什么適合自己。

　　“新舊消費的分化本質(zhì)是消費觀念、經(jīng)濟結(jié)構(gòu)、技術(shù)進步、人口結(jié)構(gòu)及商業(yè)模式等方面因素共同作用下，消費需求升級與轉(zhuǎn)型的結(jié)果。”一位券商消費分析師將這種變遷歸結(jié)為“需求層級的躍遷”：以食品飲料、家電、紡織服裝為代表的傳統(tǒng)消費，本質(zhì)是解決“有沒有”的問題。新消費瞄準(zhǔn)的是馬斯洛需求金字塔頂端的“自我實現(xiàn)”需求。

　　盡管新舊消費呈現(xiàn)明顯分化，但在部分受訪人士看來，新消費興起，不代表舊消費徹底落幕，二者并非完全對立，而是將共同成為提升內(nèi)需的動力。那么，如何挖掘這一賽道的機會？

　　對于傳統(tǒng)賽道里面的消費成長股，吳越表示會更加看重的是供給邏輯，是市場份額的提升和個股競爭力逐步的兌現(xiàn)。對于潮玩、寵物等新興賽道，他更關(guān)注的是來自整個行業(yè)景氣度，是否能保持一個相對來說比較高的增長；其次關(guān)注的是，這個行業(yè)里面公司商業(yè)模式的兌現(xiàn)，以及新產(chǎn)品、新渠道、新人群的擴展兌現(xiàn)程度。

　　吳越進一步分析稱，所有的消費觀察指標(biāo)更重要是來自品牌渠道的健康度，這領(lǐng)先于利潤增速等財務(wù)報表指標(biāo)。渠道的健康度包括經(jīng)銷商的拿貨意愿、庫存、價格體系的管理等，這些相對來說會更加前瞻，相比于報表的業(yè)績而言，所有的消費品都適用。

　　“對于機構(gòu)投資者而言，還是要遵守長期、價值、基本面最后結(jié)合估值綜合來分析，更多是‘一半清醒一半醉’在里面參與這波行情。”吳越說。

　　韓佳偉認為，一個產(chǎn)品好不好，本質(zhì)上是由它的核心受眾所決定的?！疤拱讈碚f，目前對新消費產(chǎn)品的分析框架沒有特別全面的，但我們認為，以后應(yīng)該花更多的時間在人群分析上。不同的產(chǎn)品有核心的目標(biāo)消費群體，這群人為什么喜歡某些產(chǎn)品，背后一定有共性?！?/p>

　　“投資應(yīng)該看的是未來，去尋找有哪些體量小的公司正在沉淀品牌力。無數(shù)的案例已經(jīng)向我們證實，消費品成長性最強的階段大概率是在品牌力打造的階段，股價上漲速度也最快?！表n佳偉說。

（文章來源：第一財經(jīng)）

(原標(biāo)題：消費主題基金業(yè)績首尾差距拉大，有資金逆勢抄底白酒)

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