從A到H：政策協(xié)同下港股IPO生態(tài)重構(gòu)

　　在A股IPO審核趨嚴(yán)與市場(chǎng)流動(dòng)性承壓的背景下，2025年港股市場(chǎng)正成為中資企業(yè)跨境融資的主戰(zhàn)場(chǎng)。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至5月13日，今年以來港股股權(quán)融資規(guī)模達(dá)1463.42億港元，同比大增321.96%。其中，IPO融資額為234.72億港元，同比增長(zhǎng)198.33%。

　　中國(guó)證券報(bào)記者調(diào)研發(fā)現(xiàn)，在境內(nèi)外政策協(xié)同支持下，具備跨境一體化運(yùn)營(yíng)能力的頭部中資券商正加速深化港股IPO戰(zhàn)略布局。依托兩地市場(chǎng)資源稟賦與全業(yè)務(wù)鏈協(xié)同優(yōu)勢(shì)，這些機(jī)構(gòu)充分發(fā)揮跨境服務(wù)專長(zhǎng)，深度參與港股發(fā)行生態(tài)重塑，為企業(yè)提供專業(yè)化境外融資解決方案，助力中資企業(yè)把握全球資本市場(chǎng)機(jī)遇，推動(dòng)企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。

　　政策與產(chǎn)業(yè)共振港股IPO改革紅利加速釋放

　　近年來，中國(guó)證監(jiān)會(huì)與港交所推出一系列合作措施和制度改革，為內(nèi)地企業(yè)赴港上市提供了更加便利的環(huán)境，同時(shí)也為中資投行在項(xiàng)目執(zhí)行中提升效率創(chuàng)造了條件。記者了解到，中國(guó)證監(jiān)會(huì)近年推出“五項(xiàng)對(duì)港合作措施”，明確支持內(nèi)地企業(yè)赴港上市。港交所方面，審核流程的優(yōu)化（如縮短問詢周期）疊加FINI結(jié)算平臺(tái)的推出，令港股IPO時(shí)間表明顯提速，且更具確定性。在新股認(rèn)購(gòu)階段，F(xiàn)INI平臺(tái)可提升新股市場(chǎng)的結(jié)算效率，降低相關(guān)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。港交所《上市規(guī)則》新增18A和18C章節(jié)，為生物科技公司和特?？萍脊鹃_辟了上市通道，且允許未盈利企業(yè)上市，顯著拓寬了客戶池。此外，港交所還特別針對(duì)“先A后H”赴港上市企業(yè)開辟快速通道。

　　“政策組合拳正在深刻重塑港股市場(chǎng)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。”招商證券國(guó)際有限公司相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，境內(nèi)監(jiān)管機(jī)構(gòu)推出的“5項(xiàng)對(duì)港合作措施”等系列政策，通過簡(jiǎn)化備案程序、放寬資金跨境流動(dòng)限制等實(shí)質(zhì)性舉措，與港交所的制度改革形成強(qiáng)大協(xié)同效應(yīng)，共同構(gòu)建了一個(gè)更具包容性和確定性的監(jiān)管生態(tài)。這種“境內(nèi)政策支持+國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)運(yùn)作”的獨(dú)特模式，不僅顯著提升了港股市場(chǎng)對(duì)內(nèi)地企業(yè)的吸引力，更在全球資本市場(chǎng)中打造出獨(dú)具特色的“中國(guó)方案”：既保留國(guó)際金融中心的制度優(yōu)勢(shì)，又充分對(duì)接內(nèi)地經(jīng)濟(jì)發(fā)展需求。

　　據(jù)招商證券國(guó)際介紹，在當(dāng)前A股與港股市場(chǎng)差異化發(fā)展的背景下，中資投行正積極構(gòu)建“雙軌協(xié)同、優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)”的業(yè)務(wù)布局策略。憑借對(duì)兩地資本市場(chǎng)的深刻理解，中資投行可以基于企業(yè)的行業(yè)屬性、發(fā)展階段和國(guó)際化程度，提供定制化的上市路徑規(guī)劃：對(duì)于符合A股定位的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，中資投行的母公司充分發(fā)揮本土優(yōu)勢(shì)，提供全流程的上市服務(wù)；對(duì)于具備國(guó)際業(yè)務(wù)布局或特殊架構(gòu)的企業(yè)，專業(yè)的港股團(tuán)隊(duì)則能夠提供全方位的港股上市解決方案。此外，依托境內(nèi)外一體化團(tuán)隊(duì)的強(qiáng)大協(xié)同能力，中資投行亦可以靈活設(shè)計(jì)“A+H兩地上市”或“先H后A”等方案，更好地覆蓋客戶需求。

　　中泰國(guó)際證券有限公司相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，今年港股IPO市場(chǎng)的爆發(fā)式增長(zhǎng)是政策支持與行業(yè)熱點(diǎn)共振的結(jié)果。一方面，港交所上市制度改革使得上市門檻有所降低。18C機(jī)制打破傳統(tǒng)盈利要求，以研發(fā)投入、技術(shù)壁壘等指標(biāo)作為核心審核標(biāo)準(zhǔn)；2024年9月進(jìn)一步下調(diào)市值門檻：已商業(yè)化企業(yè)從60億港元降至40億港元，未商業(yè)化企業(yè)從100億港元降至80億港元，使大部分“獨(dú)角獸”企業(yè)符合上市條件；下調(diào)SPAC并購(gòu)交易的最低獨(dú)立第三方投資額，并明確第三方投資者獨(dú)立性認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，為硬科技企業(yè)通過SPAC快速上市提供便利；IPO FINI制度通過重構(gòu)結(jié)算流程、優(yōu)化資金管理和提升市場(chǎng)效率，全方位強(qiáng)化了港股IPO的吸引力與競(jìng)爭(zhēng)力。

　　另一方面，內(nèi)地政策對(duì)“新質(zhì)生產(chǎn)力”戰(zhàn)略扶持，明確支持人工智能、半導(dǎo)體、新能源等硬科技領(lǐng)域，不僅為硬科技企業(yè)提供了研發(fā)資金，還促使企業(yè)通過港股IPO加速產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程。

　　此外，隨著AI大模型商業(yè)化落地和云計(jì)算需求爆發(fā)，國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)巨頭加碼AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。在技術(shù)突破與估值重構(gòu)雙重邏輯催化下，港股市場(chǎng)AI芯片、機(jī)器人、高端制造等領(lǐng)域的企業(yè)正成為資金關(guān)注的焦點(diǎn)。隨著全球化競(jìng)爭(zhēng)加劇，港股的國(guó)際資本流動(dòng)優(yōu)勢(shì)正日益成為科技企業(yè)吸納海外戰(zhàn)略投資的關(guān)鍵助力。

　　重塑港股市場(chǎng)定價(jià)模式和發(fā)行服務(wù)生態(tài)

　　記者在采訪中了解到，近年來，中資投行在資源分配方面進(jìn)行了相應(yīng)調(diào)整，紛紛建立起完善的跨境協(xié)同工作組，整合A股和港股的專業(yè)力量，確保為客戶提供無縫銜接的境內(nèi)外上市服務(wù)。針對(duì)港股市場(chǎng)擴(kuò)容的機(jī)遇，中資投行也同步擴(kuò)充了香港團(tuán)隊(duì)規(guī)模，重點(diǎn)引進(jìn)具有先進(jìn)案例實(shí)操經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)人才，為不同類型的企業(yè)提供最具價(jià)值的上市解決方案。

　　華泰證券相關(guān)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人對(duì)記者表示，近十年來，華泰證券堅(jiān)定推進(jìn)國(guó)際化戰(zhàn)略，打通各業(yè)務(wù)鏈境內(nèi)外服務(wù)通道，目前已經(jīng)發(fā)展成為中資投行出海業(yè)務(wù)中的頭部機(jī)構(gòu)，是港股IPO市場(chǎng)中最活躍的投行之一。

　　在招商證券國(guó)際看來，隨著中資投資者在香港資本市場(chǎng)影響力的提升，中資投行逐漸展現(xiàn)出區(qū)別于傳統(tǒng)國(guó)際大行的獨(dú)特競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，這種優(yōu)勢(shì)植根于對(duì)中國(guó)企業(yè)和投資者的雙重深入理解，正在重塑香港市場(chǎng)的定價(jià)模式和發(fā)行服務(wù)生態(tài)。

　　“對(duì)內(nèi)地企業(yè)的深度理解是中資投行的核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)之一?！?span id="stock_1.600999">招商證券國(guó)際上述相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，相較于國(guó)際投行，中資投行更擅長(zhǎng)解讀中國(guó)特色的商業(yè)模式和政策環(huán)境對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。中資投行的優(yōu)勢(shì)還體現(xiàn)在估值方法論的創(chuàng)新上：傳統(tǒng)國(guó)際投行通常采用相對(duì)估值法(如PE、PB等)和DCF模型，這些方法在面對(duì)高成長(zhǎng)但暫未盈利的內(nèi)地企業(yè)時(shí)往往顯得僵化。相比之下，中資投行更善于開發(fā)貼合中國(guó)企業(yè)特點(diǎn)的估值框架，如針對(duì)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)的用戶價(jià)值分析、針對(duì)生物科技公司的管線估值模型等。中資投行在協(xié)調(diào)發(fā)行人與投資者預(yù)期方面也展現(xiàn)出更強(qiáng)的文化適配性。

　　此外，中資投行與境內(nèi)投資者群體建立的緊密關(guān)系使其具備更好的雙向服務(wù)能力。經(jīng)過多年積累，中資投行已建立起覆蓋保險(xiǎn)資管、公募基金、私募機(jī)構(gòu)及高凈值客戶的完整銷售網(wǎng)絡(luò)，對(duì)這些投資者的決策流程、風(fēng)險(xiǎn)偏好和配置需求有著精準(zhǔn)把握。與此同時(shí)，在外資投行裁員的大背景下，外資投行人才流向中資投行，帶來外資銷售資源。綜合來看，中資投行能夠觸達(dá)境內(nèi)外投資者，從而在發(fā)行階段給內(nèi)地企業(yè)最大助力。同時(shí)，因?qū)χ型赓Y投資者都有充分接觸，中資投行可以充分了解投資者的偏好后，對(duì)內(nèi)地發(fā)行人進(jìn)行充分教育，從而將雙方的需求全面拉近，最終達(dá)成全面市場(chǎng)化地撮合交易。

　　破發(fā)困局求解：基石綁定、綠鞋機(jī)制與錯(cuò)峰發(fā)行組合施策

　　據(jù)德勤此前預(yù)測(cè)，未來將有更多A股上市公司、內(nèi)地龍頭企業(yè)、在美上市的中概股赴港上市，港股市場(chǎng)2025年融資規(guī)模將達(dá)到1300億港元至1500億港元。面對(duì)這一歷史性機(jī)遇，中資投行正加大在重點(diǎn)行業(yè)的布局力度，通過構(gòu)建垂直化行業(yè)研究體系，聚焦細(xì)分賽道價(jià)值挖掘。

　　“招商證券國(guó)際積極跟進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)各細(xì)分賽道，與長(zhǎng)期投資人、產(chǎn)業(yè)投資人、各類IPO活躍基金等保持密切溝通，協(xié)同集團(tuán)內(nèi)的直接投資或資產(chǎn)管理單位，聯(lián)動(dòng)A股、港股團(tuán)隊(duì)，已落地多個(gè)Pre-IPO及IPO項(xiàng)目，鎖定數(shù)個(gè)潛在項(xiàng)目標(biāo)的?！?span web="1" target="_blank" class="em_stock_key_common" data-code="1,600999">招商證券國(guó)際上述相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，公司港股研究團(tuán)隊(duì)緊密跟進(jìn)各國(guó)政策動(dòng)向，判斷行業(yè)潛在風(fēng)向，深度跟蹤超過80家港交所上市公司，與覆蓋跟蹤的上市公司建立了長(zhǎng)期穩(wěn)定的互信關(guān)系。

　　值得關(guān)注的是，Wind數(shù)據(jù)顯示，2024年港股市場(chǎng)共有70只新股上市，其中首日股價(jià)表現(xiàn)明顯分化（42只收漲，3只平盤，25只破發(fā)），首日破發(fā)率達(dá)35.7%，遠(yuǎn)高于A股市場(chǎng)新股首日破發(fā)率。在此背景下，如何助力赴港上市企業(yè)平衡市場(chǎng)熱度與風(fēng)險(xiǎn)管控，成為投行在跨境資本運(yùn)作中需要關(guān)注的核心議題。

　　“中資投行需綜合運(yùn)用定價(jià)策略、投資者管理、制度工具及合規(guī)手段，幫助企業(yè)在港股市場(chǎng)平衡市場(chǎng)熱度與風(fēng)險(xiǎn)防控?！闭猩?span web="1" target="_blank" class="em_stock_key_common" data-code="90,BK0473">證券國(guó)際上述相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，具體而言，應(yīng)優(yōu)化定價(jià)策略，避免估值泡沫，動(dòng)態(tài)調(diào)整發(fā)行節(jié)奏；強(qiáng)化投資者結(jié)構(gòu)管理，通過引入長(zhǎng)線基石投資者實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)線資金綁定，同時(shí)優(yōu)化國(guó)際配售比例；充分利用制度工具與合規(guī)手段，設(shè)置綠鞋機(jī)制，遵守香港證監(jiān)會(huì)新規(guī)；提升信息披露與基本面透明度；謹(jǐn)慎選擇行業(yè)賽道，規(guī)避高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)及監(jiān)管雷區(qū)，避免舊股配售與復(fù)雜股權(quán)結(jié)構(gòu)。

　　中泰國(guó)際上述相關(guān)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，對(duì)投行而言，首先要強(qiáng)化定價(jià)權(quán)，可聯(lián)合國(guó)際投行進(jìn)行跨境估值對(duì)標(biāo)，避免“孤島定價(jià)”；發(fā)行節(jié)奏管理方面，投行應(yīng)緊密監(jiān)測(cè)公開發(fā)售及國(guó)際配售的超購(gòu)倍數(shù)，錯(cuò)峰發(fā)行，避免超購(gòu)百倍引發(fā)流動(dòng)性虹吸；后市流動(dòng)性支持方面，做市商應(yīng)保障首月成交額，并通過超額配售穩(wěn)定股價(jià)，引導(dǎo)企業(yè)上市后釋放訂單、研發(fā)進(jìn)展等利好信息。對(duì)企業(yè)而言，除理性定價(jià)、優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)外，還可通過港元+人民幣雙幣種發(fā)行，利用外匯衍生品鎖定募資額匯率風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)方面聚焦政策支持的AI、新能源等高熱度賽道，規(guī)避敏感行業(yè)，強(qiáng)化ESG披露以吸引國(guó)際資金。

　　華泰證券上述相關(guān)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，作為全球最成熟的資本市場(chǎng)之一，港股市場(chǎng)新股發(fā)行是否破發(fā)通常受到地緣政治、全球經(jīng)濟(jì)周期、市場(chǎng)環(huán)境與流動(dòng)性、監(jiān)管發(fā)行規(guī)則調(diào)整、發(fā)行標(biāo)的質(zhì)量、投資人預(yù)期等多方面因素影響。發(fā)行人及承銷商應(yīng)時(shí)刻關(guān)注這些因素的變動(dòng)，加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)趨勢(shì)的分析和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，制定合理的發(fā)行策略，降低破發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，在確保企業(yè)融資目標(biāo)實(shí)現(xiàn)之外亦保障股東權(quán)益。

（文章來源：中國(guó)證券報(bào)）

(原標(biāo)題：政策協(xié)同下港股IPO生態(tài)重構(gòu))

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