對話泉果基金孫偉：消費投資中的變與不變

　　藍鯨新聞5月7日訊 2025年的新年致辭中，泉果基金董事總經理、基金經理孫偉寫道：“新的一年，我對消費行業(yè)整體比較樂觀。首先是政策面有了明顯轉向，中央經濟工作會議把提振消費作為第一重點，‘兩新’持續(xù)加力，后續(xù)的政策更是值得期待。而傳統(tǒng)消費領域的公司經過過去幾年的調整，從估值和股息率角度看已經開始有不小的吸引力，有望迎來戴維斯雙升?！?/p>

　　一如他所預見到的，在外圍市場關稅博弈的當下，內需消費的韌性愈顯重要，政策持續(xù)發(fā)力提振內需的大方向或更為明確。

　　孫偉有著14年證券從業(yè)經驗，8年投資管理經驗，于2010年從北京大學本碩畢業(yè)即加入資管行業(yè)，上手先做周期行業(yè)研究員，后來轉向消費研究。整整經歷6年多的“基本功”錘煉后，走上投資崗位。在消費投資領域的深耕，讓他對這個行業(yè)有著更深刻的理解。

　　作為開放式大消費主題基金，孫偉所管理的泉果消費機遇混合發(fā)起式（代碼：022223，以下簡稱“泉果消費機遇”）于2024年9月27日成立。孫偉本人、公司高管及公司自購1000萬，承諾持有不少于3年，與投資者攜手并進。

　　隨著市場環(huán)境的變化，消費投資范式是否需要發(fā)生轉變？該投傳統(tǒng)消費還是新消費？針對這些問題，孫偉近期接受藍鯨新聞的采訪，分享了他的投研理念、以及對當下市場觀點。

　　提升景氣度在投資框架中的權重

　　藍鯨新聞：在消費行業(yè)深耕多年，面對當下的宏觀環(huán)境，你怎么看待消費行業(yè)的特點？

　　孫偉：名著《白鯨》的作者梅爾維爾曾說過一句話，“我喜歡一切下沉的人。任何一種魚都可以浮近水面，而只有大鯨魚才能下沉到五英里或更深的地方。”

　　這句話頗為適用近幾年的消費行業(yè)。從宏觀環(huán)境而言，雖然消費總量上亮點不多，但當你沉下心去研究，就能找到不少高景氣的細分賽道，比如文創(chuàng)、寵物經濟、消費出海等。

　　即便是在傳統(tǒng)消費領域，我們也會看到有些行業(yè)在慢慢進入“和平之旅”，競爭秩序得到改善。企業(yè)之間不通過惡性促銷等“內卷”方式爭奪市場份額，利潤率甚至可以在幾年內翻倍提升。

　　進一步拉長視角來看，消費行業(yè)孕育著巨大的機會。大家常常在說“消費降級”，我卻認為是消費習慣出現(xiàn)新的變化。比如，年輕人的消費觀更加成熟、追求質價比——“可以買貴的，但是不能買貴了”。而這也意味著來自衣食住行等方面的消費并不會減少。

　　此外，中國居民的消費率還有很大提升空間。過去財富成長曲線過于陡峭，需要時間消化，經過代際變化，居民消費會實現(xiàn)質的提升。

　　最后，從海外經驗和目前估值對比，得益于極強的規(guī)模效應和穩(wěn)定的分紅回報等特點，消費品行業(yè)的股東回報比較有吸引力。

　　藍鯨新聞：924大漲后泉果消費機遇成立，在那個時點建倉，會有比較大的挑戰(zhàn)嗎？

　　孫偉：產品成立在924市場大漲之后，所以我的建倉相對謹慎。后續(xù)市場震蕩回調，也給我提供了建倉時機。

　　在行業(yè)配置上，產品以大消費領域作為核心配置方向，具體包括互聯(lián)網(wǎng)、食飲（酒類、飲料等）、整車、新興消費賽道（文創(chuàng)等）、消費出海領域等。

　　在傳統(tǒng)消費板塊，我會更謹慎。過去我如果認為公司的價值被低估，可能會在左側買入，越跌越買，等待均值回歸，而現(xiàn)在我更傾向于等待景氣度提高后，偏右側買入。

　　同時，基于景氣度原則，除消費行業(yè)以外，我也布局了一些先進制造業(yè)以及科技領域，比如人形機器人產業(yè)鏈以及智能駕駛產業(yè)鏈中具備卡位優(yōu)勢的企業(yè)。

　　藍鯨新聞：入行以來，你一直堅持價值投資，選股注重低估值和長期持有，現(xiàn)在你的投資理念和方法是否發(fā)生了變化？

　　孫偉：2023年加入泉果基金之后，我有了一段時間可以思考、復盤。我意識到，投資時過度強調終局或長時間維度的判斷，勝率往往會下降。

　　例如，越跌越買底部積累了很多籌碼，未來景氣度向上或者公司基本面改善，收益就會特別大，但如果看錯了，損失也會很大。所以，現(xiàn)在我對于左側布局會更加謹慎，優(yōu)先考慮確定性足夠強行業(yè)、在股價上更有彈性的公司。

　　現(xiàn)在我的轉變是，價值投資的思路不變，提升景氣度在投資思路中的權重。因為我認為中國市場擁有很多機會，即便是成熟領域也會不斷有創(chuàng)新涌現(xiàn)；而且中國市場規(guī)模很大，很多剛起步、處于高速成長期的小公司未來都有可能成長為巨頭。

　　在消費行業(yè)投資上，我會傾向偏右側交易，而不像過去在左側長久等待。因為一旦某種消費趨勢形成，或者某公司一旦取得競爭優(yōu)勢，持續(xù)性會比較長，消費很適合做趨勢投資。

　　藍鯨新聞：說到景氣度投資，中觀景氣度其實是很難把握的，那你怎么判斷高景氣度行業(yè)？

　　孫偉：對于消費行業(yè)整體而言，我會比較看重行業(yè)空間、景氣度、競爭格局、企業(yè)家這幾個維度。不過重要性排序有變化，過去我們把競爭格局放在第一位，現(xiàn)在把行業(yè)空間和景氣度放第一位，再看競爭格局和企業(yè)家。

　　我認為景氣度重要的篩選指標是，能否形成規(guī)模效應。有規(guī)模效應的行業(yè)會強者恒強，但某家企業(yè)跑出來，競爭優(yōu)勢將持續(xù)擴大。

　　現(xiàn)實考察中，我們發(fā)現(xiàn)，有一些行業(yè)很景氣，百花齊放但是跑不出有壁壘的龍頭企業(yè)，也有些業(yè)則是缺乏規(guī)模效應的基礎。以新消費為例，早年間孵化的批互聯(lián)消費品牌，現(xiàn)在大多消失了，本質上就是沒有建立起規(guī)模效應，“虧錢投+吸引流量+未來賺錢”這套互聯(lián)網(wǎng)打法對于大部分消費品來說邏輯是不成立的。因為消費品公司最核心的就是定價權，通過低價策略來爭奪市場份額，其品牌定位和消費者認知已經形成，無法通過規(guī)模攤薄成本。

　　所以從景氣的角度看，消費領域我會選擇規(guī)模效應特別強的產業(yè)，比如文創(chuàng)領域一些龍頭公司。從供應鏈、到IP設計、到門店規(guī)模效應都特別強，這類能形成自己的競爭壁壘和規(guī)模效應的企業(yè)，就有成長變大的機會。

　　在具體投資方向上，現(xiàn)階段我會關注四大機會：一是互聯(lián)網(wǎng)；二是以文創(chuàng)國潮、寵物、AI+消費（如虛擬現(xiàn)實、智能家居）、銀發(fā)經濟等增量賽道為代表的新興消費；三是消費出海；四是消費電子。

　　藍鯨新聞：當個股估值處于階段性高點時，你會怎么調整？

　　孫偉：在投資操作層，我主要遵循以下投資思路：

　　一方面，估值維度，當個股因短期市場熱度極高，過熱出現(xiàn)估值溢價時，適當降低持倉比例。這樣可提升組合后續(xù)操作的舒適度與體驗感。同時需警惕擁擠度賽道的調整壓，選擇處于合理估值區(qū)間內的成股。

　　另一方面，對個股短期業(yè)績數(shù)據(jù)波動時，需判斷其影響因素，是短期擾動還是已趨勢拐點。

　　重視AI+消費投資機會

　　藍鯨新聞：從定期報告公布的持倉來看，你很看好港股互聯(lián)網(wǎng)。作為中國科技資產的恒生科技引領了今年開年的強勢反彈之后，自3月中旬開始回調，海外關稅沖擊又加劇了回調的振幅，那現(xiàn)在怎么看待恒生科技的投資機會？

　　孫偉：今年年初，港股上漲受到市場關注。在全球資金再平衡的過程中，部分海外資本可能重新分配，尋求新的投資區(qū)域。在這一背景下，全球投資者對中國市場的關注度提升，主要基于我們在下一代科技產業(yè)中的戰(zhàn)略地位，而港股市場將成為關鍵投資入口。

　　在關稅政策的擾動下，恒生科技指數(shù)積累的回調壓力或已得到一定程度的釋放，估值吸引力重新顯現(xiàn)，目前恒生科技指數(shù)的估值處于歷史低位區(qū)間。同時經歷了2018年的貿易沖突后，我們是所有國家中應對關稅沖擊經驗最豐富的國家之一，相信對優(yōu)質上市公司的實際影響會遠小于預期。而一些互聯(lián)網(wǎng)龍頭，公司的回購+分紅依然能帶來不錯的投資回報，這一回報率也有望在未來較長時間內維持；同時它們還具備一定的成長性。

　　長期來看，只要中國經濟保持增長，互聯(lián)網(wǎng)公司的增速大概率會快于經濟增速，并且傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)巨頭在AI時代仍具備優(yōu)勢，是AI領域繞不開的環(huán)節(jié)。這些擁有流量入口的互聯(lián)網(wǎng)龍頭，憑借龐大的用戶數(shù)據(jù)和資金投入，可以很快在相關領域取得領先地位。它們在AI領域的投入遠超國內大部分中小企業(yè)，在技術演進過程中占據(jù)優(yōu)勢。

　　藍鯨新聞：怎么看待AI產業(yè)鏈的投資機會？AI+消費哪個板塊投資機會更多？

　　孫偉：今年AI產業(yè)鏈我們更關注中下游。上游的算力等板塊已經兌現(xiàn)了高增長預期，估值來到歷史高位，相關基礎設施建設的成本正迅速下降，因此上游產業(yè)可能存在較大的不確定性，我對此保持謹慎態(tài)度。

　　相對而言，中下游環(huán)節(jié)，特別是那些競爭壁壘足夠高、成長潛力巨大的應用端和平臺型公司，我會更加重視并從中挖掘投資機會。

　　應用端，我們重點關注的是AI+醫(yī)療、AI+游戲。

　　游戲方面，AI尚未真正滲透，AI技術在游戲中的應用程度仍有限。不過未來AI游戲的市場空間極為闊，極有可能出現(xiàn)具有確定性爆發(fā)的產品。

　　AI+醫(yī)療方面，前AI在醫(yī)療領域的滲透率仍然較低，未來AI技術在醫(yī)學影像分析、智能輔助診斷等潛力極大，能夠有效提升醫(yī)療效率。

　　整體，AI 的發(fā)展節(jié)奏極快，幾乎每周都會有新的技術突破。雖然短期內下游市場的變化尚不明顯，但如果拉時間維度年，AI 的進步必然會對下游應帶來深遠影響。

（文章來源：藍鯨財經）

(原標題：對話泉果基金孫偉：消費投資中的變與不變)

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