2023年全球大類(lèi)資產(chǎn)回顧與2024年展望

　　第一部分全球大類(lèi)資產(chǎn)2023年表現(xiàn)

　　2023年全球權(quán)益市場(chǎng)整體回報(bào)較好，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體市場(chǎng)好于新興經(jīng)濟(jì)體。美日股市領(lǐng)漲全球，尤其美股納斯達(dá)克表現(xiàn)尤為靚眼，全年累計(jì)漲幅超過(guò)40%，道瓊斯指數(shù)更是創(chuàng)出歷史新高。即便美聯(lián)儲(chǔ)仍繼續(xù)加息，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性十足，AI助力下大型科技企業(yè)業(yè)績(jī)超預(yù)期，分子端對(duì)股市支撐較強(qiáng)，抵消估值端壓力。日本2023年上半年經(jīng)濟(jì)恢復(fù)速度超預(yù)期，服務(wù)業(yè)貢獻(xiàn)較為明顯，通脹也出現(xiàn)久違的上漲。而日本央行繼續(xù)維持寬松貨幣政策，疊加日本股市估值處于洼地，對(duì)海外資金的吸引力增強(qiáng)，出現(xiàn)明顯流入，日經(jīng)指數(shù)創(chuàng)近30年新高。歐洲三大股指年內(nèi)也紛紛創(chuàng)出歷史新高，主要新興經(jīng)濟(jì)體2023年權(quán)益資產(chǎn)回報(bào)也較為理想。

　　2023年全球主要經(jīng)濟(jì)體10年期債券收益率漲跌互現(xiàn)，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中英美和日本長(zhǎng)端利率上行，新興經(jīng)濟(jì)體中巴西長(zhǎng)端利率降幅明顯。英美利率的上行主要由于其通脹略高，同時(shí)經(jīng)濟(jì)基本面2023年的表現(xiàn)也相對(duì)較好。日本10年期國(guó)債利率的上行受日本央行放松YCC控制的影響。巴西國(guó)債利率的大幅回落與巴西央行的降息直接相關(guān)。

　　美元指數(shù)轉(zhuǎn)入振蕩。美聯(lián)儲(chǔ)雖然繼續(xù)加息，但節(jié)奏明顯放緩。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中除日本外，本幣兌美元均有不同程度的升值，瑞士法郎走勢(shì)最為堅(jiān)挺。新興經(jīng)濟(jì)體中巴西雷亞爾的走勢(shì)最為堅(jiān)挺，名義利率的高企使得套息資金繼續(xù)留入巴西。歐央行和英央行2023年加息力度大于美聯(lián)儲(chǔ)，利差的收窄使得歐元和英鎊兌美元匯率走強(qiáng)。2023年發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中匯率走勢(shì)最弱的是日本。日本央行上半年迎來(lái)?yè)Q屆，但繼續(xù)維持寬松的貨幣政策，沒(méi)有跟隨歐美國(guó)家央行緊縮貨幣政策腳步。中國(guó)2023年繼續(xù)維持穩(wěn)健的貨幣政策，中美10年期利率倒掛程度進(jìn)一步加深，離岸人民幣匯率承壓。

　　2023年大宗商品價(jià)格承壓下行。各板塊中除貴金屬上漲外，均出現(xiàn)不同程度的下跌，工業(yè)品和能源價(jià)格跌幅居前。上半年大宗商品整體呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，一方面是中美仍處于去庫(kù)周期，另一方面美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步加息，使得美元指數(shù)依舊維持高位運(yùn)行。進(jìn)入下半年后，隨著中美先后進(jìn)入主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)周期，以及美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束加息，全球大宗商品開(kāi)始出現(xiàn)止跌回升。

　　2023年國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)延續(xù)疲弱態(tài)勢(shì)，年內(nèi)銷(xiāo)量和投資增速跌幅持續(xù)擴(kuò)大。美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)整體呈現(xiàn)復(fù)蘇的態(tài)勢(shì)，量?jī)r(jià)齊升。新房銷(xiāo)售穩(wěn)步回升，需求的復(fù)蘇疊加庫(kù)存不足帶動(dòng)新屋開(kāi)工。價(jià)格方面，標(biāo)普席勒20大城市房?jī)r(jià)綜合指數(shù)年初以來(lái)持續(xù)上行，月同比增速僅在3—6月小幅下降，其余時(shí)間均錄得同比增長(zhǎng)。

　　第二部分股票市場(chǎng)

　　2023年全球權(quán)益市場(chǎng)整體回報(bào)較好，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體市場(chǎng)好于新興經(jīng)濟(jì)體。美日股市領(lǐng)漲全球，尤其美股納斯達(dá)克表現(xiàn)尤為靚眼，全年累計(jì)漲幅超過(guò)40%，道瓊斯指數(shù)更是創(chuàng)出歷史新高。

　　即便美聯(lián)儲(chǔ)仍繼續(xù)加息，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性十足，消費(fèi)依舊旺盛，失業(yè)率維持低位。上半年出口和消費(fèi)的堅(jiān)挺彌補(bǔ)了私人庫(kù)存投資的下行。房地產(chǎn)投資出現(xiàn)觸底回升，企業(yè)業(yè)績(jī)超預(yù)期，分子端對(duì)股市支撐較強(qiáng)，抵消估值端壓力。市場(chǎng)對(duì)衰退預(yù)期逐漸淡化，波動(dòng)率VIX降至絕對(duì)低位水平，疊加AI概念助力，大型科技股走勢(shì)強(qiáng)勁，提振整個(gè)指數(shù)上漲。三季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期增長(zhǎng)，實(shí)際GDP年化季環(huán)比終值升至4.9%。三季度美國(guó)不但消費(fèi)繼續(xù)維持堅(jiān)挺，庫(kù)存超預(yù)期上行656億美元，成為三季度美國(guó)GDP超預(yù)期增長(zhǎng)的重要因素之一。制造業(yè)PMI三季度也出現(xiàn)止跌企穩(wěn)，開(kāi)始進(jìn)入主動(dòng)加庫(kù)存周期。四季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速有所放緩，但基本面依舊堅(jiān)挺。11月消費(fèi)者支出增長(zhǎng)0.3%，收入增長(zhǎng)0.4%，消費(fèi)支出仍維持強(qiáng)勁。美國(guó)12月份消費(fèi)者信心指數(shù)終值為69.7，高于初值69.4。11月工資增幅小幅超預(yù)期，平均時(shí)薪環(huán)比增長(zhǎng)0.4%，高于10月的0.2%，為年內(nèi)最高增速。11月份失業(yè)率也有所下降，當(dāng)前仍處于低位。從9月開(kāi)始，美國(guó)耐用品訂單就已經(jīng)出現(xiàn)明顯回升的跡象，11月耐用品訂單月率升至5.4%，為2022年以來(lái)的最大增幅，進(jìn)一步確定了美國(guó)開(kāi)始進(jìn)入主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)周期。美國(guó)12月Markit服務(wù)業(yè)PMI初值為51.3，創(chuàng)7月以來(lái)新高，高于11月的50.8，2022年同期僅為44.7，這是服務(wù)業(yè)PMI連續(xù)十一個(gè)月擴(kuò)張。四季度市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策轉(zhuǎn)向預(yù)期升溫，美債長(zhǎng)端利率明顯回落，美股估值端開(kāi)始擴(kuò)張。

　　即便財(cái)政對(duì)居民消費(fèi)的支撐力度2024年將出現(xiàn)下降，但當(dāng)前勞動(dòng)力市場(chǎng)的緊俏帶來(lái)的薪資增長(zhǎng)仍將支撐美國(guó)消費(fèi)。同時(shí)對(duì)財(cái)政對(duì)美國(guó)制造業(yè)和基建投資端的支撐力度2024年將增強(qiáng)，美國(guó)將進(jìn)入主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)周期。美國(guó)經(jīng)濟(jì)軟著陸的可能性很大，分子端2024年對(duì)美股仍有較強(qiáng)支撐。分母端隨著美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，也將帶動(dòng)估值進(jìn)一步擴(kuò)張。美股三大股指有望在2024年創(chuàng)歷史新高。

　　日本2023年上半年經(jīng)濟(jì)恢復(fù)速度超預(yù)期，服務(wù)業(yè)貢獻(xiàn)較為明顯，通脹也出現(xiàn)久違的上漲。而日本央行繼續(xù)維持寬松貨幣政策，疊加日本股市估值處于洼地，對(duì)海外資金的吸引力增強(qiáng)，上半年出現(xiàn)明顯流入。日經(jīng)指數(shù)創(chuàng)近30年新高。三季度日本經(jīng)濟(jì)增速放緩，同時(shí)美債利率上行，引發(fā)日本股市階段性回調(diào)，但臨近年底再創(chuàng)新高。

　　2023年日本經(jīng)濟(jì)整體呈現(xiàn)高開(kāi)低走。首季交出了2.7%的增長(zhǎng)成績(jī)單后，第二季度日本經(jīng)濟(jì)繼續(xù)發(fā)力，GDP增速達(dá)到4.8%。但三季度日本GDP斷崖式下跌至—2.1%，日本內(nèi)閣府隨后調(diào)降GDP增速預(yù)期，并警告第四季度日本經(jīng)濟(jì)還會(huì)再次萎縮。2023年日本經(jīng)濟(jì)的另一特征和服務(wù)業(yè)強(qiáng)于制造業(yè)。至11月份，日本制造業(yè)PMI已經(jīng)在榮枯線(xiàn)50之下掙扎了半年之久。日元貶值導(dǎo)致的進(jìn)口成本增加以及勞動(dòng)力成本的上升均使得制造業(yè)承壓。不過(guò)與制造業(yè)PMI的持續(xù)低迷形成鮮明對(duì)比的是，日本服務(wù)業(yè)PMI較為活躍。在2023年3月份創(chuàng)下55.0這一9年多來(lái)的最快升速后，日本服務(wù)業(yè)PMI一直保持在榮枯線(xiàn)的上方，11月為51.7，顯示行業(yè)仍處溫和擴(kuò)張狀態(tài)。另外日本股市2023年的繁榮也帶動(dòng)了整個(gè)金融服務(wù)活動(dòng)的井噴，但對(duì)服務(wù)業(yè)做出最大貢獻(xiàn)的仍是旅游業(yè)。據(jù)日本觀光廳的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2023年前10月旅日海外游客總數(shù)達(dá)到1989萬(wàn)人，同比增長(zhǎng)10倍之多。服務(wù)業(yè)在日本GDP中占比近六成，制造業(yè)對(duì)日本經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)值只有20%，服務(wù)業(yè)的強(qiáng)勁使得日本經(jīng)濟(jì)2023年得以復(fù)蘇。

　　消費(fèi)方面，日本2023年表現(xiàn)較弱。家庭消費(fèi)需求在第二季度提前轉(zhuǎn)負(fù)，第三季度再度環(huán)比下降0.04%。消費(fèi)萎縮的同時(shí)，日本企業(yè)投資也出現(xiàn)連續(xù)下滑，第二、第三兩個(gè)季度的企業(yè)資本支出分別遞減1%與0.6%。日本勞動(dòng)者的工資在2022年普增之后，2023年創(chuàng)出了30年來(lái)最高水平，但上漲幅仍不及物價(jià)上漲的速度。在2022年全年下降0.9%的基礎(chǔ)上，2023年實(shí)際工資水平依然處于下降通道，超20個(gè)月的連續(xù)下滑影響到了日本的居民消費(fèi)。企業(yè)投資方面，日元的疲軟不斷推高企業(yè)進(jìn)口成本，通脹的走高主要是輸入型通脹，而不是來(lái)自于國(guó)內(nèi)消費(fèi)需求的拉升，企業(yè)利潤(rùn)并未改善反而被壓縮，出現(xiàn)削減投資。日本出口2023年表現(xiàn)強(qiáng)勁。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，除了7月和8月兩個(gè)月出口小幅回調(diào)外，2023年截至目前日本出口均是連月飄紅。至2023財(cái)年上半年結(jié)束時(shí)，日本錄得了624億日元的貿(mào)易順差，逆差規(guī)模也是連續(xù)5個(gè)季度的遞減，同比下降75.1%。日本2023年前兩個(gè)季度的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)很大一部分由出口貢獻(xiàn)，即便三季度出口有所回落，但對(duì)GDP的整體影響不大。

　　展望2024年，日本經(jīng)濟(jì)有望進(jìn)一步復(fù)蘇。根據(jù)日本內(nèi)閣府公布的計(jì)算結(jié)果顯示，包括工資增長(zhǎng)和定于6月生效的減稅措施在內(nèi)，日本2024年4月開(kāi)始的下一財(cái)年人均收入將增長(zhǎng)3.8%，超過(guò)政府預(yù)期的2.5%的通脹率。這將是日本人均收入增速三年來(lái)首次超過(guò)通脹。隨著日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)引擎轉(zhuǎn)向包括個(gè)人消費(fèi)和資本投資在內(nèi)的內(nèi)需驅(qū)動(dòng)因素，實(shí)際收入的增長(zhǎng)代表著經(jīng)濟(jì)上行動(dòng)能的增強(qiáng)。服務(wù)業(yè)預(yù)計(jì)延續(xù)強(qiáng)勢(shì)，出口增速隨著日元的升值有望放緩，制造業(yè)有望觸底反彈。日本權(quán)益資產(chǎn)在2024年對(duì)資金的吸引力仍將較強(qiáng)，日經(jīng)指數(shù)有望再創(chuàng)新高。

　　歐洲由于上半年服務(wù)業(yè)快速恢復(fù)帶動(dòng)，經(jīng)濟(jì)整體表現(xiàn)也超預(yù)期，除德國(guó)外均暫時(shí)避免衰退。與日本類(lèi)似，歐洲上半年服務(wù)業(yè)和制造業(yè)走勢(shì)分化明顯，制造業(yè)受加息影響持續(xù)承壓，而服務(wù)業(yè)表現(xiàn)強(qiáng)勁。法國(guó)由于服務(wù)業(yè)旅游業(yè)在經(jīng)濟(jì)中占比較大，上半年經(jīng)濟(jì)走勢(shì)相對(duì)更強(qiáng)，其權(quán)益資產(chǎn)回報(bào)率在歐洲領(lǐng)先。英國(guó)經(jīng)濟(jì)在持續(xù)加息和高通脹下也維持韌性，英國(guó)股指在上半年創(chuàng)出歷史新高，而后轉(zhuǎn)入盤(pán)整。三季度由于經(jīng)濟(jì)增速放緩，疊加美債利率上行，德法權(quán)益資產(chǎn)階段性回調(diào)。但臨近年底，隨著市場(chǎng)對(duì)歐央行降息預(yù)期的增強(qiáng)，德法股市均創(chuàng)出新高。2023年歐洲主要股指中以英國(guó)表現(xiàn)最差，德國(guó)、法國(guó)、意大利權(quán)益資產(chǎn)回報(bào)均超10%.

　　作為歐洲經(jīng)濟(jì)火車(chē)頭的德國(guó)，2023年經(jīng)濟(jì)率先出現(xiàn)技術(shù)性衰退，GDP連續(xù)兩個(gè)季度下降。工業(yè)產(chǎn)出明顯回落，制造業(yè)PMI持續(xù)萎縮，歐元區(qū)PMI指數(shù)連續(xù)第七個(gè)月收縮。汽車(chē)行業(yè)占據(jù)德國(guó)制造業(yè)的1/4，面對(duì)新能源車(chē)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，德國(guó)的汽車(chē)出口2023年遭受了明顯沖擊，德國(guó)對(duì)中國(guó)2023年出現(xiàn)了貿(mào)易逆差。但德國(guó)2024年1月GfK消費(fèi)者信心續(xù)升至負(fù)25.1，創(chuàng)五個(gè)月新高。隨著服務(wù)業(yè)、旅游業(yè)的復(fù)蘇等，能源價(jià)格趨于穩(wěn)定，通脹被控制，勞動(dòng)力市場(chǎng)可預(yù)期好轉(zhuǎn)，消費(fèi)者信心會(huì)有一定程度的恢復(fù)。2024年德國(guó)經(jīng)濟(jì)有望觸底反彈。德國(guó)股票市場(chǎng)開(kāi)始計(jì)價(jià)2024年歐元區(qū)降息的預(yù)期，近期持續(xù)反彈，創(chuàng)出新高。基本面和流動(dòng)性對(duì)德國(guó)股票市場(chǎng)壓力最大的時(shí)候已過(guò)，2024年歐元區(qū)權(quán)益資產(chǎn)有望進(jìn)一步走強(qiáng)。英國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)2023年好于預(yù)期，增速在歐洲國(guó)家中居前。但第三季度也開(kāi)始出現(xiàn)萎縮，英國(guó)第三季度GDP年率終值0.3%，預(yù)期0.6%，季率終值—0.1%，預(yù)期0%，預(yù)計(jì)第四季度英國(guó)GDP季率將持平，高利率對(duì)英國(guó)經(jīng)濟(jì)的抑制作用開(kāi)始顯現(xiàn)，陷入衰退的可能性增加。2024年英國(guó)經(jīng)濟(jì)增速預(yù)計(jì)在發(fā)達(dá)國(guó)家中最低，但英央行或?qū)⒆钕冉迪ⅲ?guó)權(quán)益資產(chǎn)也具有多配的價(jià)值。

　　新興經(jīng)濟(jì)體的權(quán)益資產(chǎn)2023年回報(bào)也較好。金磚國(guó)家中，印度，巴西和俄羅斯股票市場(chǎng)回報(bào)率也均在10%以上。印度2023年經(jīng)濟(jì)繼續(xù)維持高增速，領(lǐng)先全球主要經(jīng)濟(jì)體，外資持續(xù)流入，印度股市創(chuàng)歷史新高。預(yù)計(jì)2024年印度經(jīng)濟(jì)仍將保持較快增長(zhǎng)，隨著全球主要央行貨幣政策轉(zhuǎn)向，印度權(quán)益資產(chǎn)有望再創(chuàng)新高。巴西央行預(yù)計(jì)2023年經(jīng)濟(jì)將增長(zhǎng)3%，高于此前預(yù)測(cè)的2.9%。由于政府支出增加、通脹降低和就業(yè)市場(chǎng)穩(wěn)固，家庭購(gòu)買(mǎi)力增強(qiáng)，需求表現(xiàn)出彈性。2023年的最后幾個(gè)月出現(xiàn)創(chuàng)紀(jì)錄的貿(mào)易順差，經(jīng)常賬戶(hù)明顯走強(qiáng)。隨著高利率的影響開(kāi)始顯現(xiàn)，巴西經(jīng)濟(jì)在2023年最后幾個(gè)月增速放緩。但巴西央行預(yù)計(jì)2024年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值仍將增長(zhǎng)1.7%。巴西總統(tǒng)盧拉的經(jīng)濟(jì)團(tuán)隊(duì)已就期待已久的稅收改革進(jìn)行談判并獲得批準(zhǔn)，未來(lái)幾年巴西經(jīng)濟(jì)的私人投資可能得到提振，標(biāo)普全球評(píng)級(jí)公司上調(diào)了巴西的主權(quán)信用評(píng)級(jí)，2024年巴西權(quán)益市場(chǎng)將延續(xù)良好表現(xiàn)。

　　第三部分債券市場(chǎng)

　　2023年全球主要經(jīng)濟(jì)體10年期債券收益率漲跌互現(xiàn)，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中英美和日本長(zhǎng)端利率上行，新興經(jīng)濟(jì)體中巴西長(zhǎng)端利率降幅明顯。英美利率的上行主要由于其通脹略高，同時(shí)經(jīng)濟(jì)基本面2023年的表現(xiàn)也相對(duì)較好。日本10年期國(guó)債利率的上行受日本央行放松YCC控制的影響。巴西國(guó)債利率的大幅回落與巴西央行的降息直接相關(guān)。

　　為抗擊通脹，2022年美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟40年來(lái)最強(qiáng)的加息周期，年加息幅度高達(dá)425個(gè)基點(diǎn)，其中下半年更是出現(xiàn)了連續(xù) 4次加息75個(gè)基點(diǎn)的激進(jìn)操作。相較而言，美聯(lián)儲(chǔ)2023年貨幣政策進(jìn)一步收緊的束縛更多，無(wú)論是加息的力度還是頻次都遠(yuǎn)低于前一年。具體來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)在2023年1月、3月、5月和7月分別加息25個(gè)基點(diǎn)，累計(jì)加息100個(gè)基點(diǎn)。盡管美聯(lián)儲(chǔ)上半年繼續(xù)加息，但美債10年期收益率維持基本穩(wěn)定，美債長(zhǎng)短端利率倒掛程度進(jìn)一步加深。3月硅谷銀行倒閉引發(fā)的短期銀行業(yè)危機(jī)使得市場(chǎng)一度預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⑻崆敖Y(jié)束加息，但隨后該預(yù)期再度得到修正。進(jìn)入下半年后，美債債務(wù)上限問(wèn)題凸顯，美債一度出現(xiàn)供強(qiáng)需弱，同時(shí)美國(guó)通脹黏性依舊，使得10年期利率一度突破5%。進(jìn)入四季度后，隨著美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)暫停加息，疊加美國(guó)通脹數(shù)據(jù)進(jìn)一步回落，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期逐步增強(qiáng)，美債利率短期快速回落，降至4%下方。

　　美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)一年多的加息取得了較好的抗通脹效果。2023年美國(guó)通脹下行較為明顯，2023年11月美國(guó)CPI同比增速已下降至3.1%，核心CPI降至4%。11月美國(guó)個(gè)人消費(fèi)支出（PCE）價(jià)格指數(shù)環(huán)比下降0.1%，這是該指標(biāo)自2020年4月以來(lái)首次出現(xiàn)環(huán)比下降。漲幅低于預(yù)期，剔除了食品和能源的核心PCE環(huán)比上升0.1%，低于預(yù)期值0.2%。11月PCE同比上升3.2%，低于預(yù)期的3.3%。過(guò)去6個(gè)月里核心PCE年化率降至1.9%，基本接近美聯(lián)儲(chǔ)目標(biāo)。2023年四季度，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力明顯回落，更多領(lǐng)域的高利率負(fù)面因素開(kāi)始凸顯，不同部門(mén)表現(xiàn)分化。四季度，美國(guó)GDP環(huán)比增長(zhǎng)折年率可能會(huì)回落至2%左右。經(jīng)濟(jì)增速的放緩以及通脹的回落為美聯(lián)儲(chǔ)2024年的降息提供了可能。當(dāng)前聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)的19名成員中，有6人認(rèn)為2024年聯(lián)邦基金利率水平或降到4.5%至4.75%，有5人預(yù)計(jì)利率將降到4.75%至5%，僅有2人認(rèn)為利率將維持在目前水平。這意味著，以每次降息25個(gè)基點(diǎn)的速度計(jì)算，美聯(lián)儲(chǔ)2024年或有3次降息。

　　但市場(chǎng)的預(yù)期更為激進(jìn)，當(dāng)前聯(lián)邦利率期貨當(dāng)前對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)2024年3月降息的可能性預(yù)期超過(guò)80%，全年降息7次，共計(jì)175bp。考慮到當(dāng)前美國(guó)核心通脹仍較高，距離美聯(lián)儲(chǔ)目標(biāo)仍有一定距離，而美國(guó)消費(fèi)和勞動(dòng)力市場(chǎng)依舊強(qiáng)勁，薪資維持上漲，當(dāng)前貨幣市場(chǎng)的預(yù)期有過(guò)分樂(lè)觀之嫌。2024年上半年美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)計(jì)較難實(shí)現(xiàn)，合理的預(yù)期應(yīng)是在2024年下半年，且降息次數(shù)也應(yīng)明顯少于當(dāng)前的預(yù)期。

　　2023年美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)縮表，從2022年的9萬(wàn)億美元峰值縮減了近1.3萬(wàn)億美元，每月減少近1000億美元，美債最大的買(mǎi)家需求下降。美債的海外需求2023年此消彼長(zhǎng)。中國(guó)2023年繼續(xù)減持美債，截至10月底，中國(guó)持有的美債規(guī)模已下降至7696億美元，連續(xù)七個(gè)月減持，持倉(cāng)規(guī)模迭創(chuàng)2009年以來(lái)的最低值。但日本和英國(guó)對(duì)美債出現(xiàn)增持。日本投資者9月購(gòu)買(mǎi)的美國(guó)國(guó)債規(guī)模創(chuàng)3月以來(lái)最大，凈購(gòu)買(mǎi)額達(dá)3.31萬(wàn)億日元。美國(guó)財(cái)政部10月國(guó)際資本流動(dòng)報(bào)告（TIC）顯示，日本10月再度增持118億美元美國(guó)國(guó)債，總持倉(cāng)規(guī)模達(dá)到10982億美元，成為第一大美債持有國(guó)。英國(guó)在10月增持241億美元的美國(guó)國(guó)債后總持倉(cāng)規(guī)模升至6930億美元，持倉(cāng)規(guī)模位列第三。新興市場(chǎng)國(guó)家2023年對(duì)美債多以減持為主，美元的強(qiáng)勢(shì)使得部分新興國(guó)家只能通過(guò)拋售美元和美債資產(chǎn)以穩(wěn)定本國(guó)貨幣匯率。美債經(jīng)過(guò)連續(xù)3年的下跌后，2024年隨著美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的轉(zhuǎn)向，有望迎來(lái)反彈，海外資金對(duì)美債的配置力度將增強(qiáng)。

　　歐洲方面，2023年上半年通脹回落的速度慢于美國(guó)，核心服務(wù)性通脹頑固，尤其英國(guó)的通脹壓力繼續(xù)領(lǐng)跑，使得歐央行和英央行加息力度大于美聯(lián)儲(chǔ)。歐洲央行在2023年前3個(gè)季度連續(xù)加息6次，累計(jì)加息175個(gè)基點(diǎn)。直到10月的貨幣政策會(huì)議上才宣布維持主要再融資利率、存款機(jī)制利率、邊際貸款利率三大利率不變，為2022年7月以來(lái)首次暫停加息。與此同時(shí)，英國(guó)央行在連續(xù)加息14次后，于2023年9月首次暫停加息，之后延續(xù)了暫停加息的政策直到2023年12月。相較于美聯(lián)儲(chǔ)，歐央行和英央行本輪緊縮周期內(nèi)的行動(dòng)更為穩(wěn)健，對(duì)于調(diào)整貨幣政策路徑更加謹(jǐn)慎，當(dāng)前尚未透露出降息的可能性。在12月的貨幣政策會(huì)議上，英國(guó)央行和歐洲央行并未選擇跟隨美聯(lián)儲(chǔ)的腳步，依然強(qiáng)調(diào)維持限制性利率水平以抗擊高通脹的重要性。

　　在更大的加息力度下，2023年下半年歐洲的通脹下降速度開(kāi)始明顯加快。英國(guó)2023年11月的CPI已降至3.9%，增幅遠(yuǎn)低于預(yù)期，并創(chuàng)出2021年9月以來(lái)最低。歐元區(qū)11月份CPI降至2.4%，核心CPI降至3.6%，均低于美國(guó)。同時(shí)歐洲經(jīng)濟(jì)開(kāi)始顯露出疲態(tài)，衰退可能性在增大。作為歐洲經(jīng)濟(jì)火車(chē)頭的德國(guó)，2023年經(jīng)濟(jì)已出現(xiàn)技術(shù)性衰退，GDP連續(xù)兩個(gè)季度下降。工業(yè)產(chǎn)出明顯回落，制造業(yè)PMI持續(xù)萎縮，出口11月生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)(PPI) 較2022年同期下跌7.9%，環(huán)比下降0.5%，下滑幅度均大于市場(chǎng)預(yù)期。汽車(chē)行業(yè)占據(jù)德國(guó)制造業(yè)的1/4，面對(duì)新能源車(chē)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，德國(guó)的汽車(chē)出口2023年遭受了明顯沖擊，德國(guó)對(duì)中國(guó)2023年出現(xiàn)了貿(mào)易逆差。英國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)2023年好于預(yù)期，增速在歐洲國(guó)家中居前。但第三季度也開(kāi)始出現(xiàn)萎縮，英國(guó)第三季度GDP年率終值0.3%，預(yù)期0.6%，季率終值—0.1%，預(yù)期0%，預(yù)計(jì)第四季度英國(guó)GDP季率將持平，高利率對(duì)英國(guó)經(jīng)濟(jì)的抑制作用開(kāi)始顯現(xiàn)，陷入衰退的可能性增加。一方面家庭和企業(yè)仍選擇縮減開(kāi)支，拖累了第三季度的GDP。盡管實(shí)際可支配收入增加，但家庭的實(shí)際支出卻下降，人們傾向于儲(chǔ)蓄和償還債務(wù)。家庭儲(chǔ)蓄率從第二季度的9.5%上升至第三季度的10.1%，實(shí)際商業(yè)投資在高利率壓制下三季度下降了3.2%，占GDP的比重從第二季度的10.8%回落至10.4%。

　　更快的通脹下降速度以及更大的經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)，使得2024年歐央行和英央行的貨幣政策轉(zhuǎn)向預(yù)期比美聯(lián)儲(chǔ)更強(qiáng)。2020年開(kāi)始?xì)W洲進(jìn)入了全面的財(cái)政擴(kuò)張，輔以量化寬松。但本輪財(cái)政擴(kuò)張已臨近結(jié)束，2024年財(cái)政紀(jì)律約束將增強(qiáng)，高債務(wù)國(guó)家將面臨削減債務(wù)，壓縮赤字的壓力，歐元區(qū)的縮表或?qū)㈤_(kāi)始。財(cái)政政策一旦收緊，歐洲經(jīng)濟(jì)衰退壓力將更大，屆時(shí)貨幣政策可能提前轉(zhuǎn)向。近期歐洲各類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格已經(jīng)開(kāi)始計(jì)價(jià)2024年的降息預(yù)期。德國(guó)股市出現(xiàn)反彈，10月下旬以來(lái)德國(guó)債市持續(xù)上漲。12月份德國(guó)商業(yè)預(yù)期指數(shù)超預(yù)期惡化，使得這一預(yù)期進(jìn)一步加強(qiáng)，12月末德國(guó)10年期國(guó)債收益率九個(gè)月來(lái)首次跌破2%。貨幣市場(chǎng)當(dāng)前的計(jì)價(jià)顯示，歐央行的降息或?qū)⒂?024年一季度末到來(lái)，2024年全年累計(jì)將降息160個(gè)基點(diǎn)。若如此，則歐元區(qū)2024年有望實(shí)現(xiàn)股債雙漲。

　　意大利2.4萬(wàn)億歐元(2.6萬(wàn)億美元)公共債務(wù)的可持續(xù)性一直是歐洲債券市場(chǎng)的隱憂(yōu)。歐洲央行自2022年以來(lái)為對(duì)抗通脹而連續(xù)加息，令歐元區(qū)利率升至紀(jì)錄高位，更進(jìn)一步加劇了這一擔(dān)憂(yōu)。但由于具有吸引力的回報(bào)，意大利債券在2023年一直保持著強(qiáng)勁的需求，并且在意大利政府出人意料地經(jīng)受住了信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)一系列具有潛在危險(xiǎn)性的評(píng)估，這使得意大利債券在2023年結(jié)束時(shí)表現(xiàn)良好。德國(guó)/意大利10年期國(guó)債利差最近創(chuàng)6月以來(lái)最低。2024年隨著歐元區(qū)貨幣政策轉(zhuǎn)向，意大利政府債券有望繼續(xù)維持較好表現(xiàn)。

　　英國(guó)央行的本輪加息周期也已經(jīng)基本確定結(jié)束，2023年9月英國(guó)央行首次暫停加息并連續(xù)暫停兩次，將基準(zhǔn)利率保持在5.25%。雖然英國(guó)央行依然保持相對(duì)“鷹派”的態(tài)度，但是通脹回落速度快于預(yù)期，以及三季度以來(lái)經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)的加劇有望促使英國(guó)央行貨幣政策提前轉(zhuǎn)向。本輪加息周期由英央行率先開(kāi)啟，也有望成為首個(gè)降息的主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。國(guó)際貨幣基金組織在2023年10月的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)中將2024年英國(guó)GDP增速下調(diào)0.4個(gè)百分點(diǎn)至0.6%，增速預(yù)期低于其他主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。年末英國(guó)10年期國(guó)債實(shí)際收益率下跌，自4月以來(lái)首次跌破0%，債券市場(chǎng)開(kāi)始計(jì)價(jià)降息預(yù)期。整體而言，歐洲債券市場(chǎng)2024年將迎來(lái)配置的機(jī)會(huì)。

　　新興市場(chǎng)方面，印度和巴西央行先于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體停止加息。2023年5月3日晚，巴西中央銀行貨幣政策委員會(huì)決定，維持13.75%的基準(zhǔn)利率不變，該決定符合市場(chǎng)預(yù)期。這是巴西央行連續(xù)第六次維持13.75%這一基準(zhǔn)利率不變。而印度央行于2023年4月暫停加息，超市場(chǎng)預(yù)期，市場(chǎng)預(yù)期加息25bp。這使得上半年印度巴西長(zhǎng)端利率集體下行。巴西央行下半年率先開(kāi)啟降息，臨近年底已經(jīng)將基準(zhǔn)利率下降至11.75%。巴西央行表示對(duì)本輪寬松感到滿(mǎn)意，并表示將繼續(xù)降息50個(gè)基點(diǎn)。2024年巴西貨幣政策將進(jìn)一步轉(zhuǎn)向?qū)捤?，?dāng)前的基準(zhǔn)利率仍明顯高于其他主要經(jīng)濟(jì)體，對(duì)套利資金的吸引力依舊較強(qiáng)。標(biāo)普全球評(píng)級(jí)公司上調(diào)了巴西的主權(quán)信用評(píng)級(jí)，2024年巴西債券市場(chǎng)仍可繼續(xù)多配。

　　日本債市2023年遭受較大壓力。日本央行7月放松收益率曲線(xiàn)控制計(jì)劃后，10年期日本國(guó)債收益率從3月的0.33%升到了9月底的0.75%左右。10月日本央行進(jìn)一步放寬對(duì)收益率的控制，使得10年期日債收益率一度觸及0.97%的十年新高。截至2023年9月底的前六個(gè)月，日本國(guó)債的賬面虧損為10.5萬(wàn)億日元(707億美元)，創(chuàng)2004財(cái)年以來(lái)之最，是上一財(cái)年1570億日元虧損的六倍多。日本央行行長(zhǎng)植田和男表示，日本經(jīng)濟(jì)正溫和復(fù)蘇，在工資和通脹方面出現(xiàn)一些積極跡象，但這個(gè)周期是否會(huì)加強(qiáng)存在很大不確定。目前還不能確信日本能夠持續(xù)穩(wěn)定地達(dá)到2%通脹。對(duì)日本央行貨幣政策不定的擔(dān)憂(yōu)使得市場(chǎng)對(duì)日本債市采取短期規(guī)避的態(tài)度。對(duì)政策敏感的兩年期日本國(guó)債吸引力下降，拍賣(mài)的興趣不佳，一項(xiàng)衡量需求的指標(biāo)一度跌至十多年來(lái)的低點(diǎn)。

　　日本通脹數(shù)據(jù)的回落給日本央行延續(xù)寬松貨幣政策提供了支撐。11月日本CPI同比增速錄得2.8%，較上月回落0.5%，核心CPI錄得3.8%，較上月下降0.2%。11月全國(guó)消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)為106.4，較上年同期上升2.5%。升幅小于10月的2.9%，兩個(gè)月來(lái)首次升幅縮窄。日本通脹在11月顯示出更明顯的降溫跡象。 但2024年日本央行貨幣政策仍面臨轉(zhuǎn)向，大概率將逐步退出負(fù)利率，對(duì)日本債市在2024年應(yīng)規(guī)避。

　　中國(guó)債券市場(chǎng)2023年延續(xù)牛市，地產(chǎn)下行風(fēng)險(xiǎn)加大的情況下國(guó)內(nèi)貨幣政策維持穩(wěn)健，MLF利率上半年出現(xiàn)下調(diào)，但寬貨幣向?qū)捫庞玫膫鲗?dǎo)依舊不暢，居民中長(zhǎng)期貸款無(wú)明顯改善。10年期國(guó)債利率全年小幅下降。股債蹺蹺板效應(yīng)也使得債券市場(chǎng)得到多配。2024年，國(guó)內(nèi)貨幣政策有望維持穩(wěn)健，有進(jìn)一步降息的可能性，債券市場(chǎng)的牛市有望延續(xù)。

　　第四部分外匯市場(chǎng)

　　2023年美元指數(shù)轉(zhuǎn)入振蕩，多數(shù)時(shí)間在100—107區(qū)間波動(dòng)。美聯(lián)儲(chǔ)雖然繼續(xù)加息，但節(jié)奏明顯放緩。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中除日本外，本幣兌美元均有不同程度的升值，瑞士法郎走勢(shì)最為堅(jiān)挺，年內(nèi)兌美元累計(jì)升值5.6%。新興經(jīng)濟(jì)體中巴西雷亞爾的走勢(shì)最為堅(jiān)挺，上半年兌美元累計(jì)升值幅度超過(guò)10%。名義利率的高企使得套息資金繼續(xù)留入巴西，巴西上半年股債匯市場(chǎng)集體走強(qiáng)。下半年隨著巴西經(jīng)濟(jì)增速的放緩，以及巴西央行的降息使得雷亞爾兌美元匯率有所走弱。

　　歐洲經(jīng)濟(jì)從2022年四季度開(kāi)始表現(xiàn)超預(yù)期，2023上半年受服務(wù)業(yè)恢復(fù)的提振經(jīng)濟(jì)修復(fù)斜率較快。中國(guó)經(jīng)濟(jì)的重啟也在一定程度提振了歐洲經(jīng)濟(jì)，歐洲上半年除德國(guó)外均暫時(shí)避免了衰退。經(jīng)濟(jì)的韌性使得歐央行可以全力抗通脹，歐央行2023年加息節(jié)奏快于美聯(lián)儲(chǔ)，歐美利差的收窄使得歐元兌美元匯率年內(nèi)走強(qiáng)。英國(guó)經(jīng)濟(jì)2023年在高通脹和持續(xù)加息下仍保持韌性，上半年仍實(shí)現(xiàn)同比正增長(zhǎng)，英鎊對(duì)美元匯率上半年小幅走強(qiáng)。下半年雖然英國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退跡象，三季度GDP環(huán)比小幅下降，但英央行暫定加息的時(shí)點(diǎn)晚于美聯(lián)儲(chǔ)，使得英鎊兌美元的升值幅度進(jìn)一步加大。

　　2023年發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中匯率走勢(shì)最弱的是日本。繼2022年下跌近14%之后，日元2023年的貶值幅度依然超過(guò)了13%，其間兌美元更是一度跌至152的歷史最低點(diǎn)。日本央行上半年迎來(lái)?yè)Q屆，但繼續(xù)維持寬松的貨幣政策，沒(méi)有跟隨歐美國(guó)家央行緊縮貨幣政策腳步，反而不斷地向市場(chǎng)輸入增量流動(dòng)性。導(dǎo)致日元除了兌美元連續(xù)下挫外，兌G7貨幣也跌至金融危機(jī)以來(lái)的最低水平。中國(guó)2023年繼續(xù)維持穩(wěn)健的貨幣政策，上半年調(diào)降MLF利率，使得中美10年期利率倒掛程度進(jìn)一步加深。離岸人民幣匯率進(jìn)入二季度后開(kāi)始承壓，期間一度跌破7.3關(guān)口。直至四季度，隨著美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策轉(zhuǎn)向預(yù)期升溫，中美利差的倒掛方才出現(xiàn)被動(dòng)修復(fù)，人民幣匯率止跌回升。

　　展望2024年，歐美央行有望開(kāi)啟降息周期，降息的節(jié)奏和幅度將決定歐美匯率的變化。近期市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息的預(yù)期計(jì)價(jià)更為明顯，歐元，英鎊兌美元短期出現(xiàn)明顯升值。但美國(guó)經(jīng)濟(jì)的增速當(dāng)前仍好于歐洲，且通脹黏性更強(qiáng)，預(yù)計(jì)2024年歐央行和英央行或?qū)⑻崆坝诿缆?lián)儲(chǔ)開(kāi)啟貨幣政策轉(zhuǎn)向。美元兌歐元和英鎊預(yù)計(jì)將小幅升值。日元2024年兌美元有望止跌回升，市場(chǎng)預(yù)計(jì)日本央行將在2024年上半年取消負(fù)利率，日美貨幣政策預(yù)計(jì)出現(xiàn)分化。中國(guó)2024年預(yù)計(jì)仍將維持穩(wěn)健的貨幣政策，有進(jìn)一步降息的可能，但隨著歐美主要央行開(kāi)啟降息周期，人民幣匯率仍有望走強(qiáng)。

　　第五部分商品市場(chǎng)

　　2023年大宗商品價(jià)格承壓下行。各板塊中除貴金屬上漲外，均出現(xiàn)不同程度的下跌，工業(yè)品和能源價(jià)格跌幅居前。截至11月底，彭博CMCI指數(shù)年內(nèi)累計(jì)下跌5.24%，CRB商品指數(shù)同期累計(jì)下跌1.5%。具體來(lái)看上半年大宗商品整體呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，中美仍處于去庫(kù)周期，美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步加息，使得美元指數(shù)依舊維持高位運(yùn)行。但進(jìn)入下半年后，隨著中美先后進(jìn)入主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)周期，以及美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束加息，全球大宗商品開(kāi)始出現(xiàn)止跌回升。國(guó)內(nèi)PPI降幅三季度持續(xù)收窄，CRB現(xiàn)貨指數(shù)也出現(xiàn)止跌反彈。

　　展望2024年，大宗商品價(jià)格將延續(xù)2023年下半年的上行趨勢(shì)?；久娣矫妫忻缹⑼瑫r(shí)進(jìn)入主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)周期。國(guó)內(nèi)新一輪補(bǔ)庫(kù)周期在2023年下半年已經(jīng)開(kāi)啟，截至三季度末，工業(yè)細(xì)分行業(yè)超一半已經(jīng)出現(xiàn)弱補(bǔ)庫(kù)的特征，中游裝備制造補(bǔ)庫(kù)力度尤為明顯。由于本輪補(bǔ)庫(kù)周期缺乏地產(chǎn)復(fù)蘇的加持，力度或?qū)⒉患耙酝?。?萬(wàn)億元國(guó)債的發(fā)行將托底基建，制造業(yè)投資也有望維持高位。因城施策、城中村改造和保障房建設(shè)的支撐下，疊加低基數(shù)，地產(chǎn)方面對(duì)商品需求的拖累效應(yīng)較2023年將減弱。本輪補(bǔ)庫(kù)周期對(duì)商品的價(jià)格仍有一定的上行驅(qū)動(dòng)，黑色金屬價(jià)格在四季度已經(jīng)率先啟動(dòng)。歷史上庫(kù)存周期的上行時(shí)間平均在20.4個(gè)月，最短也有10個(gè)月，2024年上半年仍處于主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)周期。

　　美國(guó)本輪去庫(kù)起始于2022年一季度，至2023年 9月制造業(yè)庫(kù)存同比已至0%，處于經(jīng)驗(yàn)低位。CRB本輪周期已于2023年二季度末觸底，經(jīng)驗(yàn)上庫(kù)存周期滯后于CRB同比周期，預(yù)計(jì)美國(guó)庫(kù)存底較大概率出現(xiàn)在2023年四季度，而后進(jìn)入主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)階段。美國(guó)2023年三季度庫(kù)存變化超預(yù)期上行656億美元，是三季度美國(guó)GDP超預(yù)期增長(zhǎng)的重要因素之一，交通運(yùn)輸業(yè)制造商已經(jīng)率先開(kāi)啟補(bǔ)庫(kù)。制造業(yè)PMI三季度也出現(xiàn)止跌企穩(wěn)，從更高頻的數(shù)據(jù)來(lái)看，耐用品新訂單三季度以來(lái)開(kāi)始增加。本輪美國(guó)主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)的動(dòng)力應(yīng)來(lái)自于制造業(yè)的回流以及再工業(yè)化帶動(dòng)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資。2021—2022年，美國(guó)先后通過(guò)了《基礎(chǔ)設(shè)施投資和就業(yè)法案》，《芯片與科學(xué)法案》，《通脹削減法案》，總支出預(yù)計(jì)超過(guò)2萬(wàn)億美元。三大法案的支出高峰預(yù)計(jì)在2026年，2024年的支出預(yù)計(jì)較2023年同比增加。

　　流動(dòng)性方面，2024年上半年市場(chǎng)將充分計(jì)價(jià)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策轉(zhuǎn)向的預(yù)期，美元預(yù)計(jì)階段性回落，利多商品價(jià)格。但預(yù)期差對(duì)大宗商品的價(jià)格的影響需密切關(guān)注，尤其是貴金屬。預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)降息最早要在2024年下半年，上半年市場(chǎng)存在過(guò)度計(jì)價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)，一旦預(yù)期未能落地，商品價(jià)格二季度將面臨調(diào)整。即便下半年降息預(yù)期落地，也會(huì)出現(xiàn)階段性利多出盡，對(duì)商品市場(chǎng)造成沖擊。流動(dòng)性方面對(duì)商品價(jià)格上行驅(qū)動(dòng)最明確的時(shí)間段在2024年年初。整體來(lái)看，無(wú)論從庫(kù)存周期還是貨幣周期的角度來(lái)看，2024年年初是對(duì)大宗商品價(jià)格最為有利的時(shí)間點(diǎn)。

　　第六部分房地產(chǎn)市場(chǎng)

　　2023年國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)延續(xù)疲弱態(tài)勢(shì)。年初經(jīng)過(guò)短暫的小陽(yáng)春之后，從二季度開(kāi)始房屋成交明顯轉(zhuǎn)弱，一線(xiàn)城市成交量跌至榮枯線(xiàn)下方。盡管下半年出臺(tái)了一系列利好，如認(rèn)房不認(rèn)貸、降低首付比例和貸款年限等，但對(duì)于地產(chǎn)銷(xiāo)量的提振效果有限。2023年1—11月份，全國(guó)商品房銷(xiāo)售面積100509萬(wàn)平方米，同比下降8.0%，全國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資104045億元，同比下降9.4%，跌幅均逐月擴(kuò)大，尚未出現(xiàn)止跌企穩(wěn)的跡象。房地產(chǎn)景氣指數(shù)從二季度以來(lái)也持續(xù)下降，至11月方才出現(xiàn)止跌企穩(wěn)的跡象。價(jià)格方面，全國(guó)70城新建住宅均價(jià)年內(nèi)同比增幅始終為負(fù)，環(huán)比從6月開(kāi)始始終為負(fù)，下半年基本進(jìn)入單邊下行，持續(xù)陰跌的走勢(shì)。房地產(chǎn)投資對(duì)于國(guó)內(nèi)各類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格，企業(yè)利潤(rùn)，M1增速均有重要影響，房地產(chǎn)周期同時(shí)也決定了國(guó)內(nèi)庫(kù)存周期，工業(yè)品價(jià)格周期，企業(yè)利潤(rùn)周期，股市回報(bào)周期，貨幣信貸周期。2023年國(guó)內(nèi)權(quán)益資產(chǎn)回報(bào)的下降，債券市場(chǎng)的繼續(xù)走強(qiáng)，以及PPI的持續(xù)低位運(yùn)行，很大程度上都受到地產(chǎn)投資下行的影響。

　　展望2024年，對(duì)地產(chǎn)端的支持力度或?qū)⑦M(jìn)一步增強(qiáng)，但中長(zhǎng)期來(lái)看，當(dāng)前居民杠桿率當(dāng)前已處于高位，且對(duì)市場(chǎng)的預(yù)期已出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，地產(chǎn)投資和銷(xiāo)售難以回到2021年的高位運(yùn)行。本輪房地產(chǎn)復(fù)蘇所需的時(shí)間較以往將更長(zhǎng)。對(duì)2024年國(guó)內(nèi)地產(chǎn)銷(xiāo)售，投資增速以及新開(kāi)工增速不應(yīng)有過(guò)高預(yù)期。但考慮到低基數(shù)效應(yīng)，地產(chǎn)端對(duì)國(guó)內(nèi)各類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格的影響作用較2023年將有所下降。

　　年初以來(lái)美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)整體呈現(xiàn)復(fù)蘇的態(tài)勢(shì)。新房銷(xiāo)售年初以來(lái)穩(wěn)步回升，7月當(dāng)月銷(xiāo)量創(chuàng)年內(nèi)新高，9月創(chuàng)年內(nèi)次高。需求的復(fù)蘇疊加庫(kù)存不足帶動(dòng)新屋開(kāi)工，5月房屋新開(kāi)工創(chuàng)出年內(nèi)新高，11月房屋新開(kāi)工再度攀升至六個(gè)月高位，二手房的銷(xiāo)售雖然低迷，但主要是因?yàn)樵S多抵押貸款利率低得多的房主出現(xiàn)惜售，而不是需求的疲弱。價(jià)格方面，標(biāo)普席勒20大城市房?jī)r(jià)綜合指數(shù)年初以來(lái)持續(xù)上行，9月創(chuàng)年內(nèi)新高，月同比增速僅在3—6月小幅下降，其余時(shí)間均錄得同比增長(zhǎng)，9月單月同比增速已升至3.92%。主要得益于供應(yīng)有限且需求強(qiáng)勁。美國(guó)30年期抵押貸款利率升至極值的情況下，美國(guó)房屋銷(xiāo)售未受到明顯沖擊，主要是由于2021年之前美國(guó)的住房貸款均是30年期固定利率，不受本輪加息周期的影響，相當(dāng)于前期購(gòu)房者的資金成本已經(jīng)被鎖定。即便當(dāng)前的高利率維持更長(zhǎng)的時(shí)間，對(duì)美國(guó)房地產(chǎn)的整體沖擊將有限。美國(guó)第二季度家庭凈資產(chǎn)達(dá)到了歷史最高水平。受益于就業(yè)和薪資持續(xù)增長(zhǎng)，疊加之前超額儲(chǔ)蓄仍有剩余，支撐美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)復(fù)蘇。NAHB住宅指數(shù)年內(nèi)沖高回落，前7個(gè)月持續(xù)上升，7月升至56的年內(nèi)高點(diǎn)，而后逐步回落。進(jìn)入8月后，美債利率再度上升，抑制NAHB指數(shù)進(jìn)一步上行。

　　臨近年底，美聯(lián)儲(chǔ)表態(tài)轉(zhuǎn)鴿，美國(guó)抵押貸款利率出現(xiàn)連續(xù)五周下滑，達(dá)到6月份以來(lái)的最低水平。截至12月15日的一周，30年期固定抵押貸款合約利率下降至6.83%。市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將于2024年開(kāi)始降息，抵押貸款利率傾向于與美國(guó)政府債券收益率同步變動(dòng)。2024年美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)將延續(xù)復(fù)蘇，有望量?jī)r(jià)齊升。

　　第七部分總結(jié)展望

　　2024年美國(guó)經(jīng)濟(jì)軟著陸的可能性很大，分子端2024年對(duì)美股仍有較強(qiáng)支撐。分母端隨著美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，也將帶動(dòng)估值進(jìn)一步擴(kuò)張。美股三大股指有望在2024年創(chuàng)歷史新高。日本經(jīng)濟(jì)有望進(jìn)一步復(fù)蘇，人均收入增速預(yù)計(jì)三年來(lái)首次超過(guò)通脹。日本權(quán)益資產(chǎn)吸引力仍將較強(qiáng)，日經(jīng)指數(shù)有望再創(chuàng)新高。歐央行和英央行有望提前于美聯(lián)儲(chǔ)降息，以德國(guó)為代表的歐洲經(jīng)濟(jì)有望止跌反彈，歐洲權(quán)益資產(chǎn)也具備多配價(jià)值。債券市場(chǎng)方面，美債經(jīng)過(guò)連續(xù)3年的下跌后，2024年隨著美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的轉(zhuǎn)向，有望迎來(lái)反彈，海外資金對(duì)美債的配置力度將增強(qiáng)。歐洲債券市場(chǎng)也有望走強(qiáng)，但需規(guī)避日本債市。整體來(lái)看，歐美主要經(jīng)濟(jì)體2024年有望出現(xiàn)股債雙牛。外匯市場(chǎng)方面，2024年美國(guó)經(jīng)濟(jì)的增速預(yù)計(jì)仍將好于歐洲，且通脹黏性更強(qiáng)，歐央行和英央行或?qū)⑻崆坝诿缆?lián)儲(chǔ)開(kāi)啟貨幣政策轉(zhuǎn)向，美元兌歐元和英鎊預(yù)計(jì)將小幅升值。日元2024年兌美元有望止跌回升，基于日美貨幣政策可能出現(xiàn)分化的預(yù)期。大宗商品價(jià)格中樞2024年將有所上移，無(wú)論從庫(kù)存周期還是貨幣周期的角度來(lái)看，2024年年初是對(duì)大宗商品價(jià)格最為有利的時(shí)間點(diǎn)。隨著美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的轉(zhuǎn)向，2024年美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)將延續(xù)復(fù)蘇，有望實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升。

（文章來(lái)源：期貨日?qǐng)?bào)網(wǎng)）

(原標(biāo)題：2023年全球大類(lèi)資產(chǎn)回顧與2024年展望)

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