鑫元基金曹建華：“全回報”視角增厚組合收益

　　以固收投資立身的基金經(jīng)理，大多面臨“螺螄殼里做道場”的生態(tài)環(huán)境：相對較窄的收益空間、有限的信用工具、差不多的杠桿水平。正因為這樣，投資和研究的“精細活”至關重要。鑫元基金曹建華就是這樣一位在固收投資方面下苦功夫、做精細活的耕耘者。

　　曹建華認為，在固收投資上，模糊的正確固然必不可少，但超額收益的機會往往就在細微之處，在信用研究上，要保持銳度。曹建華的應對之策是，提升研究和投資的精細度，在風險收益比的引導下，從“全回報”的視角出發(fā)，尋找增厚組合收益的可能。

　　不放棄任何增厚收益可能

　　信用研究，是曹建華的看家本領，從信用研究出發(fā)，能看到曹建華固收投資的精髓所在。

　　曹建華是上海交通大學概率論與數(shù)理統(tǒng)計碩士，數(shù)學的世界最講究規(guī)則、規(guī)律、客觀，帶著這樣的思維，2012年曹建華步入資產(chǎn)管理行業(yè)?！暗谝环莨ぷ魇窃谶h東國際租賃有限公司負責信用研究和定價，期間職責就是對目標企業(yè)做信用分析，并給出相應定價，也就是質控。”曹建華介紹。

　　這份經(jīng)歷為曹建華之后的信用研究奠定了扎實的實踐基礎，也深刻影響了他對于企業(yè)信用研究的價值觀和方法論。曹建華強調，信用研究就是一個苦活、精細活，公開的報表、報告只是展示了一些必要的信息，而更深刻的經(jīng)營情況、管理層甚至企業(yè)負責人的信用及價值觀、資源稟賦等，這些很難直接獲取的東西，在很大程度上才是根本的影響因素。所以，信用研究工作要扎下去，真正做實。

　　這樣的思維，帶到公募行業(yè)，使曹建華看待固收投資的格局和視野更為務實，特別是在信用研究領域。曹建華說，2014年之前，債券市場沒有真正吃過信用風險的苦。“2014年，市場才開始逐漸關注信用風險。之后逐步發(fā)生一些行業(yè)企業(yè)違約，并且違約債券評級從低等級往高等級蔓延。在這一過程中，剛兌信仰被打破，這背后是長期以來對風險的忽視，之后風險意識回歸成為信用研究的趨勢。這對市場無疑是一件好事。經(jīng)歷了打破與重塑，市場會逐步成熟起來。”

　　“我對自己的要求是，用‘質控’的思路去研究每一個標的。比如，對一家公司調研，需要多維度調研分析，帶著這些信息再去觀察它的財務報表，最終得到企業(yè)相對真實的畫像。在這個基礎上，判斷未來現(xiàn)金流狀況對其債務償付的保障程度。這一過程，雖然花費了較多精力和時間，但是確實吃透了?！辈芙ㄈA說，“自上而下，自下而上，形成一個系統(tǒng)的認知體系，后續(xù)才能較精準應對?！?/p>

　　通過扎實研究標的，深刻分析行業(yè)，回歸到投資上，他強調，一方面，以市場平均收益為基礎；另一方面，精細化研究的目的是全方位增厚組合回報。

　　在競爭越發(fā)激烈的信用債投資中，高效捕捉投資機會，需要從“全回報”視角去摳每一個可能，去找出每一個超額回報的機會。對此，曹建華頗有心得：“第一，不回避違約率，在考慮違約率的前提下，尋找優(yōu)秀標的。比如，煤炭行業(yè)、地產(chǎn)行業(yè)，外界普遍認為潛在風險較大，如果為了避免風險而放棄整個行業(yè)，風險敞口是控制了，但那些管理層優(yōu)秀、經(jīng)營穩(wěn)定、競爭力強、財務指標等方面優(yōu)秀的企業(yè)，就會被錯殺。第二，動態(tài)跟蹤發(fā)債主體還本付息的能力。債券投資的一個根本出發(fā)點，就是要時刻驗證發(fā)債主體未來的現(xiàn)金流是否能覆蓋其本息，如果是，那應該是個不錯的選擇；第三，堅持中觀視角，微觀研究。在不同生命周期的行業(yè)里發(fā)掘好的標的，這才是專業(yè)投資人真正的價值所在。”

　　追求風險調整后收益

　　在相對狹窄的可操作空間里，尋找超額收益，通過提升研究和投資的精細度，最終服務于一個目標——風險調整后的收益。這是曹建華最為核心的投資邏輯。

　　“任何一個投資，風險和收益都是呈比例的。作為公募固定收益類產(chǎn)品，本質上追求的是穩(wěn)健的收益率曲線。我在投資的過程中，會更關注回撤控制。首先，會在能力認知范圍內，對風險可控的個券大膽配置，不會做過多信用下沉。即使煤炭、地產(chǎn)行業(yè)里，那些資質優(yōu)秀的發(fā)債主體，風險依然可控。其次，堅持適度分散。如果整個行業(yè)的估值偏高，信用利差持續(xù)拉升，對整體組合其實是一種傷害。所以，在大類資產(chǎn)配置上、行業(yè)布局上、個券選擇上均堅持適度分散。第三，堅持匹配思維。估值與行業(yè)生命周期、個券業(yè)績的匹配，認知與投資范疇的適配，持有人訴求與產(chǎn)品屬性的匹配。”曹建華說。

　　這樣的理念，體現(xiàn)在他對于“固收+”投資的實踐之上，他認為，“固收+”投資還是應該以固收投資為核心，“+”策略做高性價比的收益增厚，固收部分穩(wěn)中求進，“+”策略則保持業(yè)績彈性，兩者須服務于風險收益這一總體目標。

　　“我主要管理‘固收+’及純債類產(chǎn)品。作為‘固收+’產(chǎn)品，希望在控制一定回撤的前提下，對組合收益做一定增厚。在股票、債券等大類資產(chǎn)配置方面，保持自上而下尋找各類資產(chǎn)的配置機會，果斷布局，最終為持有人帶來長期的、預期相對確定的投資體驗。”曹建華表示。

（文章來源：中國證券報·中證網(wǎng)）

(原標題：鑫元基金曹建華：“全回報”視角增厚組合收益)

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