| 投資策略 |
本基金充分借鑒國際先進(jìn)的投資理念與技術(shù),借鑒行業(yè)生命周期及競爭結(jié)構(gòu)的五力分析,采取主動(dòng)投資管理模式,通過定性/定量嚴(yán)謹(jǐn)分析的有機(jī)結(jié)合,深入分析經(jīng)濟(jì)景氣周期特征和行業(yè)景氣變化前景,重點(diǎn)挖掘行業(yè)景氣度趨于改善或者長期增長前景良好的優(yōu)勢行業(yè),進(jìn)行行業(yè)配置;借鑒SWOT模型,通過深入的股票基本面分析,精選價(jià)值被低估的股票,構(gòu)建股票組合。
1、資產(chǎn)配置策略
資產(chǎn)配置層面包括類別資產(chǎn)配置和行業(yè)資產(chǎn)配置。
A.類別資產(chǎn)配置
在類別資產(chǎn)配置層面,基金管理人首先嚴(yán)格衡量各類別資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)收益特征,隨著市場風(fēng)險(xiǎn)相對變化趨勢,及時(shí)調(diào)整大類資產(chǎn)的比例,實(shí)現(xiàn)投資組合動(dòng)態(tài)管理最優(yōu)化。
本基金的資產(chǎn)配置比例如下表所示。
資產(chǎn)類別 資產(chǎn)配置低限 資產(chǎn)配置高限
股票等權(quán)益類資產(chǎn) 60% 95%
現(xiàn)金和債券等固定收益類資產(chǎn) 5% 40%
其中:權(quán)證投資比例不超過基金資產(chǎn)凈值的3%,現(xiàn)金或到期日在一年以內(nèi)的政府債券不低于基金資產(chǎn)凈值的5%。
本基金將主要使用市場量表和聯(lián)邦模型來進(jìn)行資產(chǎn)配置。
(1)市場量表
市場量表通過對影響股票市場和債券市場的基本因素和市場因素的分析,對股票市場和債券市場趨勢做出更全面的評估。其中,基本因素分析主要包括反映宏觀經(jīng)濟(jì)的指標(biāo),如:利率、匯率、通貨膨脹率、國民生產(chǎn)總值、工業(yè)生產(chǎn)總值、失業(yè)率水平、消費(fèi)總量、投資總量等宏觀統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù),以及存款準(zhǔn)備金率、再貼現(xiàn)率和公開市場操作等貨幣政策指標(biāo)以及政府購買水平、政府轉(zhuǎn)移支付水平和稅率變動(dòng)情況等財(cái)政政策的指標(biāo)。市場因素分析主要通過對股票市場和債券市場驅(qū)動(dòng)因素、相對投資價(jià)值的分析,對股票市場和債券市場的趨勢做出評估。
市場量表通過基金經(jīng)理對股票市場和債券市場未來三個(gè)月走勢的分析,以評分的形式確定本投資組合在不同資產(chǎn)之間的配置比例。為了使基金經(jīng)理對未來三個(gè)月的經(jīng)濟(jì)形勢有較為準(zhǔn)確的把握,在每次評分前,宏觀經(jīng)濟(jì)分析師還將提供宏觀經(jīng)濟(jì)形勢表,以幫助基金經(jīng)理們做出準(zhǔn)確的投資決策。
(2)聯(lián)邦模型(Fed model)
招商基金認(rèn)為,所有的證券投資品種(國內(nèi)市場上主要是指股票和債券)的收益率水平的差別應(yīng)保持在一定范圍內(nèi),如不同投資品種的收益率水平之差超出一定的范圍,資金的自由轉(zhuǎn)投和市場間的套利將會(huì)使這些投資品種(如債券和股票)的收益率水平相接近?；谏鲜稣J(rèn)識(shí),招商基金使用聯(lián)邦模型來衡量股票和債券的投資價(jià)值。聯(lián)邦模型以指數(shù)的形式給出了債券市場和股票市場的投資價(jià)值參考,為配置債券和股票的比例提供了客觀的標(biāo)準(zhǔn)。本基金在該資產(chǎn)配置模型中使用7年國債收益率與天相280指數(shù)成份股的平均市盈率倒數(shù)之差來判斷債券市場與股票市場的相對投資價(jià)值。
B.行業(yè)資產(chǎn)配置
在把握宏觀經(jīng)濟(jì)周期下行業(yè)輪動(dòng)的特點(diǎn)和趨勢的同時(shí),本基金依據(jù)行業(yè)景氣度分析預(yù)測,借助于招商基金行業(yè)評級(jí)系統(tǒng)來實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)在行業(yè)中的配置。招商基金行業(yè)評級(jí)系統(tǒng)包括定性定量兩套指標(biāo),基金管理人在不同的宏觀環(huán)境和經(jīng)濟(jì)周期下對不同的指標(biāo)設(shè)置不同的權(quán)重,對各個(gè)行業(yè)進(jìn)行評分和綜合排名。
(1)定性分析:
由于經(jīng)濟(jì)周期和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型多重效應(yīng)疊加的復(fù)雜性,我們在行業(yè)資產(chǎn)配置定性分析中將采用多策略的配置方法。既要自上而下考慮宏觀經(jīng)濟(jì)周期性輪動(dòng)與行業(yè)輪動(dòng)的契合,也要把握產(chǎn)業(yè)本身所處生命周期的不同階段;既要考慮經(jīng)濟(jì)周期的底部防御要求,也要考慮先行經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇行業(yè)的提前布局;既要考慮跟隨經(jīng)濟(jì)周期布局行業(yè)配置,也要考慮政策面提供的主題性投資機(jī)會(huì)。
因此,本基金在行業(yè)配置選擇中重點(diǎn)關(guān)注三方面:一是尋找宏觀經(jīng)濟(jì)周期與行業(yè)輪動(dòng)的契合點(diǎn);二是通過行業(yè)生命周期識(shí)別捕捉行業(yè)特征;三是分析國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展政策導(dǎo)向。
a) 以宏觀經(jīng)濟(jì)周期發(fā)展為依據(jù),對各個(gè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展?fàn)顩r和前景的分析,尋找宏觀經(jīng)濟(jì)周期與行業(yè)輪動(dòng)的契合點(diǎn)
本基金通過對當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)周期所處位置和未來發(fā)展方向的確認(rèn),分析產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變化趨勢、產(chǎn)業(yè)比較優(yōu)勢,把握各行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)的內(nèi)在機(jī)制,從中找出處于景氣周期的行業(yè)及發(fā)展前景良好的行業(yè)。
在經(jīng)濟(jì)周期的不同階段,行業(yè)的表現(xiàn)凸現(xiàn)出巨大的差異性,即所謂的"產(chǎn)業(yè)輪動(dòng)"。從投資的角度看,當(dāng)經(jīng)濟(jì)從景氣高點(diǎn)回落后,投資機(jī)會(huì)將從投資品(工業(yè)、原材料等)向防御性品種(日常消費(fèi)品、健康護(hù)理、大宗消費(fèi))轉(zhuǎn)移,這背后的最根本邏輯就是產(chǎn)業(yè)輪動(dòng)理論,即根據(jù)所處的經(jīng)濟(jì)周期不同階段,進(jìn)行不同的行業(yè)配置。因此,尋找經(jīng)濟(jì)周期與行業(yè)輪動(dòng)的契合點(diǎn),將是我們自上而下進(jìn)行行業(yè)配置的首要出發(fā)點(diǎn)。
根據(jù)行業(yè)與經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系,不同的行業(yè)可以劃分為兩種類型:一為周期性行業(yè)。此類行業(yè)的主要特征為當(dāng)經(jīng)濟(jì)低迷時(shí),固定資產(chǎn)投資下降,對其產(chǎn)品的需求減弱,業(yè)績和股價(jià)就會(huì)迅速回落。本基金將鋼鐵、有色金屬、化工等基礎(chǔ)大宗原材料行業(yè)、水泥等建筑材料行業(yè)、工程機(jī)械、機(jī)床、重型卡車、裝備制造等資本集約性領(lǐng)域的行業(yè)確定為周期性行業(yè)。二為弱周期或非周期性行業(yè)。弱周期或非周期性行業(yè)是那些生產(chǎn)必需品的行業(yè),不論經(jīng)濟(jì)走勢如何,人們對這些產(chǎn)品的需求都不會(huì)有太大變動(dòng),其特點(diǎn)是收益相對于周期性行業(yè)比較穩(wěn)定,即使在經(jīng)濟(jì)困難期。本基金確定的非/弱周期行業(yè)包括食品飲料、醫(yī)藥、公共事業(yè)、商業(yè)零售等等。
b) 行業(yè)生命周期的判斷與識(shí)別
分析與鑒別每個(gè)行業(yè)所處的生命周期階段。本基金對處于成長期與成熟期的行業(yè)給予重點(diǎn)配置;而對處于導(dǎo)入期的行業(yè)保持積極跟蹤;對處于衰退期的行業(yè)則予以回避。部分行業(yè)從大類行業(yè)看處于衰退期,但其中某些細(xì)分行業(yè)仍然處于成長期或者成熟期,具有較好的發(fā)展前景或較強(qiáng)的盈利能力,本基金將對這些細(xì)分行業(yè)的公司進(jìn)行積極投資。
本基金用以識(shí)別行業(yè)生命周期所處階段的主要指標(biāo)有:市場增長率、需求增長率、產(chǎn)品品種、競爭者數(shù)量、進(jìn)入壁壘及退出壁壘、技術(shù)變革、用戶購買行為等。
c) 國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展政策導(dǎo)向分析
經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式的轉(zhuǎn)變以及經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整,都會(huì)促使國家出臺(tái)相關(guān)的經(jīng)濟(jì)政策,而新經(jīng)濟(jì)政策的出臺(tái)將明顯改變各個(gè)行業(yè)的發(fā)展。例如,在當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)危及中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展的情況下,我國的宏觀調(diào)控目標(biāo)轉(zhuǎn)向"保增長",確保經(jīng)濟(jì)增長的10 項(xiàng)措施涉及鐵路、公路和機(jī)場等重大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、電網(wǎng)建設(shè)投資、保障性安居工程建設(shè)、農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、醫(yī)療衛(wèi)生、文化教育事業(yè)發(fā)展、生態(tài)環(huán)境建設(shè)等方面。這些政策導(dǎo)向?qū)こ虣C(jī)械,建材、電力設(shè)備制造等行業(yè)產(chǎn)生積極的影響。
本基金將積極跟蹤國家政策變化,將國家經(jīng)濟(jì)政策的受益行業(yè)作為行業(yè)資產(chǎn)配置考慮的因素之一。從中長期來看,本基金重點(diǎn)關(guān)注受國家政策鼓勵(lì)的行業(yè)包括:符合國家"科學(xué)發(fā)展觀"要求的城鄉(xiāng)協(xié)調(diào)發(fā)展、區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展政策的行業(yè),符合"建立創(chuàng)新型國家"發(fā)展綱要的經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃行業(yè);擁有稀缺生產(chǎn)要素資源和社會(huì)資源的資源壟斷型行業(yè);得益于科技發(fā)展及技術(shù)進(jìn)步的行業(yè);得益于兼并重組,整體活力和效率大幅提升的行業(yè)。
在此基礎(chǔ)之上,本基金再借助波特五力分析對行業(yè)吸引力和競爭力進(jìn)行深入分析,通過對行業(yè)新的競爭對手入侵、替代品的威脅、客戶的議價(jià)能力、供應(yīng)商的議價(jià)能力、現(xiàn)有競爭對手之間的競爭這五種競爭作用力綜合起來分析行業(yè)的吸引力和行業(yè)的整體盈利能力。
(2)定量分析:
本基金在行業(yè)資產(chǎn)配置的定量分析中將重點(diǎn)考慮行業(yè)的景氣度以及行業(yè)估值。
a) 行業(yè)景氣度
因?yàn)樾袠I(yè)估值主要是跟隨行業(yè)景氣周期的波動(dòng),因此,行業(yè)景氣度分析將是通過定量分析來尋找擬投資行業(yè)的關(guān)鍵。本基金將分別通過各個(gè)行業(yè)的毛利率水平、存貨水平、利潤增速以及凈資產(chǎn)收益率變化等指標(biāo)來判斷行業(yè)景氣度。
①毛利率。毛利率指標(biāo)代表盈利能力,而毛利變化則更直接反映公司和行業(yè)盈利情況的變化。一方面,毛利率開始上升/下降是行業(yè)開始步入上升/下滑周期的重要標(biāo)志;另一方面,通過分析當(dāng)前毛利率水平在歷史數(shù)據(jù)中所處的位置,相對前瞻地判斷相關(guān)行業(yè)是否已經(jīng)處于或者是接近景氣周期的底部或頂部。
②庫存水平。當(dāng)經(jīng)濟(jì)形勢衰退時(shí),投資、消費(fèi)和出口的下降使得需求大幅萎縮,某些行業(yè)的企業(yè)存貨開始持續(xù)增加,而在需求開始逐步回升、價(jià)格趨于平穩(wěn)、企業(yè)逐漸出清存貨的情況下,企業(yè)利潤才可能開始回升。因此,行業(yè)的庫存水平也是本基金判斷行業(yè)所處景氣周期的重要指標(biāo)之一。
③凈利潤增速。凈利潤增速走向是本基金判斷行業(yè)未來成長性的重要指標(biāo)。本基金通過此項(xiàng)指標(biāo),尋找行業(yè)利潤增速穩(wěn)定的行業(yè),以及那些正在逐步復(fù)蘇的行業(yè),或者說是景氣度逐步回升的行業(yè)。
④凈資產(chǎn)收益率。行業(yè)景氣度變化對股票盈利和估值的影響,主要體現(xiàn)在以凈資產(chǎn)收益率為標(biāo)志的企業(yè)盈利能力的變化上。因此,本基金通過判斷當(dāng)前或者未來預(yù)期的凈資產(chǎn)收益率所處的歷史水平,并結(jié)合股票估值指標(biāo)來判斷行業(yè)景氣度的位置。
b) 行業(yè)相對估值:
行業(yè)相對估值水平是指行業(yè)估值水平與市場整體估值水平的比較。無論是在定性分析中通過經(jīng)濟(jì)周期和行業(yè)輪動(dòng)的契合點(diǎn)來進(jìn)行行業(yè)配置,還是以定量分析行業(yè)景氣度進(jìn)行行業(yè)篩選時(shí),都要考慮行業(yè)的估值水平。本基金選取行業(yè)平均市盈率和行業(yè)平均市凈率作為估值參考,觀察行業(yè)估值的實(shí)際變化。
在定性分析與定量分析基礎(chǔ)上,運(yùn)用IRS行業(yè)評級(jí)系統(tǒng)對各個(gè)行業(yè)進(jìn)行評分和排名,最后決定基金資產(chǎn)在行業(yè)中的配置比例。
2、股票投資策略
本基金對個(gè)股的精選著重考察個(gè)股的行業(yè)發(fā)展獲益程度,借鑒SWOT分析模型,對公司的治理結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)狀況、成長潛力、估值水平等進(jìn)行分析,重點(diǎn)關(guān)注發(fā)展前景良好或周期復(fù)蘇行業(yè)中的優(yōu)勢個(gè)股。
(1)個(gè)股精選策略
在個(gè)股選擇上,本基金主要關(guān)注四個(gè)方面:一是主營業(yè)務(wù)鮮明,行業(yè)地位突出;二是盈利能力強(qiáng),三是成長性良好,四是估值偏低。其中:判斷主營業(yè)務(wù)是否鮮明,本基金使用營業(yè)收入占比的指標(biāo);判斷行業(yè)地位是否突出則強(qiáng)調(diào)市場占有率排名;盈利能力主要參考的指標(biāo)包含毛利率、 ROE、ROIC、 EBITA;成長性是否良好主要觀察的指標(biāo)包含營業(yè)收入增長率、營業(yè)利潤增長率、經(jīng)濟(jì)利潤增長率、息稅折舊前利潤增長率;估值方面主要考慮預(yù)期動(dòng)態(tài)市盈率。
本基金管理人精選具有如下特征的優(yōu)勢個(gè)股:
◆主營業(yè)務(wù)鮮明,行業(yè)地位突出。營業(yè)收入占公司總收入的比例高于60%;市場占有率排名在前1/2。
◆盈利能力較強(qiáng)。過去兩年平均凈資產(chǎn)收益率ROE、過去兩年平均投資回報(bào)率ROIC不低于行業(yè)平均;
◆成長性良好。過去兩年的平均營業(yè)收入增長率、過去兩年的平均息稅折舊前利潤增長率EBITA不低于行業(yè)平均;
◆估值偏低。個(gè)股的預(yù)期動(dòng)態(tài)市盈率低于行業(yè)平均。
本基金將對排名靠前的上市公司進(jìn)行進(jìn)一步案頭研究和實(shí)地調(diào)研,運(yùn)用SWOT模型(企業(yè)的優(yōu)勢(Strength)、劣勢(Weakness)、機(jī)會(huì)(Opportunity)和威脅(Threats))分析對個(gè)股的基本面做定性的分析,判斷企業(yè)是否具備以下特征:主營業(yè)務(wù)鮮明且具備核心競爭力;公司治理結(jié)構(gòu)規(guī)范,管理水平較高;具備清晰而長遠(yuǎn)的戰(zhàn)略規(guī)劃;產(chǎn)品或服務(wù)具有市場定價(jià)能力;擁有市場自主品牌并具有較強(qiáng)的自主創(chuàng)新和市場拓展能力;注重股東回報(bào)和投資者關(guān)系。
本基金運(yùn)用SRS投資分析系統(tǒng)對股票定量定性分析結(jié)果進(jìn)行綜合評分。SRS是本公司對股票分析的核心模型,該系統(tǒng)對公司短期增長、長期增長、競爭環(huán)境、管理層、治理結(jié)構(gòu)、戰(zhàn)略規(guī)劃、資本密集水平及相對估值等因素進(jìn)行全面的評價(jià)分析。
(2)組合調(diào)整和實(shí)施
除了常用的夏普比例(Sharpe Ratio)、信息比例(Information Ratio)等指標(biāo)外,本基金主要運(yùn)用跟蹤誤差(Tracking Error)指標(biāo)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評估和控制。
本基金管理人的風(fēng)險(xiǎn)控制模型,不僅能夠?qū)ν顿Y組合的風(fēng)險(xiǎn)程度(跟蹤誤差)進(jìn)行事后評測,對投資組合業(yè)績歸屬和風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成進(jìn)行分析,更重要的是它還能夠在事前對模擬股票組合的風(fēng)險(xiǎn)度進(jìn)行預(yù)測,并根據(jù)實(shí)際情況提出將跟蹤差控制在一定水平所需要做的組合調(diào)整,即通過減少那些對組合風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)度大的個(gè)股,加入那些更有利于分散組合風(fēng)險(xiǎn)的個(gè)股,來達(dá)到控制組合風(fēng)險(xiǎn)的目的,把跟蹤誤差保持在合理的范圍內(nèi)。這使得組合風(fēng)險(xiǎn)控制不再是事后調(diào)整,而變得更加具有前瞻性,同時(shí)也使得投資風(fēng)險(xiǎn)能夠得到更好的控制。
經(jīng)過風(fēng)險(xiǎn)控制模型調(diào)整后所確定的股票組合,將成為最終可供執(zhí)行的股票組合,用以進(jìn)行實(shí)際的股票投資。
3、債券投資策略
根據(jù)國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)形勢、財(cái)政、貨幣政策、市場資金與債券供求狀況、央行公開市場操作等方面情況,采用定性與定量相結(jié)合的方式,確定債券投資的組合久期,并根據(jù)通脹預(yù)期確定浮息債與固定收益?zhèn)壤?在滿足組合久期設(shè)置的基礎(chǔ)上,投資團(tuán)隊(duì)分析債券收益率曲線變動(dòng)、各期限段品種收益率及收益率基差波動(dòng)等因素,預(yù)測收益率曲線的變動(dòng)趨勢,并結(jié)合流動(dòng)性偏好、信用分析等多種市場因素進(jìn)行分析,綜合評判個(gè)券的投資價(jià)值。在個(gè)券選擇的基礎(chǔ)上,投資團(tuán)隊(duì)構(gòu)建模擬組合,并比較不同模擬組合之間的收益和風(fēng)險(xiǎn)匹配情況,確定風(fēng)險(xiǎn)、收益最佳匹配的組合。
4、權(quán)證投資策略
本基金對權(quán)證資產(chǎn)的投資主要是通過分析影響權(quán)證內(nèi)在價(jià)值最重要的兩種因素--標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格以及市場隱含波動(dòng)率的變化,靈活構(gòu)建避險(xiǎn)策略,波動(dòng)率差策略以及套利策略。 |
