華福證券：頂層設(shè)計(jì)下的資本市場(chǎng)系統(tǒng)性改革宣言及投資機(jī)會(huì)分析

　　摘要

　　事件：12月5日，中國證監(jiān)會(huì)主席吳清在《人民日?qǐng)?bào)》發(fā)表題為《提高資本市場(chǎng)制度的包容性適應(yīng)性》的署名文章，系統(tǒng)闡述了“十五五”時(shí)期資本市場(chǎng)改革發(fā)展的方向、原則與重點(diǎn)任務(wù)。

　　從歷史脈絡(luò)看，2023年中央金融工作會(huì)議提出“做好科技金融、綠色金融、普惠金融、養(yǎng)老金融、數(shù)字金融五篇大文章”，2024年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)“增強(qiáng)資本市場(chǎng)制度的包容性、適應(yīng)性”，2025年7月中央政治局會(huì)議要求“增強(qiáng)國內(nèi)資本市場(chǎng)的吸引力和包容性”，再到新“國九條”對(duì)提升包容性的具體部署，政策演進(jìn)呈現(xiàn)連續(xù)性、系統(tǒng)性和遞進(jìn)性。吳清主席此次文章是對(duì)這一系列頂層設(shè)計(jì)的集成闡釋與具體落實(shí)。

　　從總體上看，資本市場(chǎng)的頂層設(shè)計(jì)有助于制度紅利釋放，資本市場(chǎng)生態(tài)將長(zhǎng)期向好。吳清主席的文章描繪了“十五五”時(shí)期資本市場(chǎng)改革的清晰藍(lán)圖，核心是構(gòu)建一個(gè)更具包容性、適應(yīng)性、吸引力和競(jìng)爭(zhēng)力的市場(chǎng)。雖然短期市場(chǎng)可能仍受經(jīng)濟(jì)基本面、外部環(huán)境等因素影響，但制度層面的持續(xù)優(yōu)化將夯實(shí)市場(chǎng)長(zhǎng)期健康發(fā)展的基礎(chǔ)，提升A股市場(chǎng)的內(nèi)在價(jià)值和投資吸引力。

　　從行業(yè)配置上看，有四大主線值得關(guān)注。主線一：科技創(chuàng)新與新質(zhì)生產(chǎn)力。主線二：高股息與優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌。主線三：資本市場(chǎng)直接受益者。主線四：綠色與可持續(xù)發(fā)展。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策落地不及預(yù)期

　　正文

　　一、整頂層設(shè)計(jì)下的資本市場(chǎng)系統(tǒng)性改革宣言

　　12月5日，中國證監(jiān)會(huì)主席吳清在《人民日?qǐng)?bào)》發(fā)表題為《提高資本市場(chǎng)制度的包容性適應(yīng)性》的署名文章，系統(tǒng)闡述了“十五五”時(shí)期資本市場(chǎng)改革發(fā)展的方向、原則與重點(diǎn)任務(wù)。文章從服務(wù)新質(zhì)生產(chǎn)力、促進(jìn)共同富裕、建設(shè)金融強(qiáng)國與擴(kuò)大開放四個(gè)維度，提出了提高資本市場(chǎng)制度包容性、適應(yīng)性的戰(zhàn)略意義，并明確了六項(xiàng)重點(diǎn)任務(wù)舉措。文章體現(xiàn)了監(jiān)管層對(duì)新發(fā)展階段資本市場(chǎng)功能定位的深刻思考，為未來一段時(shí)期資本市場(chǎng)改革提供了清晰的路線圖，對(duì)市場(chǎng)生態(tài)優(yōu)化、中長(zhǎng)期資金入市、投資者保護(hù)等方面將產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

　　1、資本市場(chǎng)改革的核心內(nèi)涵

　　從歷史脈絡(luò)看，2023年中央金融工作會(huì)議提出“做好科技金融、綠色金融、普惠金融、養(yǎng)老金融、數(shù)字金融五篇大文章”，2024年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)“增強(qiáng)資本市場(chǎng)制度的包容性、適應(yīng)性”，2025年7月中央政治局會(huì)議要求“增強(qiáng)國內(nèi)資本市場(chǎng)的吸引力和包容性”，再到新“國九條”對(duì)提升包容性的具體部署，政策演進(jìn)呈現(xiàn)連續(xù)性、系統(tǒng)性和遞進(jìn)性。吳清主席此次文章是對(duì)這一系列頂層設(shè)計(jì)的集成闡釋與具體落實(shí)。

　　文章特別強(qiáng)調(diào)“健全投資和融資相協(xié)調(diào)的資本市場(chǎng)功能”，這一表述抓住了當(dāng)前資本市場(chǎng)改革的關(guān)鍵矛盾。長(zhǎng)期以來，我國資本市場(chǎng)在融資功能發(fā)揮上較為充分，但在投資功能、尤其是保護(hù)中小投資者利益、提供可持續(xù)回報(bào)方面仍有提升空間。文章將“投資”置于“融資”之前，并提出“要注意量的總體平衡，更要注重質(zhì)的持續(xù)提升”，標(biāo)志著監(jiān)管思路從偏重融資規(guī)模向投資融資協(xié)調(diào)發(fā)展、質(zhì)量?jī)?yōu)先轉(zhuǎn)變。

　　“包容性”主要體現(xiàn)在對(duì)科技創(chuàng)新企業(yè)、新業(yè)態(tài)新模式的支持，以及對(duì)各類投資者多元化需求的滿足；“適應(yīng)性”則強(qiáng)調(diào)制度設(shè)計(jì)需與時(shí)俱進(jìn)，能夠快速響應(yīng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、科技變革與國際環(huán)境變化帶來的新挑戰(zhàn)。兩者結(jié)合，旨在構(gòu)建一個(gè)既能有效服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新轉(zhuǎn)型，又能為投資者創(chuàng)造可持續(xù)價(jià)值的市場(chǎng)生態(tài)。

　　2、重點(diǎn)任務(wù)舉措的市場(chǎng)影響分析

　　文章將“積極發(fā)展股權(quán)、債券等直接融資”列為首要任務(wù)，并提出以科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板改革為抓手。預(yù)計(jì)后續(xù)將有一系列細(xì)化政策出臺(tái)，包括：

　　發(fā)行上市制度優(yōu)化：針對(duì)科技企業(yè)“研發(fā)投入大、經(jīng)營(yíng)不確定性大、盈利周期長(zhǎng)”的特征，可能進(jìn)一步優(yōu)化上市標(biāo)準(zhǔn)，拓寬科創(chuàng)屬性認(rèn)定維度，縮短審核周期。硬科技、生物醫(yī)藥、新能源、人工智能等符合新質(zhì)生產(chǎn)力方向的企業(yè)將獲得更便捷的上市通道。

　　債券市場(chǎng)創(chuàng)新：科創(chuàng)債券、綠色債券等創(chuàng)新品種將繼續(xù)擴(kuò)容，配套激勵(lì)措施可能加碼。不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）和資產(chǎn)證券化將“穩(wěn)步發(fā)展”，基礎(chǔ)設(shè)施、保障性租賃住房、新能源項(xiàng)目等領(lǐng)域REITs有望迎來新一波發(fā)行熱潮。

　　期貨市場(chǎng)發(fā)展：完善品種布局意味著更多商品、金融期權(quán)期貨品種可能推出，為產(chǎn)業(yè)客戶提供更豐富的風(fēng)險(xiǎn)管理工具。

　　投資啟示：券商投行業(yè)務(wù)將直接受益于直接融資擴(kuò)容，尤其是科創(chuàng)企業(yè)IPO、并購重組、債券承銷等業(yè)務(wù)線。創(chuàng)投和私募股權(quán)基金的退出渠道更加通暢，利好已布局前沿科技領(lǐng)域的機(jī)構(gòu)。

　　3、上市公司質(zhì)量提升：從“擴(kuò)容”到“提質(zhì)”轉(zhuǎn)變

　　文章強(qiáng)調(diào)“推動(dòng)培育更多體現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展要求的上市公司”，并提及并購重組、再融資、分紅回購、退市機(jī)制等多方面舉措：

　　并購重組與再融資松綁：“提升再融資機(jī)制靈活性、便利度”預(yù)示著審核流程可能簡(jiǎn)化，定價(jià)機(jī)制更加市場(chǎng)化，特別是對(duì)于符合產(chǎn)業(yè)升級(jí)方向的并購重組將獲得更多支持。

　　強(qiáng)化股東回報(bào)：“督促和引導(dǎo)上市公司強(qiáng)化回報(bào)投資者的意識(shí)”與2024年2.4萬億元現(xiàn)金分紅的數(shù)據(jù)相呼應(yīng)，表明監(jiān)管層將持續(xù)推動(dòng)上市公司提高分紅比例和穩(wěn)定性?；刭徸N作為回報(bào)股東、提升每股價(jià)值的重要手段，可能得到更多政策鼓勵(lì)。

　　退市機(jī)制常態(tài)化：“鞏固深化常態(tài)化退市機(jī)制”意味著退市力度不會(huì)減弱，市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰功能將進(jìn)一步強(qiáng)化，有利于整體估值體系合理化。

　　投資啟示：具備持續(xù)高分紅能力、治理規(guī)范、有回購計(jì)劃的藍(lán)籌公司吸引力上升。專注于產(chǎn)業(yè)整合、通過并購實(shí)現(xiàn)外延增長(zhǎng)的上市公司可能迎來價(jià)值重估。投資者需規(guī)避主業(yè)空洞、持續(xù)盈利能力差、有合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)的標(biāo)的，退市風(fēng)險(xiǎn)仍不容忽視。

　　4、中長(zhǎng)期資金入市：“長(zhǎng)錢長(zhǎng)投”生態(tài)構(gòu)建迎來政策東風(fēng)

　　文章用較大篇幅論述“營(yíng)造更具吸引力的‘長(zhǎng)錢長(zhǎng)投’制度環(huán)境”，直指當(dāng)前A股市場(chǎng)中長(zhǎng)期資金占比不足的痛點(diǎn)：。

　　長(zhǎng)周期考核機(jī)制：推動(dòng)建立健全對(duì)保險(xiǎn)資金、年金、銀行理財(cái)?shù)雀黝愔虚L(zhǎng)期資金的長(zhǎng)周期考核機(jī)制，是破解其短期化投資行為的關(guān)鍵。若配套政策落地，有望實(shí)質(zhì)性引導(dǎo)更多長(zhǎng)期資金增加權(quán)益資產(chǎn)配置。

　　公募基金改革：“推動(dòng)與投資者利益綁定的考核評(píng)價(jià)和激勵(lì)約束機(jī)制”可能指向推廣浮動(dòng)費(fèi)率、持有期考核、獎(jiǎng)金遞延等機(jī)制，促使基金經(jīng)理更注重長(zhǎng)期業(yè)績(jī)和持有人體驗(yàn)。大力發(fā)展權(quán)益類基金和指數(shù)化投資，將為市場(chǎng)帶來增量資金。

　　耐心資本培育：促進(jìn)私募股權(quán)和創(chuàng)投基金“募投管退”循環(huán)暢通，有助于形成“投資-退出-再投資”的良性循環(huán)，尤其利好早期投資和硬科技投資。

　　投資啟示：市場(chǎng)波動(dòng)性有望隨著中長(zhǎng)期資金占比提升而降低，價(jià)值投資、長(zhǎng)期投資的環(huán)境改善。券商財(cái)富管理、資產(chǎn)管理部門迎來發(fā)展機(jī)遇，尤其是具備主動(dòng)管理能力、長(zhǎng)期業(yè)績(jī)優(yōu)秀的機(jī)構(gòu)。指數(shù)基金、ETF等被動(dòng)產(chǎn)品需求可能進(jìn)一步增長(zhǎng)。

　　5、監(jiān)管與開放：在穩(wěn)定中尋求活力

　　監(jiān)管科學(xué)性提升：文章強(qiáng)調(diào)“適應(yīng)市場(chǎng)的快速發(fā)展變化”，并提及運(yùn)用大數(shù)據(jù)、人工智能等科技賦能監(jiān)管。這意味著監(jiān)管將更加精準(zhǔn)、高效，對(duì)財(cái)務(wù)造假、欺詐發(fā)行、市場(chǎng)操縱等違法違規(guī)行為的打擊將保持高壓態(tài)勢(shì)，但同時(shí)可能對(duì)合規(guī)的創(chuàng)新業(yè)務(wù)給予更多包容。

　　高水平制度型開放：“穩(wěn)慎拓展互聯(lián)互通”、“完善合格境外投資者制度”表明外資進(jìn)入渠道將繼續(xù)拓寬。支持企業(yè)用好“兩個(gè)市場(chǎng)、兩種資源”，以及建設(shè)世界一流交易所和投資機(jī)構(gòu)，體現(xiàn)了提升國際競(jìng)爭(zhēng)力的雄心。

　　投資啟示：合規(guī)經(jīng)營(yíng)、公司治理優(yōu)秀的上市公司將享受“合規(guī)溢價(jià)”。外資流入渠道的拓寬可能進(jìn)一步提升A股在全球資產(chǎn)配置中的比例，金融基礎(chǔ)設(shè)施、跨境服務(wù)能力強(qiáng)的券商將受益。上海、香港作為國際金融中心的地位將進(jìn)一步鞏固，相關(guān)區(qū)域的金融股和基礎(chǔ)設(shè)施股值得關(guān)注。

　　二、投資策略與行業(yè)配置建議

　　從總體上看，資本市場(chǎng)的頂層設(shè)計(jì)有助于制度紅利釋放，資本市場(chǎng)生態(tài)將長(zhǎng)期向好。吳清主席的文章描繪了“十五五”時(shí)期資本市場(chǎng)改革的清晰藍(lán)圖，核心是構(gòu)建一個(gè)更具包容性、適應(yīng)性、吸引力和競(jìng)爭(zhēng)力的市場(chǎng)。雖然短期市場(chǎng)可能仍受經(jīng)濟(jì)基本面、外部環(huán)境等因素影響，但制度層面的持續(xù)優(yōu)化將夯實(shí)市場(chǎng)長(zhǎng)期健康發(fā)展的基礎(chǔ)，提升A股市場(chǎng)的內(nèi)在價(jià)值和投資吸引力。

　　從行業(yè)配置上看，有四大主線值得關(guān)注。

　　主線一：科技創(chuàng)新與新質(zhì)生產(chǎn)力。政策明確傾斜，硬科技（半導(dǎo)體、高端制造、航空航天）、數(shù)字經(jīng)濟(jì)（人工智能、大數(shù)據(jù)）、新能源（光伏、儲(chǔ)能、電動(dòng)車）、生物醫(yī)藥等領(lǐng)域的龍頭公司及具備核心技術(shù)的“專精特新”企業(yè)，在融資、并購、估值方面可能享受更多支持。

　　主線二：高股息與優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌。在強(qiáng)化股東回報(bào)導(dǎo)向下，現(xiàn)金流穩(wěn)定、分紅率高的金融（銀行、保險(xiǎn)）、能源（煤炭、電力）、公用事業(yè)、部分消費(fèi)龍頭公司，其防御性和配置價(jià)值凸顯，契合中長(zhǎng)期資金偏好。

　　主線三：資本市場(chǎng)直接受益者。券商行業(yè)將全面受益于直接融資發(fā)展、并購重組活躍、中長(zhǎng)期資金入市、產(chǎn)品創(chuàng)新和對(duì)外開放。關(guān)注綜合實(shí)力強(qiáng)、投行業(yè)務(wù)突出、財(cái)富管理轉(zhuǎn)型領(lǐng)先的頭部券商。金融科技公司也將受益于監(jiān)管科技發(fā)展和市場(chǎng)活躍度提升。

　　主線四：綠色與可持續(xù)發(fā)展。綠色債券、ESG投資被多次提及，新能源產(chǎn)業(yè)鏈、環(huán)保、節(jié)能服務(wù)等相關(guān)行業(yè)將持續(xù)獲得金融資源支持。

　　三、風(fēng)險(xiǎn)提示

　　政策落地不及預(yù)期

（文章來源：華福證券）

(原標(biāo)題：【華福市場(chǎng)分析】頂層設(shè)計(jì)下的資本市場(chǎng)系統(tǒng)性改革宣言及投資機(jī)會(huì)分析)

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