財(cái)說(shuō)丨芳源股份減持潮下的資金鏈困局

　　連續(xù)三年虧損、股東扎堆減持、存貨高企吞噬現(xiàn)金流、資產(chǎn)負(fù)債率飆升至 84%，芳源股份（688148.SH）的三季報(bào)透出“寒意”。

　　作為鋰電池三元正極材料前驅(qū)體領(lǐng)域的重要企業(yè)，芳源股份曾承載著新能源產(chǎn)業(yè)鏈的增長(zhǎng)期待，但在行業(yè)周期波動(dòng)與自身運(yùn)營(yíng)問(wèn)題的雙重沖擊下，公司不僅未能扭轉(zhuǎn)虧損態(tài)勢(shì)，反而陷入 “營(yíng)收微增而利潤(rùn)下滑”、“轉(zhuǎn)型未達(dá)效而風(fēng)險(xiǎn)加劇” 的循環(huán)。

　　近年來(lái)，芳源股份不僅面臨上游原材料價(jià)格波動(dòng)的擠壓，還要應(yīng)對(duì)下游需求結(jié)構(gòu)變化的沖擊，疊加自身轉(zhuǎn)型過(guò)程中的成本壓力，多重矛盾集中爆發(fā)。

　　三連虧的魔咒

　　虧損，已成為芳源股份近三年的 “常態(tài)”。

　　2025年前三季度，公司營(yíng)收14.9億元，同比增長(zhǎng)5.29%；歸屬凈利潤(rùn)虧損1.21億元，同比下滑2%。這一數(shù)據(jù)延續(xù)了公司的虧損軌跡：2023年虧損4.55億元，2024年虧損4.27億元，截至2025年三季度末，公司累計(jì)虧損超10億元。

　　更為嚴(yán)峻的是，芳源股份的盈利能力持續(xù)惡化。2023年公司毛利率為2.63%，2024年下滑至-5.17%，2025年前三季度雖回升至3.05%，但仍處于行業(yè)低位。“3% 左右的毛利率幾乎沒(méi)有抗風(fēng)險(xiǎn)能力，一旦原材料價(jià)格出現(xiàn)小幅波動(dòng)，就很容易再度陷入虧損。” 注冊(cè)會(huì)計(jì)師林悅奕對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎尽?/p>

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、界面新聞研究部

　　盈利疲軟背后，是芳源股份核心業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)壓力。

　　芳源股份主要產(chǎn)品包括三元正極材料前驅(qū)體、電池級(jí)碳酸鋰、硫酸鹽等，均與新能源汽車(chē)行業(yè)深度綁定。2025年上半年，中國(guó)正極材料出貨量同比增長(zhǎng)53%，但結(jié)構(gòu)性分化明顯：磷酸鐵鋰材料出貨161萬(wàn)噸，同比大增68%；三元材料出貨35萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)15%。作為三元材料的核心中間體，三元前驅(qū)體的市場(chǎng)表現(xiàn)更為慘淡 ——2025年1-6 月，中國(guó)三元前驅(qū)體產(chǎn)量40.5萬(wàn)噸，同比下滑7.3%；全球產(chǎn)量46.3萬(wàn)噸，同比下滑6.8%。

　　“三元材料增速放緩的核心原因是動(dòng)力市場(chǎng)需求結(jié)構(gòu)的變化，磷酸鐵鋰電池在儲(chǔ)能和新能源汽車(chē)領(lǐng)域的滲透率持續(xù)提升，擠壓了三元電池的市場(chǎng)空間。” 長(zhǎng)期跟蹤新能源行業(yè)的分析師鄭興雷向記者解釋。

　　芳源股份碳酸鋰業(yè)務(wù)的表現(xiàn)同樣不及預(yù)期。2025年上半年，國(guó)內(nèi)碳酸鋰總產(chǎn)出同比增加 44%，需求量同比增加52%，但芳源股份的碳酸鋰出貨量卻未達(dá)預(yù)期。對(duì)此，公司在接受投資者詢(xún)問(wèn)時(shí)稱(chēng)，“今年上半年碳酸鋰行業(yè)整體面臨價(jià)格下行壓力，鋰礦及碳酸鋰市場(chǎng)價(jià)格持續(xù)下降，導(dǎo)致上游提鋰企業(yè)普遍面臨利潤(rùn)倒掛壓力。同時(shí)，公司主要使用回收料進(jìn)行碳酸鋰生產(chǎn)，回收料種類(lèi)繁多，鎳鈷鋰金屬含量和雜質(zhì)差異較大，除雜提純工藝復(fù)雜，疊加原材料采購(gòu)節(jié)奏受影響，最終導(dǎo)致產(chǎn)量未達(dá)預(yù)期。”

　　截至2025年三季度末，芳源股份整體產(chǎn)能為3.4萬(wàn)噸前驅(qū)體、2.4萬(wàn)噸碳酸鋰、4.56萬(wàn)噸中間品鎳鈷鹽和0.18萬(wàn)噸球鎳，但產(chǎn)能利用率普遍偏低。“今年前三季度在原材料數(shù)量及價(jià)格的影響下，碳酸鋰產(chǎn)量未達(dá)預(yù)期，產(chǎn)能利用率還相對(duì)較低。目前已加大原料的采購(gòu)，逐步提升產(chǎn)能?！?公司相關(guān)負(fù)責(zé)人此前曾透露，但對(duì)于具體的產(chǎn)能利用率數(shù)據(jù)，并未給出明確答復(fù)。

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告、界面新聞研究部

　　固定成本的高企進(jìn)一步侵蝕了利潤(rùn)空間。2023年中，芳源股份募投項(xiàng)目建成投產(chǎn)，資產(chǎn)折舊、人工成本、攤銷(xiāo)費(fèi)用等固定支出大幅增加。而終端需求減弱導(dǎo)致產(chǎn)能利用率不足，使得固定成本無(wú)法有效分?jǐn)?，直接拖累了毛利率?！澳纪俄?xiàng)目投產(chǎn)本是為了擴(kuò)大規(guī)模、提升競(jìng)爭(zhēng)力，但在行業(yè)需求不及預(yù)期的背景下，反而成為了利潤(rùn)負(fù)擔(dān)?！?鄭興雷指出，“這種‘產(chǎn)能擴(kuò)張與需求萎縮’的錯(cuò)配，是很多新能源材料企業(yè)在行業(yè)調(diào)整期面臨的共同問(wèn)題?！?/p>

　　存貨超凈資產(chǎn)+應(yīng)收賬款激增

　　芳源股份還有一個(gè)“內(nèi)傷”，就是資金鏈的緊繃。

　　首先是存貨高企問(wèn)題。截至9月底，公司存貨余額達(dá)4.96億元，占總資產(chǎn)的16.84%。而同期公司歸母凈資產(chǎn)為4.54億元，存貨金額已超過(guò)凈資產(chǎn)，為凈資產(chǎn)的109%。

　　“這意味著公司大量的資金被存貨占用，流動(dòng)性嚴(yán)重不足?！?林悅奕對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎荆皩?duì)于新能源材料企業(yè)而言，存貨主要是鎳、鈷、鋰等貴金屬原材料和產(chǎn)成品，這些原材料價(jià)格波動(dòng)劇烈，一旦價(jià)格大幅下跌，就可能出現(xiàn)存貨成本高于可變現(xiàn)凈值的情況，引發(fā)大額存貨跌價(jià)損失?！?/p>

　　芳源股份也曾披露過(guò)存貨風(fēng)險(xiǎn)：“原材料成本占公司產(chǎn)品總生產(chǎn)成本的比例較高，隨著公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模的不斷擴(kuò)大以及原材料類(lèi)型的多樣化，若期末存貨持續(xù)增加，較高的存貨金額一方面會(huì)對(duì)公司形成較大的流動(dòng)資金占用，公司面臨一定的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)；另一方面若市場(chǎng)環(huán)境和需求發(fā)生變化，特別是鎳、鈷、鋰等原材料價(jià)格大幅下跌，可能存在存貨成本高于可變現(xiàn)凈值的情形，公司存貨可能出現(xiàn)跌價(jià)損失，將對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生重大不利影響?！?/p>

　　其次是應(yīng)收賬款激增。截至9月底，芳源股份應(yīng)收賬款達(dá)2.36億元，同比大增62%。在營(yíng)收微增5.29%的情況下，應(yīng)收賬款大幅增長(zhǎng)，說(shuō)明公司可能為了維持銷(xiāo)售規(guī)模，放寬了信用政策，導(dǎo)致貨款回收延遲。“應(yīng)收賬款激增表明公司的資金被下游客戶(hù)占用，這也會(huì)進(jìn)一步加劇公司的現(xiàn)金流壓力?！?林悅奕分析稱(chēng)。

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、界面新聞研究部

　　存貨和應(yīng)收賬款的 “雙高”，直接導(dǎo)致芳源股份經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流惡化。2025年前三季度，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為凈流出5983萬(wàn)元，同比下跌114%。經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為負(fù)，意味著公司主營(yíng)業(yè)務(wù)不僅沒(méi)有創(chuàng)造現(xiàn)金流入，反而在消耗資金，這對(duì)于一家持續(xù)虧損的企業(yè)而言，無(wú)疑是雪上加霜。

　　更嚴(yán)峻的是芳源股份的債務(wù)壓力。截至9月底，公司資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)84.32%，這一比例在新能源材料行業(yè)中處于極高水平。從流動(dòng)性指標(biāo)看，公司流動(dòng)比率僅為0.95，速動(dòng)比率為0.62，均低于1的安全線(xiàn)，意味著公司短期資產(chǎn)已無(wú)法覆蓋短期負(fù)債，短期償債能力嚴(yán)重不足。

　　債務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大也推高了財(cái)務(wù)費(fèi)用。2025年前三季度，芳源股份財(cái)務(wù)費(fèi)用達(dá)6763萬(wàn)元，而截至9月底，公司賬面貨幣資金為5917萬(wàn)元，貨幣資金已不足以覆蓋當(dāng)期財(cái)務(wù)費(fèi)用，資金鏈緊繃程度可見(jiàn)一斑。

　　“公司處于發(fā)展階段，項(xiàng)目投建及日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)資金需求量大，債務(wù)主要來(lái)源于銀行貸款及 2022 年發(fā)行的可轉(zhuǎn)債” ，芳源股份表示。但持續(xù)的虧損和現(xiàn)金流凈流出，已讓公司的償債能力備受質(zhì)疑。

　　此外，芳源股份的對(duì)外擔(dān)保規(guī)模也不容忽視。截至11月6日，公司及控股子公司實(shí)際發(fā)生的對(duì)外擔(dān)保余額為13.4億元，均為公司對(duì)全資子公司提供的擔(dān)保，占公司最近一期經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)的比例高達(dá)238.84%，占總資產(chǎn)的比例為43.37%。

　　股東密集減持

　　在公司持續(xù)虧損、經(jīng)營(yíng)壓力加大的背景下，股東減持接踵而至，進(jìn)一步加劇市場(chǎng)的擔(dān)憂(yōu)情緒。

　　界面新聞?dòng)浾呤崂戆l(fā)現(xiàn)，僅2025年下半年，芳源股份已有三位重要股東發(fā)布減持計(jì)劃，合計(jì)擬減持股份數(shù)量高達(dá)2551萬(wàn)股，占公司總股本的5%。

　　其中，股東五礦元鼎股權(quán)投資基金（寧波）合伙企業(yè)（有限合伙）減持力度最大。 9月初，該股東（持有公司股份2004萬(wàn)股，占總股本的3.93%）計(jì)劃減持不超過(guò) 1531 萬(wàn)股，占公司總股本的 3%。需要指出的是，五礦元鼎今年已減持2%股份。

　　此外，芳源股份員工持股平臺(tái)平方億利（持有公司股份950.27萬(wàn)股，占總股本的1.86%）也加入了減持行列。平方億利是公司控股股東、實(shí)際控制人羅愛(ài)平及吳芳的一致行動(dòng)人，近日其計(jì)劃減持不超過(guò) 510 萬(wàn)股，占公司總股本的 1%。平方億利作為員工持股平臺(tái)，減持行為被市場(chǎng)解讀為內(nèi)部人士對(duì)公司未來(lái)發(fā)展信心不足的信號(hào)。

　　另一家重要股東廣東中科白云新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金也于9月底發(fā)布了減持計(jì)劃。該股東持有公司股份2474萬(wàn)股，占總股本的4.85%，計(jì)劃減持不超過(guò)510萬(wàn)股，占公司總股本的 1%，今年也已經(jīng)減持60萬(wàn)股股份。

　　“連續(xù)三位重要股東密集減持，且減持比例合計(jì)達(dá) 5%，在公司持續(xù)虧損的背景下，很容易引發(fā)市場(chǎng)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)前景的質(zhì)疑?！?林悅奕對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎?。亦有市?chǎng)人士認(rèn)為，密集減持會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)供給增加，進(jìn)一步壓制股價(jià)，而股價(jià)低迷又可能影響公司的融資能力，形成惡性循環(huán)。

（文章來(lái)源：界面新聞）

(原標(biāo)題：財(cái)說(shuō)丨芳源股份減持潮下的資金鏈困局)

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